文章来自——光大期货研究所

国债：资金宽松实体融资较弱，国债期货偏强震荡
1、债市表现：在资金面持续宽松以及受到疫情冲击经济偏弱的情况下，国债期货维持偏强运行。截至5月13日收盘，T主力合约收盘价上涨0.07%，隐含收益率2.93%，周环比下行2BP。10年期国债活跃券下行1BP至2.82%。美债方面，包括鲍威尔在内的美联储官员对未来两次议息会议各加息50BP表示认可，符合市场预期，同时美国通胀高位环比回落，美债收益率高位回落。美债十年期国债收益率周环比下行19BP至2.93%，10年期中美利差-11BP，维持倒挂局面。
2、央行发布一季度货币政策执行报告。针对下一阶段货币政策思路，央行延续了此前货币政策委员会一季度例会的表述，称稳健的货币政策加大对实体经济的支持力度，稳字当头，主动应对，提振信心，搞好跨周期调节，坚持不搞“大水漫灌”，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能。较去年四季度货政报告删去了“灵活适度”，新增了“稳字当头”；删去了“充分发力、精准发力、提前发力”，新增了“聚焦支持小微企业和受疫情影响的困难行业、脆弱群体”。下一阶段的政策目标依然是保持信贷及社融的平稳增长，而结构性工具能起到牵引带动作用。央行在4月金融数据新闻发布会上提到，下一步政策着力点：一是稳定信贷总量。二是降低融资成本。三是强化对重点领域和薄弱环节支持力度。5月LPR报价有望下调。原因在于4月央行降准0.25个百分点，向财政部缴纳结存利润的方式“间接降准”约40BP，存款利率市场化的调整也能降低银行负债成本。5月15日，央行、银保监会联合发布《关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知》，宣布个人首套住房商贷利率下限调降20个基点，二套住房政策下限不变。政策调整释放出“重点鼓励刚需、继续遏制投资投机需求”的信号。上周中国央行进行500亿元逆回购操作，因有200亿元逆回购到期，净投放300亿元。本周有600亿元逆回购到期，1000亿元MLF到期。
3、债券发行：上周政府债发行放量。上周政府债发行5232亿元，到期1424亿元，净发行3808亿元。本周发行计划来看，政府债发行4459亿元，净发行预计为3088亿元。专项债发行来看，上周发行1753亿元，本周发行计划477亿元，全年累计发行1.58万亿元。
4、4月社融和信贷数据大幅低于预期，同时5月票据利率依旧低迷，表明实体融资需求持续疲弱。四月央行降准以及央行加快上缴结转利润导致资金面异常宽松，未来央行的主要任务是稳信贷、降成本，均需要宽松的资金面配合，在经济依旧疲弱的背景下，预计短期国债期货偏强运行。本周重点关注：4月经济数据、5月MLF续作及LPR报价。

宏观:金融数据偏弱，货币财政政策协调联动
主要观点：国内方面，4月社融整体反映居民在疫情影响之下的消费、购房、营商需求收缩，以及企业经济活动仍弱。同时货币政策和财政政策协调联动，共同发力稳定宏观经济大盘。政治局会议传达出经济目标不淡化的总基调，作为稳增长政策的重要抓手，我们认为房地产的企稳和基建的改善仍具有较大确定性。海外方面，美国通胀已经有见顶的迹象，如果地缘冲突没有爆发更大的供给问题那么美联储的紧缩预期基本到顶了。如果通胀继续冲高，那么加75个BP的可能性就会增加。但是整体来看，这两种情况，无论是通胀见顶还是通胀冲高导致美联储激进加息，带来的结果都是需求的走弱，增长压力开始凸显，引发衰退交易的可能性增加。同时通胀的绝对水平高制约联储应对措施，并且美联储加息，非美国家受到的压力更大，可以说是利空全球总需求。那么估值不扩张，盈利下调，风险资产价格自然是有下跌的动能的。所以建议各类资产要把全球增长放缓和衰退担忧升温纳入分析框架之中。
国内外重点事件：1.社融分项来看，政府专项债券和企业债融资与去年同期基本持平，新增人民币贷款是主要拖累项，同比少增9224亿元。新增人民币贷款保持企业好于居民、短期好于长期的特征。分项来看，从本月开始住户贷款不再分为短期和中长期贷款，而是分为住房贷款、不含住房贷款的消费贷款、经营贷款，整体反映居民在疫情影响之下的消费、购房、营商需求收缩。企业贷款同比少增1768亿元，其中长期贷款同比少增3953亿元，短期贷款同比多增199亿元，票据融资同比多增2437亿元。企业长期贷款表现较弱反映企业资本开支不强，而票据冲量反映实体融资需求较差，4月票据利率低位运行也印证银行“以票充贷”的现象。值得关注的是货币增速的上行。4月M2同比增长10.5%，预期9.9%，前值9.7%；M1同比增长5.1%，预期5.0%，前值4.7%。M1、M2 双双回升，M1-M2剪刀差却进一步回落，整体货币活化程度仍然不佳，企业经济活动仍弱。从存款表现看，居民存款、非金融企业存款同比均有所增加，居民户存款同比多增8668亿元，非银存款同比多增1448亿元，企业存款同比多增2346亿元；财政存款同比少增5367亿元，外币存款减少488亿美元，同比多减966亿美元。4月的信贷并不强势，存款派生料也不佳。因此我们认为M2的上行，主要是因为财政存款的减少和银行结售汇顺差较高。财政存款趴在央行资产负债表的负债端，如果政府部门不支出是不会形成居民和企业存款从而进入银行体系进行货币派生的。财政存款的大幅减少体现了货币政策和财政政策协调联动，印证财政前置的发力。
2.美国4月份CPI通胀同比增长8.3%，低于前值8.5%，是8个月以来通胀首次开始下降。但是下降幅度不及预期，高于市场预期8.1%。核心CPI也从上月的6.5%降至6.2%。但环比水平放在历史上来看还是很高。4月份核心CPI环比增速0.6%，远高于前值0.3%与预测值0.4%。具体来讲，二手车价格下降幅度明显减速，同时交通费用（如机票）大幅上升，导致通胀下行偏慢。通胀虽然下行，但幅度低于预期，导致市场乐观情绪落空。我们认为通胀拐点的大方向判断没有问题，预计CPI同比增速未来几个月继续下行。
下周关注：中国4月经济数据和LPR

资金面：

1.北向资金
（1）北向资金上周4个交易日净流出73亿元，其中配置盘净流出10亿，交易盘净流出63亿.
（2）加仓板块来看：
配置盘：加仓电力设备、家电、电子等板块；减持钢铁、有色等板块。
交易盘：医药生物、银行、煤炭等板块；减持有色、家电、电子等板块。
（3）指数成交来看：
沪深300净流入12亿，上证50净流入-17亿，中证500净流入15亿，创业板指净流入8亿。

2.融资融券
（1）过去5个交易日融资余额小幅增加67亿至1.446万亿，终结了连续整个4月的净流出，市场交易情绪明显企稳。
（2）指数方面：沪深300净流入41亿，上证50净流入23亿，中证500净流入-1.5亿，创业板指净流入-13亿。
（3）板块方面：24个申万一级行业实现净流入，其中净流入石油石化15亿，银行、汽车、食品饮料各10亿上下；净流出电力设备15亿。

3.ETF
（1）过去一周，ETF一级市场净赎回121亿元，IOPV偏离-0.04%，较历史平均水平向下偏移。
（2）指数方面：沪深300ETF净赎回27亿，上证50ETF净赎回7亿，中证500ETF净赎回5亿，创业板指ETF净赎回17亿。
（3）板块方面：小幅申购Smartbeta类、消费类ETF各超4亿；大幅赎回宽基大盘指数类42亿，科创类30亿。
除1只医药类ETF外，其他4只ETF在上周建仓完毕。

股指：指数整体性反弹后或有震荡 长期而言择低布局
上周多数指数收涨，中证1000与创业板指涨幅较大，三大指数中中证500涨幅较大，上证50涨幅相对较小；行业上，工业行业涨幅较大，能源行业微跌。
     一季报披露完成后多数指数估值水平处于偏低水平，上证50与沪深300指数估值水平整体处于中等略偏低，中证500指数估值水平相对较低。指数在经历过一段情绪修复性反弹后在四月的最后一周创阶段新低，在今年整体下跌过程中市场风格偏向价值，我们认为长期而言价值风格在趋势上将相对占优，但随着市场情绪在底部区间逐步恢复，今年以来跌幅较大的成长类品种在情绪修复性反弹阶段具有更强的弹性，有望具有超额收益，具体到三大指数而言我们认为前期跌幅较大的IC/IF相较IH具有阶段性超额收益；上周市场出现了指数层面的整体性反弹，各类指数具有一定涨幅，但资金表现相对较弱，我们认为指数依然处于底部磨底状态，短期而言获利可适当兑现，就中长期而言寻底布局。
1）5月15日人民银行现就差别化住房信贷政策有关事项进行通知，对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点；上海自16日起分阶段推进复商复市，农贸市场逐步有序恢复；周五隔夜欧美市场大幅收涨。
2）资金角度，上周北上资金净流出且深市流出力度相对较大；融资余额较之前一周有所回升；上周混合型基金仓位与股票型基金仓位均小幅回落；上周新成立基金份额延续低位且边际回落。上周资金整体偏弱，除融资余额略升外其他资金均较之前一周边际转弱。
3）行业与指数上，上周多数指数收涨，汽车与综合行业涨幅相对较大，银行与煤炭行业跌幅相对大，指数成分股成交占比回落，非指数成分股成交占比回升。
   下周国内将公布投资、消费与固定资产投资数据，美国将公布核心零售数据。

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