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需求端：研究重点将围绕地产数据展开，讨论玻璃表需和新开工、竣工数据和地产销售 数据之间的内在关系。从地产新开工-竣工和销售领先指标来看，2024 年玻璃需求将跟随下 行，预计全年降幅 2%。制约需求的直接因素是房企资金问题，解决地产行业的流动性风险 仍是重中之重。房价企稳和居民收入预期改善是促进刚需释放的必要条件。对于 2024 年的 需求预期，市场仍存在明显的政策分歧，无论是后续的保交楼还是老旧城区改造，都需要强 力的政策支持。

供给端：玻璃供给刚性，产能随利润收缩而缩减，但存在一定时间的滞后。中性预期下， 明年日产或维持在 17 万吨的高位；悲观预期下，日熔年底回到 16.6 万吨。潜在检修产能和 点火产线均存在不确定性，一切还需要看需求和利润走向。我们倾向于明年随着需求收缩和 库存上移，利润会有所收窄。从历史上看，玻璃供应收缩是条漫漫长路，预计到 2024 年底 供应将出现收缩但降幅或小于预期。 整体来看，明年供需格局不如今年，供给高位且刚性，需求存在下行风险。2024 年玻 璃行情主要由需求驱动。需求预期受到宏观政策影响，将继续在现实和预期之间拉扯。我们 推算明年需求整体向下，前半段受竣工韧性支撑，后半段下行压力加大。玻璃价格受到库存 和利润影响，全年运行中枢或下移。盘面跟随宏观预期做小级别波动，随现实需求做大级别 的分化，在预期证伪阶段倾向于围绕成本线震荡，策略上捕捉阶段性纠偏机会。

纯碱：弹性在供给侧 关注节奏变化

供给端：2023 年上半年产能增量有限，下半年在产产能缓慢增加，但 23 年供应端的故 事让我们看到头部企业的装置变动对市场扰动巨大。2024 年，新增产能仍然较大，上半年 有远兴一期 4 线、连云港碱业、连云港德邦共 270 万吨待释放，放远了看 24-25 年还有远 兴二期项目 280 万吨待投产。潜在风险不容忽视，有新产能投放不畅、检修季损失量意外提 升、青海产能环保问题难以根治，甚至造成部分产能退出等等。 需求端：23 年浮法玻璃日熔小幅上升，光伏玻璃仍然贡献了大部分增量。2024 年浮法 的刚需我们预计上半年净产能或延续上涨趋势，对纯碱消费量高位支撑。光伏行业产能过剩 情况持续，明年点火速度会受到抑制。重碱需求整体或维稳，总日熔量的变化对纯碱影响在上半年不会显现。此外今年净出口数量同比减半，预计 24 年出口会有所回升。 整体来看，今年产能扩张高峰在年底，产量都将在 2024 年兑现。2023 年纯碱供需紧平 衡，价格得到支撑，预期差推高盘面波动率。2024 年，新产能产出走向稳定，供应放量是 大概率事件，产量会上一个台阶，供需逐步走向宽松，价格或承压下行。大的基本面决定了 纯碱的价格中枢大概率逐级下移，但是预期差会决定波动的节奏，所以需要密切关注基本面 的边际变化。

一 玻璃

1. 行情回顾

2023 年的玻璃行情从低谷走出，受益于 22 年下半年的产能缩减，叠加终端需求修复， 造成了阶段性供需错配，给今年玻璃高位震荡创造了条件。一季度后，市场随地产销售和政 策预期快速拉升，而后又跟随地产销售回落。经济复苏预期阶段性起落，三四季度市场情绪 跟随政策预期反复，市场在交易现实和交易预期中来回切换。今年现货价格在一季度拉升后 维持在 1800-2200 区间震荡，期货盘面主力合约主要运行区间在 1500-1900 之间。 可以说今年玻璃行情主要需求主导，需求又由宏观预期主导。全年交易逻辑的演变如下： 交易现实（季节性回暖）--交易需求和成本坍塌--交易预期--预期证伪交易现实（短端产销） --再交易预期。基本面来看，供需均偏强，供需矛盾不大，阶段性拉升主要围绕政策预期博 弈，因此我们看到行情不断反复。每一次拉升都包含了更多对更高级别的政策的憧憬。玻璃 需求修复的核心在地产资金问题上，资金问题的缓解依靠政策支持和自身销售回暖。但销售 修复依靠居民收入预期和房价上涨预期，归根结底还是政策导向。

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2. 需求端：

2.1 房地产 周期尾声，竣工韧性仍存

玻璃需求主要来自于房地产行业（占比 70%-80%），包括门窗、幕墙等建筑施工后端产 品。一般房屋新开工到竣工大约 2-3 年的时间，以 2021 年最快的 50 个房企项目为观察样 本，从施工取证到竣工备案平均周期为 25.8 个月。玻璃属于后进场材料，一般是在房屋封 顶之后的装修作业中使用。近两年房企受制于资金问题，大量的竣工需求被积压，在今年得 以释放。

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今年整体竣工水平较高，良好的竣工需求保障了今年玻璃建材高表需的基数。截至 2023 年 11 月底，房地产累计竣工累计同比上涨约 18%。从数据上观测到，在 23 年以前，玻璃的 使用滞后于新开工 20 个月左右，玻璃表需和后置的新开工数据拟合度较高。但今年，二者 走势完全背离；与此同时，玻璃表需跟竣工高度拟合。20 年下半年到 21 年，是竣工和新开 工产生的第一个显著背离，新开工陡峭走强，而竣工下滑；今年，出现第二次大的背离，新 开工持续下滑而竣工走强。在政策端推进保交楼的措施下，玻璃的需求跟随竣工走强。 从 2021 年下半年开始，新开工数据断崖式下降，新开工面积从顶峰的 28 亿平收缩至 8 亿平，按照竣工滞后新开工 3 年时滞传导算，2024 年恰逢竣工周期尾声。同时，近两年由 于地产资金链问题，竣工主要靠销售回款驱动，因此我们也看到房屋销售面积和玻璃消费拟 合程度较高，具有领先指标意义。

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2024 年，我们对于地产端需求维持偏悲观思路。虽然今年地产销售松绑政策集中出台， 但居民部门资产负债表恶化，收入预期降低，叠加房价快速下跌，消费信心难以提振。中性 预期下， 2024 年地产销售面积预计在今年的基础上将再减 5%。竣工端基于今年的高基数， 明年给与同比-2%的增速，预计呈现前高后低格局，下半年竣工下行压力会显著增大。总而 言之，对于 2024 年地产竣工增速预期，市场仍存在明显的政策分歧。解决地产行业的流动 性风险仍是重中之重，房价企稳和居民收入预期改善是促进刚需释放的必要条件，后续的保 交楼和老旧城区改造等也都需要强力的政策支持。

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2.2 汽车玻璃 持续上升

作为浮法玻璃的下游，除了房地产占大头，汽车排第二，占比约 20%。汽车玻璃是汽车 重要的安全件，浮法玻璃是汽玻的主要构成。随着汽车行业景气度回升，以及汽车玻璃的新 应用，汽车玻璃行业市场规模量价齐升。 受益于新能源汽车产业的快速发展，今年汽车行业对于玻璃的需求稳中有涨。据中国汽 车工业协会统计，2023 年 1-11 月，汽车产销分别为 2711.1 万辆和 2693.8 万辆，同比分别 增长 10%和 10.8%。新能源汽车渗透率在不断提升，2023 年 1-11 月，新能源汽车产销分别 完成 842.6 万辆和 830.4 万辆，同比分别增长 34.5%和 36.7%；新能源汽车新车销量达到汽车 新车总销量的 30.8%。 此外，疫情后国际市场复苏带动海外市场需求增加，汽车整车出口量还将持续增加。据 中国汽车工业协会统计，2023 年 1-11 月，汽车整车出口 441.2 万辆，同比增长 58.4%。新 能源汽车出口 109.1 万辆，同比增长 83.5%。 当前汽车玻璃行业进入了一个全新的阶段，主要的发展方向有全景天幕玻璃、调光玻璃、 HUD 抬头显示玻璃、加热玻璃等高附加值产品。在车辆大型化、SUV 占比提升等因素推动 下，我国单车玻璃用量从平均 2.2 平米提升至 4.2 平米，使用面积提升近一倍。智能汽车也 已经进入到大众化应用的阶段，汽车不再是一个简单的交通工具，而是一个可移动的智能终 端。

从中长期看，为汽车工业发展相配套的汽车玻璃行业还有较稳定的发展空间。无 论是新能源车渗透率的提升、智能汽车的大众化应用、还是汽车整车出口量的增长，都是为 汽车工业发展相配套的汽车玻璃行业的极大推动，汽车玻璃的质量、需求数量，以及附加值 将进一步得到提升。受益于新能源汽车的爆发，及出口不断扩大，汽车玻璃的消费持续上升。2024 年我国汽车产销量均有望突破 2688 万辆，实现同比+6%的增长，继续对玻璃需求贡献 正增长。

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2.3 后市展望

需求端，今年源自于保交楼的深化推动，地产竣工保障了玻璃高表需的基数。建筑、家 装需求的升级，汽车玻璃产业规模的增长，也为玻璃需求做出重要贡献。展望 2024 年，玻 璃需求仍将受到地产竣工和销售的主导。从政府经济工作会议定调来看，对于房地产没有超 预期的表述，给与地产销售面积同比-5%，竣工同比-2%的增速。明年我国实际 GDP 增速预 计 4.8%，汽车和其他非地产类需求给与 4.8%的增长，给玻璃需求贡献 1%的增速。综合推算 预计全年玻璃需求同比增速-2%到-1%，结构上跟随竣工呈现前高后低，下行压力会逐步增大。

3. 供给端

目前浮法玻璃供给处于历史高位水平。今年玻璃厂家生产利润从 4 月初开始转正，二 季度地产施工情况好转，带动玻璃价格抬升。在稳地产的预期下，浮法玻璃生产线纷纷开始 复产，22 年下半年打掉的供给逐步回归。在产日熔量探底回升，从年初的 15.8 万吨/日上涨 到目前 17.3 万吨/日；浮法玻璃在产生产线从 238 条提升到现在 253 条。库存方面，今年年 初带着 22 年的大库存，峰值达 8200 万重箱，年底削减到 3200 万重箱，去库幅度 60%。

图：浮法玻璃日熔量

数据来源：Wind 钢联数据

供给刚性使得玻璃常常出现供需错配的情况。今年上半年疫后情绪复苏，需求迅速释放， 利润好转，而玻璃供给无法迅速释放，只能逐渐提量。这样的供需错配支撑玻璃价格迅速抬 升，并维持在一个相对高位水平。当下行业利润尚可，供需矛盾不突出的情况下，供应面不具备大面积的冷修的条件。观 测 22 年利润和供应曲线，产能缩减跟利润走弱且有明显时滞；在利润转负之后一个月，产 能才开始出清。外推明年，我们倾向于明年上半年供给维持相对刚性，到年底缓慢缩减的过 程。需求逐步走弱，价格和利润的下行将倒逼产能缩减。后期若需求下降，供给依然维持一 段时间的高位，在这段时间里容易形成新一轮错配，驱动价格下行，直到供给再度被打掉， 形成新的均衡。 今年供给端设计产能 7300 万吨，产能利用率约 84%。2024 年，从储备产能看，复产生 产线约有 7800 吨，新增点火 4800 吨，冷修放水计划的产线 2800 吨，如果全部达成净产能 将再增加 1 万吨。但是具备冷修条件的高龄窑炉产线有十多条，日熔量合计约 1.4 万吨，悲 观预期下，全年净产能有望减少，年底日熔量回到 16.6 万吨。潜在检修产能和潜在储备产 线均存在不确定性，一切还需要看需求和利润走向。我们倾向于明年随着需求收缩和库存上 移，利润会有所收窄。但利润只有打到亏损连续一个月，产能出清才有望开始，因此明年在 产产能有望维持偏高水平。

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成本利润方面，玻璃原料主要是纯碱、石英砂，以及能源燃料。目前在产的玻璃产线中， 天然气生产工艺占比总量约 50%-60%，煤制气次之占比约 30%。今年两种主流制法利润尚可， 在 300-600 元/吨。明年我们对纯碱价格偏空看待，玻璃原料成本或下移 100 元。若天然气、 煤炭等能源价格下滑，玻璃价格向下空间会再度打开。

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4. 后市展望

需求端，今年源自于保交楼的深化推动，地产竣工保障了玻璃高表需的基数。建筑、家 装需求的升级，汽车玻璃产业规模的增长，也为玻璃需求做出重要贡献。展望 2024 年，玻 璃需求仍将受到地产竣工和销售的主导。从政府经济工作会议定调来看，明年实际 GDP 增 速预计 4.8%，对于房地产没有超预期的表述，给与地产销售面积同比-5%，竣工-2%的增速。 汽车和其他非地产类需求贡献 1%的增速。明年玻璃需求大概率同比下降-2%--1%，跟随竣工 呈现前高后低，下半年下行压力会显著增大。供给端，今年在产产能单边上行，日产量年内增长 9.5%。22 年下半年的产能缩减，叠 加终端需求的修复造成了阶段性供需错配，给今年玻璃高位震荡创造了条件。2024 年，从 储备生产线计划看，净产能有上行可能，也有出清条件。随着需求收缩和库存上移，利润会 有所收窄。但利润只有连续亏损数周才能推动产能出清，我们倾向于明年在产产能维持 17 万 t/d 的偏高水平。 2024 年玻璃行情继续由需求驱动，在现实和预期之间拉扯。我们推算明年需求整体向 下，前半段受竣工韧性支撑，后半段需求下行压力显现，供需矛盾加大传导至库存压力将压 制价格和利润。房地产需求是下坡路，但政策会希望控制下行的斜率。明年行情的展开仍将 围绕政策预期博弈，预计先扬后抑，整体运行中枢下移。

转自弘业期货