来源：香港万得通讯社综合报道

9月7日晚，一颗重磅炸弹被投向证券市场。上海证券交易所、深圳证券交易所和中国金融期货交易所联合发布通知，就指数熔断相关规定公开征求意见：

为防范市场大幅波动风险，进一步完善我国证券市场的交易机制，维护市场秩序，保护投资者权益，推动证券市场的长期稳定健康发展，经中国证监会同意，上海证券交易所、深圳证券交易所（以下简称“沪、深交易所”）和中国金融期货交易所（以下简称“中金所”）拟在保留现有个股涨跌幅制度前提下，引入指数熔断机制。

指数熔断机制总体安排是：当沪深300指数日内涨跌幅达到一定阈值时，沪、深交易所上市的全部股票、可转债、可分离债、股票期权等股票相关品种暂停交易，中金所的所有股指期货合约暂停交易，暂停交易时间结束后，视情况恢复交易或直接收盘。指数熔断机制方案要点及主要考虑如下：

一、以沪深300指数作为指数熔断的基准指数。主要考虑有：一是跨市场指数优于单市场指数。跨市场指数代表性更强，更能全面反映A股市场总体波动情况，而单市场指数主要反映特定市场的运行情况。二是在跨市场指数中首选沪深300指数。目前，A股市场投资者比较熟悉的跨市场指数包括沪深300指数（成份股以大中型市值股票为主）和中证500指数（成份股以中小型市值股票为主）。沪深300指数的市值覆盖率、跟踪指数产品的数量和规模都大于中证500指数。

二、设置5%、7%两档指数熔断阈值，涨跌都熔断，日内各档熔断最多仅触发1次。主要考虑有：一是5%作为第一档阈值可以兼顾设置冷静期和保持正常交易的双重需要；触发7%的情况虽然较少，但属于需要防范的重大异常情况，应当一并考虑。二是双向熔断更有利于抑制过度交易，控制市场波动。境内市场处于新兴加转轨的阶段，投资者结构以中小散户为主，价格双向波动较大，既出现过恐慌性下跌，也出现过过快上涨，包括因事故导致市场短期大幅上涨的情况。因此，当市场“暴涨”时，也需要熔断机制稳定市场亢奋情绪，防范投资者对市场上涨的过度反应，使投资者拥有更多的时间来进一步确认当前的价格是否合理。

三、分档确定指数熔断时间。触发5%熔断阈值时，暂停交易30分钟，熔断结束时进行集合竞价，之后继续当日交易。14:30及之后触发5%熔断阈值，以及全天任何时段触发7%熔断阈值的，暂停交易至收市。熔断至15:00收市未恢复交易的，相关证券的收盘价为当日该证券最后一笔交易前一分钟所有交易的成交量加权平均价（含最后一笔交易），期权合约的收盘价仍按相关规则的规定执行。

四、特殊时段的安排。一是开盘集合竞价阶段不实施熔断；如果开盘指数点位已触发5%的阈值，将于9:30开始实施熔断，暂停交易30分钟；如果开盘指数点位触发7%的阈值，将于9:30开始实施熔断，暂停交易至收市。二是上午熔断时长不足的，下午开市后补足，午间休市时间不计入熔断时长，以利于投资者调整申报。三是熔断机制全天有效。考虑到境内A股市场尾市阶段容易出现非理性大幅波动，因此A股在尾市阶段仍进行熔断。四是在股指期货交割日仅上午实施熔断，无论触及5%还是7%引发的暂停交易，下午均恢复交易，以便股指期货计算交割结算价，平稳交割。

五、指数熔断范围及期现联动。触发熔断时，沪、深交易所暂停全市场的股票、基金、可转债、可分离债、股票期权等股票相关品种的交易，具体熔断的证券品种以公告为准。股指期货所有产品同步暂停交易（包括沪深300、中证500和上证50股指期货），但国债期货交易正常进行。

六、指数熔断与停牌的衔接安排。对于上市公司申请股票停牌、新股上市遭遇盘中临时停牌后，需要复牌的，如计划复牌的时间恰遇指数熔断，则需延续至指数熔断结束后方可复牌。若指数熔断结束而相关股票的停牌时间尚未届满的，则需继续停牌。

沪、深交易所和中金所将根据上述要点，在各自交易相关规则中补充指数熔断事项的专门规定（详见附件），现向社会公开征求意见。

有关意见或建议请以电子邮件的形式于2015年9月21日前反馈至相关交易所。

上海证券交易所：tradingdata@sse.com.cn

深圳证券交易所：jygz-hyb@szse.cn

中国金融期货交易所：qzqhsa@cffex.com.cn

附件：1.上海证券交易所交易规则修订

          2.深圳证券交易所交易规则修订

          3.中国金融期货交易所交易规则修订及相关说明

上海证券交易所

  深圳证券交易所

中国金融期货交易所

二○一五年九月七日

此前一天，证监会负责人表态称，要把稳定市场、修复市场和建设市场有机结合起来。目前股市泡沫和风险已得到相当程度的释放。今后将研究制定实施指数熔断机制方案，严格管理和限制程序化交易，抑制股指期货过度投机，规范股票融资业务。

其中，指数熔断机制备受关注。回顾6月中旬至今的3轮调整，不少市场人士曾建议，决策层从国家金融安全的高度，借鉴美国和欧洲国家最近的危机应对机制，建立市场熔断机制。

什么是熔断机制？

熔断机制（Circuit Breaker）是指对某一合约在达到涨跌停板之前，设置一个熔断价格，使合约买卖报价在一段时间内只能在这一价格范围内交易。设置熔断机制的目的是让投资者在价格发生突然变化的时候有一个冷静期，防止作出过度反应。

国际上熔断制度有“熔而断”和“熔而不断”两种表现形式。“熔而断”是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内停止交易；“熔而不断”是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内继续交易，但报价限制在熔断点之内。

熔断机制最初来源于美国股灾之后的新创举，旨在避免再次发生“闪电暴跌”事件。2010年5月6日，道指在20多分钟内暴跌约1000点，降幅达9%，被称为“闪电暴跌”。这一事件的罪魁祸首是“高频交易”。如今大型投资机构主要利用高速计算机按照交易模型在极短时间内自动做出投资决策，以期先于市场其他投资者进行交易，但高速指令产生的错误可能给股市带来灾难。

我国曾在股指期货仿真交易中引入价格熔断机制，但于2010年1月份取消。中金所曾表示，考虑到该制度的复杂性、实施效果的不确定性和市场参与者的接受程度，目前实施该制度的条件还不够成熟。此外，我国股票和股指期货市场都已经实行了10%的涨跌停板制度，对于防止价格过度波动已经有了相应的制度安排。目前，股指期货单日价格涨跌停板幅度为上一交易日结算价的±10%，最后交易日涨跌停板幅度为上一交易日结算价的±20%。

据不完全统计，世界各国交易都有熔断制度。除中国外，美国、法国、日本、芬兰、澳大利亚、印度、马来西亚等国都有触发熔断的限制，其中幅度较大的有菲律宾，涨跌幅限制为前一日股价的40%，较小的则有埃及，这一数字仅为5%。

新政之后市场大幅波动将减少

实施指数熔断机制是境外成熟市场的一个普遍做法，主要是为了应对市场对某种信息出现过度应急反应时采取的冷却措施，用于保护投资者，维护市场的稳定。

业内人士表示，相比涨跌幅限制，熔断机制更灵活短暂，可以有效缓解急涨急跌时的恐慌情绪，是比涨跌停限制更市场化的一种干预措施。

英大证券研究所所长李大霄分析认为，熔断机制可以保护投资者利益，利于稳定市场，减少市场大幅波动，利于构筑2850婴儿底。维护市场秩序。与成熟市场同步。是交易机制的重要完善。

恒泰期货首席经济学家江明德表示，“从市场长远发展角度分析，如果指数熔断机制运用有效，市场内生性的波动因素得到缓解，投资者理性成熟，熔断机制或有可能取代现有的涨跌停板制度”。在江明德看来，“国内实施指数熔断机制是针对国内股市新兴加转轨背景下的特殊安排，通过在现有涨跌停板幅度内设置了5%和7%两道熔断线，实际上是多增加一道保险丝，可以给投资者特别是中小投资者更多的冷静时间，这对防止市场价格的大幅波动，稳定投资者情绪有积极作用”。

不过也有分析认为，达到7%阀值后全天停止交易，不利于股市流动性的体现，可以考虑适当缩短其停止交易时间。期货界人士墨七宝表示不太看好熔断机制，“这会变相助涨助跌，以后投机会更加疯狂。而且，不交易就没有流动性，没流动性的话，有突发事件就只能坐以待毙”。另一位分析人士也认为，在熔断机制下，私募等机构投资者将很难把握操作节奏，因而这可能会导致国内金融市场的整体交易量下降。

另有专家认为，衍生产品市场采取熔断机制有必要，而对A股现货市场来说，目前涨跌停限制基本可以达到对日内波动风险的管控，熔断机制的作用可能有限。考虑到该制度的复杂性、实施效果的不确定性和市场参与者的接受程度，目前实施该制度的条件还不够成熟，而从境外情况看，股票现货市场对个股涨跌幅限制与大盘熔断机制，一般是二者选用其一，同时使用这两种机制的较少。

国金策略李立峰团队指出，套上“双保险”之后，A股波动或有所平滑，但市场的趋势更多的需要投资者信心的建立。他的具体观点如下：

1、熔断机制起源于美国，主要是由于美国没有涨跌停板限制，监管层希望通过熔断机制可以让市场参与者平复下交易情绪。在1987年股灾一周年，美国监管机构批准了纽交所和芝加哥商业交易所的熔断机制，当指数较前一天收盘点位下跌7%、13%时，交易将暂停15分钟；当指数较前一天收盘点位下跌20%时，当天交易停止；

2、在美国熔断机制建立以后的18年中，美国没有出现过大规模的股灾，存在一定的平滑市场波动的作用。目前，法国、日本、韩国等国也都采用了“熔断机制”；

3、中国A股之前是没有熔断机制的，主要在于我国有±10%涨跌停板限制，而且之前指数大幅波动在5%及以上的次数并不多见，包括股指期货也是相对平稳运行，由此熔断机制之前设立的必要性并不大；

4、今年以来，由于过度使用杠杆以及泡沫的破灭，指数跌幅超过5%的次数增加，波动明显大于往年，出于金融市场趋于稳定的考虑，如今我国在有涨跌停限制的情况下推出了熔断机制，意在推动证券市场的长期稳定健康发展；

5、套上“双保险”之后，有助于国内A股市场的波动在一定程度上会有所减小，腾出了一定的时间让投资者平复恐慌的心理，试图促使投资者更多理性交易，波动或有所平滑，但市场的趋势更多的需要投资者信心的建立，未来驱动投资者信心提升建议可关注两方面，或是改革持续超预期并有所落地，或是经济基本面有所改观，资本流向有所改善。

熔断机制的花样玩法

作为金融界先行者的美国，经历1987年股灾之后开始推行熔断机制。1987年10月19日，纽约股票市场爆发了史上最大的一次崩盘事件，道琼斯工业指数一天之内重挫508.32点，跌幅达22.6%，由于没有熔断机制和涨跌幅限制，许多百万富翁一夜之间沦为贫民，这一天被金融界称为“黑色星期一”。

1988年10月19日，即在“黑色星期一”一周年后，美国商品期货交易委员会（CFTC）与证券交易委员会（SEC）批准了纽约股票交易所（NYSE）和芝加哥商业交易所（CME）的熔断机制，在以后的18年中，美国没有出现大规模股灾。

美国股票市场采取的价格限制主要表现在交易暂停机制，而不像中国设置涨跌幅限制。根据美国证交会的最新规定，当标普指数在短时间内下跌幅度达到7%时，美国所有证券市场交易均将暂停15分钟，即所谓“熔断机制”，但对于美股交易时段以外的股指期货交易，标准略有不同。

除上述针对大盘的熔断机制，2010年6月，在美股闪电暴跌后，美国证交会在继1988年创立的大盘熔断机制基础上，推出了个股熔断机制，以防止此后股市急遽滑坡而可能耗尽市场的流动性。2012年5月，美国证交会又批准了以涨跌限制（限制价格波动上下限）机制替代之前实施的个股熔断机制，更着力于阻止个股偏离一个特定的价格幅度区间，以降低暴涨暴跌所带来的市场波动以及波动所引起的后续影响。即如在15秒内价格涨跌幅度超过5%，将暂停这只股票交易5分钟，但开盘价与收盘价、价格不超过3美元的个股价格波动空间可放宽至10%。

根据股票交易形态不同，制定有不同的涨跌幅与暂停交易时间。全日每只股票最大涨幅为前日收盘价的21.25%，最大跌幅为18.75%。如果价格波动超过前日的10%，则暂停交易15分钟。

当期货价格超过标准价格的特定范围和公平价格的特定范围，期货交易将会暂停交易。暂停交易的时间为15分钟。如果暂停交易发生在上午收盘前的15分钟内，暂停交易只在上午收盘前执行。

当东京股票价格指数（TOPIX）超过特定价格区间时，禁止买卖涉及套利交易的股票，直到价格恢复到特定价格区间内。2013年5月23日，日经225指数大跌，日经225指数期货就曾触发“熔断机制”而暂停交易。

若韩国股票综合指数（KOSPI）较前一天收盘价下跌了10%或10%以上，并且这种下跌持续了一分钟，股票交易暂停十分钟，个股涨跌幅限制为15%。如果交易量最大的期货合约价格偏离前一天收盘价5%或5%以上，同时期货价格偏离其公平价格3%或3%以上，并且这种价格变动持续了一分钟，期货合约停止交易五分钟。熔断机制每天只实施一次，在下午2：20以后不再实施。如果股票市场出现暂停交易的情况，期货合约停止交易20分钟。

当潜在交易价格高于参考价格（该交易至少五分钟之前的最后成交价）的10%时，则触发5分钟的“冷静期”。在该期间内，证券仅允许在±10%范围内交易，5分钟后交易恢复正常，并重新计算新的参考价格。（该规定适用于约占新交所80%交易量的证券，包括部分指数。）

由于没有涨跌停板限制，港股经常上演诸如汉能薄膜发电半小时内股价腰斩的情况，不过，港交所正试图改变上述情况。港交所行政总裁李小加表示，市场对引入市场波动调节机制已有公示，将尽快公布咨询结果。此外他还指出，若该机制获通过，最快2016年可正式推出。

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