三.美债供应

3.1发行品种

   美国财政部发行的债，可以分为两类，TreasuryMarketable Securities(可在二级市场交易流通的国库有价证券)以及 Treasury Non-marketable Securities（不可在二级市场交易流通的国库非有价证券）。两者的区别在于前者可以在二级市场转让出售，后者不可转售，因为每个证券都注册到个人的社会安全号码上（social security number）。两者规模比例大约为3：1。因此我们研究美债主要关注可以转售的Marketable Securities。

   美国财政部发行的Marketable债券主要分为5类，期限低于一年的短期国库券（Bills）、期限在2至10年的中期国债（Notes）、期限在10年以上的长期国债（Bonds）、通胀保值证券（TIPS）和浮动利率票据（FRN）。

3.2 发行数量及节奏

   美债发行的多少取决于多方面因素：

（1）联邦政府财政赤字规模（2）美联储展期赎回情况（3）美联储财政部存款TGA账户变动。这些都可以在TBAC季度发债计划中找到结果。

3.2.1 季度发债计划（Quarterly Refunding Documents）

美国财政部借贷咨询委员会（Treasury Borrowing Advisory Committee, TBAC，主要由买方及卖方机构的高管组成，通俗说就是“华尔街大佬们”）每季度召开一次再融资会议，财政部随后发布季度发债计划（Quarterly Refunding Statement），通常在每个季度中间月的第一个周三公布，指引接下来一个季度两年期及以上的中长期限附息国债（不包括短期国库券T-Bills）的月度发行规模，最近一次在2024年1月31日。TBAC季度发债计划也是市场观察美债供给的关注点。

季度发债计划具体的步骤包括：（以2024年Q1为例）

1． 约季度发债计划报告发送半个月前（2024年1月12日发出，1月22日收回）向一级交易商（Primary Dealers - PD）提出问题，征求私营部门的建议和意见，这些问题也发布在财政部的网站上，包括下两个季度以及近三个财年私人部门的借贷水平，经济预测，季度发债计划，以及短债发行计划的问卷。

2． 2024年1月24日-25日：面对面与一半的Primary Dealers举行会议。

3． 2024年1月29日：在Primary Dealers之后,美国财政部向美国财政部借贷咨询委员会TBAC征求意见，TBAC对财政部提出的问题和讨论材料作出答复，并向财政部长提交正式报告，美国财政部公布借贷预估（Financing Estimates - Treasury Announces Marketable Borrowing Estimates）,预测当季度和下季度的整体融资需求，以及对于美国经济和市场情况的观察。一般来说TBAC对当季发债规模预测比较准（即1月29日预测2024年Q1较准确，预测下一季度存在一定偏差）。在这篇报告中，TBAC明确写明借款预期金额，上一季度的实际借款金额，预期差，以及造成预期差的原因等，通过借款需求的变化，给出债券发行规模的初步判断。

预测整体融资需求：以最近一次会议为例，2024年Q1（1-3月），财政部计划以向私人部门净发行附息债券7600亿美元（较上季度预测的8160亿美元下调550亿美元），2024年Q2（4-6月），计划净发行2020亿美元，也远远低于去年同期的6570亿元。预计一季度末财政部的现金余额TGA为7500亿美元，本季度末的TGA账户余额为7690 亿美元，高于假设的7500 亿美元。期末现金余额增加了190亿美元，这主要是由于其他融资来源。由于预计净财政收入增加和季初TGA现金余额增加，24Q1财政部计划发债规模有所调降。

*为什么TGA账户余额会影响债券的发行规模？

TGA（Treasury General Account）账户是美国财政部在美联储开立的现金存款账户，可以简单理解为美国财政部的银行存款，目前美国政府的大部分日常业务都是通过TGA账户来进行的，税收收入和出售国债所得都流向TGA账户。在2023初，美国债务上限解决前，TGA账户余额从1月底的5730亿美元，快速下滑至4月中旬的866亿美元。在6月债务上限问题解决后，美国财政部重新发短债来补充TGA账户，一般回补TGA账户对于美债的供给压力主要集中在期限在一年以下的短端债券，以4周和8周的T-Bills为主。对应短债净发行在2023年6月后明显提速。截至目前，TGA账户余额已回升至8000亿美元以上，远高于满足财政部日常运营所需的1500亿美元，因此若TGA账户回落，意味着市场流动性增加，美债，尤其是短债，的净融资规模将回落。

4. 2024年1月31日：在会议结束后的第二天向公众发布季度再融资计划（Quarterly Refunding Statement），其中包含其他融资细节。

融资细节包括：

（1） 当前季度国债实际拍卖规模以及对下一个季度的预期拍卖规模（Policy Statement）；需要注意的是，季度再融资报告中的季度不是自然季度，而是2-4月，5-7月，8-10月，11-1月。

l以1月31日公布的拍卖计划为例，2024年2-4月，2Y/3Y/5Y/7Y国债每月以30/20/30/10亿美元的速度递增，意味着到2024年4月末，2Y/3Y/5Y/7Y国债的拍卖规模将分别增加90 /60 /90 / 30亿美元。对于10Y及以上期限国债，财政部计划将10Y/30Y国债的新发行和重新开放拍卖规模分别增加20/10亿美元。财政部计划维持20年期债券的新发行和重新开放的拍卖规模不变。从增发节奏可以看出，2024年一季度（2-4月）短债的发行仍处于高位，但是长债的发行节奏逐渐放缓，2024年二季度（5-7月）长短债均停止增发，意味着二季度开始美债的供应压力将有所缓和，且财政部将在今年重启回购计划，截至美债尤其是长债受到供给端影响而大幅抬升的压力减缓。

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