上半年PVC期价整体上呈现震荡下行走势，但经过2022年下半年的大跌之后，价格已经跌至成本线附近，期价缺少了继续大幅下行的空间。所以盘面上价格跌势缓慢，并在6月份逐步转入低位震荡走势。从盘面上看，年初期价在6500元，到二季度的最低点5600元一线，期价下跌未能超过1000元。从长周期来看，PVC价格无论是从绝对值还是估值上看，都已经处于低位。所以，我们对下半年PVC行情整体上的判断是震荡筑底走势。但这个底并不在5600-5800元的区间，而应该在靠近5000元的位置。期价在实现真正的筑底之前，仍需要一波跌破来打破当前高库存、弱基差的市场僵局。

基于这种判断，我们建议在期价跟随宏观预期反弹的行情中，投资者可以背靠5900元的阻力位参与空单，由于市场给与了足够的基差，有库存的贸易商甚至可以做到无风险交割，所以该操作具备较高的盈亏比。但需要注意的是，这一波跌下来之后，市场有望进入到筑底走势，市场也将迎来布局长线多单的机会。虽然下半年市场依然没有明确的利好，但在5000元的位置参与多单，已经没有太多价格上的风险，换句话说，在5000元附近参与多单，已经不太可能亏损更多的价格，而更多的亏损可能是时间。

一、消化库存是上半年的主题

上半年PVC市场一直受到高库存的压制，年初PVC库存攀升至近年来的高点，上游库存高达65万吨，同比增长了110%；社会库存51万吨，同比增长了27.5%，产业链总库存超过110万吨，同比增长了63%。高库存带来的直接结果就是市场基差的持续走弱。年初华东地区主流基差在-50到-70；但到了年中，PVC基差已经跌至-150附近，部分低端交割品基差已经跌至-200，该基差已经可以做到无风险交割。

由于需求端始终没有明显的起色，导致市场库存的去化主要依赖于上游工厂的降负。同时，在上半年又有多套新装置投产，对冲掉了一部分上游工厂降负带来的供给缩量。据统计，广西华谊40万吨乙烯法PVC装置于2月份实现量产；山东信发40万吨电石法PVC装置于3月份实现量产；福建万华40万吨乙烯法PVC装置于5月份投产；聚隆化工40万吨乙烯法PVC装置投产；德州实华20万吨EDC法PVC投产。上述装置合计180万吨新产能投入市场，按照60%的开工率计算，就要对冲掉接近4%的总体开工负荷下降。而下半年还有陕西金泰60万吨电石法PVC、天津大沽40万吨新产能、浙江镇洋发展30万吨新产能等超过100万吨的新增产能陆续投产，所以下半年PVC市场依然面临较大的供应压力。

上半年，上游工厂在库存和利润的双重压力下，开工率持续下降，至6月底，上游工厂开工率已经下降至67%附近，由此带动了上游工厂的去库走势。但社会库存并未出现明显去库，根据我们的调研，社会库存始终处于满库状态。而统计数据显示，社会库存一直维持在50万吨附近。按照上半年的去库节奏，我们判断下半年PVC上游工厂开工率要维持在65%左右，市场才能出现明显的去库过程。

二、压缩上游利润倒逼上游降负仍是主要发展逻辑

从上面的分析我们可以看到，目前市场只能依靠上游工厂降负来平衡市场。而除了二季度常规的检修，市场只能通过加深上游亏损的方式来倒逼上游降负。所以，上半年，市场在不断挤压上游利润，上游氯碱综合利润也一直在成本线附近，但随着近期原料端的走弱，市场再度给了上游工厂利润。再加上二季度上游工厂常规检修结束，在这种情况下，上游工厂将迎来复工潮，进而带动供给量的回归，根据统计显示，7月第一周，上游工厂开工率再度回到73.44%，开工负荷提升了5.29%。受此影响，接下来PVC将再度迎来累库周期。

而接下来，市场将再度进入新一轮的循环，供需矛盾将再度促使PVC价格的下行，直到上游工厂利润挤压殆尽，高成本装置亏损进一步扩大，进而出现降负，市场重新取得平衡。而这一波挤压上游利润有望带来PVC价格最后一跌，按照当前上游利润进行测算，这一波下跌有望跌至5000-5200元的区间。

目前上游工厂利润基本按照PVC+烧碱的综合利润来计算，两者之间具备一定的跷跷板效应。如果烧碱利润较好，往往会给PVC创造更多的下跌空间。2022年市场就是由于烧碱出口火爆，利润居高不下，给PVC提供了更多利润上的补偿，其价格也跌到了5500元的低位。

今年上半年，烧碱市场供应增长明显，新增产能和复产导致烧碱产能增量超过100万吨，叠加市场整体保持高开工，市场供应压力大幅增加。而需求端，受到市场总体需求低迷的影响，烧碱主要下游氧化铝、印染、新能源、化工等需求都表现一般，且对价格接受程度降低，导致烧碱市场持续下行。

下半年烧碱市场依然不乐观。一方面，供应端，下半年将面临更大的产能压力，根据统计，有超过300万吨的产能在下半年陆续投产；而需求端则增量较小，虽然部分下游行业也有投产计划，但对烧碱的需求量不大。同时，由于下游产品盈利性不佳，市场多以刚性采购为主，难以为烧碱市场提供向上的推动作用。而作为去年行情主要推手的出口市场，在下半年也难有好的表现。主要是日韩氯碱装置生产稳定，市场货源供应充足，外盘价格同样持续走弱，国内烧碱出口同样面临量缩价跌的局面。烧碱价格的走低，将为PVC提供一定的价格上的支撑。

三、需求端改善无望，期价仍面漫长的筑底过程

进入三季度，随着上游工厂开工率的提升，市场供需矛盾发酵。市场也将再度迎来挤压上游综合利润的行情。虽然我们判断期价在5000-5200元的区间具备布局长线多单的价值，但期价的上涨仍主要是修复性的上涨，属于行情“矫枉过正”后的纠偏。行情要实现趋势性的上涨，则仍需要需求端的推动。而我们判断下半年以房地产为代表的下游需求大概率表现依然难以乐观。

从上半年的房屋新开工和施工面积来看，仍然处于负增长状态。2023年前5月份全国房地产开发投资为45701亿元，同比下降7.2%，跌幅有所扩大。房地产开发企业房屋施工面积779506万平方米，同比下降6.2%。其中，住宅施工面积548475万平方米，下降6.5%。房屋新开工面积39723万平方米，下降22.6%。其中，住宅新开工面积29010万平方米，下降22.7%。房地产新开工和施工面积的萎缩预示着下半年的建材需求也将呈现负增长。上半年在保交楼政策的影响下，竣工端表现亮眼，2023年前5月份，房屋竣工面积27826万平方米，增长19.6%。其中，住宅竣工面积20194万平方米，增长19.0%。竣工端的亮眼表现对于玻璃等后端建材有明显的带动作用。虽然PVC在后期装修中也有一定应用，但在整体消费中占比不达。同时，下半年保交楼政策的影响也将逐步弱化，对后端建材的需求也将逐步走弱。

而曾经作为出口爆款的PVC地板随着外需的走弱出口也出现明显缩量。1-5月PVC地板出口174万吨，环比降22.7%。4-5月地板出口分别回升0.69万吨、1.55万吨。5月份出口至美国回升至17.85万吨。PVC粉的出口，2023年1-5月PVC粉出口量92.8万吨。由于印度装置问题带来的短期采购，目前出口待交付量升至12.86万吨。

总之，需求端，无论是内需还是外需都难以给市场提供有效的支撑，市场仍需要经过上游的不断竞争来实现产能出清，进而实现市场的重新平衡。这也决定了下半年PVC市场虽然有望出现修复性的上涨行情。但要实现大级别的上涨，难度依然很大。同时，PVC上游维持亏损或者微利状态也将依然是常态。

四、下半年行情展望

随着V2309合约逐步走近交割月，多头资金面临的接货压力越来越大，由于目前市场基差在-150到-200元的低位，多头最终可能会平仓出场，并带动期价出现一波下跌行情。我们判断期价最终可能会跌破5600元的前期低点，按照目前上游工厂的利润来看，期价跌到5000-5200元的区间的可能性是存在的。

从操作上来看，短期依然可以背靠上方5900元的反弹高点参与空单，目标是把上游综合利润再度挤压0附近。而我们判断期价跌至5000-5200元的位置，存在一定的矫枉过正的成分。但也只有如此，市场也才存在修复性上涨的空间。所以，短期我们依然可以在上游工厂存在较好氯碱利润的时候继续做空期价，挤压上游利润。而中长期，我们则可以等待期价跌至上述低位，逐步布局长线多单机会。

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