随着北京、上海进一步优化地产需求端政策，区域层面已基本实施了“831”地产新政。随着政府加杠杆带动居民收入预期的稳定，个人房贷利率相较于前期高位已大幅下调，这将逐步缓解持有高额储蓄的刚需群体的观望情绪，进而带动地产销售的企稳。而全面居民加杠杆周期的观察节点预计在2024年下半年以后。
1）回顾过去几轮楼市放松到居民加杠杆阶段的情况。随着北京、上海进一步优化地产需求端政策，“831”地产新政在区域层面基本落实到位。我们回顾了过去几轮地产周期，发现基本都是由地产端的政策驱动。然而，在本轮“831”地产新政之后，其效果似乎并不明显，这引发了我们进一步思考。我们需要思考，驱动居民加杠杆需要满足哪几个条件？
2）条件一：稳定的收入预期。在过去两轮政府加杠杆阶段，我们发现居民基本会跟进，其本质原因是逆周期政策的发力带动居民收入预期的稳定。政府加杠杆可以直接提升企业盈利，但居民收入往往滞后两个季度。因为在企业盈利回升后，企业通常会进入被动去库存阶段，而非直接扩张性补库存。这意味着需求回升的持续性需要一定的时间，才能传导至居民就业和收入的扩张。因此，居民加杠杆的前提并非收入实质回升，而是收入预期的稳定。
3）条件二：宽松的融资条件。商品房本质上是一种投资品，居民在购房决策时必然会权衡持有回报和机会成本。因此，关键因素包括预期收益、贷款买房的资金成本以及进行定期储蓄或其他投资渠道的机会成本。简而言之，如果投资房产的预期收益高于资金成本，并且高于定期储蓄和其他投资渠道的收益，那么购买房产作为投资决策就是正确的。因此，我们可以看到，过去几轮居民加杠杆阶段都伴随着政策利率的迅速下调（包括存款和贷款利率）。
4）条件三：合理的债务负担。当前居民端的债务问题可以从短期和长期两个维度来理解。从长期来看，人口问题并不是制约当前居民加杠杆的核心因素。根据购房年龄段的人口增长趋势，尚未出现失速下滑，刚需群体仍然存在。另一方面，我们需要关注债务周期本身的运行规律。过去一轮债务周期可以理解为居民过度加杠杆的大周期，目前仍在去化过程中。
5）综上所述，基于政府加杠杆带动居民收入预期的稳定、个人房贷利率的大幅下调以及持有高额储蓄的刚需群体观望情绪的缓解，我们预计地产销售将逐步企稳。至于全面居民加杠杆周期的开启，我们将在2024年下半年以后进行观察。