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核心观点：3月经济数据和社融互相印证，一是居民长期和短期贷款较弱印证房地产销售大幅下滑和消费的疲弱；二是企业短期和中长期贷款偏强对应工业生产和制造业投资有韧性；三是政府专项债放量、财政前置特征明显对应基建投资持续改善。整体来看，3月经济数据传递出稳增长政策落地的信号，短期经济仍有压力，宽松仍会加码。

经济数据解读：1.1-3月全国规模以上工业增加值同比增长5%，预期4.5%，环比0.39%。工业生产受疫情影响相对较小，显现出一定的韧性。制造业工业增加值小幅下滑，主要工业品产量增速多不及去年同期。不利出口的因素越来越多，外需支撑减弱背景下国内稳增长的力度需要加大。

2.1-3月社会消费品零售总额同比增长-3.5%，预期-1.6%。商品零售同比跌至-2.1%，餐饮收入跌至16.4%，受到疫情限制消费场景的影响。分项来看，必选偏强可选全面走弱。疫情之下受到囤货需求的提振，粮油、食品类和饮料类同比增速均有所回升，抗疫场景下中心药品类需求增加，销售额增速明显回升。可选消费全面走弱，服装、化妆品、金银珠宝类跟社交有关的消费最弱，地产后周期产业链表现也不佳。石油及制品类同比10.5%，增速有明显的回落，剔除价格因素，量是负增长。

3.扩大固定资产投资是稳增长的主要抓手，1-3月固定资产投资同比增9.3%凸显逆周期定力，分项来看，基建逆势增长至8.5%，制造业投资同比增长15.6%，房地产同比增长0.7%。

基建投资持续改善。1-3月基建已经出现了明显改善，同比大幅回升至8.5%，这个跟2021年年底和2022年初发行的专项债在1-3月形成了一定的实物工作量有关。地方政府专项债，政府工作报告里面的目标3.65万亿，跟2021年持平，其中一季度完成发行1.58万亿元左右，约占全年的43%。

3.65万亿的体量跟2021年相持平算是延续了稳增长的主线，但是专项债没有增量的话也很难带来实物投资的增量。所以我们看到针对专项债的政策表述出现了边际上的变化，根据相关部委的表态，2022年专项债资金投向更加明确和优化，重点支持基建等民生相关领域。从数据上看，1-2月份，专项债投向基建相关领域占比近65%，较去年提升约10个百分点。