市场抛售黄金标志着货币战的展开；极端悲观气氛反映金价接近重要底部。

　　法兰克-鲍姆的《绿野仙踪》是一部儿童文学名著。此书在1900年出版时，却鲜有人参透出作品其实是一个有关美国货币政策的寓言故事。故事的主人翁桃乐丝住在美国堪萨斯市，是一个天真的农村姑娘。因缘际会下她踏着金黄色的砖头路来到奥兹国 (奥兹为英文”Oz”的音译，是黄金盎司的简称)。奥兹国境内的翡翠城人民全都需要戴着镶金边的绿色眼镜，这些描述都含有以金本位为基础的美元的隐喻。

　　然而，魔法师奥兹(即金本位的标志)却只是金玉其外，唯有桃乐丝的银鞋子——即金银双本位制才最后能带她回家。1900年也正是美国国会于通过黄金标准法案之年。随着南非、阿拉斯加及科罗拉多等处发现多个金矿，金银双本位制的倡议逐渐失势，最后只剩下了一部具有文学欣赏价值的作品。

　　金价于上周五录得自2008年以来最大的跌幅，应该是受到美国疲弱的PPI数据以及塞浦路斯抛售黄金的消息影响。大致上看，由于贵金属的波动大致来自于市场对资金流向的预期，因而其表现暂时逊于那些受经济数据影响的成长型商品。金价上周的大跌反映了市场对黄金极端悲观的情绪。而我们的黄金长期情绪指数在过去40年里仅在1976年、1983年、1998年及最近出现过5次类似的极端悲观情况。

　　每次出现如此极端悲观情况时，金价均处于或非常接近一个重要底部 (焦点图表1)。近日塞浦路斯及对冲基金的大甩卖、黄金ETF的赎回、悲观的卖方研究报告，以及金价下跌，均显示买卖方、对冲基金及散户都对金价已经完全不抱任何幻想。因此，对于逆向投资者来说，最近金价的暴跌是一个逆势买入的信号。黄金交易补头寸的需求或将在短期内继续对金价产生负面的影响，不过勇者可看到其中的交易的机会。

　　在通过两个历史性的法案后，美国最终放弃了金本位制度。罗斯福于1933年终止了国内美元的黄金兑现，以支持经济复苏，而金价从每盎司20.67美元冲高至每盎司35美元。后来，尼克松于1971年完全终止了国内和国际的黄金兑现，以支付越南战争，金价随后攀升至每盎司42.22美元。美元从此走向没落。黄金是央行纸币的背书。随着美联储、日本央行和欧洲央行竞相以巨额量化宽松的方式进行货币竞争性贬值，纸币的内在价值相对于黄金将继续贬值，甚至演变成暴跌。上周五美国疲弱的经济数据显示美联储仍将持续量化宽松，而日本央行也将前仆后继，尽力贬值日圆。

　　金价波动率持续上升显示股市波动率即将飙升；全球货币战争的负面影响下，上海处于风头浪尖：市场共识一直认为中国股市将受益于全球宽松货币政策。然而，香港市场在2010年11月美国第二轮量化宽松政策以来一直未能再创新高，而上海更只有“死猫反弹“，但美国和日本的股市却表现出色，大相径庭。也就是说，没有货币竞争性贬值的市场似乎在承担货币战争的代价。事实上，上证综合指数(2181.942,-24.84,-1.13%)和美国10年期国债收益率的走势基本一致(焦点图表2)。随着量化宽松政策继续打压美国国债的长端收益率，上海股市将持续承压。

　　此外，我们注意到平静的股市波动率掩饰了许多与汇率相关的资产的价格动荡，如日圆、日本政府债券，石油和近期的黄金。这些资产的波动率将会加剧，并最终蔓延到其他资产类别。从历史上看，金价的波动率持续上升，预示着未来数周上海股市交易将大幅波动(焦点图表3)。2011年8月时当金价从1,900美元左右的水平开始暴跌，同时引发上海以致全球股市交易的波动率飙升是最典型的案例。

　　近期中国通胀数据和贸易数据疲弱，显示着国内和海外需求疲软。尽管信贷数据超预期，一些新增信贷被用作清还旧债和支付利息。房地产价格持续上涨的压力将会迫使政府于未来数月控制信贷增长。一旦市场开始意识到经济复苏疲弱的真相，增长型商品和风险资产面临的打击将比上周五贵金属的暴跌更严峻。

　　(本文作者介绍：交银国际董事总经理兼首席策略师。CFA，毕业于北京对外经济贸易大学和澳大利亚新南威尔士大学。)