宏观&大类资产

宏观大类资产：过度宁静的波动率
摘要：静待风险的过去
从原油市场来看，4月波动率已经完成了“底部”的构造，而此时的市场信号显示美元指数持仓虽然拥挤，但是市场风险的增加意味着这种拥挤结构仍将延续——最大的宏观风险假设在于大幅上涨的油价触发市场通胀预期的上行（分母：估值），带动利率更快反弹下的风险资产抛售（组合调整），进而扭转市场的宏观乐观预期（分子：需求）触发商品资产抛售（美元走强，新兴货币和相关商品承压）。

对于全球宏观而言，市场对央行货币政策逆周期调节预期再次延续了增长末期的长度——虽然美国经济数据短期不弱，但是当前依然呈现增速将放缓的顶部特征（短期波动性的放大显示出“韧性”中的风险在增加）。叠加着新兴市场大选年政治风险的上升，需求国预期的放缓继续对于资源供给国带来金融的冲击——土耳其、阿根廷等再次受到资本的冲击。
宏观策略：维持低风偏
利率：维持利率中性。中债：上行来源于经济盈利回落过程仍未结束，下行来源于通胀预期在猪和油的影响下未消，前者短期虽有加强但已为定价的尾部，而后者的强度却提供了未来配置中的让利，总体暂以稳健货币政策下的中性对待。美债：供需两弱格局未变，未来美联储为平衡准备金而再次购债将改善需求端，或提供入场时间窗口。
货币：维持美元高配、人民币低配，上调黄金至中性。美元：欧洲财政扩张的政治选择

仍需票选压力的倒逼，5月维持美强欧弱判断，叠加新兴风险，美元增持。人民币：结构改革的回档意味着周期“狂欢”的修正，货币滴灌不改变更开放的路径，买入USDCNH，卖出资源国/其他新兴市场货币对人民币对冲。黄金：市场修正美联储“降息”观点叠加外围风险，利率端中性，关注中期风险扩散带来油价冲击风险，等待反弹的结束。

权益：维持美股、A股低配。美股：维持此前判断，全球经济负面冲击开始影响美股盈利的持续性，阶段性资金流入避险后估值端修正料增加市场压力。A股：调结构意味着“漂亮去杠杆”下的违约将增加，而“带路”后的进一步开放需要吸引力的估值让利，关注中美知识产权博弈中的风险，关注IC贴水修复形成的配置。
商品：维持商品低配。美债2s10s的扁平意味着下游消费的见顶，而中国结构政策的加强意味着中游消费的趋缓，对于上游供给的冲击压力在继续增强。风险指标美元已经走强，关注2019年新兴市场国家大选进程中风险释放带来的板块对冲机会。
策略：高配美元，利率、黄金中性，低配人民币、权益和商品
风险点：短期数据超预期乐观

商品策略：分化的视野
摘要：海外方面，我们关注到美债10年期和3个月利率在近期出现倒挂，表示长端利率已经开始定价名义增速的下移，而资金面则仍未大幅宽松（长端利率开始反应衰退预期，短端利率尚未进入至降息周期，这对于经济环境来说是一个相对困难的时期）。而此市场表征往往出现在货币政策收紧的尾声以及降息周期开启的前端，对信贷周期即将由扩张转向萎缩也具有一定的信号性意义。综合来说，无论从利率结构、全球其他经济体对美国经济外需的拖累，我们认为美国正处在信用周期的顶部，2019年宏观经济进入到衰退周期的概率偏大。

国内方面，我们主要通过库存周期来审视经济行经的位置。M1增速于今年2月触底表明企业资金流已经开始改善，从M1——PPI——库存周期的传导规律来看，M1增速领先PPI大约6个月时间，若我们假定M1能够在2月企稳，PPI则有望在今年三季度左右触底。库存周期方面，除2008年PPI见底对应着库存周期中主动补库外（4万亿的放水令需求以及贸易商预期层面出现快速回升），其余历史上PPI触底往往对应着库存周期中的被动去。假设PPI能够在Q3出现触底回升，预计库存周期也有望于Q3步入被动去库/主动补库阶段，对工业品也将产生正向推动作用。综合来说，2019年伴随着信用周期的触底，预计国内经济也将在Q3左右的时间进入复苏的拐点。但是短期内我们或处于信用周期修复叠加经济周期步入衰退后周期的阶段。

商品策略：综合来说，从自上而下到自下而上的宏观和中观产业框架结合来看，我们认为需要以分化的视野来看商品配置策略。中期来说（2019年），由于国内经济即将步入复苏的拐点，黑色类工业品的中期做多逻辑出现，但是有色类全球性工业品仍将受到美国经济周期向下的拖累（黑色>有色）。短期来说（2019年Q2），不可否认信贷传导的时滞性或将带来宏观层面的最后一次探底，对工业品也将存在向下的冲击，但是在政策托底预期较强叠加目前中观需求偏乐观的背景下预计就算出现下跌也将很快得以修复。而农产品和黄金类通胀偏好型品种则有望在类滞胀的环境中出现正收益。
策略：贵金属/农产品多配 能源/黑色工业品中性 有色工业品低配
风险点：需求环比反弹 OPEC供给大幅收缩

中国宏观：一季度经济表现较好，但尚不能充分乐观
摘要：景气度方面目前统计局已经公布了4月PMI数据，4月官方制造业和非制造业PMI数据均超预期下滑，反映出当前经济向好的基础依旧薄弱。外贸方面预计出口增速未来逐步回落，进口维持低增速。通胀方面预计CPI和PPI仍有回升空间。经济方面短期消费增速有望保持平稳，工业增加值增速有所回落但总体平稳，短期固定资产投资增速将保持稳定。金融方面预计外汇储备规模仍将保持稳定，社融增速总体保持平稳。财政方面预计财政收入难以上行，而在财政支出短期将维持较快增长。总的来看虽然一季度经济表现较好，但尚未到充分乐观的时候。

5月宏观上需要关注货币政策边际变化对于信用改善的影响以及中美知识产权谈判的进展。我们认为未来货币政策仍将致力于营造有利于降低小微企业融资成本的货币金融环境，给小微企业发展提供更大的信贷支持，在一季度信用筑底反弹后，未来结构性的信用改善仍值得期待。中美贸易谈判已经进入最后阶段，未来中美知识产权谈判值得密切关注，我们认为在国内不断加大对知识产权保护的情况下，有望在知识产权保护方面和美国达成和解，并且随着知识产权保护的强化，有望推动我国高端制造业的发展升级。
策略：谨慎看空权益市场
风险：宏观刺激政策超预期

金融期货

国债期货：利率仍处偏空环境
国债期货在4月整体呈现弱势回调走势，主要是因为市场对于3月下游复工需求走好的判断以及降准预期落空后的报复性下跌。从宏观层面来说，在信用周期向利率周期以及宏观周期的传导中我们发现利率的底部拐点一般出现在信用底和宏观底之间或是和宏观底同时出现，也就是利率的中期多转空拐点已经临近。从短期来说（5月），对于利率端影响更大的或将是今年最为明显的猪周期上行，叠加猪价季节性与CPI的翘尾高增因素，预计5-6月CPI将有一次冲高可能，也就是说5-6月宏观环境将面临着一次小范围类滞胀的可能。此外，下一次MLF到期为5月中旬，到期量仅为1560亿元，市场也难以产生降准预期，利率端也较难在近期出现下行逻辑。综合来讲，伴随着Q1利率端的大幅反弹，预计随后的二季度将步入偏弱震荡区间当中。
策略：5-6月谨慎看空

风险点：经济环比反弹
 

股指期货：类滞胀区间的配置
随着Q1宏观数据的完美收官，前期盈利盘的出货需求逐渐上升，可以观察到4月下旬股指开始出现回落，外资流出水平也逐渐上升。中期来说，随着2019年信用周期出现触底，我们认为股指的中期做多逻辑已经出现，需要留意的风险项则来自于中美经济分化格局下的美股见顶回落风险。短期来说（5-6月），我们需要警惕宏观层面最后一次探底的可能（下游需求端在5-6月有季节性回落特征，目前日均耗煤量已经出现回调），以及通胀上行造成的流动性收敛风险，股指的估值扩张逻辑或将在近期受限。综合来说，股市短期的估值扩张想要转向至盈利的扩张我们认为仍然需要时间，股市或有调整可能。但同时我们需要明确的一点是，目前财政政策托底力量仍然较为强劲，股市就算出现回调大概率也不会出现深跌。

策略：5月谨慎看空 中期谨慎看多
风险点：美股上涨 国内经济环比反弹

能源化工

原油：伊朗出口下降将进一步收紧原油市场

总体而言，从平衡表来看，二季度原油供需缺口继续放大，我们预计去库存趋势将会延续，伊朗石油的制裁豁免到期使得东区市场更加紧张，从月差上看，Dubai强于Brent强于WTI，当前市场关注伊朗、沙特以及美国出口变化，重点关注6月份OPEC部长会议结果，单边油价上看，虽然5月初由于川普推特言论以及EIA库存增幅超预期因素出现了快速回调，虽然多头的筹码已经部分兑现短期有获利离场的动力，但基本面与实货市场的趋紧使得油价不太具备大幅回调的基础。

策略：谨慎看多，前期Brent正套持有

沥青：成本支撑的需求淡季

临近4月底，美国宣布不再延长对与伊朗原油出口的豁免额度之后，全球原油价格出现较为偏强的向上波动趋势，特别是重质原油持续偏紧的趋势加剧。市场普遍预期5月份中燃油马瑞原油结算价将涨至9美金，叠加3美金的手续费，对应WTI升水将超过12美金，沥青原料成本大幅上涨。随着期货价格重回升水，市场的主要矛盾从2018年底开始的现货强于期货，近月强于远月的强于季节性的表现向季节性淡季的成本端支撑的主线靠拢。目前仅有的利多因素在于马瑞原料的成本端支撑，同时基建强预期在逐步增强的酝酿之中。从船期和进口量的数据来看，5月份虽然炼厂受到成本端价格上涨的影响，加工利润进一步萎缩，但1-5月累计到港量仍同比高于2018年同期20%以上的水平，同时1906合约即将进入交割月，马瑞油和强基建的预期更多的应该反应在远月的1912合约之上，可以考虑1912和1906的反套策略。策略建议及分析：

建议：谨慎看空，方向性可尝试继续做空炼厂利润，1912和1906的反套策略

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

燃料油：电厂消费旺季将临，等待过剩的逐步消化

根据往年经验，本月开始将正式进入中东地区的燃料油消费旺季。旺季带来的需求增长是显而易见的，仅沙特一国就足以为市场提供巨大的支撑。根据JODI数据，其在2018年5到6月份的燃料油需求分别为71.8万桶/天与60.2万桶/天，作为对比沙特在2018年1到4月份的燃料油需求平均为37.4万桶/天，旺季与淡季需求相差30万桶/天以上。再加上阿联酋、伊拉克、巴基斯坦等国家的贡献，2018年由电厂消费旺季带来的需求环比增加量超过50万桶/天，考虑到当前全球接近700万桶/天的燃料油总需求量，这一季节性的增幅相当可观。

根据天气预报，来自中东地区的燃料油发电需求可能会在5月中旬后大幅启动，不过目前还没有在现货市场看到沙特等国的大额采购。巴基斯坦方面已经重启了燃料油进口，在4月底巴基斯坦国家石油公司发布标书（tender）采购42万吨180cst燃料油，交货时间在五月下旬之后，我们相信来自中东的采购也增加仅是个时间问题。值得一提的是，此前我们认为沙特在限制原油出口的政策引导下，今年夏天可能会（同比去年）增加原油发电的比例，从而使得燃料油发电需求出现同比下滑。但现在情况有了些许不同，由于美国希望彻底把伊朗原油剔除出国际市场，未来沙特方可能会重新增加原油出口以弥补供应缺口，从而导致原油直烧发电的量可能不会像我们此前预期般增加，再考虑到新的电厂（Jazan电厂）以及海水淡化装置的上线，今年沙特燃料油需求甚至可能继续维持同比增长的趋势。

由于燃料油消费旺季的到来，目前市场存在的过剩将被逐步消化。不过虽然主要的支撑来自于电厂端，船燃端的需求恢复依旧不可忽视。我们依然维持此前的逻辑，有了电厂消费这一基本盘，如果船燃需求能有明显起色，那么在电力与航运两大消费领域的支持下，燃料油基本面将得到大幅度的改善。

策略：谨慎看多，考虑FU1909-2001正套

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长；临近FU交割时多头接货能力（意愿）不足导致内外盘月差结构背离

PTA与EG:TA低估值多配思路为主，EG观望等待机会为宜

价格观点：

TA方面，4月供应回落叠加需求高位使得库存去化显著，5-6月供应或回升至高位、供需去库力度较可能明显减缓，而就未来半年来看倾向于认为库存整体仍以去化为主、具体节奏与大厂策略关联较高。价格走势而言，近端价格及利润弹性较高、如无大厂积极策略的支持则有较大的回落调整风险，而主力09对成本下行的反应程度较高、向下弹性虽有但空间有限，基于对未来半年供需及利润持相对乐观的判断，对于09合约我们仍倾向于偏低估值区域进行多配的思路，09及07参考5700-5900、5900-6000附近。

EG方面，供需累库基本结束，未来有望迎来库存去化阶段，不过后期过剩压力的有效缓解仍依赖供应的进一步收缩，近期EG价格可回升空间仍受明显制约，供需较可能仍将通过利润及价格倒逼供应收缩的方式实现库存的逐步去化。价格走势方面，对5月EG暂持中性观点、或以底部震荡为主，中期性反弹还需全球供应的进一步显著收缩；策略上，等待机会、稳健操作为主。

策略建议：

单边：TA09中期谨慎看多，偏低估值区域进行多配思路，09及07参考5700-5900、5900-6000附近；EG暂持中性观点，策略上等待机会、稳健操作为主。

跨期：TA价差收窄后考虑正套，关注9-11、11-01、9-01、7-9，参考100、50-100、100-150、100附近。套保：下游可考虑远期合约买保锁利策略。

风险：TA-需求端大幅低于预期，EG-重大意外冲击供应端。

 

聚烯烃：5月供需两弱，供给更弱，重心或有上移契机 

观点： 5月内盘迎来二季度检修高峰，存量装置的供给缩量明显，同时需求虽说将会继续环比有所下滑，但供给端缩量或会更为突出；新增产能方面，久泰能源和恒力石化的产能大概率会在月内释放，不过相比二季度较大体量的计划检修，和目前尚难确定的非计划检修而言，影响存在但较为有限；进口方面，5月进口量或延续4月水平，虽然当前港口压力较大，但因进口窗口关闭，故进口货源对内盘压力有所削弱；而微观来看，当前上游生产利润维持较低水平，叠加原油近期整体偏强，故综合而言，5月或仍维持小幅去库态势，重心或有小幅上移可能，不过空间有限，月内价格或呈先抑后扬再抑走势。套利方面，基建带动PP非标强势，叠加当前农膜需求仍在持续转弱，LP价差月内整体来看仍维持稳中有跌思路。

策略方面：

Ø 单边：中性谨慎偏多，走势呈先抑后扬再抑，平均重心小幅上移，但空间不大

Ø 套利：L-P稳中有跌

风险：原油大幅波动；宏观波动；投机需求出现；贸易战等

天然橡胶：5月主产区迎来全面开割，关注产区天气

华泰期货天然橡胶月报20190506：5月主产区迎来全面开割，关注产区天气 

4月份国内云南产区已经全面开割，泰国北部也已经开割，宋干节之后，泰国南部也迎来开割。季节性规律来看，5、6月份产量将逐步恢复；由于开割初期，原料价格对于胶农开割积极性有较大影响。同时产区天气也要密切关注，受厄尔尼诺气候影响，目前泰国等东南亚产区偏干，尚属正常范围。

国内显性库存依然高位，4月末，区内外库存环比有所下降，后期关注其持续性，库存拐点是否来临？

随着期现价差的进一步缩窄，国内2019年进口量将恢复到正常水平，同比或将会明显下降。国内五一假期前，关于海关将加强对混合胶管理的消息，该举措将主要增加国内越南胶的进口成本。

从季节性来看，随着下游“金三银四”旺季的过去，轮胎厂开工率将难以继续回升，同时，随着后期温度的回升，轮胎厂开工率也将受到抑制。

随着海关加强混合胶管理事件的出现，在当前价格低位，基差持续走强以及短期交割压力释放的格局下，价格或还将维持强势。

但5月份，随着开割来临，供应量维持增加，下游需求旺季转向淡季，供需依然转向宽松。因此，5月供需驱动尚不足，价格上方亦受阻，建议区间震荡思路对待。

策略：震荡思路对待

风险：上行风险：产量如期释放，下游消费进一步示弱，库存持续累积；下行风险：产区天气异常，消费超预期表现造成国内库存下降明显，宏观放水等。

甲醇：内地春检峰值已过，平衡表5-6月重新累库，高库存问题仍存

港口市场：港口4月下至5月上到港稍缓，等待5月中下重新到港集中；伊朗装置提负marjarn六成附近、keveh230仍未确认

内地市场：西北供应回升，久泰MTO复工推迟至5月底引发5月内地再度阶段性累库，至销区套利窗口接近重新打开；鲁南、苏北甲醛复工仍慢，河北甲醛亦停工

内地春检高峰4月中已过，叠加久泰MTO开车或推迟至5月底，甲醛复工偏慢，内地再有阶段性累库担忧；港口库存季节性去化或露出结束拐点，4月下再度面临到港阶段性回升。展望平衡表5-6月仍再度累库。除非内地估值回落再度引发额外减产，否则无明显持续去库驱动；后期关注，港伊朗marjarn及keveh能否正常新增外盘供应VS 6月南京志诚MTO新增需求能否兑现，前者正常开工可覆盖后者增量。

策略建议：（1）单边：谨慎偏空。（2）跨品种：观望，MA/PP库存比值4-5月扩，6-7月缩（3）跨期：空MA5多MA9（核心问题是5月交割前，目前期现冻结量能否解决，不能解决则给展期空间）；空MA9多MA1（关键在于6月份keveh+majarn的提负顺畅度VS 诚志6月/7月兑现投产顺畅度）

风险：伊朗keveh及marjarn持续有问题

PVC：东兴事件后春检加量，5月去化顺畅

观点：（1）社会库存拐点露出后延续第六周下滑，期现冻结量或继续展期至9月锁流动性，上游前期预售天数仍可无库存压力，有足够时间拖入春检（2）中期展望平衡表，5月季节性去库量级尚可，化工板块中Q2去库最顺畅品种

策略建议:（1）单边：观望。（2）跨品种：化工板块内部5月去库较顺畅仍为PVC，继续多V9空LL9或多V9空MA9（3）跨期：持有V9-1正套（负基差年份启动或会偏晚）

风险：烧碱反弹及电石回落大幅推升V估值；期现冻结量5月交割释放而不展期至9月

有色金属

贵金属：Fed降息疑虑暂被打破 美元料仍将保持相对强势

贵金属主线逻辑

1. 美联储最近一次议息会议中，主席鲍威尔明确表示目前并不存在加息或者降息的可能性，故此在一定程度上打消了市场对于美联储可能采取降息措施的疑虑，使得美元指数继续保持相对强劲的可能性加大从而制约贵金属价格的走高。

2. 对于伊朗原油进口豁免到期以及英国首相特蕾莎•梅由于处理脱欧事宜不利而被要求辞职等事件始终将会给市场带来一定的不安定因素，但影响更多的则是非美货币，而这又将有利于美元保持相对强劲势头。

3. 除去美元指数强劲因素而言，目前全球相对宽松的货币政策的效果倘若在未来逐渐累积使得市场开始对于通胀水平的担忧，那对于贵金属价格而言将会是相对有利的条件。

4. 就白银供需而言，从各大主要银矿公司2019年1季度的生产报告中可以发现，多数企业产量均低于预期。但供需关系在美元持续偏强的背景下料对于白银价格的支撑也会相对有限。

综合观点：

目前美元指数并不具备短时内立刻走弱的可能性，而市场对于通胀的预期以及担忧又并不十分明显，故此即便目前相对宽松的货币环境也较难转变为对于贵金属价格的支撑。

后市展望及操作建议：

目前在美联储以及欧元区央行均表现出将会维持当下利率不变的情况下，实则给予了贵金属相对较为有利的条件，但实际上金银的价格却并未呈现出太过靓丽的走势，甚至还出现了回落的情况，而其中主要原因无疑是美联元持续呈现出相对强劲的走势，因此当下操作需相对较为谨慎，目前暂时先以震荡偏空的思路对待。

风险点：

央行货币政策意外调整

铜：原料紧张逻辑可以延续，铜价格未来仍然看涨

铜品种：报告关键逻辑

1.    需求逻辑展望：

从中长期的情况来看，由于全球铜需求存在一定的增长点，因此，未来5年，全球铜需求预期是以2%左右的温和幅度增加。

从当前现实市场来看，下游需求比较低迷，另外，从铜主要需求领域来看，也缺乏比较好的展望，整体需求若无政策刺激，则整体以平淡为主。不过，从终端库存结构来看，已经季节性下降，因此，需求至少能够维持平稳。

2.    供应逻辑展望：

中长期供应来看，智利和秘鲁未来产能增加并不是特别多，未来十年智利铜供应增加也仅仅在110万吨左右，而秘鲁2021年之前的供应增量也仅在65万吨左右。另外，智利和秘鲁矿业政策不断摇摆，以及智利国家铜业矿山老旧需要较多投资，因此，需要较大的利润支撑，中长期供应将较大的支撑铜价格。 

从近期情况来看，由于铜精矿供应弹性比较小，矿紧张的局面已经开始凸显，这将制约精炼铜的整体产量供给。另外，由于新增项目进展缓慢，未来1-2年铜精矿紧张格局可以延续，因此支撑价格。

3.    供需逻辑结果：    

长周期的展望来看，未来10年铜供应增量平均依然有限，而需求长周期展望依然温和增长，因此，长周期铜价格依然看好。

需求较为平淡，不过，供应方面依然存在支撑，特别是铜精矿紧张导致铜精矿加工费大幅下行，目前已经低于部分企业盈亏平衡点，这将对产量构成影响，另外，由于铜精矿偏紧状况可以持续，并且存在风险，因此，铜价格看涨，以逢低买入思路为主。

铜品种：2019年5月策略

1.    2019年5月大方向：谨慎偏多

2.    2019年5月建议：逢低买入

铜品种：2019年5月策略风险

1.    需求低迷

镍不锈钢：供应压力临近需求难有增量，5月镍价或继续承压

镍品种：报告关键逻辑

1.精炼镍供应：2019年全球精炼镍产量持稳为主，全球精炼镍库存维持下降趋势，沪镍库存处于较低水平，低库存状态有利于提升精炼镍价格的上涨弹性。4-5月份电解镍产量持稳为主，但四月份进口量或将明显回升。

2.镍矿镍铁：菲律宾雨季结束后镍矿供应将重回高位，镍矿供应较为宽裕。二季度中国与印尼镍铁新增产能集中投放，供应量将明显增加，5月份后中国镍铁供应或将逐渐转为宽裕，高镍铁高利润状态难以持续。

3.不锈钢需求：2019年上半年300系不锈钢产能并无明显增量，但3-4月份300系不锈钢产量处于历史峰值，对镍需求形成支撑。若5月份不锈钢去库存顺利，则5月份300系不锈钢产量或仅小幅下降，但5-6月份300系不锈钢产量趋于下降的可能性偏大。

4.硫酸镍需求：2019年新能源汽车补贴政策退坡，其产量增速可能放缓，短期因基数太小对镍价影响有限。未来新能源汽车前景依然看好，但其对镍需求产生实质性影响的时间可能在2021年以后，且未来三元电池可能受到燃料电池部分替代的风险。

不锈钢品种：报告关键逻辑

长远来看，2019-2020年中国与印尼不锈钢产能将快速增长，低成本产能的快速扩张加剧不锈钢产能过剩，在落后产能退出之前，不锈钢供应压力依然严峻，长期来看304不锈钢价格可能偏空。三四月份不锈钢产量将维持历史高位，五月份可能小幅下降，总供应量依然处于高位，但四月中下旬300系不锈钢库存逐渐下降，供应压力有所缓解，且300系不锈钢厂外购原料处于盈亏边缘，五月份不锈钢价格或仍弱势运行，但下行空间需要原料端来打开。中线来看三季度山东鑫海不锈钢产能若投产，则300系不锈钢供应压力可能将明显增加。

镍不锈钢品种：2019年5月策略

1.2019年5月整体看法：镍价偏空，不锈钢谨慎看空。因供应增加、需求稳重走弱，五月份镍价偏空。

2.2019年5月整体策略：谨慎偏空。

镍不锈钢品种：2019年5月策略风险

1.需求：五月份消费转好，不锈钢库存加速下滑。

2.供应：俄镍偏紧格局持续，镍板现货高升水，镍铁供应预期迟迟未能兑现。

锌：锌锭供给量或明显攀升，下游钢厂承压主动去库

锌：产能集中释放的时间窗口集中在4 -6月份，这与市场预期的二季度初冶炼瓶颈突破时间基本一致。湖南湘西地区复产情况较为明晰，现有两家已开了一条6万吨的产线正常生产，其余一家将会五月底达到满产10万吨锌冶炼产线。其中对市场影响较大的两家冶炼厂株冶于3月份已经通电，预计5月将满产运行；汉中4月10日开始复产产线，预计4月份新增2000吨。

预计5月份开始锌锭产量或出现明显上升，且大多数冶炼厂检修接近尾声，冶炼厂高利润或难以维持，此外随着冶炼产能的恢复，预计对原料价格亦有一定压力，我们预估矿石加工费拐点或将出现在5月份。

由于今年环保检查趋弱镀锌企业在采暖季减产力度远不及去年同期，叠加降税下游为赚进项而提前存原料，今年一季度垒库幅度不及去年同期，因此我们由此推测下游订单爆发或不及预期，二季度的去库速度或低于去年。另外冷镀价差持续扩大，主因是冷轧供大于求矛盾日益凸显，冷轧价格相对镀锌下跌速度更快，因此钢厂对后市预期较为悲观，出货意愿较强，因此镀锌钢厂库存下滑速度明显快于镀锌社会库存。

综上，5月以后预计随着冶炼厂开工率的回升以及海外锌锭流入预期加强，未来国内库存低位难以维持。

策略：

单边：谨慎看空，视库存累积情况，维持空头配置。

套利：观望。 

风险点：基建需求超预期反弹，冶炼厂投产不及预期。

 

铝：铝锭供给压力将显现，下游需求或先扬后抑

虽然二季度为氧化铝厂产能集中释放周期，氧化铝新增产能仍高于减产产能，但由于产能提升需要一定时间周期，加之4月份电解铝企业利润有所修复，因此预计电解铝厂生产积极性较一季度出现明显增加，因此预计5月份国内氧化铝价格会进一步出现阶段性反弹。

广西、内蒙古、陕西等地电解铝新产能仍将继续释放，山东魏桥采暖季限产产能预计也将在5月初开始全面恢复，电解铝市场供应呈现上升趋势，5月份开始供给压力预计将明显增加。

3月铝现货升水幅度已经却超过税差幅度，下游为了增加进项税采购较为不理性，提前透支了4月份以后的原料需求，原本我们预计二季度去库速度预计会明显放缓，但4月份铝消费预期非但没有未减弱反而仍在明显改善，主要原因是宏观政策的刺激下，经济稳定增长的预期对市场情绪的修复，与铝消费关系密切的如房地产竣工降幅收窄，内需持续改善。但可以观察到铝材增速明显快于终端地产以及汽车等回暖速度，因此我们预计5月下旬下游需求端或有转弱可能。

策略：

单边：中性，短期激进者可谨慎参与反弹，中期待产能释放增速证伪后择机抛空，关注14200-14500压力线。

套利：内外反套可考虑减持。

风险点：

宏观风险，政策风险，电解铝产能投放速度不及预期。

 

锡：需求存在预期，锡价格易涨难跌

锡品种：报告关键逻辑

1.精炼锡供应受到限制：

从供应方面来看，2018年四季度以来，锡矿进口已经有所收缩，缅甸锡矿供应偏紧的格局得到初步验证，另外国内矿山事故也会使得国内未来几个月的供应受到影响；不过，从实际供应情况来看，矿虽然紧张，但是并未有短缺的情况，因此，供应方面只提供支撑。

2.短期需求偏弱：

从需求展望来看，短期市场需求受电子行业锡需求低迷影响，但回落的格局有所缓和，另外，中美贸易谈判展望目前来看预期较好，一旦贸易协议达成，有望快速的推动电子行业锡需求，因此需求领域存在展望。

而市场逻辑方面，总体锡矿供应维持较紧张格局，但暂时仍然没有紧缺的情况，并且在需求较为低迷的情况下，精炼锡供应仍然宽松，不过，从预期层面来看，若需求好转，则对锡价格有利，整体锡价格易涨难跌保持。

锡品种：5月锡策略

1.锡价观点：偏多

2.锡价关键价格： 150000元/吨

3.操作建议:逢低做多

锡品种：策略风险

1.进口锡矿增量超出预期

2.需求出现风险

黑色建材

钢材：淡旺季轮换，五月钢价将呈现弱势调整

观点：过去4个月，由于限产力度的放松，钢材供给端表现出较为明显的同比增长趋势，预计1-4全国粗钢产量同比增长4.3%，其中四月份同比增长3.9%左右。

虽然钢材供给端表现出明显的增长趋势，但在信用扩张的整体宏观氛围下，过去半年，钢材消费也表现出明显的增长的趋势。1-4月，钢材消费同比增长4.8%，其中4月份钢材消费增长约2.0%。

整体来看，过去四个月，钢材整体供需基本平衡，消费略高于供给的增长。3-4月份，钢材库存也表现出顺利降库的趋势，确立了春季钢材消费的旺季特征，钢材供需得到了大幅、根本性的改善。

正是在钢材供需整体矛盾不大的大背景下，现货钢价表现出温和上涨的走势。而期货合约，由于之前长期保有较高的期货贴水，所以自4月份以来，期货走出来了共振上涨，叠加贴水修复的上涨行情，期货价格涨幅明显大于现货涨幅。

展望5月份，由于部分区域的限产加强，预计钢材供给端将呈现环比小幅下降，同比小幅增长的态势，我们预计同比增速在2.8%左右。消费端，由于淡旺季的正常轮换，预计环比将呈现出明显的下降，但同比有望继续维持，甚至小幅增长的可能。

由此，5月份钢材库存将进一步保持降库的趋势，但库存下降幅度收窄，预计钢材整体库存再下降200万吨左右。

钢材消费淡旺季的轮动，钢材期现价格均有回调的诉求。我们预计，由于消费的环比走弱，钢价有望在5月中下旬形成阶段性的低点。而由于钢材的持续降库，钢材价格整体回调幅度有限，价格回调将主要表现在现货钢价，所以可能出现现货钢价跌幅大于期货跌幅的可能。展望6月份，钢材仍将难以大幅累库，钢价回调之后，仍有进一步的上涨的动力。

目前螺纹和热卷均表现出同步降库，呈现同涨同跌，5月份，随着建筑活动的季节性减弱，预计螺纹面临的压力将大于热卷，特别是之前长期累积的利润差，使得螺纹供给增速远大于热卷，由此，一旦进入淡季，螺纹必将面临更大的下行压力。预计现货卷螺价差将进一步上行。

策略：

单边：中性，等待回调，考虑远月成材合约的高贴水，择机多单介入。

跨期：成材合约05-10正套，择机离场；成材合约10-01正套继续持有。

跨品种：远月多矿空螺，择低位介入。如期间远月盘面利润给出窄贴水（100附近），可考虑空利润操作。

期现：推荐加快现货降库，同时盘面逐步建多单库存。

期权：长流程成本线上方买入2-3个月期看涨期权，并可择机兑换为期货头寸。

关注及风险点：

政府出台明显的宏观经济调控措施、货币端表现异常、环保限产发生超预期的政策出台、房产等领域出台更为严厉的调控措施。

铁矿石：供需双降，矿价高位震荡

近期供给端最大的变量来自巴西淡水河谷公司，4月16日，淡水河谷宣布州法院已同意暂停施行关于Brucutu矿区关停决定。然而，因3月至4月期间巴西São Luís do Maranhão 地区强降雨导致港口发运及铁路运输受到影响，因此淡水河谷公司确认2019年铁矿石及球团销售量目标在3.07-3.32亿吨。即虽然复产已被许可，但实际产量释放有限。2018年销售量在3.65亿吨，相比之下，2019年同比减少12.47%。

在巴西爆出溃坝事故并关停矿区之后，市场上诸多声音认为澳矿会在高利润刺激下补足巴西的缺口，但经过热带风暴洗礼后，澳矿自身也存在减量，今年的矿石供应短缺或成定局。

5月份的铁矿石消费，受到限产影响较大。目前有限产政策的城市有唐山、邯郸、临汾，其中唐山限产影响最大。而单看唐山市的政策，5月的限产将比4月严厉很多。叠加邯郸、临汾的少量限产，我们认为5月份消费端的显著变化将是矿石消耗、钢厂采购、港口疏港、乃至库存下降都缓于上个月。

再次梳理矿石基本面，我们得出的结论是供应、需求将同时缩量。从幅度上来看，我们认为供小于求的供需缺口仍然存在。

展望二季度，5月矿价偏强震荡，而进入6月，随着限产影响边际减弱，库存下降速度有望超过5月，对价格形成支撑，因此若以长期多头思路对待时，可在5月震荡市中以多单介入。

交易层面看，5月合约临近交割成功修复贴水，相比之下，9月合约基差仍有90元/吨，01合约基差仍有141元/吨，尚处高位，期货上涨的安全边际较足，建议可考虑单边多09、01合约。

套利方面，05-09正套完美收官，继续推荐09-01正套，并长期持有，以时间换空间消化供需矛盾。

期权方面，可考虑卖出看跌期权。

5月策略：

综合研判，看多，重点关注09合约低位建多单机会；

套利：继续推荐09-01正套，并长期持有；

期权：可考虑卖出看跌期权；

期现：暂无；

关注及风险点：

巴西和澳大利亚发运是否超预期、唐山等河北地区烧结限产是否继续执行、钢材价格是否超预期的虚弱。

焦炭与焦煤品种：焦化利润修复，焦煤有望重新打开向上空间

行情回顾：4月份以来，焦炭价格长期维持小幅波动，虽正值旺季，但焦炭高库存压制价格。焦企产能利用率维持高位，钢厂打压焦价，焦化利润收缩。本月中旬，钢厂高炉开工率回升，焦炭需求逐步回暖，焦企出货顺畅，在贸易商入场抄底配合下，月末主流市场焦炭提涨最终落地。而焦煤方面，近期政策频发且中旬山东进行海运阅兵，煤矿安全检查力度持续增加，部分煤种出现供应紧张情况。此外，部分大型煤矿落实“取消夜班”政策，也对煤价产生较强支撑，在焦化利润回暖的配合下，焦煤价格总体止跌企稳。

后市展望：焦炭方面，目前焦炭仍处于供过于求格局，价格受高库存限制。焦企产量相对高位，库存前置。5月河北高炉限产基本确定，届时焦炭刚性需求有所滑落。而目前焦化限产不及预期，产量虽有小幅滑落但总体仍维持高位。关注后期供需两端边际变动。

焦煤方面，年初以来国内外矿山事故多发，煤矿安检力度的加强奠定了2019年焦煤将迎来“安监年”。近期在焦化利润回暖后，煤价止跌企稳，部分煤种相对短缺，进口煤政策暂时未见放开，支撑煤价。此外，05合约即将交割或将有劣质煤抛售盘面，近弱远强。

5月策略：

焦炭方面：中性，目前限产力度不及预期，短期焦炭高库存促使提涨较难持续，关注后期非采暖季限产对焦炭供需两端影响，暂时观望。焦煤方面：中性，近期煤矿安检力度较大，配合焦化利润回暖，短期煤价止跌企稳，交割标准更改，价格中枢有所上移，关注远月低位做多机会。

套利方面：无。

风险点：煤矿安全检查力度减弱；焦炭库存消化不及预期；焦化行业限产力度减弱。 

动力煤：产地安检高压，坑口供给释放受阻

行情回顾：4月份神华长协价格小幅下跌，本月上旬主产地煤矿逐步复产，但受煤矿安监以及环保检查等因素影响，部分高卡煤煤矿复产缓慢，产地报价较高，港口报价持续倒挂，贸易商采购积极性较低。本月中下旬，陕蒙地区煤管票限制较严，部分煤矿因煤管票消耗完而影响生产；山东为准备海军阅兵，当地煤矿安检力度进一步加强，煤矿生产受限。

本月进入传统淡季，大秦铁路及沿海电厂均进入检修周期，下游需求较弱。电厂采购较为平稳，沿海六大电日耗维持60万吨左右，库存尚可。本月运力较为紧张，主要由于近期北方港口受大风天气封港频繁、江内港口受大雾影响船舶作业受阻，此外沙石行情火爆也为运费上涨推波助澜。

观点：近期陕蒙部分煤矿受煤管票限制，供应较为紧缺，煤价走势较为强劲；晋北地区受煤炭港口报价倒挂，贸易商采购情绪较低。港口中高卡煤较为紧俏，高低卡煤价差相对较高。5月份，产地煤矿安检力度大概率继续维持强势，煤矿供应将维持偏紧格局。而后期气温将逐步提升，单场虽没有大规模采购计划，但为迎峰度夏或将逐渐被动补库，库存或将小幅累积。综合来看，短期主产区煤矿安检以及煤管票等依旧是影响煤矿产能释放的主要因素，而内陆需求相对沿海有较大起色，产地煤价有较强支撑。而港口库存高位，煤价上行压力较大，可重点关注高低卡煤库存结构分化。此外，进口煤方面，5月澳洲大选后，中国或将逐步放松澳煤进口政策，届时煤炭供应将有所缓解。

策略：中性，主产地煤矿安全检查力度较为严格，短期中高卡煤供应较为紧张。内陆需求相对稳定，支撑产地煤价。套利策略：动力煤7-9正套，7月正值动煤旺季合约，5月后部分电厂或将为迎峰度夏被动补库。

风险：煤矿安全检查力度减弱；澳洲大选后澳煤限制放松。  

农产品

油脂：库存难去 油脂延续跌势 

报告摘要：

本月油脂整体继续下跌，且幅度较大。美豆持续走低，播种面积可能增加，整体南美豆上市，冲击美豆市场份额，两方面影响美豆盘面价格，国内进口成本大幅下滑，相对于豆粕的强劲需求，豆油价格受到美豆下跌冲击更大。马盘棕油相对内盘偏强，产量上看马来4月增产幅度尚有悬念，SPPOMA数据显示4月前25日马来产量环比增产3.28%，而前20日环比增产0.94%。出口受益于斋月备货提振表现较好， AmSpec预计马来西亚4月1-25日棕榈油产品出口量为1,260,622吨，环比增加8.9%。而ITS预估前25日马来西亚棕榈油出口量为1208775吨，较3月同期增加4.9%。但随着备货的结束，出口好转的持续性或低于高产出的持续性，后期马盘供需还是有转弱预期，随着斋月备货基本结束，后期出口对马盘的支撑预计将逐渐转弱，马盘基本面有转弱预期。连棕油近期进口买船较多，始终受到套保盘的压制，虽在低位，棕榈油反弹的动力并不充足。而菜油方面近期资金炒作似有退潮迹象，但目前看进口政策还没完全放松，当前中加关系可能会对菜油供应市场产生更深远的影响，根据加拿大统计局的2019年农作物播种调查报告，因中加关系恶化令出口受阻，加拿大农户计划削减油菜籽种植面积6.6%至2131.4万英亩，2019年菜油平衡表有望进一步收紧，盘面调整后不排除资金有发动新一轮上攻可能。

展望后期，单边短期看似没有见底动向，对豆油来讲现货最差的时候基本就是现在，未来也不会马上就转好，最主要的就是看好豆粕需求的拐点，一旦拐点到来，刺激了油厂压榨减少的逻辑，豆油库存往下走，即是布局多单的最好时机，在此之前相对鸡肋，棕油未来偏弱预期依然确定，目前是国内弱外盘强，但过了备货期外盘很可能也会下跌，后期继续逢高布空为主，菜油政策主导，偏向逢低买入。

策略：单边谨慎偏空，不太建议追空，等待豆粕需求拐点带来的反弹机会。豆棕价差逢低做扩为主。

风险：政策性风险，极端天气影响。

豆菜粕：美豆大幅下跌，国内震荡为主

4月美豆弱势下跌，主力7月合约最低跌至840.4美分/蒲，这也是该合约自去年7月挂牌以来的最低值。中美继续进行贸易磋商，但达成协议的时间和具体内容还不确定。随着南美大豆收割逐渐推进，市场上调巴西和阿根廷两国产量预估，南美对美豆出口形成竞争。新作方面，强降雨和洪涝灾害继续影响大豆和玉米主产区，影响播种进度，最终美豆播种面积可能上调，也对价格构成利空。未来重点关注贸易谈判影响下的美国旧作出口和天气影响下的新作播种进度，预计CBOT弱势还将继续。

国内方面，随着大豆到港增加，4月国内原料库存较3月略有增加。不过4月油厂开机率总体不高，而4月延续了3月良好的成交，因此我们预期的油厂豆粕累库现象并未发生，截至4月26日沿海油厂豆粕库存62.22万吨，3月29日这一数字为63.22万吨。正因为此，现货基差在4月持稳甚至略有上涨。未来国内供需：由于CBOT大幅下跌，DCE豆粕价格相对抗跌，4月盘面榨利持续转好。不过油厂买船不及预期，远期大豆到港预估较之前下调。需求上，虽然3月起豆粕持续成交活跃，不过我们仍然对需求并不过分乐观。农业部存栏数据包括各大市场机构调研给出的结论都指向非洲猪瘟疫情的影响仍在继续；禽料出现部分增长；前期存塘鱼对水产饲料需求有一定提振，但今年鱼价不佳，华南地区又频现暴雨，2019年水产需求如何还有待观察。未来我们认为需要重点关注远期国内进口大豆数量的变化，如果进口大豆下降，尤其是下半年如果还叠加猪价上涨、补栏需求增加导致的实质需求转好，那么豆粕价格可能得到一定支撑。但CBOT大幅下跌背景下的国内进口大豆成本下降、榨利转好又将同时施压粕价，因此目前暂时看不到豆粕有明确单边走势的迹象。 

策略：谨慎看空。

风险：中美贸易谈判，美豆产区天气；非洲猪瘟发展，国内进口大豆量和豆粕需求

 

玉米：政策变数较大

4月期间随着售粮进度的推进，粮源进一步集中到中游即烘干塔和贸易商，由于市场传言临储拍卖时间后移，底价大幅提高，带动市场供需博弈偏向有利于中游发展，下游被动接受现货价格上涨，现货带动期价4月间整体震荡上涨。但我们对期现货价格持相对悲观观点，主要原因有二，其一是目前期价已经在很大程度上反映乐观预期，即临储抛储底价大幅上调的预期；其二是当前年度国内供需缺口预期本就不大，后期存在潜在利空因素，供应端中美贸易谈判背景下可能增加饲用谷物及其下游产品进口，抛储启动时间可能早于市场预期，抛储底价亦可能低于市场目前预期，而需求生猪存栏恢复进度或较为缓慢，带动国内特别是南方销区玉米饲用需求持续疲弱，这可能导致供需缺口低于目前预期，后期在抛储补充供需缺口之后，期现货价格或趋于弱势；

玉米淀粉：更多关注成本端

淀粉行业开机率与去年同期大致持平，行业库存持续处于历史高位，而需求层面淀粉下游淀粉糖库存多有持续增加，再加上新建产能投放后行业有望重回产能过剩格局，预计淀粉行业供需有望维持宽松格局。在这种情况下，淀粉-玉米价差扩大空间相对受限，玉米淀粉期现货价格更多参考原料端即玉米走势，值得特别留意的是华北-东北玉米价差走势，其会通过华北地区现货生产利润影响当地深加工企业开机率，继而影响国内玉米淀粉行业供需结构；

交易建议：谨慎看空，建议谨慎投资者观望，激进投资者可以考虑逢高轻仓做空。

风险因素：国家进口政策、临储拍卖政策和非洲猪瘟疫情。

原糖：预期与现实之间的距离

虽然下一年度全球糖料供需预期改善，但就目前来看， 18/19榨季北半球主产国产量多高于市场预期，这意味着接下来仍处于供需阶段性宽松时段，因此，我们认为原糖期价上涨时点或尚未到来，如果巴西新榨季产糖量如市场预期出现回升，甚至不排除二次探底的可能性。

郑糖：内外价差拉大

4月期间国内期现货价格上涨，而外盘原糖期价较为弱势，导致内外价差拉大，配额外进口套保和贸易利润亦出现盈利，再加上5月22日可能下调配额外进口关税，且国家高层发言表示将进一步降低关税水平，消除各种非关税壁垒，愿意进口更多国外有竞争力的优质农产品，这可能会使得市场转而担心进口增加改善国内供需。另一个值得重点留意的是国家抛储政策和蔗农直补政策，特别是后者，在甘蔗收购价市场化之后，如果对蔗农实施生产者补贴政策，则有望大幅降低国产白糖生产成本，这可能导致国内白糖定价模式发生改变。

交易建议：转为谨慎看空，建议谨慎投资者观望为宜，激进投资者可以轻仓做空。

风险因素：国家进口政策、抛储政策及主产国天气等。

棉花&棉纱：5月抛储施压郑棉，关注主产国天气

核心观点：春节以来，棉花销售进度有所加快，但仍落后于往年同期。清明之后，纺织业进入淡季，产品库存持续走高，受订单不足以及产品库存高企的影响，纺织企业开机率出现明显的下降，补库动力不足，棉纺织厂原料库存处近几年低位。消费不足，加上棉花进口滑准税配额增发、国储棉继续轮出、我国减让进口自巴基斯坦棉纱关税等的影响，短期，我国棉花供应充足。长期，我们认为，中美贸易战或加速了东南亚棉纺织产业链的转移速度，同时，也对我国棉纺织行业的创新发展、以及棉纺织企业的差异化竞争力提出了更高要求。预计，我国棉花的产量及需求或将稳中有降，而在政策的引导下，内外棉价的联动性将进一步加强。

投资策略：5月，我们对郑棉持中性的观点。新疆棉花播种接近尾声，美棉播种正在进行，投资者需密切关注天气情况。

风险：主产国天气情况

 

纸浆：供给压力叠加外盘纸浆期价下调，五月浆价面临下行压力

核心观点：目前全球纸浆需求仍较为疲软，基本面仍未有较大改善。5月份国内纸浆行情重点关注2个指标，国内纸浆的供应以及外盘纸浆期货价格的下调。

W20国家2019年3月份发送中国纸浆数量为150.69万吨，环比增加将近41.31万吨，仅以巴西为例，2019年3月份最后一周，巴西大量阔叶浆发运中国，3月份巴西发运中国纸浆数量为70.10万吨，其中阔叶浆数量为69.71万吨，阔叶浆发运数量环比大幅增加44.76万吨，同比增加21.46万吨。预计五月份大量国外进口纸浆会到港，考虑到目前国内需求的疲软，5月份港口库存去库的进程会受阻，港口库存大概率继续增加。由于到货量大部分集中于阔叶浆，阔叶浆价格或拖累5月份国内针叶浆现货价格。

5月份外盘纸浆期货价格纷纷下调，智利银星、加拿大狮牌，加拿大虹鱼纷纷下调其针叶浆报价，期价的下调会进一步降低进口成本，有效缓解国内纸企的经营压力。纸浆期货价格的下调同样会对国内纸浆现货产生较大降价压力。

投资策略：纸浆供应压力叠加外盘纸浆期货价格下调，预计5月份国内纸浆价格面临较大下行压力，对纸浆期货价格持中性观点。考虑到6月份1906合约交割，可关注基差扩大后的套利机会。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

 

鸡蛋：现货上涨带动期价走高 

核心观点：

1. 4月鸡蛋现货价格持续上涨，截至4月29日，主产区均价累计上涨0.47元/斤，主销区均价累计上涨0.34元/斤。蛋鸡淘汰鸡价格继续小幅上涨，主产区淘汰鸡价格突破5元/斤。芝华存栏数据显示， 2019年4月份新增开产量增加，3月份 450天以上老鸡占比略有增加，但整体可淘老鸡占比依然不多。若老鸡正常或延迟淘汰淘汰，在产蛋鸡存栏量将出现明显增加，5、6月份蛋价将有所回落；若提前（集中）淘汰老鸡，后市在产蛋鸡存栏量恐将低位运行，蛋价有望继续走高。2. 鸡蛋期货4月前三周整体呈上涨态势，第四周有所回调。以收盘价计，1月合约较上月底上涨202元，5月合约上涨372元，9月合约上涨247元。截至4月30日，主产区均价对9月基差上升48元至-679元，湖北浠水上升153元至-573元。3月蛋鸡存栏有明显增加，随着蛋鸡步入产蛋高峰，鸡蛋供给增加，9月合约上涨空间有限。就1月合约而言，非洲猪瘟持续发酵，下半年猪肉供不足需，禽肉及鸡蛋均有望间接受益，鸡蛋价格大概率保持高位。

交易建议：整体中性，建议投资者观望为宜，考虑9-1反套机会。

风险因素：环保政策与非洲猪瘟疫情等。 

 

生猪：5月猪价有望开启季节性上涨

主要结论： 1季报中，我们判断4月份猪价上涨通道将正式开启，二季度猪价有望突破历史新高。而4月份猪价表现整体不温不火，月初生猪均价为14.88元/公斤，月末生猪均价为14.86元/公斤，最高价出现在4月3日，价格为14.96元/公斤，最低价出现在4月18日，为14.38元/公斤。受非洲猪瘟影响，生猪供给减少是毋庸置疑的，猪价趋势性上涨已是箭在弦上，这点从猪的生长周期来推算，可见端倪。正如1季报中提及，4月份出栏生猪对应为去年10月份出生仔猪，而非洲猪瘟疫情始于去年8月份，9、10月份正是东北、苏浙皖等地疫病高发期，加剧了生猪出栏及母猪的淘汰，因此站在目前的节点来看，4月份之后的生猪出栏量是急剧减少的，这种供给的减少导致猪价的上涨应率先始于东北，随后河南、江苏、山东等地预期也将陆续上演。我们依然看好未来猪价上涨，时间节点从原来的4月底调整至5月初。

风险提示：非洲猪瘟疫情、国家政策、自然灾害

量化期权

商品市场流动性：红枣上市增仓仅次黄金

品种流动性情况：

2019年04月30日，螺纹钢减仓901,775.19万元，环比减少7.94%，位于当日全品种减仓排名首位。黄金增仓292,690.11万元，环比增长2.32%，位于当日全品种增仓排名首位；黄金、铝5日、10日滚动增仓最多；白砂糖、铁矿石5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，螺纹钢、铁矿石和天然橡胶分别成交14175360.40万元、14053398.44万元和7774004.99万元（环比：15.83%、0.61%、128.51%），位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年04月30日，贵金属板块位于增仓首位；煤焦钢矿板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和化工三个板块分别成交3864.18亿元、2298.72亿元和1853.66亿元，位于当日板块成交金额排名前三；非金属建材、农副产品和谷物板块成交低迷。

金融期货市场流动性：期指市场流动性减少

股指期货流动性情况：

2019年4月30日，沪深300期货(IF)成交1247.13 亿元，较上一交易日减少23.27%；持仓金额1428.27 亿元，较上一交易日减少4.56%；成交持仓比为0.87 。中证500期货(IC)成交1064.63 亿元，较上一交易日减少10.35%；持仓金额1153.14 亿元，较上一交易日减少5.60%；成交持仓比为0.92 。上证50(IH)成交444.35 亿元，较上一交易日减少26.34%；持仓金额539.30 亿元，较上一交易日减少7.31%；成交持仓比为0.82 。

国债期货流动性情况：

2019年4月30日，2年期债(TS)成交1.94 亿元，较上一交易日增加76.45%；持仓金额16.45 亿元，较上一交易日减少4.14%；成交持仓比为0.12 。5年期债(TF)成交46.59 亿元，较上一交易日增加12.10%；持仓金额202.21 亿元，较上一交易日减少1.72%；成交持仓比为0.23 。10年期债(T)成交417.18 亿元，较上一交易日增加9.07%；持仓金额676.96 亿元，较上一交易日减少0.30%；成交持仓比为0.62 。

期权：豆粕窄幅震荡，白糖持续下行

中美重启谈判之后，国内已经逐步开启对美豆的进口，市场对于贸易摩擦的预期普遍偏乐观，加上南美大豆产区天气较为良好，带动国内豆粕价格承压。伴随着豆粕价格重新回到振荡区间底部，豆粕隐含波动率回落至14.99%。整体来看，豆粕波动率已处于历史低位，结合天气炒作的时间窗口接近，不建议继续持有做空波动率的组合。

9月白糖期权平值合约行权价移动至5100的位置，而白糖当前60日历史波动率为13.35%，而平值看涨期权隐含波动率回落在12.21%附近。白糖隐含波动率相对历史波动率偏低，不建议继续持有做空波动率组合。

铜期货60日历史波动率在9.95%左右，铜期权主力平值期权隐含波动率同步下行至10.93%。铜价近期位置低位振荡的格局，但考虑到当前铜波动率已经处于历史低位，可考虑逐步在5月合约上布置做多铜期权的波动率

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。