宏观&大类资产

宏观大类：终得以反馈的数据

市场在定价实际增速的放缓，恐缺乏名义增速的溢价。全球避险资产的大幅反弹，显示出短期市场定价着经济增长的回落，但是继续挤压着需求下滑形成的通胀回落惯性。美国经济数据5月PMI终于显现出了进一步的疲态（接近50），市场风险资产大幅回落以反馈这一悲观。那么当前的问题在于数据反馈之后，若叠加情绪的进一步释放，则增加了年线跌破的风险；若叠加政策逆周期的强度增加，则虽然6月G20之前不确定仍将伴随，但是出现了调整过程中第一个反弹点。配置仍以避险思路对待，等待经济周期末端的确认。

策略：高配美元、利率、黄金，低配人民币、权益和商品

风险点：短期数据超预期乐观

 

中国宏观：稳定汇率和就业

昨日中国人民银行副行长刘国强表示目前虽然汇率出现一些偶发性超调，但市场状况是平稳的，没有也不允许“出事”。此前央行曾在香港发行过一次票据，近期将再次发行票据，在人民币汇率出现一定幅度贬值的情况下，央行将通过收紧离岸市场流动性来实现稳定汇率的效果。另外继此前国务院成立就业领导小组之后，发改委就业司组织召开稳就业工作部门座谈会；总理对部署推进职业技能提升行动电视电话会议作出重要批示。政府对于稳就业的态度十分明确，在经济存在下行压力、外部环境出现恶化的情况下，未来稳就业政策仍将进一步发力，并进而稳定经济增长。

策略：谨慎看空权益市场 

风险点：宏观刺激政策超预期

金融期货

国债期货：稳定汇率的决心

国债期货高开收涨，价格处于阶段高位。虽然目前人民币汇率下跌趋势没有明显改善，但央行副行长表示，目前汇率的下跌趋势是偶发性超调，不允许人民币汇率“出事”，在一定程度显示了国家遏制人民币下跌趋势的决心，预计后期国家或会继续通过发行央行票据等手段维持汇率。此外，市场再次传出允许商业银行从事债券期货交易的声音，若后续银保资金入市预计能够为国债期货带来量级的改变。综合来说，未来仍将走在类滞涨的情景当中，期债整体或成区间震荡走势。但需时刻关注贸易战进展，若增量风险出现，期债或仍有短暂交易空间。

策略：中性

风险点：全面降准

 

股指期货：关键美债利率再度倒挂

股指期货昨日小幅收跌，北上资金连续6日出逃，昨日出逃41.14亿元，5月单月最大净流出额已创历史新高，在一定程度反映外资对国内股市悲观情绪较高。海外方面，关键美债收益率再度出现倒挂，在一定程度上预示着美国后续的衰退可能，美股的大跌或也将在一定程度和一定时间内阶段性的利空A股。但是考虑到股指前期下跌幅度已经较大，在没有出现增量贸易风险的前提下预计股指将在短期呈现偏弱震荡走势。中期来看，伴随着信用周期的触底，股市的底部区域已在2450点形成，风险主要来自于美股见顶回落对于A股的阶段性冲击。

策略：谨慎看空

风险点：经济提前复苏

能源化工

原油：负gamma效应或再度显现，油价大幅回落

昨日油价大幅回落，我们认为昨日行情与去年10月份主要关口时的下跌行情较为类似，从消息面上看主要是宏观引发的系统性风险，市场的恐慌情绪上升，基本面上没有太大的利空因素，远期曲线整体下移，布伦特月差甚至是走强的，我们不排除这是在重要价格关口原油期权的“负gamma”效应的再度体现，但我们认为原油当前所处阶段与去年四季度明显不同，宏观利空与基本面利多的分歧不断加大，从平衡表上看库存没有持续累库的趋势，除非宏观上的利空因素持续发酵，且平衡表出现明显恶化，否则油价下行的空间将有限。

策略：中性，前期布伦特正套续持（买首行抛六行）

风险：伊朗、委内等产量下滑不及预期或沙特增产超预期 。

 

沥青：原油成本端支撑崩塌 

观点概述：宏观因素和库存利空持续发酵，原油价格在23日经历大幅回撤，WTI和Brent主力合约均出现接近3美元的回调。由于沥青处于季节性淡季，整体原油基本面强于沥青，原油价格一直是沥青市场的成本端利多支撑。在原油价格受到宏观因素的影响下大幅回撤后，本就疲软的沥青期现市场面临较大的下行压力。

策略建议及分析：建议：中性操作，方向性可尝试继续做空炼厂利润。

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调。

燃料油：新加坡库存连续两周回落

根据新加坡国际企业发展局（IES）最新数据，新加坡渣油库存在5月22日当周录得2246.5万桶，较前一周去库130.5万桶，降幅5.5%。至此新加坡库存已经连续两周录得下滑，从此前的季节性高位重新回到5年均值水平左右。净进口量的减少依然是本周库存回落的直接原因，而往前看，由于东西套利窗口的关闭以及中东地区货物流出量的减少，本月乃至6月份进入新加坡的货物量将维持在偏低水平，虽然目前船燃需求没有太大起色，但供应的大幅减少仍有利于当地库存压力的缓解。国内市场方面，主力合约FU1909与新加坡380cst掉期1908合约价差约为9美元/吨；FU1909-FU2001跨期价差为205元/吨，而新加坡380掉期1908-1912合约价差为33.25美元/吨，经汇率换算FU 91价差较外盘月差低35元/吨。参考外盘，91价差仍有一定上涨空间，而外盘月差在中东需求启动的情况下有进一步走宽的潜力，但目前在市场清罐作业以及航运业需求偏弱的影响下，高硫油市场仍承受着一定压力，因此我们建议再观望一段时间。

策略：中性，继续持有FU1909-2001正套。

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长；临近FU交割时多头接货能力（意愿）不足导致内外盘月差结构背离。

 

PE与PP：投机性集中补库基本结束，成本端回落下，期现交投开始减弱

PE：观点：昨日L震荡下行，石化报价持稳，下游在低价下的投机补库需求基本结束，库存去化恢复正常，现货市场价格重心再度下滑。本周新增检修体量有所上升，目前无论开工和供给的压力均有逐步缓解的势头；外盘方面，PE报价持稳，进口窗口因内盘跌幅而关闭，5月到港较多，出货压力较大，但短期因外盘挺价，进口窗口再打开需要时间。需求端，地膜需求季节性旺季已经结束，当前下游开工率已在回落，预计要到二季度末才会有所好转，需求端对价格支撑逐渐走弱。综合来看，前期因原油、甲醇等支撑端好转，聚烯烃价格低位时下游心态好转，以及出口增量扰动和贸易战导致的超跌等因素，价格逐步企稳回调；不过当前市场成本端支撑开始转弱，且依旧供强需弱，注册仓单近期显著增量，供给量较往年同期依然偏高，而后期新增检修增量一般，且月内新增产能逐步企稳；同时中下游近几日疯狂补库后，在当前需求淡季下未必能真正消化采购的库存，故短暂反弹行情或已接近尾声，空单可择机入场。套利方面，PE近几年的投产给当前港口造成了较高压力，叠加农膜需求回落，PP非标需求好转，LP价差中期稳中有跌，但当前价位下短期持稳为主。

策略：单边：短期中性，中期震荡偏弱;套利：LP谨慎偏空

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

PP：观点：昨日PP震荡下行，石化报价持稳，下游在低价下的投机补库需求基本结束，库存去化恢复正常，现货市场价格重心再度下滑。共聚-拉丝价差走强，粉料、丙烯企稳，成本端和替代品的支撑一般。需求方面，PP需求端季节性弱于PE，但4、5月份为汽车白电产销上半年的传统旺季，对原料价格将会有一定支撑，但随着二季度的进程，总体将会环比走弱。综合而言，前期因原油、甲醇等支撑端好转，聚烯烃价格低位时下游心态好转，以及出口增量扰动和贸易战导致的超跌等因素，价格逐步企稳回调；不过当前市场原油、甲醇等回落，且依旧供强需弱，注册仓单近期显著增量，供给量较往年同期依然偏高，而后期新增检修增量一般，且月内新增产能逐步企稳；同时中下游近几日疯狂补库后，在当前需求淡季下未必能真正消化采购的库存，故短暂反弹行情或已接近尾声，不建议多单介入，空单可择机入场。套利方面，PE近几年的投产给当前港口造成了较高压力，叠加农膜需求回落，PP非标需求好转，LP价差中期稳中有跌，但当前价位下短期持稳为主。

策略：单边：短期中性，中期中性偏弱;套利：LP稳中有跌

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

 

EG与TA：TA现货继续下跌 EG横盘整理

观点：上一交易日TA09再度大幅走低，而EG09震荡横盘为主。TA方面，成本端企稳小升而现货价格继续下挫，TA加工费继续收缩，目前TA负荷维持极高区域，供需阶段性小幅累库为主，近期TA加工费仍有收窄压力；EG方面，供需维持缓慢去库、力度较弱，利润亏损继续倒逼供应收缩，EG价格及利润的显著修复回升有待全球减产力度的进一步提升。价格走势方面，TA07、09及11暂持中性观点、中期谨慎偏多，策略上暂观望为主；EG暂持中性观点，策略上观望等待机会为宜。

单边：TA 09及11暂持中性观点、中期谨慎偏多观点，策略上暂观望；EG06暂持中性观点，策略上观望等待机会为宜。

跨期及套保：TA关注9-01、9-11、7-9、11-01正套机会（注：排除2001之后合约）。套保：下游关注远期合约买保锁利策略。

主要风险点：TA-整体系统性风险；EG-重大意外冲击供应端。

 

甲醇：港口库存再度回升，关注五月下六月上的集中到港

港口市场：周五晚传卡维230万吨停车2周，关注5月下纸货补空情况。港口库存再度回升，关注5月下至6月上集中到港。

内地市场：内地调涨后继续出货顺畅，关注后续大唐外卖减量能否落实。大唐外卖减量叠加卡维故障再度下调进口预估，平衡表边际改善，然而展望去库时间点仍在志诚投产的7-9月，而对应5-6月仍持续累库，除非内地估值回落后额外减产的量级再增。（后期平衡表摆动大的关注点：keveh开停、大唐停止外卖量级、志诚投产时间点）。

策略建议：（1）单边：观望。（2）跨品种： MA/PP库存比值4-5月扩，6-7月缩；估值低及平衡表改善下，不配跨品种空头（3）跨期：5月下纸货波动率提高，关注9-1反套更高的入场点位。

风险：伊朗keveh及marjarn持续有问题；美国制裁伊朗问题延伸至影响中国；大唐后续外卖减量量级。

 

PVC：检修峰值已过，供应边际回升

观点（1）社会库存拐点露出后延续第八周下滑，去库重新加速，目前库存仍集中在中游环节（期现冻结+单边投机），关注中游持续挺价能力。烧碱反弹结束重新回落，关注能否重新压低氯碱估值（2）中期展望平衡表，5月季节性去库量级尚可，5.20前后为春检高峰，6月库存走平，仍然为化工板块各品种平衡表当中相对较佳

策略：（1）单边：观望。（2）跨品种：化工板块内部5月去库较顺畅仍为PVC，多头配置延续至6月中；6月中往后V/L库存比值开始逆转（3）跨期：持有V9-1正套至6月中

风险：高氯碱利润背景下，上游工厂的无压力出货心态 。

天然橡胶：需求端担忧，期价继续回落

观点：昨天沪胶继续下行，受中美贸易战以及国内经济依然示弱的影响，化工品及有色板块均表现偏弱。需求端的担忧有所加大，沪胶同样承压。另外，随着上周国内云南产区干旱及混合胶、泰国限制出口等事件的炒作之后，这两天因为云南产区迎来降水以及有消息称海关混合胶通关顺畅使得市场推测后期国内区内、外库存或将重新增加，造成期价进一步承压。昨天国内现货价格继续调整，其中混合胶下跌75元/吨，全乳胶下跌400元/吨，基差小幅扩大，但目前的基差依然不能吸引套利盘的介入，该因素限制沪胶下行空间。泰国原料价格依然坚挺，昨天原料价格变化不大。5月供应端来看，随着主产区的陆续开割，后期产量维持增加，但因国内云南产区干旱以及泰国限制出口政策的执行、海关严查混合胶事件继续影响，将造成短期国内产量难以大幅增加。需求端来看，下游轮胎厂成品库存高，原料库存低的现状依然没有改变，后期将以消库存化成品为主，轮胎厂短期难有大量原料采买，需求季节性弱势还将维持；下游最大的风险则来自于中美贸易战带来的深远影响。目前来看，期限结构以及库存回落对期价依然有支撑。但需求端的弱势也对期价产生压制，价格或震荡为主，操作难度加大，谨慎者观望为宜。

策略：中性

风险：无

有色金属

贵金属：美国方面经济数据差强人意 美指急转回落 

宏观面概述：昨日午后欧盘时段美元指数曾一度再创新高，不过在此过程中，贵金属的走弱则是相对有限。而在晚间美盘时段美国方面所公布的Markit制造业PMI以及4月季调后新屋销售年化总数数据均呈出差于预期的情况。有分析人员称，美国商业活动增速5月大幅下降，订单增速和商业信心都进一步走低，而这使得美元指数急转直下，与此同时美股、美债收益率以及原油价格也均呈现出了大幅的下跌，在此过程中金价则是再度走强。

基本面概述：昨日（5月23日）上金所黄金成交量为46,454千克，较前一交易日上下跌5.49%。白银成交量为1,475,858千克，较前一交易日上涨23.57%。上期所黄金库存较上一交易日维持在2,640千克 。白银库存则同样较前一日持平于1,099,056千克。

昨日沪深300指数以及贵金属相关下游板块均出现较大跌幅，沪深300指数下跌1.79%，而电子元件板块则是大跌2.74%。光伏指数同样出现了2.09%的下跌。

策略：中性，昨日美元指数在经济数据相对偏弱的情况下急转直下，贵金属价格则是因此受到一定支撑。而经济数据的差强人意也增加了市场的避险情绪，昨日日元以及美债（美债价格与收益率是此消彼长的情况）等避险资产依然受到追捧。而避险需求去往黄金的情况仍然并不十分明显。故此目前对于贵金属的操作仍然建议以相对中性的高抛低吸为主，并且也可以继续顺势做多金银价格比。

风险点：欧美央行意外改变其对其货币政策之态度 美元指数持续大幅走强 。

铅：部分地区再生铅企业被约谈 产量再度受到一定影响

现货市场：昨日期铅继续强势上行，持货商升贴水报价变化较少并且仍以长单为主，不过下游蓄企询价明显增多，加之再生铅供应目前趋紧，故此原生铅市场散单成交活跃度尚可。

库存情况：昨日上期所铅仓单出现了351吨的下跌至16,721吨。不过目前上期所库存仍然处于相对较高的位置，不过由于当下正在逐渐接近铅酸蓄电池的传统销售旺季，倘若这样的预计继续发酵，则后市情况或将逐渐出现改变。

进口盈亏情况：昨日人民币中间价再度小幅下调2个基点至6.8994，目前国内铅价格受到再生铅成本支撑以及部分企业受到政府环保工作组约谈的影响而使得供应相对吃紧而相对偏强。加之当下逐渐接近铅酸蓄电池传统旺季，而下游蓄电池企业采购虽说没有非常明显的转强，但也有逐渐复苏之趋势，故此当下进口盈利水平呈现打开的状态。

再生铅与原生铅价差：昨日再生铅与原生铅价格继续持平，自进入5月以来，随着铅价持续走弱，电动废电瓶表现出较强的抗跌性原料短缺逐步传导至再生精铅厂，再生精铅炼厂采购成本较高，最终导致中小型再生精铅炼厂开始减停产，大型再生精铅炼厂报价居高不下，结果表现为近期再生原生价差收窄至平水附近。

操作建议：中性，前两日铅品种在金属板块中表现相对偏强，其中部分原因源自于再生铅成本的支撑，并且部分再生铅企业被约谈也在一定程度上影响了产量。不过目前下游蓄电池企业采购仍然没有呈现出较为明显的复苏，因此在这样的情况下，目前操作上暂时建议以相对中性的高抛低吸为主，持有现货的企业则可继续卖出虚值看涨期权收取权利金。

后市关注重点：下游蓄企需求 上期所库存变化情况。

铜：现货维持升水结构，但成交活跃度下降

23日，现货市场升贴水较上个交易日有所转弱，下游企业在经过此前的采购之后，转入观望状态；而长单交付也基本接近尾声，现货市场成交明显下降。

上期所仓单23日延续下降，现货市场升水幅度较大，仓单转现货较为积极，不过速度放缓，主要是现货消化速度减弱。

23日，精炼铜现货进口小幅盈利，洋山铜升水23日再度有所上调，预期未来精炼铜进口量将会回升。

23日，LME库存下降1225吨至18.65万吨，主要是美洲仓库的下降，COMEX库存微幅回升。LME现货贴水幅度扩大，但随着洋山铜升水的提升，预期LME现货贴水格局或会好转。

消息面上，黑龙江紫金铜业有限公司总经理助理吴祯表示，黑龙江紫金铜业年产阴极铜15万吨项目将年内投产，目前项目已完成土建工程量95%，安装工程量80%以上，累计完成投资20.6亿元。

赞比亚矿业协会周四在电子邮件中表示，该国2019年铜精矿和成品铜产量将比去年“大幅降低”，可能会下降100,000吨。2019年的采矿税迫使矿山削减产量，因为许多矿山不能像以前那样继续生产。

废旧方面，4月废旧铜进口17万吨，环比大幅恢复增长，同比则维持下降；环比回升一方面有比价因素，另外一方面或和企业在废旧六类新政策之前集中进口有关；当前精废价差维持低位，废旧铜依然相对抗跌。

市场表现方面，现货市场成交有所下降，现货进口预期有所增多，下游企业消费动力缺乏可持续性，炼企业复产带来的预期增量仍未打消，不过，矿业方面风险较高，以及加工费的限制，逻辑可交易能力较差。

总体来看，由于铜精矿供应相对偏紧，因此整体精炼铜供应预期维持偏紧格局，另外，铜精矿加工费已经影响国内精炼铜产量，整体供应有所收缩；当前全球库存进入下降阶段；不过，美国的加税行为短期影响市场需求信心，但在供应收缩的情况下，对铜价格的压力影响料有限。

策略：中性

风险：需求风险

 

镍不锈钢：四月镍不锈钢进口数据严重分化，中线供需仍偏空 

电解镍：近期LME镍现货升贴水重新转为贴水状态，国内俄镍对沪镍主力转为贴水，俄镍对无锡升水持续回落，俄镍进口窗口暂时关闭。LME镍库存维持下降态势，全球精炼镍显性库存降幅较大。

镍矿镍铁：近期中镍矿价格小幅回升，镍铁价格表现平稳，镍板对高镍铁升水走强。即期原料计算高镍铁利润依然丰厚，后期该利润状态或难以持续。鑫海镍铁新增产能全部投产，内蒙古奈曼经安镍铁新增产能4.5万镍吨/年或于10月份出铁，其他国内新增镍铁产能集中在四季度，印尼新增镍铁产能则集中于5-8月份与年底。Mysteel数据显示，4月中国镍铁进口总量14.55万吨，环比增49.69%，同比增283.91%；其中印尼进口量9.55万吨，环比增75.37%，同比增672.02%。

铬矿铬铁：因市场对后市悲观，近期铬矿价格持续回落。近期内蒙古高碳铬铁主产区开工率一直处于高位，四川等地区开工率大幅回升，同时进口量可能大增或进一步加剧高碳铬铁市场供应压力，而不锈钢厂对高碳铬铁需求稳中趋降，后期高碳铬铁价格或仍偏悲观。关注下旬各不锈钢厂对高碳铬铁招标价。

不锈钢：昨日下午青山青拓304热轧与甬金304冷轧报价各下调200元/吨，钢厂在长达近一个月时间的挺价后价格首次出现明显下跌，市场成交依然清淡，因钢厂要求代理不允许低价销售，不锈钢库存创年内新高。目前不锈钢厂计划来看，五六月份供应可能不会出现明显的下降，而六月份开始需求或逐渐进入传统淡季，因此后市价格并不乐观。当前即期外购原料计算304不锈钢利润略有回升。不锈钢新增产能来看，山东鑫海200万吨300系不锈钢产能可能延后到年底或明年，印尼德龙100万吨300系不锈钢产能或于7-8月份投产，若后期进口方坯受反倾销影响，则不排除该产能投产时间延后的可能性。Mysteel数据，2019年4月中国不锈钢进口总量4.79万吨，环比降77.02%，同比降76.51%；其中4月印尼进口不锈钢总量0.42万吨，环比降96.93%，同比降95.70%。

镍观点：镍短期供需暂不宽裕，但中线价格仍偏空。精炼镍现实供需依然偏紧、镍铁供应远水难解近渴、不锈钢产量持稳，7-8月份印尼德龙不锈钢产能若投产，中线镍铁供应压力将被削弱，从而导致近期镍价有所企稳。不过镍中线价格依然偏空，镍铁新增产能兑现时间逐渐临近，除非鑫海200万吨不锈钢产能投产，否则下半年镍铁供应增幅依然远超不锈钢产能增幅，原生镍将继续过剩；若后期“中国将对进口的方坯进行征税的消息证实”，则有可能导致印尼德龙不锈钢产能投产时间延后，印尼预期的不锈钢进口重新转为镍铁进口；六月份不锈钢逐渐进入传统消费淡季，加之不锈钢库存高企，最终或拖累镍需求。

不锈钢观点：近期304不锈钢利润回升，或导致供应维持高位，上周300系不锈钢库存再创新高（去除新增仓库依然增加），尽管数据显示四月份不锈钢进口大幅下降，但库存依然持续攀升，或表明供应压力依然巨大。近期钢厂价格开始松动，后期供应压力依然较大，需求可能走弱，且未来不锈钢新增一体化产能较多，低成本产能将导致行业平均成本下降，中线价格依然不乐观。

策略：镍与不锈钢价格谨慎偏空。

风险点：宏观利好导致不锈钢需求回暖、库存明显下滑；镍铁供应压力迟迟未能兑现。

 

锌铝：沪锌面临重要阻力考验，铝锭维持快速去库趋势

锌：沪锌指数延续下跌趋势，国内炼厂加速释放产能，锌锭供应增加预期渐强，而与日俱增的市场避险情绪则扩大锌供给宽松预期。当前价格跌至20000附近，此价格阻力较大，另外锌锭新增产能释放略微不及预期，加之无更多新利空，建议空仓谨慎持有或部分止盈。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润维持高企，因此待市场因素如环保、搬厂等问题解决，预计高利润模式难以维持，炼厂开工难以长期维持低位，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，届时进口窗口打开预期仍存，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低。整体看中期沪锌仍存下行空间。

策略：单边：谨慎看空，空头谨慎持有或部分止盈。套利：观望。

风险点：宏观风险。

铝：电解铝库存再度大幅下滑，供给增量有限，短期不建议追空。山西氧化铝厂因环保减产，当前铝现货仍维持升水，贸易商囤货待涨导致铝锭去库速度仍较快，预计短期铝价仍难以大幅下挫。中线看国内冶炼供给产能正在逐渐抬升，采暖季后电解铝利润修复，下半年供给释放压力仍然较大，电解铝成本（如氧化铝、阳极碳素等）虽然短期有所回升，但中线成本端供给压力仍大，因此预计电解铝减产规模难以扩大以及新增产能将如期释放，铝市中期向上的驱动力不大。

策略：单边：中性，观望。套利：观望。

风险点：宏观风险。

黑色建材

钢材：降库依旧顺畅，盘面利润再度压缩

观点：昨日Mysteel公布最新钢材周库存数据，钢材社会库存下降40.68万吨，厂库下跌18.43万吨；螺纹钢社会库存569.83万吨，较上周减少27.86万吨；螺纹钢厂库214.84万吨，较上周上涨1.25万吨；线材社库下降8.77万吨，厂库下降10.40万吨；钢材总产量1085.13万吨，较上周上涨6.68万吨，螺纹钢产量381.52万吨，较上周增加3.16万吨，螺纹钢产量再创新高。五大钢材总消费量1144万吨，大幅高于近几年同期水平。本周库存总量继续下降，社库降幅稍有收窄，厂库再度下降，基本符合市场预期。现阶段正值消费淡旺季转换期，料钢材价格短期内仍将以震荡为主，在成本支撑下，下行空间不大。成材盘面利润已至低位，建议可择机做扩盘面利润套利。考虑到目前所处的时间以及螺纹基差情况，建议择低位入场长线多单。                                            

策略：（1）谨慎看涨，择低位入场长线多单（2）跨期：螺纹热卷买10抛01 正套，可长期持有（3）期现：加快现货降库，择机置换盘面库存（4）跨品种：中长期投资者可着手布局扩利润套利(多螺/卷，空矿+空焦)（5）期权：长流程成本线上方买入2-3个月期看涨期权，并可择机兑换为期货头寸

风险：1、国内对冲政策；2、环保限产政策执行力度；3、基建与房地产用钢需求的表现；4、贸易战引发更广泛的连锁反应。

铁矿：钢厂库存上升，铁矿震荡偏强

观点：大商所官网5月22日发布消息中提及近期国内外经济和金融形势复杂多变，影响市场运行的不确定性因素增多，铁矿石期货价格波动较大，提醒投资者理性参与、合规交易。昨日Mysteel发布统计64家样本钢厂进口矿库存为1692.4万吨，环比增加118.6万吨，同比降低13.14%，进口矿平均可用天数27天，环比增加3天；库存消费比为27.55，环比增加1.47；钢厂补库明显。昨日上涨势头有所缓和，铁矿石价格震荡偏强。综合来看，铁矿石的基本面未发生改变，可继续保持多头思路，逢回调买入，并积极关注限产政策是否发生变化。

更多详细分析，请参考月度报告《利多叠加，铁矿百美元以上或成新常态》，季度报告《供给收缩初显现，库存下降力度大》、年度报告《铁矿石：待到钢价企稳时，它在丛中笑》、调研报告《需求不悲观，结构有分化》。

策略：（1）单边：谨慎看涨，回调择机买入（2）跨期：买i09卖i01 正套，可长期持有（3）期现：无（4）跨品种：无

风险：巴西Vale矿区复产情况、人民币大幅波动、钢厂限产政策变化、中美贸易摩擦进展。

焦煤，焦炭：成材消费带动煤焦市场持续走强

观点：成材消费良好，山西环保限产预期力度不减，焦炭需求依旧，盘面有所回调。

焦炭方面，近期山西吕梁和临汾环保检查趋严，部分焦企限产20%-30%，暂未出现大规模强制限产行为。港口昨日成交较前期活跃，准一级焦报价涨至2200元/吨左右，成交价上调50-60元/吨至2150元/吨-2160元/吨左右。目前钢材消费较好，带动焦炭消费偏强，焦化利润逐步回升。短期来看，焦炭仍以稳中偏强为主，后期需重点关注成材及环保检查情况。

焦煤方面，受环保检查影响，山西和山东部分煤矿产量受限，焦煤供应有所收紧，焦企在利润修复的情况下补库积极性增加，使得焦煤供需出现紧平衡。吕梁和晋中等地区煤矿陆续提出第二轮调价，产地发往唐山地区运费本周上调5-10元/吨。短期来看，焦煤仍以持稳偏强为主，但后期价格需看焦化利润情况。

策略：焦炭方面：中性，山西环保限产趋严支撑焦炭上涨，但受制于港口高库存压制焦价和钢厂利润回缩拖累，价格上涨想象空间有限。可结合成材节奏，等待回调买入焦煤方面：中性，焦化利润恢复，安检持续发力，短期煤价有望突破，关注远月低位做多机会跨期：无

风险：煤矿安全检查力度减弱，焦炭库存消化不及预期，焦化行业限产力度转弱，成材库存累积超预期。

动力煤：电厂库存高位，日耗疲软，煤价承压                                        

期现货：昨日动煤主力09合约+1.6至594，7-9价差11.6。电力消耗淡季，内陆需求尚可，沿海需求滑落，叠加陕蒙地区煤管票较为紧张，产地及港口煤价走势小幅分化。

港口：秦皇岛港日均调入量+4.6至63万吨，日均吞吐量+0.1至65万吨，锚地船舶数32艘。秦皇岛港存-2至631.5万吨；曹妃甸港存+0.2至510.1万吨，京唐港国投港区库存+3至208万吨。

电厂：沿海六大电力集团日均耗煤-0.35至59.19万吨，沿海电厂库存+37.27至1615.9万吨，存煤可用天数+0.79至27.3天

海运费：波罗的海干散货指数1059，中国沿海煤炭运价指数904.94。

观点：昨日动力煤市场偏弱运行。产地方面，榆林地区煤价暂稳，煤管票供应有限，多数煤矿产销平衡，库存较少；内蒙地区煤价小幅下滑，近期沫煤需求滑落，中高卡煤供应相对紧张，跌幅有限；晋北地区需求较好，库存低位运行。港口方面，成交冷清，市场询价较少，高卡煤需求较低，市场较为悲观。昨日重点电厂库存突破8000万吨，日耗相对低位，供应相对宽松。虽近期气温回升，但水电替代效应明显，需求较差。

策略：中性，正值用电淡季，下游电厂多以消耗库存为主，关注后期电厂淡季补库需求。套利：动力煤7-9正套，7月电厂补库预期，7月合约正值旺季。

风险：煤矿安全检查力度缩减；电厂补库不及预期

农产品

白糖：原油大跌带动原糖弱势运行

期现货跟踪：外盘ICE糖11号07合约收盘价为11.57美分/磅，较前一交易日下跌0.05美分；内盘白糖1909合约收盘价4931元，较前一交易日下跌7元。郑交所白砂糖仓单数量为21934张，较前一交易日减少746张，有效预报仓单112张。国内主产区白砂糖柳州现货报价5330元/吨，较前一交易日持平。

逻辑分析：外盘原糖方面，虽市场对下一年度全球糖料出现供需缺口的预期未有改变，但在当前年度，泰国和印度丰产已成定局，Unica最新双周报显示巴西中南部制糖率出现回升，或带动当前年度供需过剩压力仍然存在，接下来巴西继续关注原油期价和雷亚尔走势，北半球印度、泰国和中国更多关注需求和新作天气；国内郑糖方面，本周国内甘蔗产区中海南和云南部分地区出现干旱天气，引发市场对新榨季甘蔗产量的担忧，这在一定程度上支撑国内期现货价格。与此同时，国际原糖期价继续弱势，虽人民币继续小幅贬值，但内外价差依然较大，再加上下周贸易保障关税有望下调，使得市场担心白糖进口增加国内供应。接下来建议继续关注国内现货价格和外盘原糖期价走势。

策略：谨慎看空，建议谨慎投资者观望为宜，激进投资者空单可以考虑继续持有。

风险因素：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气等

棉花：郑棉震荡下跌

2019年5月23日，郑棉1909合约收盘价13380元/吨，国内棉花现货CC Index 3128B报14703元/吨。棉纱2001合约收盘价21820元/吨，CY IndexC32S为22500元/吨。

郑商所一号棉花仓单和有效预报总数量为20013张，较前一日减少130张。

5月23日抛储交易统计，共计10036.05吨，已加价成交8801.09吨，未成交1234.96吨（成交率87.70%）。其中新疆棉成交均价13359元/吨，加价幅度554元/吨，新疆棉成交均价较昨日下跌-222元/吨；地产棉成交均价12509元/吨，加价幅度278元/吨，地产棉成交均价较昨日下跌-345/吨。

印度尼西亚2019年3月进口棉花5.9万吨，环比增加1.5万吨，同比减少0.6万吨。本年度印度尼西亚累计进口量为44.7万吨，较去年同期下降8.5%。3月，印尼进口棉花主要来源地为美国（2.23万吨）和巴西（2.05万吨）。

未来行情展望：供给方面，美国、印度、澳大利亚本年度棉花减产严重，抬升全球棉价底部。需求方面，之前中美接连进行高级别贸易磋商，双方均多次释放消息表示会谈已取得了实质性进展。但近期特朗普突然表示将于周五提高关税税率至25%，市场的悲观情绪重新升温。至北京时间10日中午，美国加税行动正式实施，除此之外，上周一美国政府公布对额外3000亿美元中国商品加征关税的详情，贸易争端局势急剧恶化。短期内，棉价将受贸易争端与抛储引导，国内外棉价将维持弱势。长期来看，如果中美贸易战得到有效解决，将增加我国棉花需求，提振棉价。

策略：短期内，我们对郑棉持谨慎看空观点。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

豆菜粕：豆粕期现价格坚挺

CBOT大豆收盘下跌，7月合约跌8.6美分报820.6美分/蒲。周四美国公布一项160亿美元的农业补贴计划，其中145亿美元将直接支付给美国农民，以弥补对华贸易战对农民造成的损失。尽管春播天气不利延误大豆和玉米播种，但是该项补贴计划预计将鼓励农民种植更多作物，另外不利天气仍可能使得农民将玉米转种大豆，利空豆价。周四USDA报告显示截至5月6日当周18/19年度大豆销售净增53.58万吨，略高于市场预估的0-40万吨。

国内方面，豆粕期价小幅下跌，总体仍然表现坚挺，9-1价差走扩。昨日成交不多，总成交12.61万吨，成交均价2818（-2）。上周原料库存继续增加，目前大豆库存已经恢复至正常甚至偏高水平。由于生产利润可观，上周油厂开机率大增至54.5%。豆菜粕仍维持小价差，中美贸易战仍然悬而未决，下游采购的积极性不减，上周油厂豆粕日均成交量30万吨。截至5月17日沿海油厂豆粕库存由59.07万吨小幅增至61.66万吨，绝对水平仍然不高。菜粕单边走势同豆粕。中加关系未见改善，我国5月以后几乎没有进口菜籽到港，正因为此，豆菜粕价差始终在历史低位运行。菜粕需求不佳，水产饲料中菜粕添加比例已经降至最低。昨日无成交，截至5月17日菜粕库存2.89万吨，未执行合同13.7万吨。

策略：中性。油厂豆粕库存不高、下游成交良好、贸易战没有缓和迹象均支持价格，目前大幅下跌概率较低，但持续上涨或还需要新的利好刺激。

风险：中美贸易谈判，美豆产区天气；非洲猪瘟发展，国内进口大豆量和豆粕需求

油脂：菜油仍相对偏强

昨日美豆下跌，援助计划可能促使农户播种更多大豆，但种植面积还有较强不确定性。马盘昨日休市，盘面近期已开始走弱。SGS数据显示马来5月1-20日棕油环比上升5.6%，ITS数据显示马来5月1-20日棕油出口102万吨，环比上升13%，高频数据显示5月份需求端仍较好。近期印度和中国买货尚可，不过从需求端看两国并未出现明显增长，体现在库存压力中，进口增量只会累积到库存中，而并非被消费掉。整体看棕油消费增速并未有明显提速，所以展望未来，斋月后需求端存在转弱的可能。国内看豆粕需求依然旺盛，油厂加大开机，豆油库存新一周继续有增长，豆油现货还将存在不小压力，大部分地区基差还有下降空间。而棕油现阶段库存处在82万吨，棕油进口利润较好，前期棕油进口较多，现货市场仍只是低位吸引些采购，总体成交一般，近期在交割棕榈油流入市场及月末港口大量到船冲击下，库存压力将逐步体现，基差预计继续弱势，后期密切关注棕榈油船到港及卸货情况。

策略：我们一直提到鉴于现货基本面的弱势，因宏观因素的反弹持续性不会好，盘面重回弱势，相对菜油较为抗跌。豆棕油继续维持谨慎偏空观点，菜油偏中性。

风险：政策性风险、极端天气影响

玉米与淀粉：期价震荡偏弱

期现货跟踪：国内玉米现货价格整体稳定，局部地区小幅上涨，而淀粉现货价格亦整体稳定，部分厂家报价涨跌互现。玉米与淀粉期价早盘偏强，午后震荡走弱，全天波动不大。

逻辑分析：对于玉米而言，考虑吉林二等底价成交后的注册仓单成本为1920元（1690元拍卖底价+ 80元出库/升贴水+150元运费/注册仓单费用），现货价格底部大致确定。至于期现价差和远月-近月价差，更多取决于市场对当前年度和下一年度供需的预期，在这种情况下，建议重点关注产区天气、虫害和中美贸易谈判情况；对于淀粉而言，考虑到行业库存依然处于高位，新建产能投放后行业或已经重回产能过剩格局。在这种情况下，淀粉-玉米价差或盘面生产利润继续扩大空间或不大，淀粉期价更多参考原料端即玉米期价走势。

策略：转为谨慎偏多，目前由于期价升水较高而短期需求或难有改善，建议投资者观望为宜，如有买1抛9套利可考虑继续持有，后期择机背靠临储拍卖出库价入场做多。

风险因素：进口政策和非洲猪瘟疫情

鸡蛋：现货继续下跌

芝华数据显示，蛋价继续下跌。主销区均价4.41元/斤。环比跌0.09元；主产区均价4.09元/斤，环比跌0.09元。贸易监控显示，收货变化不大，走货继续变慢，库存有所增加，贸易形势变差，贸易商看跌预期加强。淘汰鸡价格震荡偏弱，随着鸡蛋价格持续走弱，部分地区集中淘汰增加。期货主力延续震荡下跌，受现货走弱影响，近期盘面偏空，上行压力加大。以收盘价计， 1月合约下跌16元， 9月合约下跌9元。

逻辑分析：现货层面来看，现货价格上涨带动利润改善，养殖户淘汰积极性下降，补栏积极性上升，有望带动蛋鸡存栏持续增加，这可能抑制现货价格涨幅；期货层面来看，主力合约已经在很大程度上反映2014年现货月均价波动幅度，因此我们倾向于认为期价继续上涨空间或有限。

策略：谨慎看空，建议谨慎投资者继续观望为宜。

风险因素：环保政策与非洲猪瘟疫情等

生猪：猪价暂时稳定

猪易网数据显示，全国外三元生猪均价为14.87元/公斤。由于多数人对今年猪价充满期待，不少地区压栏大猪待涨突出，目前市场标猪紧缺，肥猪偏多。天气渐热，肥猪消费有限。短期猪价上行仍有阻力。非洲猪瘟的持续影响，产能持续减少，猪价上涨确定性高，预期地方疫情恐慌情绪消除后，猪价会迎来强势反弹。

纸浆：浆价再创阶段新低，短期或有小幅反弹

2019年5月23日，纸浆1906合约收盘价格为4924元/吨，价格较前一日下降0.04%，当日成交量为8382手，持仓量为15748手。纸浆1909合约收盘价格为4880元/吨，价格较前一日上涨0.12%，成交量为15.4万手，持仓量为12.3万手。1906和1909合约价差为44元/吨。当日注册仓单数量为1663吨。

针叶浆方面：2019年5月23日，加拿大凯利普中国主港进口价为700美元/吨（5月面价），俄罗斯乌针、布针中国主港进口价格为725美元/吨（5月海运面价-卓创），智利银星中国主港进口价格为650美元/吨（6月面价）。针叶浆山东地区价格方面，加拿大凯利普当日销售价格区间为5050-5100元/吨，俄罗斯乌针、布针当日销售价格区间为4900-5000元/吨，智利银星当日销售价格区间为4900-4950元/吨。

阔叶浆方面：2019年5月23日，山东地区巴西鹦鹉当日销售价格区间为4850-4850元/吨，智利明星当日销售价格区间为4850-4900元/吨，印尼小叶硬杂当日销售价格区间为4800-4800元/吨。

4月份欧洲纸浆月末库存环比下滑0.7%，同比增加87.76%，由3月末的200.97万吨降至199.56万吨。

5月末青岛港纸浆总库存为107.2万吨，环比减少约0.5%，同比增加约1.3%。5月末常熟港纸浆总库库约为50万吨左右，环比增长0.4%，同比增加约0.9%。

未来行情展望：欧洲纸浆港口库存依然处于高位，中国纸浆主要地区库存虽延续下降趋势，但仍然处于较高位置，在库存问题尚未较好解决的情况下，W20国家3月份纸浆发货量同比和环比均大幅增加，在消费端疲软的情况下，或使得目前的库存矛盾更加凸显；Suzano虽然宣布今年预计减产100-150万吨商品浆，该消息预计短期内会提振市场信心，但其减产对于全球纸浆供需的改善是一个长期过程，短期内，仍对国内纸浆价格走势持中性观点。长期来看，中美贸易摩擦愈演愈烈，或进一步恶化，中国作为世界纸浆重要消费国家，目前经济筑底回升尚未完全验证，经济不景气将会影响下游纸制品消费，长期对纸浆期货持谨慎偏空观点。

 策略：浆价触及阶段新低，短期预计继续下跌动力有限，但鉴于消费淡季以及区库存进程较缓，对纸浆期货持中性观点。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

量化期权

商品市场流动性：有色板块增仓首位

品种流动性情况：2019年05月23日，冶金焦炭减仓727,616.82万元，环比减少8.42%，位于当日全品种减仓排名首位。阴极铜增仓443637.32 万元，环比增长3.31%，位于当日全品种增仓排名首位；铁矿石5日、10日滚动增仓最多；中质含硫原油、一号棉花5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，铁矿石、焦炭和螺纹钢分别成交21505946.99万元、14843497.21万元和13180020.44万元（环比：-23.44%、-20.71%、-29.33%），位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年05月23日，有色板块位于增仓首位；煤焦钢矿板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和化工三个板块分别成交5436.48亿元、2564.37亿元和2205.47亿元，位于当日板块成交金额排名前三；能源、非金属建材和农副产品板块成交低迷。

金融期货市场流动性：期指市场流动性回升

股指期货流动性情况：2019年5月23日，沪深300期货(IF)成交1345.37 亿元，较上一交易日增加11.17%；持仓金额1303.10 亿元，较上一交易日增加5.82%；成交持仓比为1.03 。中证500期货(IC)成交866.03 亿元，较上一交易日增加0.88%；持仓金额1093.73 亿元，较上一交易日增加1.55%；成交持仓比为0.79 。上证50(IH)成交396.41 亿元，较上一交易日增加9.73%；持仓金额462.12 亿元，较上一交易日增加1.92%；成交持仓比为0.86 。

国债期货流动性情况：2019年5月23日，2年期债(TS)成交20.59 亿元，较上一交易日增加65.68%；持仓金额58.15 亿元，较上一交易日增加35.39%；成交持仓比为0.35 。5年期债(TF)成交58.06 亿元，较上一交易日减少23.92%；持仓金额178.43 亿元，较上一交易日增加2.56%；成交持仓比为0.33 。10年期债(T)成交339.57 亿元，较上一交易日减少16.02%；持仓金额561.26 亿元，较上一交易日减少1.08%；成交持仓比为0.61 。

期权：白糖底部振荡，波动率小幅回落

前期受到非洲猪瘟影响国内需求较弱的情况下，豆粕维持弱势振荡的形态，而由于中美贸易冲突影响，豆粕价格显著上行，而且带动豆粕波动率同步回升。当前豆粕9月合约隐含波动率为16.80%附近，而豆粕的历史波动率也小幅回升至14.31%，当前豆粕市场不确定性较强，不建议持有做空波动率的头寸。

9月白糖期权平值合约行权价移动至4900的位置，白糖价格回归振荡区间，而白糖60日历史波动率上行至15.42%，而平值看涨期权隐含波动率在14.06%附近，隐含波动率定价偏低，建议持有做多波动率组合。

伴随着前期铜价波动放大，铜历史波动率小幅回升，平值看涨期权隐含波动率同步小幅回升至11.74%，30日历史波动率为10.54%。隐含波动率与历史波动率均已处于偏低位置，可考虑逐步布置做多波动率的头寸。  

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。