宏观&大类资产

宏观大类：美国PMI下行，压力增加了对冲预期

美国7月Markit制造业PMI回落50的荣枯线，市场对于美联储货币宽松的预期再次增强，美股再次新高、收益率曲线的再次倒挂显现出市场对于悲观预期下宽松货币的定价行为。内部环境的阶段性压力映射到外部行为之上，中美之间传出贸易磋商将在月底进行的消息，以试图在2020大选开始前增加竞争的筹码——内部拆雷（债务上限延长）之后试图进一步进行外部拆雷（中美达成有利于美国农民的协议）。交易上关注对冲对于需求端并不弱环境的创造，风险资产存在继续改善空间，风险上仍需关注德银等继续瘦身对于市场的冲击。

策略：中期高配美股、A股、中债；美债、黄金、人民币中性；低配商品和美元

风险点：货币超预期宽松

中国宏观：推动实际利率下降 

昨日国常会指出下一步要按照宏观政策的要求，统筹运用多种工具，推动实际利率有效下降，降低企业特别是小微、民营企业融资成本。此前央行在新闻发布会上也曾强调实际利率水平才是央行利率关注重点，不过考虑到此前央行已经开展MLF和TMLF操作，我们认为近期央行难有货币操作。另外昨日中央全面深化改革委员会第九次会议强调，要着眼于统筹推进知识产权保护，改革完善保护工作体系。近期我国在国常会等多个场合强调了要加强知识产权保护，随着相关知识产权保护举措在未来不断推进，将持续优化我国营商环境，从而吸引更多外商投资。

策略：权益市场中性

风险点：宏观刺激政策超预期

金融期货

国债期货：静待月末中央政治局会议以及美联储议息会议

全球方面，全球经济下行压力较大，主要国家货币政策纷纷偏鸽，年初至今，已经有十几个国家实施了降息，为全球进入量化宽松的货币政策提前进行了预热，市场预期美联储7月底降息概率为100%，且预计美国今年会有1-2次降息，支撑国债走强。中国方面，目前我国经济先行指标纷纷回落，经济依然面临较大下行压力，预计本月底召开的中央政治局会议会继续坚持逆周期调节方向，释放经济活力，且在美联储下半年存在降息1-2次的情况下，国内大概率或跟随美国降息，支撑国内债市。短期来看，目前偏弱的全球经济以及较强的美联储降息预期支撑国内债市，短期我们对国债期货持谨慎偏多观点。

策略：谨慎偏多

风险点：贸易摩擦爆发

股指期货：美股走势有所分化，夜盘纳指再创历史新高 

在本月底较强的美联储降息预期下，美股继续震荡走高，A股昨日继续延续上行走势，两市成交量超过4000亿元，成交量有所回暖。目前A股继续上涨压力较大，市场对于美联储7月底降息预期打的较满，若月底市场降息预期得以兑现，考虑到目前美国经济面临的下行压力，市场或重新回归美国经济基本面，美股面临向下回调风险；但中国方面宽松的政策预计对股市又有所支撑，近期发布的经济先行指标纷纷下滑，房地产销售数据、土地购置资金来源、PMI数据均有所回落，房地产融资收紧的政策又密集出炉，国内经济依然面临较大下行压力。预计本月底召开的中央政治局会议会继续坚持逆周期调节方向，释放经济活力，较为宽松的政策环境叠加A股目前较低的估值对股市有所支撑，综上，短期我们对A股持中性观点。

策略：中性

风险点：美国经济衰退

能源化工

原油：受飓风巴里影响，EIA库存下降

上周EIA原油库存大幅回落，主要是受到飓风巴里影响，产量暂时性的出现大幅下滑，但预计将很快恢复，值得注意的是虽然近期库欣去库但月差表现偏弱，主要是WTI-Midland近期贴水偏弱拖累库欣，米德兰贴水走弱的原因有两个，一方面是新管道仙人掌二期还处于Linefill阶段，尚未正式投产，根据Genscape，其配套的管线与储罐还未准备完成，预计投产时间最快要在8月中下旬。另一方面，西德州本地的炼厂Borger炼厂预计在9到10月份会有一套CDU装置临停检修，预计会有400万桶米德兰原油受到影响，短期来看米德兰当地的供需平衡有所恶化，但中期有望持续改善。

策略：单边中性，做缩Brent Dubai EFS

风险：西区出现突发性供应短缺

燃料油：富查伊拉库存大幅回升

根据普氏最新发布数据，富查伊拉重馏分及渣油库存在7月22日当周录得979.5万桶，较前一周累库119.5万桶，涨幅13.9%，但富查伊拉库存依然低于过去两年的同期水平。目前当地地缘政治风险增加了进出船只的成本（运费、保费等），使得富查伊拉的船燃消费部分转移到了其他港口（如新加坡），此外从船期看近两周来自伊朗的燃料油流入量有所增加，一定程度促进了当地的库存积累。不过考虑到现在沙特等国仍处在消费旺季，我们认为富查伊拉持续累库的概率应该不大。国内市场方面，主力合约FU1909与新加坡380cst掉期1908合约价差约为32美元/吨；FU1909-FU2001跨期价差为493元/吨，而新加坡380掉期1908-1912合约价差为76.75美元/吨，经汇率换算FU 91价差较外盘月差低34元/吨。参考外盘，内盘月差仍有少量上涨空间，但目前来看燃料油在当前基础上继续走强的动力已经不足，可以考虑对FU 91正套头寸进行平仓离场。

策略：单边中性，可考虑FU 1909-2001正套头寸平仓离场

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长；受污染乌拉尔原油被大量出售给发电厂；伊朗燃料油走，私量大幅回升；临近FU交割时多头接货能力（意愿）不足导致内外盘月差结构背离

沥青：库存继续下降，期价偏强震荡

观点概述：昨天沥青市场以稳为主，局部市场供应减少带动近期市场稳中上涨，但终端刚性需求依旧偏弱。昨天最新公布的本周上游炼厂开工率继续小幅下降4%，炼厂库存较上周继续下降7%，社会库存继下降3%。炼厂库存连续四周下行，社会库存连续两周下降，库存拐点到来。供应端大体变化不大，或边际减少：据卓创了解，华南近期广石化汽运装车排队情况比较严重，火运发车计划不断推后，资源相对偏紧；重庆码头到船量较上旬有明显减少，导致近期码头成交价格小幅走高；沥青价格的支撑还来自于下游需求的缓慢复苏。北方区域需求逐步改善；带来上游库存明显改善；上周华东地区基本结束梅雨雨季，但库存还需要时间消化，短期现货难有表现；华南需求表现一般，需求待恢复中，但旺季需求临近，总体需求往好的方向发展。基于三季度下游需求的逐步恢复将带来沥青季节性去库，建议多头思路对待。

策略建议：谨慎看涨

风险：需求端出现大幅萎缩；国际油价持续大幅回调

TA与EG：EG再度回升 TA震荡整理

观点：上一交易日TA09震荡收低，而EG09走势表现相对稳健。TA方面，成本端低位小幅波动为主、TA加工费继续回落，供应负荷近期小幅波动为主，供需而言阶段性平淡、库存低位窄幅波动。EG方面，全球供应收缩规模近日仍有增加，其中国内供应收缩规模高位继续增加、而外围检修装置较少，EG市场进口量后期或低位回升、国内阶段性呈现让出部分市场份额迹象；整体而言，未来关注全球供应总体收缩规模变化为主，整体EG供需维持去库为主状态、中期性EG价格及利润的显著回升修复需要全球供应端维持显著收缩规模的支持。价格走势方面，TA09短期中性、中期谨慎偏多，近期行情变化节奏迅速，策略上可关注跨期套利机会、单边等待机会为主；EG09维持中性观点，策略上暂观望为主。

单边：TA 09短期中性、中期谨慎偏多，策略上等待机会为主；EG09维持中性观点，策略上暂观望为主。

跨期及套保：关注TA09-01、09-11、11-01正套机会，临近前期底部区域分批布局正套头寸；跨期蝶套，关注11-01与01-03价差相近下的前端正套配后端反套机会。

主要风险点：TA-整体系统性风险；EG-重大意外冲击供应端。

PE与PP：石化去速正常，但绝对位置偏高，聚烯烃或在呈筑底走势

PE：今日，震荡小幅下行行情为主，石化小幅去库，但近期整体上中游库存压力均有抬升，现货成交一般，大单偏少。本周由独山子大修带动3季度检修，之后仍将有神华系和延安能化检修，开工压力逐步缓解，开始走弱；外盘方面，外盘货源有所增多，但PE美金报价大体持稳，进口窗口关闭。需求端，农膜需求开始逐步反弹，当前需求端对价格支撑虽然不足，但边际存好转预期。综合来看，开工和标品比例的大幅下滑，使得供给压力逐步减少，虽然当前库存整体压力仍然较大且需求不强，但均存好转预期，叠加聚烯烃09存多头优势特性，且当前持仓量依旧高于流通货源量，为防止交割逻辑运行，近期或会逐步探底，当前价位下不建议盲目加空。套利方面，进入7月后，LP需求虽然存在季节性差异导致需求端L偏强，但资金层面，LP价差操作者多空配L多配P，不过目前PP成本端丙烯和粉料支撑一般，PP主力多头开始撤出，需求驱动逻辑或重新回归，LP逐步稳中有升。

策略：单边：中性；套利：LP稳中有升

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

PP：今日，震荡小幅下行行情为主，石化小幅去库，但近期整体上中游库存压力均有抬升，现货成交一般，大单偏少。需求方面，PP需求端季节性弱于PE，随着步入三季度，汽车白电产销进一步走弱进入淡季。成本端和替代方面，丙烯粉料稳中止跌，支撑好转。综合来看，开工和标品比例的大幅下滑，使得供给压力逐步减少，虽然当前库存整体压力仍然较大且需求不强，但均存好转预期，叠加聚烯烃09存多头优势特性，且当前持仓量依旧高于流通货源量，为防止交割逻辑运行，近期或会逐步探底，当前价位下不建议盲目加空。套利方面，进入7月后，LP需求虽然存在季节性差异导致需求端L偏强，但资金层面，LP价差操作者多空配L多配P，不过目前PP成本端丙烯和粉料支撑一般，PP主力多头开始撤出，需求驱动逻辑或重新回归，LP逐步稳中有升。

策略：单边：中性；套利：LP稳中有升

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

甲醇：内地传统需求受压，西北继续降价出货；伊朗kaveh短停

港口市场：7月中下至8月仍到港偏多，本周港口库存继续累积；盛虹MTO推出检修计划；关注keveh及委内瑞拉三条线短停

内地市场：传统需求淡季背景下，本周内地库存再度累积；河南义马爆炸事件打压二甲醚负荷，山东临沂下压甲醛负荷

平衡表展望：（1）短期到港高峰或盘面短期击穿成本线，中期能否持续下破成本线，则要关注7-9月内地能否出现亏损性额外减产（2）河南义马安检升级及山东临沂环保升级，下压传统需求后，8月累库幅度扩大，等待9-10月则展开中等幅度去库（然而条件需要集中满足：诚志MTO8月正常负荷开车+鲁西MTO8月投产+8至12月宝丰二期持续外购预期）

策略建议：（1）单边：观望（关注成本线附近提前布局9-10月去库机会）。（2）跨品种：PE当期库存从上游转移至中下游已接近尾声，且PE进口窗口开关边缘，关注多MA01空LL01机会（3）跨期，真正去库时间在9-10月利多01（8-9月宝丰二期潜在开始外采甲醇，Q4常州富德潜在重开），而9月前内地及港口均持续面临供应压力，1909-2001重新选择反套；鉴于9月开始平衡表改善预判，提前布局2001-2005正套

风险：后续到港压力持续引起的沿海罐容阀值问题

PVC：华东基差维持平水，成交气氛再度转淡

平衡表变化与观点：（1）社会库存本周再度延续超预期回落，或暗示短期需求见底，博弈点仍在于库存总量同比偏高VS流通库存有限（期现冻结）（2）中期展望平衡表，7-8月正式从快速去库转为小幅去库，仍为供需转弱的边际节点；关注安检升级潜在导致的减产率扩大，或减缓9-10月的累库幅度。

策略建议及分析：单边：观望。（2）跨品种：平衡表预估V/L库存7至8月底部盘整而9至10月回升；然而V估值偏低，V下方有出口窗口及成本支撑，因此倾向于配跨期反套而少配跨品种空头（3）跨期： V9-1反套，预期7-8月平衡表从快速去库转为小幅去库。

风险：宏观情绪修复&远期安全生产溢价促使负基差的潜在期现冻结陷阱

天然橡胶：矛盾不突出，沪胶或低位震荡

观点：昨天沪胶弱势震荡，随着前两周期价的持续下行，短期国内供需矛盾或得到较充分体现，且从现货角度来看，前两周低价下促使部分成交改善，或有利于短期价格企稳。但近期市场情绪依然较差，近两天的泰国干旱以及印尼橡胶树遭遇的病虫害均未在盘面有任何反映。昨天现货价格稳中走弱，其中混合胶维持不变，全乳胶下跌50元/吨，基差较前一日小幅走弱；随着供应旺季的来临，泰国原料价格维持下行趋势。7月供需来看，产区天气没有问题，随着旺季即将到来，原料价格开始补跌，带来上游加工利润的明显改善，后期供应增加预期增强，下游需求尚处传统淡季，供需依然宽松，或决定7月期价难有表现。本周基本面并没有明显改善，但近期混合胶与全乳胶的价差维持在500元/吨附近震荡，后期看能否激发下游接货需求。近两周现货成交改善或将带来一定支撑，建议等待反弹后的抛空机会。

策略：中性

风险：无

有色金属

贵金属：美指上攻暂缓 市场静候欧央行利率决议

宏观面概述：昨日美国方面所公布的PMI以及新屋销售数据均录得差于预期的结果，而这使得美元指数并未能延续此前一日的强势上攻。黄金则是震荡并小幅走高，而白银的走强相对更为明显。今日晚间最为重要的事件无疑是欧元区利率决议以及此后欧元区央行行长的新闻发布会。目前市场普遍预期欧元区央行将会先于美联储采取降息动作。而倘若欧元区降息，则一方面将会使得欧元再度承压从而推高美元走势，这或将对贵金属的走高产生一定压制，但另一方面这也同样印证了市场此前对于全球央行进入降息周期的预期，而这对于贵金属而言又是相对有利的条件。故此这两种相对“矛盾”的力量如何权衡是需要后市持续关注的。

基本面概述：昨日（7月24日）上金所黄金成交量为68,384千克，较前一交易日下降9.60%。白银成交量为10,212,330千克，较前一交易日大幅下跌56.32%。上期所黄金库存较上一交易日持平于2,496千克。白银库存则是较前一交易日上涨12,047千克至1,368,173千克。

昨日，沪深300指数较前一交易日上涨0.79%，电子元件板块则是在此情况下上升2.65%。而光伏板块则是较前大幅下上涨0.57%。

策略：贵金属：整体谨慎看空。

黄金：谨慎看空，当下黄金价格处于前期高点附近，加之CFTC多头头寸相对拥挤，而美元指数又呈现大幅走强，故此目前黄金建议以谨慎看空思路对待。

白银：谨慎看空，目前临近欧元区央行利率决议且美元此前呈现出相对强劲的走势，故此目前白银价格同样建议先以谨慎看空的思路对待。

金银比：暂缓

风险点：市场对美联储降息预期回落使美元指数继续走强

铜：下游企业入市采购，现货升水再度好转

24日，现货市场升贴水格局较此前一个交易日有所好转，主要是下游企业入市询价，并有一定的采购，现货升水受到支撑，另外，由于下游实体的采购，湿法贴水明显收窄，各个品牌之间价差收窄。

上期所仓单24日明显下降，下游企业开始采购，现货升水吸引仓单。 

24日，现货进口维持小幅亏损，当日洋山铜溢价整体持平。

24日， LME库存整体回升1625吨，主要集中在欧洲仓库。COMEX库存继续回升。

矿方面，智利矿商安托法加斯塔（Antofagasta Plc）报告，第二季度铜产量跳增22%，受助于其位于智利北部的Centinela矿场的优质矿石品味。公司并维持其年度产量展望不变。

南方铜业（Southern Copper）昨日公布今年第二季度业绩情况，第二季度铜产量为256,352金属吨，较上年同期增长16.5%。但是第二季度净利润较上年同期下滑1.8%，至4.024亿美元。

全球最大的公开交易铜生产商--自由港迈克墨伦，公司(Freeport-McMoRan Inc)周三表示，二季度料录得亏损，因铜产量和价格下滑。二季度铜产量同比减少24%至7.76亿磅。

总体上，全球主流铜供应商二季度产量好坏不一，综合年度产量预期没有发生明显变化，整体短期铜供需面矛盾不大，铜价格仍然以预期为主导。

整体情况来看，废旧进口方面，从公布的第一批六类进口企业情况来看，进口管理更倾向规范而不是限制，因此，影响降低；铜精矿加工费继续走低，这对中小冶炼企业影响延续，预期将会对产量构成影响，矿进口环比收缩已经显示影响在实现；而需求方面，从领先指标来看，中国发电设备投资近月增速明显高于电网投资，按照经验预估，未来需求是存在一定好转预期。整体上，铜微观供需层面的预期展望是好转的，加上贸易战氛围缓和，铜价格筑底。另外，6月产量增加以及需求的低迷，使得此前铜价再度承受住了考验，底部构筑更为牢靠，虽然不排除未来价格继续反复可能，但铜价格越来越强的走势格局或不发生变化。上周铜价格突破上涨，铜价格回升预期愈发明显，不过，考虑到需求预期尚未兑现，上涨过程难以一帆风顺，需要有足够的持有耐心。

策略：谨慎偏多

风险：需求风险

镍不锈钢：全球精炼镍去库状态持续

电解镍：LME镍现货贴水略有收窄，俄镍对沪镍近月贴水持续收窄，镍板与镍豆价差有所扩大。俄镍进口仍维持较大幅度亏损，保税区精炼镍库存年内首次出现明显回升。中国精炼镍库存持续回升，但现货贴水反而收窄，可能表明部分进口货源并未流入现货市场，持货商挺价抬升水。LME镍库存仍在持续下滑，其中镍板库存降幅较为明显，LME镍板库存继续向中国转移，海外可供进口镍板库存极低，全球精炼镍库存仍在去库中。

镍矿镍铁：中镍矿价格持稳为主，镍铁价格出现大幅反弹，镍板对高镍铁升水处于六年高位，即期原料计算高镍铁利润大幅回升。内蒙古奈曼经安镍铁新增产能可能延后到四季度投产，印尼镍铁产能投产进度暂无太大变动，但实际产量爬升速度较慢。尽管中线镍铁产能增幅巨大，但从1-6月份产量来看，产量的释放速度明显落后于产能的增速，实际产能的增速也大幅不及预期的增速，当前镍铁现货市场实际供应依然偏紧。

铬矿铬铁：铬矿港口库存微降，铬矿价格开始回暖。内蒙古乌兰察布地区限电影响部分产量，加之内蒙地区部分工厂停炉检修，高碳铬铁供应开始出现缩减。7月份不锈钢产量预计小幅回升，部分钢厂采购增加，高碳铬铁需求开始有回暖迹象。前期高铬工厂成本倒挂严重，南方地区开工率持续下降，近期随着供应缩减，需求回升，高碳铬铁价格开始企稳回升，预期短期内或仍维持偏强态势，但高碳铬铁产能依然偏向过剩，随着检修结束，后期价格弹升空间有限。

硫酸镍：硫酸镍对电解镍溢价出现倒挂，部分硫酸镍工厂逐渐亏损，华南某硫酸镍生产厂重新转回电解镍生产。6月份中国三元材料产量环比大幅下降，创年内新低，6月份中国硫酸镍产量亦明显下滑，SMM预估7月份硫酸镍产量可能继续下滑创年内新低。六月下旬中国新能源汽车补贴政策退坡后，短期三元电池可能进入低速增长期，其对镍需求增速或将明显放缓。

镍观点：镍供需预期修正后七月重回小幅缺口状态，供应过剩兑现的过程一波三折，全球库存持续下滑为镍价带来较强的上涨弹性，镍价迎来剧烈的预期修正行情，并且在资金推动下短期脱离基本面范畴。镍中线的供应压力依然巨大，虽然供应压力兑现的过程缓慢，但暂无任何迹象表明预期供应压力将会消失。短期来看，因全球镍板总库存较低提升沪镍价格上涨弹性，在全球精炼镍库存拐点出现之前（供应真正开始过剩），镍价走势可能偏强为主。供需预期修正后原生镍供应过剩兑现的时间可能会推延到九、十月份之后，随着宏观环境继续改善、LME镍板库存基本见底、镍铁产能投产时间再度延后（奈曼经安），短期镍价可能仍会维持偏强态势，不过当前价格可能已经脱离实际供需范畴。

不锈钢观点：SMM数据显示，6月中国不锈钢出口环比下降11%，进口环比下降32%，其中印尼进口量仍维持低位。300系不锈钢库存仍维持高位，但是近期有逐步下滑的迹象。不锈钢价格快速上涨后，实际成交有限，预估随着不锈钢产量回升，去库存进度可能较为缓慢，甚至有再次累库的风险，高库存压力或难以轻易消化。但不锈钢库存压力传导到产量需要极端条件，当前不锈钢厂利润尚可，因此不锈钢产量可能持稳为主。短期不锈钢价格的上涨更多受镍价的影响，若镍价走弱则不锈钢价格可能无太多支撑。因供应处于高位、需求表现平淡，不锈钢价格表现可能弱于镍价。

策略：单边：在全球精炼镍库存拐点出现之前（全球库存大幅累升，实际供应开始出现明显过剩，暂未发生），镍价短期走势可能偏强为主。但当前镍价脱离实际供需较远，可能会需要进行调整，暂持中性策略。套利：等待国内外市场反套机会，暂观望。

风险点：沪镍交割品风险；不锈钢库存变动；300系不锈钢与NPI新增产能投产进度；菲律宾镍矿政策。

锌铝：锌供需弱势格局不变，关注氧化铝弹性生产

锌：Nyrstar周二表示，将澳大利亚PortPine铅锌冶炼厂关停时间推迟至7月最后一周。LME锌现货维持贴水，国外现货市场供给宽松现状，此外国内锌重新开始累库，中美贸易将于下周再度磋商，短期或对锌价有小幅提振作用，但难以扭转锌弱势格局。供需面锌供给端增量仍在逐渐兑现过程，建议锌维持逢高抛空思路。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润维持高企，炼厂开工难以长期维持低位，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低。整体看中期沪锌仍存下行空间。

策略：单边：谨慎看空，空头持有。跨市：进口商关注正向套利机会。

风险点：库存未如期累积，宏观风险。

铝：昨日氧化铝报价延续下滑态势，市场已有减产消息传出，从减产消息来看涉及产能约在300万吨，但实际减产幅度以及效果尚待观察，如果减产落地或对国内铝价有所支撑。当前电解铝产能盈利空间大幅增加，且当前铝下游正处于淡季，电解铝厂或加速投产进程。国内电解铝库存继续累积，预计进入8月下游订单将进一步下滑，因此铝市或将维持累库状态。中线看国内冶炼供给产能正在逐渐抬升，随着电解铝利润修复，下半年供给释放压力仍然较大，另外中线成本端供给压力仍大，预计电解铝减产规模难以扩大以及新增产能将如期释放，铝市中期向上的驱动力不大，而底部亦有成本支撑，建议在13500-14200区间内波段操作。

策略：单边：中性，预计价格在区间内窄幅波动，建议区间内高抛低吸。跨市：建议进口亏损缩窄至500附近进行正向套利。

风险点：宏观风险。

铅：蓄电池订单有所复苏 铅价逐渐走高

现货市场：昨日沪铅价格呈现出小幅走高态势，持货商升贴水报价继续维稳，并无任何明显的让渡升贴水以求出货的迹象，而下游需求则是仍然无明显起色，多数企业仍以刚需或采取观望态度为主为主，现货散单市场活跃度并无任何好转。不过需要注意到是，在蓄电池市场方面了解到，蓄电池经销商采购积极性则是有所回升。

库存情况：昨日上期所铅库存较前一交易日下降249吨至28,736吨,不过这样的库存水平仍然相对偏高。由于当下虽然已经进入铅酸蓄电池的传统旺季，但是下游需求却始终没有明显的复苏，致使持货商只得将手中现货进行交割，库存消耗并不十分明显。故此当下重点还是需要关注下游蓄电池企业的实际需求情况。倘若库存持续处于目前的相对高位，则今年出现“旺季不旺”的概率将会进一步加大。

进口盈亏情况：昨日人民币中间价在美元强势走高的情况下较上一交易日下调42个基点至6.8860，而此前外盘由于库存持续走低，因此受到逼仓威胁而呈现出上攻态势，不过目前由于美元指数的大幅上攻，故此在一定程度上抑制了伦铅价格的走强，而在这样的背景下，此前建议的内外盘正套策略可以考虑暂缓。而在当下下游需求尚不明显的情况下，预计进口盈利窗口的打开将会非常困难。

再生铅与原生铅价差：昨日再生铅与原生铅价格差仍然维持于-250元/吨的水平，上周铅价格呈现出较为强劲的走势，但由于下游需求复苏仍然并不理想，而即便在再生精铅具有价格优势的情况下，仍然无法吸引太多的主动采购，甚至还出现了再生精铅与原生铅价差进一步扩大的情况。而昨日随着铅价格的冲高回落，价差则是出现了进一步的扩大。

操作建议：谨慎看多，目前虽然下游蓄电池企业采购并未呈现明显复苏，但蓄电池订单却有所增多。部分蓄电池企业试图再度抬高电池价格，故此目前传统旺季规律似乎仍然有望延续，故此当下建议逐渐以谨慎看多思路对待。

套利建议：目前由于外盘伦铅库存仍然偏低，故此外盘遭遇逼仓概率相对较大，因此可以选择做多外盘做空内盘的正套操作。

期权操作建议：暂无。

后市关注重点：下游蓄企需求 上期所库存变化情况

黑色建材

钢材：市场对环保限产效果存疑，钢材期价震荡走低

观点与逻辑：库存方面，钢谷网公布的中西部建材社会库存、厂库延续垒库态势，垒库幅度依旧较高，但增幅少于上周，与周二中西南库存垒库情况相同。产量方面，中西部建材产量逆转前两周下跌趋势，产量呈小幅增长。七月初，武安、唐山等地区限产，限产效果经过三周后仍未体现在产量上，市场开始对限产影响产生质疑。仍需关注周四钢联公布的全国五大钢材库存数据。

宏观方面，中美贸易摩擦有所缓和，有助于短期市场风险回升。但欧元区制造业数据不佳，以及世贸组织下调全球经济增速，对市场产生不利影响。海关总署最新数据显示，6月我国出口钢铁板材320万吨，同比下降18.8%，1-6月累计出口2067万吨，同比增加2.6%。

随着环保限产进一步加严，预计近期钢材产量在将有所下降，是否会出现明显下滑仍需进一步跟踪关注。现阶段钢材消费尚处淡季，短期内钢材库存累库数量略有增加，产量依然保持高位，市场对七月以来的环保限产影响存疑。自4月份原料端价格的大幅上涨，尤其铁矿石价格，是支撑钢材价格的主要因素。昨日消息面利空铁矿，VALE复产预期增强以及大商所铁矿交割规则修改，对市场情绪产生很大影响，随之铁矿大幅回调，带动黑色系商品均出现回调。但短期原料端的供需缺口仍难逆转，原料端将对钢材价格形成较强支撑，因此对于910近月合约，价格易涨难跌，震荡偏强；对于近月合约的利润仍有进一步扩张甚至较大幅度扩张的可能。而对于01冬储合约来讲，目前仍难给出较好的估值，预计价格将基本围绕成本线附近波动。

策略：

（1）单边：中性

（2）跨期：钢材合约10-01择低位建仓持有

（3）跨品种：无

（4）期现：推荐买套保，谨慎参与卖套保

（5）期权：成本线上方卖出实值看跌

风险：1、钢材库存大幅提升；2、中美贸易战谈判进展不顺利、摩擦再起；3、房地产行业出台更严厉的抑制消费政策；4、极端天气影响正常施工等。

铁矿： Vale复产叠加品牌交割，矿价承压下行

观点与逻辑：昨日淡水河谷官方宣布，巴西国家矿业局允许恢复Vargem Grande铁矿区干选生产。年初溃坝事件后，该矿区自2月20日起全部关停。淡水河谷发文表示，VargemGrande 矿区干选生产恢复后，2019年将增加500万吨产量，由此，今年巴西混合粉的供应将会增加。生产将在24小时之内恢复，淡水河谷重申目标销量为3.07-3.32亿吨的中间值，与之前保持一致。此外，大商所发布品牌交割征求意见函，确立了9个外矿品牌和1个国产矿品牌可用于交割，放松了替代品的指标范围，不再要求最低允许范围，换言之品味降低后的金布巴重新可以交割，品牌交割将在新合约上实施，对当前合约影响不大。

昨日受复产消息及对铁矿需求的悲观情绪压制矿价，矿价承压下跌，综合来看，近期环保政策频频发力，叠加监管挤出部分投机资金，市场情绪偏低，但整体铁矿石基本面未改变，当前主流品种库存偏低且去库较快，中短期内应保持中立思路，长期看多头思路可继续保持，把握回调买入机会。

更多详细分析，请参考调研报告《无惧限产，奇货可居——唐山铁矿石调研纪要》、半年报《供给环比增加，多头不必惧怕》、年度报告《铁矿石：待到钢价企稳时，它在丛中笑》、调研报告《需求不悲观，结构有分化》。

策略：

（1）单边：中短期中立，长期谨慎看涨

（2）套利：09-01止盈离场、01-05正套

（3）期权：卖出看跌期权，买入实值或平值看涨期权

（4）期现：买入套保，基差回归

（5）跨品种：评估焦化限产进展，推荐多矿空焦

风险：环保政策变化、监管干预矿价、巴西Vale矿区复产情况、人民币大幅波动、中美贸易摩擦进展。

焦煤、焦炭：钢厂接受提涨，焦炭期现背离

观点与逻辑：近期焦炭提涨落地范围扩大，盘面受成材下跌影响再次回调。

焦炭方面，近期北方地区各主流钢厂逐步落实焦炭100元/吨提涨，焦化厂库存普遍处于低位或“零库存”状态，订单情况较前期改善力度较大，部分焦企订单已至八月左右。昨日焦炭期价继续下跌，价格已至平水或轻微贴水。

目前焦炭提涨大概率于近期基本落地，焦企库存在前期贸易商抄底后改善幅度较大，但钢厂焦炭库存尚处于历史高位，加之港务局近期提高场存费，对于后市焦炭需求或有制约影响。当前焦化限产政策预期较强，但实际执行力仍有待观察，对于产量实际影响也许有限。短期来看，焦炭需求有所好转，叠加环保预期增强，价格稳中有涨，市场整体偏稳运行，后期需关注唐山地区限产政策和产地环保政策。

焦煤方面，近期在产地低硫主焦煤价格上探和进口煤价格下跌的情况下，进口煤性价比优势相对较强，焦企由于需求好转开始考虑低价购进部分主焦煤，但受原料库存高位影响，对于焦煤需求改善不足。昨日焦煤期价上涨，贴水幅度收窄。

目前焦煤结构化差异仍旧存在，焦企主要采购优质低硫主焦煤和性价比较高资源，对于部分配煤煤种需求未有显著增加，除低硫主焦煤资源上涨外，其余煤种价格暂时稳定。短期来看，受焦煤需求回暖影响，焦煤基本偏稳运行，后期价格需看焦化限产政策和煤矿安检力度。

策略：

焦炭：谨慎看空，焦炭港口现货库存制约，焦化限产和产能淘汰政策预期收缩供应，对09合约来讲，依然偏空操作

焦煤方面：中性，焦化利润收缩，焦企库存中高位，对焦煤需求略有回升

套利：近月合约的空焦多矿

期现：有期现能力的公司可以考虑买现货抛期货09合约的基差套利

风险：煤矿安全检查力度减弱，焦炭库存消化不及预期，焦化行业限产力度转弱，成材库存累积超预期。

动力煤：日耗大幅增长，盘面持续上扬

期现货：昨日动煤主力09合约收盘于593.2。南方梅雨季结束，多地用电量激增，电厂日耗持续上涨，煤价快速下跌后有企稳趋势。

港口：秦皇岛港日均调入量-12.2至41万吨，日均吞吐量-26.7至26万吨，锚地船舶数23艘。秦皇岛港存+15至628万吨；曹妃甸港存+11.1至490.4万吨，京唐港国投港区库存+1.7至225万吨。

电厂：沿海六大电力集团日均耗煤+6.61至73.03万吨，沿海电厂库存-17.31至1735.88万吨，存煤可用天数-2.63至23.77天.

海运费：波罗的海干散货指数2165，中国沿海煤炭运价指数710.93。

观点：昨日动力煤市场偏弱运行。产地方面，陕西地区部分煤矿受下游整体偏弱影响，虽销售相对稳定但煤价依旧小幅下跌。此外，部分地区治超检查导致当地短倒费小涨。内蒙地区，冶金、化工需求尚可，电厂及港口发运较差，总体出货一般，煤价仍存压力。山西忻州受前期矿难影响，部分停产，短期供应紧张。港口方面，虽近期电厂耗煤增加，但港口成交依旧较弱，部分贸易商出现挺价行为，市场分歧加剧。电厂方面，全国总体企稳持续升高，沿海电厂日耗冲破70大关，存煤可用天数大幅下降，但受库存总体高位，电厂仍有压价行为。综合来看，短期日耗增加，但中下游库存相对较高，市场仍有一定分歧，关注电厂库存去化情况。

策略：单边：中性，梅雨季结束，企稳回升，电厂日耗持续上涨，煤价旺季预期逐步释放，但下游库存仍处于相对高位，关注后期库存去化情况，可择高位尝试做空。套利：做扩09-11价差。

风险：煤矿安全检查力度缩减；电厂库存累积超出预期

农产品

白糖：内外盘糖价继续上涨

期现货跟踪：外盘ICE原糖10月合约收盘价12.06美分/磅，较前一交易日上涨0.08美分/磅，内盘白糖1909合约收盘价5299元，较前一交易日上涨97元。郑交所白砂糖仓单数量为19436张，较前一交易日持平，有效预报仓单3891张。国内主产区白砂糖柳州现货报价5395元/吨，较前一交易日上涨30元。

逻辑分析：外盘原糖方面，旧作供应压力依然存在，伦敦糖8月合约巨量交割，新作方面主产区天气担忧弱化，原油期价出现较大幅度下跌，这带动原糖期价震荡偏弱运行，但预计在反映旧作压力之后，外盘原糖期价或有望震荡上涨。内盘郑糖方面，国内期现货价格相对强于外盘，带动内外价差继续大幅扩大，这可能导致市场转而担忧后期进口加工糖供应增加。在这种情况下，建议继续观望外盘原糖走势，这会影响国内郑糖节奏变化。

策略：谨慎看多，建议投资者可以考虑继续持有前期多单，考虑到内外价差扩大，特别留意外盘走势。

风险因素：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气等

棉花：偏强震荡

2019年7月24日，郑棉1909合约收盘上涨报13255元/吨，国内棉花现货CC Index 3128B报14061元/吨。棉纱2001合约同样震荡收盘价21415元/吨，CYIndexC32S为21700元/吨。

郑商所一号棉花仓单和有效预报总数量为15176张，较前一日减少154张。

7月24日抛储交易统计，销售资源共计10631.3182吨，实际成交9966.6752.138，成交率93.75%。平均成交价12380元/吨，较前一交易日下跌69元/吨；折3128价格13682元/吨，较前一交易日上涨15元/吨。其中新疆棉成交均价12474元/吨，加价幅度513元/吨；地产棉成交均价12258元/吨，加价幅度380元/吨。

7月下旬新疆大部分地区气温偏高、降雨偏少、日照偏多，持续高温天气对棉花花铃生长不利，继续关注天气。

未来行情展望：中美贸易出现缓和迹象，继续关注贸易战进展。国内棉花供给充裕；需求方面，G20峰会后中美重启贸易谈判，现货上涨、储备棉成交增加、市场氛围好转。如果中美贸易战得到有效解决，将增加我国棉花需求，提振棉价。

策略：短期内，我们对郑棉持中性观点。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

豆菜粕：震荡为主

昨日CBOT收盘上涨，11月合约涨3.50美分报906.75美分/蒲。气象预报显示未来两周中西部产区可能重新迎来炎热干燥的天气，市场担忧美豆单产。USDA昨日公布民间出口商报告取消10万吨运往未知目的地的订单。未来继续关注天气，以及中美贸易战缓和背景下的美国出口。

连豆粕昨日震荡为主，M1909合约夜盘收报2801元/吨。目前盘面榨利不佳，豆粕期价仍将以跟随CBOT为主。现货方面，市场消息中国油厂关税豁免可购买的美豆额度在380-600万吨，如果中国新增采购美豆，而非洲猪瘟影响下的猪料消费不佳，肉鸡养殖亏损持续，四季度又是水产需求淡季，未来豆粕价格可能承压。近期油厂开机率不高，下游成交也相对平淡。昨日油厂豆粕成交15.73万吨，成交均价2758（-15）。菜粕供给不变，未来国内进口菜籽数量仍然十分有限。上周油厂开机率由8.13%升至11.64%，油厂菜籽库存相应下降，截至7月19日为44.9万吨，一周前50.1万吨。上周菜粕累计成交2500吨，昨日成交3300吨。截至7月19日菜粕库存由2.71万吨微降至2.7万吨。

策略：中性。三季度国内大豆到港量巨大，需求预期却相对悲观。继续关注美豆产区天气，同时市场等待8月供需报告可能对面积的调整。继续关注贸易战进展及中国实际采购美豆的数量。

风险：贸易战发展，美豆产区天气；油厂豆粕库存

油脂：继续反弹

马盘棕油昨日继续偏强运行。MPOA预估马来前20日产量环比增幅15%，相比Sppoma预估显示前20日马来产量环比增幅近31%，市场悲观情绪有所缓解。产量还有较大不确定性。马来最新出口SGS数据显示马来西亚7月1-20日棕榈油出口较上月同期的89.7万吨增长3.15%，至92.6吨。近期出口步伐加快，弥补了之前进度的不足。而据国外机构预估印尼6月棕榈油产量或降至454万吨，5月为460万吨。该国6月棕榈油出口量估计为280万吨，持平于5月，国内消费量料从150万吨增至160万吨，截至6月底，该国国内棕油库存估计为295万吨。国内盘面跟随外盘继续强势，豆粕成交又有好转，7月13-19日一周，开机率仍偏低。对豆油供应来讲仍有支撑，不过豆油库存目前并未得到有效去化，消费不太乐观，截止上周五豆油库存145.9万吨，后期盘面有望向现货靠拢。棕油现阶段库存处在65万吨，近期棕油成交相对较好，一季节转暖有利于棕油消费，豆棕价差相对高位有利于棕油在调和油中的掺兑，另外华南生柴需求始终较好，当下盘面棕油持仓较大，是去年同期两倍，后期需注意盘面波动可能加大。

策略：近期外盘走高，内盘油脂震荡偏强。单边偏中性，谨慎追多。套利可考虑逢高做缩豆棕价差。

风险：政策性风险，极端天气影响。

玉米与淀粉：期价继续小幅反弹

期现货跟踪：国内玉米与淀粉现货价格整体稳定，个别地区小幅波动。玉米与淀粉期价早盘震荡运行，尾盘冲高，全天小幅收涨。

逻辑分析：对于玉米而言，我们认为临储拍卖底价支撑仍存，考虑到目前期价升水，而短期供需依然宽松，期价或继续震荡调整。后期有两个方向看多，其一是天气和虫害炒作，通过远月带动近月上涨；其二是下游需求逐步恢复，或进入下一波补库阶段，通过现货推动期价上涨；对于淀粉而言，考虑到目前盘面生产利润依然良好，即已经在一定程度上反映供需改善的预期，在行业产能过剩的格局下，淀粉-玉米价差继续扩大的空间或较为有限，淀粉期价更多关注玉米走势。

策略：谨慎看多，建议谨慎投资者观望为宜，激进投资者择机背靠临储拍卖出库价入场做多。

风险因素：进口政策和非洲猪瘟疫情

鸡蛋：现货偏弱调整

芝华数据显示，蛋价继续弱势下跌，部分地区企稳。主销区稳定；主产区东北稳定，南方粉蛋稳定。贸易监控显示，收货容易，走货较慢，库存变化不大，贸易商弱势看跌。淘汰鸡价格6.53元/斤，略跌。期货主力高开低走，震荡运行；期价整体表现近弱远强。以收盘价计，1月合约上涨7元，5月合约上涨1元，9月合约上涨3元。

逻辑分析：中秋备货效应仍在，维持近月逢低做多思路，下半年存栏压力显现，近强远弱格局不变。

策略：谨慎看多，多单谨慎持有。

风险因素：环保政策与非洲猪瘟疫情等

生猪：猪价维持震荡

猪易网数据显示，全国外三元生猪均价为18.96元/公斤。东北猪价小幅下跌，川渝猪价小幅反弹。湖北、安徽等地疫情反复，高温多雨季节或促进疫情进一步扩散，后续生猪供给短缺现象或将进一步加剧。目前而言，阻碍猪价上涨的主因仍是疫区低价猪源的冲击，同时消费端尚处淡季。整体而言，三季度猪价仍有望冲击年度高点。

纸浆：依旧偏弱运行

重要数据：2019年7月24日夜盘，SP1909期价收于4548元/吨,持仓23.01万手，移仓换月进行。现货山东阔叶浆方面，智利明星报价在4100-4100元/吨，针叶浆方面，银星报价4500-4550元/吨。

消息层面，2019年7月下旬，常熟港木浆库存78.8万吨，较上月下旬增加21%，较去年同期增加68%。本月港口预计到货量约45万吨，进出货速度相对平稳。7月下旬保定地区纸浆库存量800车左右，较上月底增加67%，较去年同期下降38%。其中满城仓库约570车，132仓库230车。针叶浆货源占70%以上，其余为阔叶浆、竹浆。

策略：当下需求略有好转但仍不足，港口库存持续增，供需端压力还在，现阶段涨了不能乐观，下跌也不宜追空，单边维持震荡中性思路。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险。

量化期权

商品期货市场流动性：镍成交减弱、铁矿石减仓首位

品种流动性情况：2019年7月24日，铁矿石减仓1,275,261.36万元，环比减少7.01%，位于当日全品种减仓排名首位。白银增仓 476,675.95 万元，环比增长6.12%，位于当日全品种增仓排名首位；白银 5日、10日滚动增仓最多；铁矿石5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，铁矿石、镍和螺纹钢分别成交 26,771,869.65 万元、 19,408,102.78 万元和 14,339,530.96 万元（环比：79.16%、-8.21%、20.57%），位于当日成交金额排名前三名。白银冶金焦炭

板块流动性情况：本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年7月24日，软商品板块位于增仓首位；化工板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和化工三个板块分别成交 5,496.51 亿元、 3,418.38 亿元和 3,035.35 亿元，位于当日板块成交金额排名前三；农副产品、非金属建材和谷物板块成交低迷。

金融期货市场流动性：股指增仓、国债减仓

股指期货流动性情况：2019年7月24日，沪深300期货(IF)成交1178.88 亿元，较上一交易日增加41.27%；持仓金额1326.46 亿元，较上一交易日增加7.99%；成交持仓比为0.89。中证500期货(IC)成交782.84 亿元，较上一交易日增加25.89%；持仓金额1283.83 亿元，较上一交易日增加4.97%；成交持仓比为0.61。上证50(IH)成交354.55 亿元，较上一交易日增加47.83%；持仓金额496.33 亿元，较上一交易日增加9.96%；成交持仓比为0.71。

国债期货流动性情况：2019年7月24日，2年期债(TS)成交53.61 亿元，较上一交易日增加12.72%；持仓金额149.34 亿元，较上一交易日减少1.25%；成交持仓比为0.36。5年期债(TF)成交58.23 亿元，较上一交易日减少34.98%；持仓金额253.40 亿元，较上一交易日减少3.06%；成交持仓比为0.23。10年期债(T)成交308.10 亿元，较上一交易日减少17.58%；持仓金额751.85 亿元，较上一交易日减少4.32%；成交持仓比为0.41。

期权：白糖大涨，隐含波动率继续走弱

由于G20峰会和USDA种植面积报告以及季度库存报告陆续告一段落，近期对美豆和国内豆粕影响较大的事件都已经落地，6月底豆粕隐含波动率达到27%，而在“靴子”落地后，隐含波动率大幅下行。当前豆粕9月合约隐含波动率回落至16.72%附近，与豆粕历史波动率较为接近，波动率溢价已被逐渐挤出。不建议继续做空豆粕波动率。 

9月白糖期权平值合约行权价移动至5200的位置，白糖价格回归振荡区间，当前白糖历史波动率为16.46%，而平值看涨期权隐含波动率下降至15.11%附近，波动率进入下行趋势，建议持有做空波动率组合。

伴随着铜价逐步止跌，铜历史波动率维持稳定，30日历史波动率为12.07%，9月平值看涨期权隐含波动率上行至12.23%。隐含波动率与历史波动率从底部小幅回升，从长周期来看仍处于相对偏低位置，可考虑逐步布置长线做多波动率的头寸。