中长期趋势始终由盈利、流动性、风险偏好这三大核心要素主导

　　外围波动加剧了市场对风格切换、科技行情走弱乃至行情见顶的担忧，但本质上只是市场风险偏好从过热回归合理区间，并未进入系统性收缩阶段。

　　过去一周A股主要宽基指数呈现分化态势，市场风格较月初略有反转。其中，以中证2000、中证1000为代表的中小盘指数跌幅居前，沪深300、上证50等大盘指数则领涨市场。从风格表现来看，科技风格依旧亮眼，创业板指及科创50的涨幅显著超过蓝筹板块。

　　市场近期震荡加剧，半导体、AI算力等前期领涨板块涨幅较大，短期部分资金获利了结对市场形成一定压力，核心原因在于交易微观结构拥挤后的筹码消化。当前A股成交额前5%标的的成交占比维持在44%左右，已逼近45%的微观结构风险阈值。回溯历史数据，该指标一旦突破45%，市场通常会出现明显转向；此类调整并非源于基本面突变，而是交易头寸高度集中后，核心标的阶段性流动性承接不足所致。

　　现阶段A股DDM模型的三大核心驱动要素未出现系统性走弱，本轮市场调整的本质是交易拥挤引发的结构性出清，并非估值根基受到破坏。只要盈利、流动性、风险偏好三大要素未形成同步趋势性下行，市场上行的基础就依然稳固。需要明确的是，微观结构承压不等于牛市行情终结，其更多扮演着行情催化的角色。当交易拥挤达到极值后，市场会对DDM三要素进行重新定价，进而完成阶段性估值与筹码的再平衡，因此微观结构改变并非牛熊切换的决定性条件。

　　纵观A股各轮上行周期，阶段性交易集聚与结构消化是常态现象。行情的中长期趋势，始终由盈利、流动性、风险偏好这三大DDM核心要素主导。

　　复盘历史可见，微观结构承压往往会推动市场对DDM三大核心要素进行重新定价，而指标触及风险阈值后出现的行情拐点，本质上均对应三大要素的实质性变化。以2007年次贷危机为例：当年4月，A股前5%成交额个股的交易集中度从27.1%快速攀升，11月达到45.6%，突破45%的阈值；市场同步完成牛熊切换，风格也从大盘主线转向小盘行情，DDM的核心支撑条件彻底反转。彼时海外次贷风险向全球蔓延，A股盈利周期也同步迎来明确拐点。

　　进入2008年，市场再度出现趋势反转。当年11月初，国内推出4万亿元投资计划，从分子端与分母端同时扭转了DDM定价逻辑。同期交易集中度出现明显异动：该指标自7月的35.5%持续走高，10月触及48.8%，再度突破临界值。对照历史规律审视当前市场，A股DDM三大定价要素并未发生系统性走弱。第一，分子端盈利表现向好。一季报数据印证基本面持续改善，全市场景气度稳步抬升，需求与盈利修复节奏明显加快，行业景气由局部稀缺转向全面扩散。第二，分母端流动性保持宽松。国内流动性环境未见系统性收紧迹象，本轮市场震荡根源在于交易结构失衡，并非流动性基本面发生转向。只要流动性不形成趋势性收紧，权益市场中期定价根基便不会动摇。第三，风险偏好短期受扰动但未趋势性下行。当前全球通胀预期升温，美债收益率快速上行，拖累海外科技板块及纳斯达克指数短期回调。外围波动加剧了市场对风格切换、科技行情走弱乃至行情见顶的担忧，但本质上只是市场风险偏好从过热回归合理区间，并未进入系统性收缩阶段。整体来看，本轮市场调整仍是交易拥挤引发的结构性消化，并非DDM三大核心要素出现趋势性变化。只要盈利、流动性、风险偏好未同步发生逆转，市场上行的基础就依然稳固。

　　除交易层面因素之外，宏观层面的影响同样不容忽视：一是海外通胀预期反复、美国10年期国债收益率上行及美联储主席换届等因素，对市场风险偏好形成扰动；二是在市场波动过程中，融资交易、量化交易及资金风格切换等交易层面因素进一步放大了行情的波动。

　　中长期来看，多重利好因素共振发力，市场有望摆脱震荡格局，重回上行趋势。一方面，尽管中东地缘紧张局势仍在持续，相关不确定性尚未完全消散，但经过前期调整，市场对中东局势边际变化的敏感度已逐步降低，避险情绪带来的短期扰动持续弱化；另一方面，上市公司业绩逐步改善，随着外部风险因素的影响逐渐减弱，国内上市公司基本面的确定性或将成为下一阶段支撑市场逐步上行的核心力量，未来市场对应风格或偏向成长。国内经济现实层面，预计整体将温和复苏，经济预期保持平稳；市场情绪层面，在中东局势大方向缓和及产业趋势持续催化的背景下，预计仍有望上行。从中期盘面来看，A股赚钱效应的累积周期仍在延续。本轮上涨已触及赚钱效应累积的质变节点，只是短期微观结构矛盾凸显，增量资金正循环尚未启动。待产业趋势出现新催化，驱动下一轮行情展开，增量资金正循环开启后，股指打开向上空间的条件将更为成熟。总体而言，预计短期市场风格或将延续成长主线。(作者单位：大有期货)