本文作者：

　　银河期货研究员 戚纯怡

　　期货从业证号：F03113636 投资咨询证号：Z0018817

　　第一部分 前言概要

　　内容摘要：

　　目前热卷库存压力偏高，后续下游基建项目资本支出存在压力，钢材直接和间接出口受海外制造业复苏、人民币快速升值及国内出口许可证制度影响存在下滑的压力。此外美伊战争爆发，霍尔木兹海峡封锁，若封锁周期延长，则可能影响中国钢材对波斯湾地区的钢材出口，给板材进一步带来压力。另外，热卷库存结构中套保头寸占比偏高，导致热卷出货压力较高。然而，美伊战争也导致全球能源价格抬升，可能带动煤炭价格上涨，对钢材生产成本产生搅动，

　　因此从基本面来看，热卷价格压力仍存，但地缘影响可能使得热卷价格产生波动，整体维持震荡偏弱走势，下方空间可能有限。从套利策略来看，做空卷螺差，以及基差逢低时介入卖出套保也是较好的选择。短期需要观望“两会”宏观政策导向，若“两会”宏观政策出现超预期宽松的情况，可能带动黑色板块上涨。此外关注海外地缘动向，霍尔木兹海峡的封锁周期。关注国内贸易商持货情况。

　　第二部分 板材供需存在压力

　　一、热卷库存压力持续增长

　　1月以来，热卷库存不断累积，主要原因在于热卷产量的快速增长。由于热卷的下游需求较螺纹更强，且利润水平好于建材，导致企业大幅转产热卷，热卷产量超过螺纹。然而，1月国内板材仍然处于补库周期，下游家电、汽车等制造业节前存在补库需求，此外板材海外直接出口仍然维持较强韧性，导致热卷的高库存压力尚不明显。但进入2月，下游工地陆续放假停工，制造业补库需求告一段落，海外出口进入需求淡季，导致板材需求快速下滑，库存整体加速累积。

　　从2025年10月以来，国内热卷社库与厂库的比值始终高于历年同期水平，说明尽管热卷产量偏高，但钢厂以低库存策略为主，大部分库存向社库转移。由于下游需求表现尚可，大量库存由中间环节持有，这些货可能大部分被贸易商以基差形式锁住，这也导致了钢厂接单压力不大，维持了高产量的生产情况。期间，1月由于下游补库需求偏强，导致社库与厂库的比值一度下滑，但2月上旬，下游制造业对板材的补库告一段落，导致比值再度上升。由于对节后需求预期偏弱，节前国内冬储表现积极性不足，节后贸易商可能存在为了缓解资金压力而集中出货的情况。截至4月5日上期所交个仓库热卷库存在44.34万吨，较上一期+1.06万吨，仓单压力持续增长。此外，热卷基差水平偏低，基差盘可能存在获利机会。

　　二、未来板材需求存在压力

　　(一) 1-2季度资本支出不足

　　去年同期高基数影响，1-2月财政力度有所下滑。2026年是集中化解隐债的最后一年，资金仍以化债为主，难以大规模流向基建项目，地方主导的道路和公共设施依旧是拖累项；此外，去年1季度财政支出基数较高，也对今年同期的表现形成了一定拖累；而2025年是“十四五”收官之年，存量项目陆续收尾，到了今年新增的重大项目开工较少难以形成实物工作量。另一方面，今年两会也难有更加积极的财政政策预期。

　　(二) 人民币升值为制造业出口带来压力

　　2025年国内汽车和家电生产均维持高位，其中汽车全年累计生产同比+10.32%，三大白电累计生产同比2.89%。主要原因在于国内受“两新两重”影响，家电加快更新换代，受益于新能源车补贴及海外需求影响，汽车生产维持较高增速。但进入2026年，海外制造业陆续修复，对家电的补库可能告一段落，而26年海内外新能源车补贴退坡，汽车需求同样面临下滑。

　　2025年欧元区制造业PMI指数始终维持在50%盈亏平衡线以下，法国和德国始终为制造业的拖累项，但2026年2月起制造业PMI指数跳增至52.1，欧盟制造业出现复苏的迹象。受此前国内制造业低迷，海外制造业恢复情况缓慢的影响，海内外制造业产成品存在较好的出口利润水平，2025年中国制造业用钢间接出口同比+5.63%，粗钢直接出口同比+13.96%，直接和间接出口维持较高水平的增长，也为国内钢材需求补上缺口，提供了一定的需求增量。但海外制造业修复，中美利差缩小，美国通胀压力大，2025年以来人民币汇率快速升值，未来或对国内制造业出口产生压力，2026年钢材直接和间接出口可能出现同比下滑的情况。目前人民币对于2-3月的接单尚未产生影响，但3-4月海外已出现暂停接单的情况。

　　此外，2025年以来，欧盟，东盟，非洲，墨西哥，日韩等地纷纷向中国出口商品提出双反调查，2026年1月起中国钢材出口许可证制度开始实行，对板材和钢坯出口的影响较大，2月起钢材出口的高频数据开始下滑，钢坯接单情况转弱，社会库存增至历年同期最高水平，或对后续出口产生进一步影响。

　　(三) 美伊冲突或影响中国钢材对中东出口

　　2026年2月28日，美国和以色列对伊朗发动空袭，随后伊朗伊斯兰革命卫队司令顾问表示，霍尔木兹海峡已被关闭，伊方将打击所有试图从霍尔木兹海峡通过的船只。

　　2025年中国出口中东主要国家钢材量为2218.59万吨，占总出口的18.64%。是我国钢材出口的第二大目的地。中国钢材出口至中东，主要使用集装箱船，通过两条主要的集运航线，运输。一条目的港在波斯湾附近，途经霍尔木兹海峡，不经过红海和曼德海峡；一条目的港口在红海区域，需途经曼德海峡。霍尔木兹海峡是我国钢材发往伊朗、沙特、阿联酋、伊拉克、科威特、卡塔尔和巴林等波斯湾内部主要7个国家的关键中枢。2025年中国对波斯湾七国的钢材出口量为1394.97万吨，占总出口量的11.72%。考虑到海外七国运输其实难以存在可行的出口替代方案，若霍尔木兹海峡陷入长期的封锁状态，则影响中国钢材出口量或在月均116万吨左右，而其中约有22%的钢材为板材，则约影响板材出口需求约为月均25.5万吨。

　　根据Mysteel调研，目前2月已接单的3月中上旬出口订单暂未受明显冲击，但3月新接单及4月后出口将面临风险。当前运费普遍上涨，中东买家停止询价，中国出口商因无法确定最新运费被迫停止报价，市场陷入停滞。而红海航线上其他国家的运输尽管影响程度较波斯湾七国小，但也可能迎来航线拥堵，运费普涨，钢材出口成本抬升的问题，也可能影响到部分出口情况，加剧国内板材的去库压力。

　　然而，霍尔木兹海峡的封锁也带来了卡塔尔天然气运输的受阻，此外原油同样受到供应减少的影响上涨，在全球能源紧缺的背景下，可能带动煤炭价格同步上行，抬升钢材生产成本。

　　第三部分 总结与展望

　　一、热卷压力仍存

　　1月以来，热卷库存不断累积，主要原因在于热卷产量的快速增长以及下游家电、汽车等制造业补库需求告一段落。目前热卷库存压力偏高，后续下游基建项目资本支出存在压力，钢材直接和间接出口受海外制造业复苏、人民币快速升值及国内出口许可证制度影响存在下滑的压力。此外美伊战争爆发，霍尔木兹海峡封锁，若封锁周期延长，则可能影响中国钢材对波斯湾地区的钢材出口，给板材进一步带来压力。另外，热卷库存结构中套保头寸占比偏高，导致热卷出货压力较高。然而，美伊战争也导致全球能源价格抬升，可能带动煤炭价格上涨，对钢材生产成本产生搅动，

　　因此从基本面来看，热卷价格压力仍存，但地缘影响可能使得热卷价格产生波动，整体维持震荡偏弱走势，下方空间可能有限。从套利策略来看，做空卷螺差，以及基差逢低时介入卖出套保也是较好的选择。短期需要观望“两会”宏观政策导向，若“两会”宏观政策出现超预期宽松的情况，可能带动黑色板块上涨。此外关注海外地缘动向，霍尔木兹海峡的封锁周期。关注国内贸易商持货情况。

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