本次7月美联储议息会议按兵不动，维持宽松立场，基本符合市场预期，市场表现平淡，增量信息是肯定了经济复苏进展，为之后讨论缩减QE预热。近期A股主要关注外资带来的边际增量，注意中长期海外风险，海外阶段性冲击将考验A股韧性。

美联储按兵不动，维持宽松立场。7月FOMC会议投票决定维持超额准备金利率（IOER）在0.15%不变，维持联邦基金利率目标区间在0%-0.25%不变，每月增持至少800亿美元的国债和至少400亿美元住房抵押贷款支持证券（MBS），维持贴现利率在0.25%不变。

经济面临不确定性，主要关注充分就业和2%的长期通胀水平。在表述中，美联储继续关注充分就业的目标，长期通胀预期设定在2%，虽然物价阶段性快速提升、疫苗的接种缓解了疫情的蔓延，但是疫情和经济的不确定性仍存，难言政策收紧，委员会将持续评估疫情进展、劳动力市场、通胀压力、金融和国际发展等因素。

整体而言，此次会议符合市场预期。美联储并未暗示将缩减QE，鲍威尔发言也与前期表态相符，首先肯定了美联储宽松措施和疫苗进展，就业显著改善，但是经济风险仍存，一方面经济并未全面复苏，疫苗进展速度放缓，变种病毒传播加快，另一方面，即便短期供需错配导致了物价上涨超预期，从长期来看通胀水平将回落，因此美联储还没到收紧政策的时候，直到经济全面复苏。

设立两项货币政策工具，用以支持货币市场。本次会议新设立了两项货币政策工具，分别是国内常设回购协议工具（SRF）和国际当局回购工具（FIMA），用以支持货币市场（将国债、MBS等资产抵押给美联储获得流动性，类似于国内的逆回购），避免可能发生的流动性危机。其中国内常设回购协议工具（SRF）操作上限为5000亿美元，最低竞价利率为0.25%；国际金融当局（FIMA）贷款的最大运营规模为0.25%，交易对象的上限规模为600亿美元。

与投资者预期相符，市场反应平淡。从资产表现上来看，美元指数小幅跳水，金价上行，美国三大股指涨跌不一，市场反应并不强烈。由于美联储表态与预期一致，并且没有意外讨论缩减QE，因此美国股指也并未跳水。

肯定经济复苏进展，为之后讨论缩减QE预热。值得注意的是，FOMC声明中首次肯定了经济复苏取得的进展，经济在向全面复苏靠拢，美联储缩减QE的前提是经济的全面恢复，因此本次会议更像是为之后开始讨论缩减QE预热，可以在未来8-9月FOMC会议中，观察美联储对经济和就业形势的判断，以及对何时讨论缩减QE的暗示。

就业数据持续改善，但仍未恢复至疫情前水平。经济全面恢复的最主要指标是就业，虽然非农就业持续改善，ADP就业报告也显示今年就业数据快速改善，但是从美国劳工部公布的就业率来看，6月就业率仅为58%，并未达到疫情前60%以上水平，加上未来变种病毒蔓延和疫苗接种速度下滑的影响，就业率能否达到期望有待观察。

美股估值偏高，流动性冲击值得关注。从美国三大指数估值来看，道指、纳指、标普500动态市盈率分别为26.8、44.7、30.1，分别处于近20年以来的95.4%、80.1%、95.1%。一方面疫情对企业盈利的大幅冲击，分母段减小，PE增加；另一方面美联储降息扩表后利率下行和流动性扩散，分子扩大，让PE持续上行。可以看到，虽然二季报期间估值有所消化，但是仍然处于高位，若出现流动性的恶化，如此高估值难以维系。

实际利率超预期下行，关注利率回升的风险。自5月以来，美债利率持续下行，在6月FOMC会议后加速下行，目前已经低至1.25%，这背后一方面是交易层面空头回补，另一方面是避险情绪升温。实际利率超预期回落，这与经济高速复苏并不相符，而如果未来美联储实施Taper，实际利率可能快速回升，对于全球资产定价会带来不利影响。

关注外资带来的边际增量，注意中长期海外风险。对于A股来说，周初的下跌与外资撤离不无关系，近期北向资金对于板块的配置一定程度上引领了市场风格，也可以看到监管表态安抚海外投行情绪后，海外中概教育反弹，今日北向重回净流入，A股大涨，尤其是深股通大幅净流入后深指涨幅居前，近期股指涨跌与北向相关性增强，若海外回调对A股的影响不仅仅是情绪上，北向资金撤离会对高景气高持仓板块造成扰动。

股指震荡加剧，海外阶段性冲击将考验A股韧性。进入7月，在股指连续三周窄幅震荡后，期权隐波降至历史低位，本周随着市场快速涨跌，波动率快速增加。周初A股连续放量下跌是空头情绪的释放，但是从宏观杠杆水平、企业盈利、市场估值水平等方面来看，国内市场并未出现高风险，央行明确下半年货币政策稳健中性，流动性合理充裕的背景下，海外阶段性冲击将考验A股韧性。