宏观&大类资产

中国宏观经济：压力仍存，关注逆周期调节举措

宏观摘要：                                                          
景气方面在经济依旧面临较大下行压力的情况下，PMI上行空间依旧有限。进出口方面，预计出口增速明年将整体维持较低增速。通胀方面短期消费端的通胀水平上涨空间有限，PPI同比增速仍将继续下行。经济方面，消费增速难有大的上涨空间。工业增加值增速难有上涨空间，工业企业利润同样难以上行。短期固定投资增速有望保持平稳。金融方面预计短期外储规模有望保持稳定。货币信贷层面我们认为货币供应量增速短期依旧难有上行空间，未来社融反弹空间依旧不乐观。财政方面，在减税影响下，预计财政收入继续维持低增速，并压制财政支出力度。一月宏观上我们需要相关逆周期调节举措的出台、中美贸易磋商的进展和楼市调控政策会否进一步出现松绑。当前经济基本面的下行压力有所加大，在此背景下，财政方面已经采取了降低部分商品进出口关税的举措，货币政策短期预计也将发力，我们认为央行仍将进一步致力于疏通货币政策传导机制，一月会否降准值得期待。贸易谈判方面目前暂时进展顺利，能否在1月取得更多突破性的进展值得关注。楼市方面部分地方在因城施策的大背景下存在调控部分放松的可能，但从全国范围来看，大范围的政策松绑依旧有待时日，会否出现更多松绑城市仍有待继续观察。

策略：谨慎看空地产下游

险：楼市调控放松超预期

商品策略：步入加息后期

商品摘要：
2017年以来的周期性向上修复的边际效果随着美联储加息进入到中后期开始呈现逐渐递减的影响，预计到2019年后期至2020年需求政策推动的经济增长边际效果将趋零，全球经济进入共振回落的风险加大。在经历了2018年上半年的超预期增长后，伴随着美国减税效应的逐渐递减，以及未来在两党分治参众两院的情况下，财政进一步超预期扩张的概率降低，带来经济增长率的逐渐回落。高频的市场价格也正在印证着我们的判断，我们观察到美股、原油、工业品等风险资产在四季度出现联袂下跌，而美债、黄金等资产价格则出现了较为明确的增长机会，大类资产的避险性诉求表明市场正在定价缩表效应下的经济回落预期。尤其在美联储12月议息会议后，需求层面“滞”的预期在资产价格角度体现的愈加明确。短周期来看（1-3月），我们仍然处于信用收缩的环境当中，虽然从2018年年中开始，为了对冲市场中出现的越来越多的债券违约现象，纾困民企的宽信用政策得以密集推出。不过虽然政策层面不断提出结构化的宽信用政策（例如TMLF），但是此轮由于政策目标集中于中小微企业（由于中小微企业抵押品资质不足导致银行信贷意愿不足）且非标渠道融资受限，宽信用的扩张相较往常或将经历更长的时滞性，融资需求中枢趋缓的方向性仍未改变，信用利差预计也无法在短期内回落。中周期来看（6个月-1年），伴随着实体企业需求端的回落，以及部分城市对于地产产业链的边际松绑，预计信用利差能够在宽信用政策的助推下以及需求的自发调节下出现回落。

商品策略：对于全球性商品来说，商品板块在近期呈现贵金属>农产品>能源与工业品的经济衰退特征。美债利率加息周期隐含着美国经济周期的密码，伴随着美联储加息步入尾声，我们可以关注加息后期对于商品的配置。从规律上来说，在加息初期，工业品的行情往往最先启动。而贵金属、农产品、与能源板块对超预期通胀反应最为敏感，在经济过热时期（即加息中后期）往往会有较好收益。对于国内商品来说，短周期我们仍然处于信用收缩的大环境下，黑色等工业品在需求萎缩的带动下往往表现较差。此外，虑到目前地产调控仍在纠偏和强化，同时叠加社融融资尚未企稳，2019年地产中枢高位放缓的概率仍然较为确定，对经济基本面也将形成不小的拖累，预计螺纹钢已经见顶。综合来说，我们在短周期仍然维持多配贵金属、农产品，中性配置能源品，空配工业品的商品组合。

策略：贵金属>农产品>能源品>工业品

风险点：财政超预期扩张

贵金属：展望美元风险的修复，贵金属暂维持中性

贵金属摘要：辞旧迎新，2018年的贵金属市场蛇形曲折。美元在市场对于美国经济过热的担忧中国持续走强——这点从美联储全年加息4次可以得到印证，但是成也萧何败也萧何，当过热的源——美国财政的再扩张空间——被锁定之后，美元强势告一段落，贵金属价格见底。展望未来，全球经济正在推开入冬的大门。美国杠杆贷款的问题持续发酵，叠加着美国经济热度的下降，推动了资金的外流——美元事实上形成不再那么紧张的格局。资金的外流显示出市场的投票，但拐点的确立仍缺乏美联储的信号落地，以开启这轮美国信用市场的修复。下次美联储议息会议将在1月底，也有意味着美元资产市场的真正修复将在此之后，市场仍将延续避险，但从利率定价的角度而言，市场在12月底已经定价了美联储2019年不加息的情景，继而我们维持12月27日报告《预期的修正和金银比的回归》对贵金属中性评级，等待黄金反弹第三阶段的到来。

贵金属策略：站在美国的角度，我们认为风险的释放仍将延续，美元资产的风险收益比下降带动了自己的流出，形成离岸美元相对充裕的现实。而从市场定价来看，随着美股避险情绪的上涨，利率市场对于美联储不加息定价已经计入，在短期超预期因素较弱的情况下，贵金属短期再上行空间受限。从全球角度出发，经济发展到今天民粹化依然在演变，新兴市场在全球需求见顶预期下的风险依然没有解除——这部分在2018年已经得到一次定价，2019年面临的将是真实需求下降过大引起的汇率和风险资产二次定价问题。

策略上，我们延续贵金属继续反弹至第三阶段的判断，但在弱美元主导阶段仍未到达之前，我们阶段性的调降贵金属评级至中性，前期多单或在波动可能加剧中继续持有或阶段性增加对冲头寸。  

金融期货

金融期货：“滞”的交易

国债期货：牛市未尽宏观层面，伴随着黑色原油类工业品在18年年底的快速下跌，名义增速继续下行的方向不改，一季度利率债将围绕滞的确定性进行交易，牛市佳期未尽。此外，海外风险资产联袂下跌（美股、原油），美债长端利率正在定价缩表效应下未来经济的衰退预期，美债收益率的压低也令中美利差约束出现松动，国内长债利率继续下行的空间走阔。货币政策方面，Q1受制于出口负面效应以及地产投资大概率下行的体现，经济层面滞的影响或将放大，货币政策预计仍有降准甚至调息（主要指MLF）的可能。令市场担忧的是专项债的放量对期债价格的影响。但是根据往年规律来看，地方债的供给放量往往出现在6-8月（Q3左右），即便我们认为19年专项债将提前发行，供给的超预期放量也将出现在Q2左右，对于期债的负面影响预计将在届时最大化，也就是说，起码在二季度之前期债都有比较明确的做多机会。

策略：谨慎看多

风险点：通胀超预期专项债提前放量

股指期货：未至佳期从盈利周期来看，伴随着黑色工业品以及能源类产品的高位回落，PPI继续下行或已成定局，经济的滞对于企业盈利增速的下拉将会继续，股指也仍然未到长周期的拐点。此外，大类资产的角度来说，美股和原油联袂下跌，债券黄金则获得了资金的追捧，表明市场对2019年全球经济步入下滑区间的悲观预期正在逐渐上升。在需求预期走弱以及缩表效应的负反馈影响下，预计美股仍将延续下跌行情，对A股也会有阶段性的拖累。政策方面，减税方向基本已经确定，但是幅度难以确认，我们认为一步到位将增值税降至两档并下调最高税率16%至12%-13%的水平的可能性不高，毕竟还有赤字率的约束。因此，我们认为减税政策对于股市的提振更多是阶段性的。综合来说，海外股市的不稳定性将会增加A股的波动，虽然政策的对冲将形成托底，但是对于中期的宽信用效果我们仍然持保留意见（广谱利率仍然未见下滑），预计短期内市场仍将呈现震荡走势。

策略：中性

风险点：贸易战全面爆发

能源化工

原油：油价仍将弱势寻底

近期油市下跌的主要驱动：近期市场最为关注的问题是，为何在OPEC大幅减产，明年平衡表恶化预期修复的背景下，油价依然持续下跌？我们认为主要原因在于：1.全球宏观经济形势的不确定性，12月FED虽然鸽派加息，但不及市场预期鸽派，FED在退出紧缩货币政策上依然慎之又慎，进而引发市场恐慌情绪，美股、原油等风险资产受到抛售，市场转而配置债券、黄金等避险资产，大类资产的相关性体现当前市场已经进入Risk on-Risk off模式；2.减产从1月份才开始实施，12月全球供应仍旧处于高位，且美国页岩油产量增长短期来看没有减速迹象，需求上看一季度也将进入季节性淡季，因此供需双弱的背景下，市场仍旧怀疑限产联盟减产的幅度和速度；3.OPEC减产仍旧会加剧市场结构性矛盾，由于沙特守卫亚太市场份额加大东区出口力度压低西区出口，西区资源到东区套利流量将一定程度受到打压，西区炼厂不得不被动被动增加轻质原油进料，而当前全球轻质馏分（汽油和石脑油）过剩的问题还没有明显缓和，作为轻质低硫原油的标杆美油布油的相对价值依然偏低； 4.原油市场的资金面变化，原油期权在油价整数关口的负伽马效应以及原油期货净多仓位的持续下降，考虑到四季度油价大幅下跌，1月份开始商品指数基金可能会降低原油的配置权重。

油市筑底的信号和节奏：当前原油市场处于宏观面、基本面、资金面的三杀，往后看，油价能否筑底企稳要这三个角度观察，宏观面上，重点关注金融市场避险情绪的修复情况，美股能否止跌企稳，衡量市场波动率VIX指数与OVX指数是否见顶回落。基本面上重点关注OPEC出口的下降情况，尤其是船期，历史上看，产量与出口降幅并不完全等同，此外还需要留意低油价对美国页岩油生产的影响，近期钻机数量出现明显放缓，此外，1月份历来是原油市场最弱，库存累得最快的月份，需要关注高频库存数据累库是否依然超出季节性。资金面上，重点关注原油期货净多仓位能否企稳回升。

整体来看，我们认为1月份原油市场仍旧处于弱势寻底的格局当中，重点关注宏观悲观情绪能否出现缓和以及OPEC减产的执行力度。

策略：谨慎偏空，暂无操作建议

燃料油：套利窗口关闭效应显现，1月新加坡供应将再度收紧

随着11月份欧洲炼厂逐步从检修回归，燃料油供应季节性回升，由于新加坡市场的强势，东西价差处于高位，因此吸引了大量欧洲的套利船货流入，也消化了欧洲地区增加的供应量。而随着套利船货在11月底后集中抵达，再加之部分亚洲地区炼厂增产，新加坡市场随后迅速由紧转松，东西价差也从高位回落，再加之运费的高企，东西套利窗口在12月上旬关闭，使欧洲燃料油少了一个重要的消化渠道。此外，年底由于贸易商清理库存的需要，市场的采购兴趣较为淡薄，西北欧市场面临累库压力。

考虑到两地1个多月的船期，东西套利窗口关闭对新加坡的影响在2019年1月份开始逐步显现，套利船货供应将重新收紧。除了套利船货的影响之外，此前亚洲地区的燃料油产量增加一方面是由于燃料油强势而汽油弱势，一些炼厂出于经济性的考虑降低FCC装置的利用率，减少汽油产量并增加燃料油供应，但随着12月份新加坡燃料油裂差从高位回落，这种增产行为的“经济性”也受到影响，未来这部分炼厂可能会重新减少燃料油的供应。另一方面，亚洲燃料油供应增加也是由于部分炼厂二次装置经历计划内的检修，燃料油得以从原料池释放出来进入市场销售。随着二次装置检修的结束，未来这部分增加的供应也将再度被剔除。

与供应端的再度收紧相比，需求端则延续此前的态势。就亚洲地区而言，中国台湾、巴基斯坦燃料油发电需求继续核能、天然气等能源所替代，中国大陆的燃料油需求则会由于ECA政策的进一步实施而减少。新加坡方面，虽然11月船供油数据出现下滑，但船运市场当前并没有出现衰退的迹象，11月船燃消费的减少更多是受到短期价格因素的影响。

在供需基本面的支撑下，我们认为1月份新加坡将摆脱12月份累库的趋势，库存短期内将保持在相对的低位。

策略：中性，暂无操作策略

石油沥青：炼厂理论利润较好 沥青价格仍有下行空间

观点概述： 2018 年 12 月份初 OPEC+达成在 2019 年 1 月份开始在 10 月份产量的基础上减产 120 万 桶/日的新一轮减产协议，原油基本面供给过剩的担忧得到缓解，但中旬之后，宏观因素 主导市场，国际油价大幅下滑，Brent 和 WTI 双双跌至两年内最低价格，WTI 原油期货 12 月均价 49.02 美元/桶，较 11 月下跌 15.23%，较前三月下跌 126.16%；布伦特原油期 货均价 57.79 美元/桶，较 11 月下跌 14.30%，较前三月下跌 23.84%。原油价格的大幅下 降进一步拉低了市场参与者对于沥青价格的预期，虽然克石化在 12 月中旬之后出台冬 储价格及政策，新疆疆内价格大幅下调至 4000 元/吨，疆外价格下调至 3350 元/吨，部 分贸易商开始少量备货，但在原油价格回调之后，贸易商观望氛围增强，相较于原油价 格跌幅，沥青价格仍基本处于正常的季节性回调范围，跌幅小于油价。 现货价格和期货价格在 12 月合约交割之后，继续出现分化，期价主力合约 1906 相较于 沥青现货贸易定价区山东和华东地区更多的反应出国际油价下行带来的价格预期的变 化，但即使是期货主力价格与 WTI 的比较仍处于接近 60 的历史高位，整体反映出沥青 无论是期货还是现货价格相较于低位的国际油价仍存在下行空间。 产生这个结果主要有两个方面的原因：首先，沥青基本面强于油价，主营炼厂陆续完成 2018 年产量目标，而山东独立炼厂开工率也维持在中等偏低的水平，炼厂沥青库存较 低，不存在供给过量的担忧。其次，沥青受到国际宏观因素影响小于原油，在宏观因素 主导油价下行的过程中，沥青的宏观属性弱于原油，下行波动较小。 后期来看，OPEC+在 2019 年 1 月份开始进入减产，1 月中旬之后装船量等高频数据相继 公布后，市场对于减产力度的担忧预计将会有所减弱，基本面对原油市场的影响将会有 所增强；而沥青自身预计在 1 月中旬仍以原油成本端为下行中枢走势，中旬之后，油价 市场态势明朗之后，冬储需求或会对沥青现货价格有所提振，但需要考虑主营炼厂 1 月 份计划量小幅增加的反方向作用，整体来看，除非原油价格出现明显上行的趋势性行 情，对沥青成本端形成实质性支撑，沥青仍将处于需求淡季的季节性低点。 

策略建议：中性操作，原油价格趋势企稳后，利多 1906 合约 

策略风险：委内瑞拉出口设施恶化，马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

PTA：累库现实PK去库预期，价格或在探底后回升

报告要点：

供需与库存：新年度之初TA供需预计迎来春节的季节性显著累库阶段，一季度中性预估累库幅度在68-76万吨附近、而1月库存增加幅度约在20-25万吨上下，具体增量值较依赖大厂负荷的阶段性策略变化。

上游成本：中期PX供需预计先平衡后偏紧，PX-原油价差或先在当前高位上震荡收窄，但在2-3月附近之后价差可能再度受到支撑回到坚挺状态，后期价差预计重心在450-500美元/吨附近；另外，我们对原油中期内供需倾向于认为以平衡状态为主，总体对原油价格走势并不悲观、较可能从低位震荡回升（布油：主要运行区间50-65美元/桶）。综合来看，中期PX价格或震荡调整为主，主要运动区域预估在850-1000美元/吨附近。

价格观点：2019年初的头两个月TA显著累库几乎是确定性路径、只是累库的具体幅度市场各机构评估有差异而已，但由于属季节性常态累库、其预期已相对充分，结合我们的全年分析供需在3月之后有望迎来持续的库存去化，参照目前05等远期合约5500-5600附近的价格水平来看，我们倾向于认为远期合约实际供需向下驱动力量已经较为有限、估值上已处于偏低估区域。综合而言，我们对TA价格中长期走势持谨慎看多观点、中性预估下TA价格上沿重心或接近7000元/吨附近，未来一两个月价格或在探底后震荡回升、从基本面角度来看价格下沿重心预计在5300-5400元/吨附近，所以策略上倾向于在震荡探底过程中分批买入为主。

策略建议：

单边：目前05等远期合约价格处于偏低估区域，逢低偏多配置为主，05、07、09等远期合约分批建仓、参考区域5500附近以下。

跨期：具有大波动机会，2019年预计是正套大周期的最后一段，三季度之前仍以正套思路对待，三季度附近往后价差有可能进入相对无序阶段。基于上述判断，03-05、05-07、05-09仍正套为主、入场平水附近。

套保：2019年下游通过期货进行买入保值的策略或将效果显著，倾向于认为1-2月是聚酯工厂买保锁定加工利润较好时段；对于TA工厂而言，一季度1000元/吨以上的加工利润可以考虑适量卖出保值锁定价差。

风险：市场整体系统性风险；原油价格继续持续下跌。

聚烯烃：供需宽松价格偏弱，但注意补库等带来的阶段性上行机会

观点：内盘方面，计划内检修较少，临停亦不多，供给总体充足。外盘方面，10、11月检修较多，PE尤甚，但前期检修12月将会逐步完毕，1月有进口增量预期。刚需方面，PE转入季节性淡季，但回落速度会因春季地膜需求好转而放缓；而PP季节性不明显，BOPP利润尚可，不过共聚方面，汽车、家电产销数据不佳，共聚需求弱于往年同期。价差方面，月内全密度回转LL比例好转，月内LL表现好于HD，LL-HD显著回升；而PP共聚-拉丝价差月内好转，共聚相对弱势有所改善。综合来说，结合当前内盘排产比例、检修状况以及进口增量等预期，供给总体充足，而需求虽然转弱速率好转，但方向不变，供需整体宽松，价格1月整体偏弱走势为主，但因下方回料、粉料支撑以及绝对价格偏低等因素，下行空间不大。但节奏上来看，因元旦后以及春节前补库需求，以及当前石化端维持低库运作，会因中下游的阶段性补库带来上行行情，届时可紧密关注中下游产销动态。

策略方面：

单边：偏弱震荡但下行空间不大，此外补库会带来阶段性上行可能

套利：L-PP价差操作难度加大，但仍有走弱可能；L1-5反套，L5-9反套；PP1-5反套，PP5-9正套

风险：原油大幅波动；宏观拖累；投机需求出现；贸易战等

PVC：需求转淡，关注下游采购

观点：综合供需，供应端因为利润尚好，检修较少，开工率依然可以维持高位，产量或保持增加态势，并且在1月下旬就应该进入累库周期。下游需求则依然处于淡季，且1月下旬因为临近春节，工厂放假，下游开工率处于年内低点。下游唯一可以寄希望的是春节前补库行为，下游目前库存低位，具备一定的条件，但还需要市场对于后市看好，才能激发下游补库行为，目前的宏观大势或难以激发下游大量补库。预计PVC 1月份维持弱势，建议投资者偏空思路对待，预计1905合约运行区间为6300－6500元/吨。

策略：偏空思路

风险：下游大量补库，上游原料价格大上行，累库不及预期等。

天然橡胶：供应旺季，价格维持弱势

根据东南亚产区的气候规律，6-8月一般是夏季雨水最多的月份，10月份之后夏天雨季基本结束，经历前几个月雨水的滋润，橡胶树的乳汁产量也将达到旺盛状态，10月份开始步入供应旺季，泰国南部高产区将维持到1月份。

从季节性来看，四季度一直延续到来年初，进口都将保持旺盛势头，节奏基本跟国外的旺产季一致。

据最新了解，因为国外高产以及产区天气不错，原料供应充裕，国内进口量保持旺盛增长，使得国内保税区外库存持续增加且库容开始变得紧张，后期到港量还将增加，1月份区外库存压力或依然较大。

1月份下游仍然处于淡季，并无亮点。唯一要关注的是春节前的补库可能，从目前下游情况来看，因为悲观预期，原料库存并不高，而且在11月前后已经有下游补库，目前下游面临的是成品库存的高企，尤其汽车库存急剧上升将造成后期轮胎库存的去化难度加大，因此，下游要在春节前大量补库的可能性较小。

1月份依然处于割胶旺季，排除天气以及产胶国救市举措等因素的干扰，产量大概率继续增加。1月份下游工厂面临春节前的开工率下滑，且开工率将下滑至年内低点，另外，从轮胎厂库存以及终端库存来看，下游轮胎厂春节前补库概率较小，需求端保持弱势甚有趋弱可能。综合供需来看，预计沪胶1月份价格将维持弱势运行，节奏上来看，因为1月合约面临交割，期现回归压力或使得沪胶价格先抑后扬。

策略：谨慎看空

风险：产区天气异常，新政激发下游新的需求，宏观环境偏暖等

有色金属

铜：现货和预期激烈碰撞，铜价波动或被激活

铜品种：报告关键逻辑
1.需求逻辑展望：从中长期的情况来看，由于全球铜需求存在一定的增长点，因此，未来5年，全球铜需求预期是以2%左右的温和幅度增加。中国需求近期主要集中在电力电缆领域，不过需求新增的订单量还不明显，从最后两个月的情况来看，需求领域较为平淡。
2.供应逻辑展望：中长期供应来看，智利和秘鲁未来产能增加并不是特别多，未来十年智利铜供应增加也仅仅在110万吨左右，而秘鲁2021年之前的供应增量也仅在65万吨左右。另外，智利和秘鲁矿业政策不断摇摆，以及智利国家铜业矿山老旧需要较多投资，因此，需要较大的利润支撑，中长期供应将较大的支撑铜价格。 
从近期情况来看，由于印度冶炼产能的关停，改变了全球冶炼产能相对铜矿的对比，这种状况依然延续，智利环保使得短期现货紧张格局加剧，精炼铜现货继续维持偏强格局。
3.供需逻辑结果：长周期的展望来看，未来10年铜供应增量平均依然有限，而需求长周期展望依然温和增长，因此，长周期铜价格依然看好。从近期情况来看，由于精炼铜供应短期干扰依然比较明显，因此，铜价格呈现明显的近强远弱格局。短期1-2个月的现货价格依然有较强的支撑，但远期预期偏弱。另外，由于当前绝对库存已经比较低，而1月份精炼产能干扰结束的概率不高，现货和预期之间的碰撞或较为激烈，铜价格波动或会被激活。

铜品种：2019年1月策略
1.2019年1月大方向：冲高回落
2.2019年1月建议：买近月抛远月，逢高做空铜品种：2019年1月

策略风险
1.冶炼产能投放进度

镍：供应增加需求弱势，1月份原生镍供需转为过剩

镍品种：报告关键逻辑
1.精炼镍供应：全球精炼镍产量趋于下降，传统镍企产能增长重心转移至硫酸镍领域。2018全球精炼镍库存大幅下滑，进一步降低精炼镍供应弹性。预计1月份供应持稳为主。
2.镍矿镍铁：镍矿供应比较充裕，国内并不缺矿，不过高品位镍矿偏少。2018年底到2019年一季度德龙印尼、青山印尼四期、金川等印尼新增镍铁产能集中投产，2019年产能总增幅可能高达15万镍吨/年，预计镍铁供应增量巨大。
3.不锈钢需求：精炼镍在不锈钢领域的需求将逐渐下降，印尼大量镍铁新产能投放后使得镍铁成本线再次下移，一体化产能挤占精炼镍需求空间，同时废不锈钢的使用比例增加继续对精炼镍需求形成替代，而硫酸镍对精炼镍的需求增量被不锈钢领域的减量抵消，致使精炼镍总需求几无增长，甚至可能下降。1月份不锈钢处于需求淡季，根据不锈钢厂排产计划来看，1季度300系不锈钢产量可能继续下降，从而利空精炼镍需求。
4.硫酸镍需求：新能源汽车取代传统燃油汽车的步伐不可逆转，三元电池的长线需求依然看好，但是短期新能源汽车增速明显放缓，目前对价格的影响力度较小。

不锈钢品种：报告关键逻辑
2019-2020年中国与印尼不锈钢产能将快速增长，不锈钢行业将进入微利状态，尽管不锈钢需求维持增长，但低成本产能的快速扩张导致不锈钢产能严重过剩，在落后产能被迫退出之前，不锈钢供应压力依然较大，2019年304不锈钢价格偏空。
2019年1季度来看，因青山开拓国外市场，而德龙印尼不锈钢投产时间可能在二季度以后，因此1季度印尼不锈钢进口量可能继续下降，叠加国内不锈钢厂减产，1季度300系不锈钢供应压力可能下降，但是需求也处于淡季，1月份不锈钢可能进入供需两弱的格局，进入主动去库存阶段，价格亦弱势运行。

镍品种：2019年1月策略
1.2019年1月整体看法：震荡偏弱
2.2019年1月整体策略：偏空为主，但8万-8.5万下方可能有较强支撑。

镍品种：2019年1月策略风险
1.需求：宏观政策变动改善不锈钢中线预期导致需求转好
2.供应：镍铁增量不及预期 

锌：锌价近强远弱格局持续观点：随着国内外矿山逐渐复产，锌矿加工费企稳回升，锌锭短缺现状有望扭转，锌价中期或易跌难涨。远期锌矿供给恢复预期不变，港口矿库存的回升亦与此验证，建议中线维持空头配置，并关注宏观气氛的配合。

根据测算炼厂利润的大幅修复，炼厂开工率有所回升，但冶炼厂由于环境问题或其他原因，仍处于产能不足状态冶炼厂增产幅度远不及预期，单月产量仍低于去年同期水平，与此前市场存在预期差。就缓解程度而言，市场仍需关注汉中的减产恢复情况。这些要素叠加令国内冶炼有至少50万吨的非利润性产能规模缩减，而这些闲置产能在2018年一季度以至来19年一季度都难以完全释放。此外近一个月由于成本端价格下移，镀锌亏损收窄，镀锌产能利用率回升至5年均值水平，叠加镀锌企业或有节前备库动作，短期镀锌库存或将继续下滑。我们预计18年底甚至到2019年一季度库存仍然难以累积起来，逼仓行情仍可能仍将继续上演。因此19年一季度之前仍然建议择机把握正套的机会。中线看，中美贸易战以及结构性去杠杆对中国宏观经济走弱隐忧或持续发酵，镀锌的下游消费仍有隐忧，预计中线镀锌库存仍将再度累积。随着海外现货紧张情绪缓解，预计在内强外弱的基本面格局以及人民币贬值预期下，锌锭进口窗口将再度打开，海外锌库存将持续流入上海保税区，并最终流入国内。

策略：单边：建议维持空头配置，注意把握节奏。跨期：跨期正套（买1902空1904），如果春节后库存大量累积，价差回归迹象，正套组合止盈平仓。

风险点：宏观波动。

铝：成本下陷铝或延续寻底之路观点：氧化铝潜在供给压力以及下游电解铝市场的需求疲软或导致氧化铝价格中枢小幅下行，铝成本端的支撑在边际上有所弱化，短期预计铝价的底部支撑将继续下行。由于库存仍处于高位且成本存下行预期，后市减产规模仍偏低，另外减产的落实以及其中多少为置换产能仍是未知数，短期铝价将延续寻底过程。考虑到明年的供应和消费增速，宏观环境不佳对铝的下游需求影响较多，需求得不到改善，预计2019年电解铝上半年仍会处于供大于求格局。因亏损减产导致的减产占比一半以上，因此后续如果电解铝价仍维持低迷，电解铝行业持续维持亏损，后续或仍有电解铝持续减产。据了解，山东等低成本地区的成本已经超过当前铝价，因此如果未来由于亏损导致电解铝企业减产增加，导致国内库存下滑至80万吨左右，预计中期铝价或有机会止跌反弹。

策略方面：单边：节后维持空头配置，价格区间12500-13500。转势或出现在下半年。套利：春节过后若近远月价差扩大至300以上，建议布局跨期正套。

风险点：宏观风险。

锡：锡供应有望挤压在低位，现货或进入去库存状态锡品种：报告关键逻辑
1.精炼锡供应受到限制：从供应方面来看，随着国内锡价格冲高回落，国产锡矿供应受到抑制，而缅甸锡矿的季节恢复面临资源枯竭的干扰，短期高品质锡精矿紧张的局面依然不变，另外，冶炼企业检修以及加工费较为低迷，继续限制精炼锡供应，因此，整个产业链锡库存或将进一步下降。
2.短期需求预期偏弱：从需求展望来看，随着2019年的来临，东西方两大节日采购需求已经过去，11月耐用品指数已经有所偏弱。另外，传统的电子产品面临市场饱和的局面，增量短期难以寻找，而贸易战风险仍在，短期需求预期偏弱。

而市场逻辑方面，由于预期锡矿紧张以及冶炼企业检修，加上锡库存从产业链转移至现货市场，因此，11月中旬锡价格一度大幅上冲。但因涨价之后，下游企业难以承接，需求缺乏坚定的预期，另外，外盘此前走弱，国内锡缺乏出口机会，综合导致现货市场获利力量抛售，锡价格杀跌回落。但锡价格回落之后，继续伤害产业链供给，因此锡供应有望挤压在低位，鉴于产业链库存已经相对较低，现货市场有望进入去库存状态，锡价格或以企稳为主。锡品种：1月锡策略
1.锡价观点：企稳 
2.锡价关键价格： 140000元/吨
3.操作建议：逢低买入

锡品种：策略风险
1.进口锡矿增量超出预期

黑色建材

钢材：供需两弱，钢价低位盘整

摘要：
1、行情回顾： 
2018年12月钢材期价触底反弹，主因在于钢企环保及年末例行减产，暖冬消费尚可，部分冬储展开，钢材整体供求偏紧，库存处于历史同期最低，钢材现货窄幅波动，1905合约修复部分贴水。
2、供求方面：预期1月钢材供应在利润较好、环保临时限产结束情况下有所回升。全国高炉开工率仍将维持在66%左右。虽然地方政府如发现空气质量不佳，仍有加大限产力度可能，只是废钢添加仍有空间，预计影响有限。总体来看，限产力度略降、废钢添加仍有空间，1月钢材产量有望同比环比均上升。需求目前来看已进入季节性淡季，气温下降后北方工地已基本停工，地产基建支撑减弱。机械、船舶、汽车、家电需求亦将在春节过后方展开，一季度需求主力在于冬储，只是目前为止贸易商积极性较差。钢材出口方面应有好转，目前国内价格竞争力增强。采暖季限产力度略有放松，1月钢材供应好于去年。需求则是季节性下降，预计与去年基本持平。低库存已在现货价格利润上体现，现货价格将因库存累积走低。只是1905合约贴水不小，下方空间亦有限，期价整体区间震荡为主。
3、1月策略：
1）钢材跨期，正套为主，等待合适价格入场。
2）钢材现货价格有望适当回落，但1905合约上下空间有限，可尝试前低位置建长线多单。
4、关注及风险点：贸易摩擦、地产企业状况、环保限产力度

铁矿石：铁矿虽好，仍需静待材老大的发力

12月份的铁矿，成为黑色的明星商品，价格呈现稳步上涨的趋势，近月合约一度达到合约新高的水平。铁矿价格的强势，主要来自于其自身供需基本面的改善，从库存角度来评判，港存由年初的1.6亿吨的水平回落到目前的1.4亿吨以下，也就是说，本年度的铁矿供需高低缺口接近2000万吨的水平。而这一缺口的产生，主要发生在下半年，由此也形成了四季度铁矿石价格的相对强势表现。

铁矿整体依然推荐多头配置，目前铁矿指数合约仍略显保守，主要反映在905合约上，与近月合约和现货的价差不断扩大。从这个角度来讲，铁矿更应以多头配置为主。

我们预判，一月份钢价仍将维持小幅下跌的走势，由此将抑制铁矿石价格的上涨幅度，铁矿石价格真正获得开放式的上涨，仍需等待钢价止跌企稳后，钢价出现连续上涨，铁矿价格有望超越钢价，成为黑色新的领头羊。

进入一月份，就将临近春节，钢厂仍会应对春节假期进行适当补库，将支撑铁矿价格不会出现大幅回调。

1月策略：

综合研判，重点关注03和05合约的低位建多单机会，同时可考虑铁矿的连续奇数合约正套机会。 

关注及风险点：

一季度巴西和澳大利亚发运是否超预期、唐山等河北地区烧结限产是否继续执行、钢材价格是否超预期的虚弱。

焦炭、焦煤：主动增库与被动累库相交织，双焦价格难有表现

行情回顾：11月下旬开始，成材价格持续下滑，钢厂打压焦化利润意图较强，焦炭价格经过四轮提降后企稳，而焦煤高价又促使炼焦成本居高不下，焦炭面临上下游双重打压。进入12月，市场保持平稳，焦企通过增加开工来维持利润。但随着全国空气质量明显转差，限产再次发力，钢厂为规避限产逐步扩大高炉检修范围，从而使得焦炭需求下滑。与此同时，煤矿安全检查力度的增加也使得主焦煤供应雪上加霜。12月下旬，钢厂再次提降焦炭价格，市场预期转弱，市场各方较为谨慎，市场暂时趋于稳定。

后市展望：焦炭方面，近期钢材价格的走弱带动焦炭价格大幅下跌，而随着钢厂高炉检修范围的扩大，短期焦炭需求难有起色。且目前市场预期较为悲观，钢材价格依旧过高，冬储需求未能得到有效释放，从而进一步压缩焦炭需求。而另一方面，由于焦煤的强势使得炼焦成本居高不下，在焦煤依旧维持高价情况下，焦炭价格下跌空间有限。

焦煤方面，临近年底，部分煤矿开启停工计划，低硫主焦煤供应较为紧张，而部分配煤煤种由于焦企前期囤积较多库存，且供应相对宽松，近期配煤价格有小幅下调趋势。焦煤需求结构分化加剧。但进入2019年，进口煤限制将逐步放开，进口量的增加或将一定程度缓解国内主焦煤供应紧缺的现状。综合来看，短期焦煤将大概率维持强势。

1月策略：焦炭方面：中性，短期限产力度有所增加，焦炭供给收紧，且远月贴水幅度较大，但高炉检修增加，抑制焦炭需求，待成材止跌企稳后，结合库存情况，关注远月低位建多单机会。焦煤方面：中性，近期焦煤成交小幅下滑，煤矿安全检查等因素依旧导致供给较为紧张，关注远月多单建仓机会。

套利方面：做空远月焦化利润，空焦炭1905多焦煤1905。

风险点：成材需求继续滑落；进口煤激增导致焦煤供应增加；环保限产力度放松；宏观因素引发系统性风险。

动力煤：库存仍待消化，动煤难言乐观

12月动煤期货延续10月中旬以来的疲态，近月1901合约在上旬因短暂低温提振反弹失败后，便一路下探，由最高619跌至575。1905合约因缺乏新利空刺激，整个12月基本围绕560附近纠结，处于抵抗式下跌状态。

进入1月，动力煤仍面临以下压力: 首先，虽然在几波冷空气提振下，日耗强势反弹至2017年同期水平，但中下游高库存消化仍显缓慢，截至12月底，不管是电厂还是中转港口库存仍远高于往年同期水平。此外，预报显示12月底的强冷空气元旦假期结束后会逐步撤离，且随后整个1月多地气温会回升至历史均值区间偏上的位置，暖冬预期下1月日耗季节性表现偏弱；而环保影响下水泥、建材等非电力供暖季需求更是缺乏弹性。最后，进口平控下，12月未能通关的加上2019年1月新订单，预计2019年1月煤炭进口量将较为可观，对内贸煤有不小冲击。

不过临近年底，部分煤矿因生产任务完成及销售转差开始减少产量且小煤矿有陆续停产现象。而春节临近将有更多煤矿加入例行停产检修行列，动煤供给也同样缺乏弹性。

策略：谨慎偏空，主力1905合约逢反弹加空策略暂维持，关注1月上旬冷空气退却后日耗的变化，同时注意低位及时止盈空单

风险：暖冬预期反转、春节临近生产严重受限

农产品

白糖 ：节前加速销售，郑糖难逃价格低位

报告摘要：

对明年一月而言，原糖走势主要由全球产量预期的修正与贸易情况的修正决定，印度、泰国是目前的关注点，前期印度因干旱和虫灾产量下调，泰国传言新生化产业政策将减少糖产量。但从印度、泰国目前的数据看来，产量同比增加，印度主产邦以及泰国目前的糖分与去年同期相比偏高，1月份印度、泰国将进入压榨高峰期，糖厂基本完全开榨，产量数据将更有利于判断本榨季情况。

贸易结构上，印度500万吨出口配额施压，叠加泰国由于2017/18榨季产量的过剩，仍保持着较高的出口量，预计短期内原糖走势偏弱。

国内方面，国内甘蔗糖新糖上市初期制糖集团、社会库存陈糖库存偏低，但2018/19榨季以来新糖增产，进口量较大，同比上年度大幅增加，销糖量将近持平。12月、1月用糖企业处于春节前集中备货期间，季节性需求回暖，但市场成交情况并未超预期；蔗区原料的不足造成糖厂分摊吨蔗成本提高，亏损加重，叠加进入压榨高峰期，兑付蔗款压力大，糖厂需要在春节前下游的备货高峰期加速销售回款。同时当前原糖、原油下跌，在此背景下，难以走出季节性上涨行情，预计短期内郑糖走势偏弱。

策略建议：

糖厂春节前加速销售回流资金，可考虑做空1905合约

策略风险：

天气风险、政策风险、汇率风险

棉花棉纱：2019年1月棉花走势或仍偏弱

核心观点：

郑棉方面，上半年，受棉价快速上涨的影响，我国进口了大量棉花、棉纱，而下游棉纺织消费较疲软，导致棉布库存高企。12月份服装订单数量同比减少，预计棉布库存难以在短时间内消化。受宏观经济形势以及中美贸易战影响，棉纺织企业避险情绪较浓，原料采购以随采随用为主，补库的动力不足。另一方面，大量旧花库存以及新花上市都使棉价近期承压。目前棉花商业库存高企，新疆棉销售进度缓慢，疆棉外运量同比下降。长期来看，10月起陆续发放棉花关税配额外优惠关税进口配额，加上棉花进口滑准税标准下调，以及2019年度我国棉花或将增产，而棉纺下游产品库存消化需要时日，多重因素作用下，如果消费没有好转，棉花或将长期偏弱。

国际方面，本年度，澳大利亚、巴西棉花产量增加，而出口进度缓慢。全球消费或悲观于预期，美棉承压。美国棉花进入出口高峰期，而中国、土耳其的进口情况无改善，美棉出口恶化趋势显著。对于南半球国家来说，澳大利亚棉花在5-10月集中出口，今年5-10月澳棉出口总量同比减少，出口进度也偏慢，巴西棉花的出口集中在8月至次年1月，而从8-11月出口的情况来看，本年度巴西棉花出口进度偏慢，8、9月棉花出口同比减少，到11月出口才略见起色，单月出口数量同比小幅增加，累计数量仍大幅低于上一年度。

投资策略：

短期，郑棉走势偏弱，投资者可择机参与。1月，中美双方之间将再次进行面对面地磋商，投资者应关注相关信息，谨防贸易战风险。同时，投资者也要及时关注关于储备棉轮出安排的相关信息，注意风险防范。

风险：

贸易战风险、政策变化的风险、主产国天气风险、汇率风险

纸浆：纸浆到港量或稳中有升，库存压力仍施压期价

核心观点：

全球来看，2018年全球纸浆发货量累积数值仍同比为正，阔叶浆前11月份发货量累积数值同比增加136.9万吨，但针叶浆前11月份发货量同比减少54.75万吨。虽然目前全球发货量累积量同比仍然增加，但最近两个月发货量持续减少，同时，最近月份针叶浆和阔叶浆全球库存天数不断增加，11月份库存天数均达近八年最大值，全球纸浆需求端面临问题。欧洲地区方面，欧洲是纸浆的重要消费地区，目前欧洲地区纸浆港口库存量达146.15万吨，为自2009年以来最大值。中国方面，中国的港口库存目前高达145.81万吨，为近几年高位。针叶浆主产国对中国针叶浆的发货量保持在平稳水平，而阔叶浆11月份主产国出口中国的数量大幅增加，考虑到船期问题，预计1月份-2月份到达中国港口纸浆的数量稳中有升，在目前国内环保限产、春节停机放假、纸浆制纸制品出口受阻以及国内下游纸制品需求疲软的大背景下，国内港口库存或继续累加，施压纸浆期货价格。

投资策略：

目前主要纸浆生产国对中国纸浆发货量稳中有升，预计未来月份中国纸浆到港量依然会保持在较高数量。冬季环保限产叠加春节期间纸厂停工检修，下游拿货热情近期不高，纸浆港口库存有继续累加趋势，库存压力仍存，未来一段时间以消化库存为主，对纸浆期货持谨慎偏空观点。

风险点：

政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

油脂：油脂低位震荡

在过去的12月中，由于G20贸易缓和的影响，国内油脂特别是近月豆油成为了空头集中打击的对象，现货端库存高企，交割压力巨大，豆油合约跌势明显，而菜油曾在12月中旬一度走出一波独立行情，国储库存消化的背景下远期进口略有不足，但无奈现实压力较大，三大油脂中菜油出货最为不顺，价差也很快得到扭转。

目前来看，棕油短期还没有能走出熊市的基础，产地的价差结构也较难改变。本来预计12月减产周期中马来西亚棕油有进一步减产的可能，但高频数据显示12月前15日产量环比下滑0.5%，而mpoa给出的12月前20日产量环比增加约5%，与市场预期相差较大，出口层面同样没有更多利好， ITS预估 12月1-25日累计出口棕榈油101.6万吨，环比下滑2.5%。主要进口国虽之前有补库，但进口并未给出顺价，需求上也未见亮点，12月库存进一步增加。印尼库存水平虽在往下降，印尼10月棕榈油产量环比继续增加，但增速明显放缓；出口转好，创3年来新高，国内消费成为新亮点，使得当月期末库存环比下降。印尼近两月国内消费提升，主要还是政府要求从2018年9月1日起，印尼国内全部柴油机器使用B20生物燃料，其中包括火车和重型机械，从而进一步扩大生物柴油在国内的使用范围。印尼国内棕榈油消费有望在生物柴油消费增长的有攀升，不过随着原油高位下滑，POGO价差逐步转正，商业加工和掺混利润有所恶化，后期印尼国内消费能否保持要打上很大问号，而马来西亚端，最直接的利空还是来自于供应端，目前市场并未充分反应12月可能增产情况，产地压力大概率还将持续。

策略：豆油1月大跌看似贸易战缓和推动，根本仍是国内豆油库存，现货压力着实较大而引发，由于近年来压榨增长主要是缘于豆粕需求的快速增长，最直接的影响还是，国内豆油被动增了供应。大幅行情主要由于前期贸易战1月升水过大和仓单的压力。如果粕的需求导向因政策或养殖需求走弱发生变化，国内压榨形势可能会发生较大影响，豆油被动增供应压力将明显减弱，对于未来的豆油去库存形成良性预期。对于豆油而言，后期主要看在豆粕消费下滑的背景下去库存的力度，若去库存顺利，反套格局有可能被打破，相对来说，棕油的弱势从产地传导到国内仍在继续，短期也看不到转变迹象，后期反套格局仍存，5月依然会是空头重点打击对象。单边谨慎看空棕油。

风险：贸易战发展 棕油产量  

粕类：继续弱势运行

12月美豆及国内豆菜粕均弱势运行，菜粕较豆粕更弱。G20峰会中美两国谈判取得阶段性成果，美国同意90天内暂缓原定于2019年1月1日起对中国2000亿商品征收关税由10%上调至25%的计划，中国在12月也分批开始重新进口美豆。不过由于中国采购数量不及市场预期，不足以改变美国庞大的期末库存和库消比，而南美大豆丰产可期，巴西已经陆续开始收割，留给美国大量出口的时间越来越少，因此对美豆提振有限。对连豆粕来说，中美贸易战和解更利空1月合约，同时1月缺豆的预期被证伪，非洲猪瘟影响下的养殖需求不佳，油厂豆粕库存保持高位，现货基差不断回落，因此1月大幅下跌。由于榨利恶化国内远期买豆不足，但同时市场看淡春节后生猪养殖需求，下游对豆粕高基差不接受，因此整个12月5、9合约相对跌幅有限，以弱势震荡为主。

后市预判：全球大豆供给十分充裕，美国期末库存和库存消费比为历史高水平；南美大概率丰产，巴西已经陆续开始收割，因此从基本面缺乏CBOT有效上涨的支持。不过后期仍需密切关注巴西天气，如果干旱导致产量不及预期可能提供利好；另外由于中美贸易关系缓解，如果中国后期采购美豆数量较大则美豆可能反弹。国内供给上，由于盘面榨利恶化，油厂远期基差报价较为坚挺。但同时由于非洲猪瘟疫情影响下，市场对明年养殖需求看淡，下游对豆粕价格的接受度并不高，两者博弈下豆粕可能暂时还将维持弱势运行。

国内进口菜籽供给十分充裕，12-1月预计累计将有超过100万吨菜籽进口，油厂菜籽库存处于历史同期高位，同时进口颗粒菜粕及葵籽粕数量可观。目前沿海油厂菜粕库存总体不高，但由于水产消费旺季过去，中国重新开始进口美豆、对杂粕进口零关税、豆粕价格疲弱均利空菜粕走势，菜粕还将继续弱势运行。

策略：中性

风险：贸易战变数，南美天气，中国采购美豆的数量、处理方式

玉米：上中下游的博弈

对于现货而言，12月间现货价格持续弱势，更多源于贸易商前期陈粮和新粮库存去化，当前农户余粮高于去年同期，东北深加工企业已经历补库，南方港口库存依旧高企，这些依然是主要利空因素。但农户同时有惜售心理，中游贸易商库存下降，再加上华北玉米上涨等或在一定程度上支撑年前现货价格；对于期价而言，近月已进入交割月，实际交易意义已不大，远月最大不确定在于会否放开玉米进口，除此之外，期价低点或已经在很大程度上反映现有利空因素，后期继续下跌空间或有限，再加上现货价格或强于市场之前预期，期价可能出现反弹，甚至可能出现2016年远月期价大幅升水的情况；

玉米淀粉：供需与成本的博弈

玉米淀粉深加工行业开机率整体处于高位，行业库存持续累积，考虑到年前还有新建/复产产能投放，再加上春节后季节性需求淡季，行业供需趋于宽松为大概率事件；但淀粉-玉米价差依然历史同期高位，未有明显收窄。在我们看来，除了副产品价格下跌和基差支撑外，更多源于市场对于后期华北-东北玉米价差扩大的预期，即华北玉米由于存在供需缺口预期相对抗跌。成本差异会导致华北地区淀粉企业出现亏损，开机率出现下滑，从而带动行业供需难以大幅改善，淀粉定价或转向成本更高的华北地区。

交易建议：中性偏多，建议谨慎投资者观望为宜，激进投资者可以考虑轻仓做多远月合约。

风险因素：国家进口政策、环保政策与补贴政策

鸡蛋：继续关注现货价格走势

1月合约已经进入交割月，实际交易意义已不大，12月间期价持续反弹，带动基差持续走弱，目前期价对现货有较大幅度升水，更多源于春节前现货价格上涨预期，接下来更多关注现货价格走势，考虑到现货价格持续低迷，表明供需较为宽松，再加上今年春节提前或不利于多头交割，近月期现回归或更多以期价下跌来实现；5月合约对1月贴水继续扩大，这源于对鸡蛋供需改善的预期，芝华数据显示2018年11月蛋鸡补栏环比出现回升，且蛋鸡苗价格处于历史同期高位，结合博亚和讯数据来看，蛋鸡补栏积极性或在9月之后已有恢复，而需求对应节后淡季。当然，禽流感疫情和环保政策仍值得重点留意；对于9月合约而言，体现为供需改善与季节性旺季的博弈，不确定性较大，更多参考往年现货月均价统计数据，目前1-9价差和5-9价差尚未反映往年平均水平，远未反映极端情形，表明市场对远期鸡蛋供需宽松的预期较为强烈，但需要留意的是，非洲猪瘟疫情可能影响远期生猪供应，提升鸡蛋的替代需求，因此，我们建议投资者留意59反套机会。

交易建议：谨慎看空，建议投资者前期5月合约空单可以考虑继续持有，并留意9-5价差收窄后的做扩机会。

风险因素： 环保政策与禽流感疫情等。

生猪：生猪调运新政出台，南北价差有望修复      

政策：12月27日，农业农村部发布《关于规范生猪及生猪产品调运活动》的通知，对原有生猪及生猪产品调运政策进行了宽松调整。主要表现在：1）放开非疫区活猪禁运，非疫区活猪跨省禁运放行；2）种猪、仔猪调运全面放开（需经非洲猪瘟检测和检疫合格），疫区所在县仔猪、种猪可省内流通，疫区所在县以外可跨省调运，不受限制。3）猪肉制品限制范围收窄至“疫区所在县”，非疫情县猪肉制品调运不受限制。

猪价：鉴于新政策的宽松调整，南北价差有望快速修复，主产区猪价低于成本线的情况将得到缓解，尤其利好规模养殖企业，中小养殖户捎带沾光。考虑到春节近在眼前，各地物流停运提上日程，规模养殖企业近期必将加大销售力度，释放禁运以来的存栏压力，看涨的猪价也会带来负面冲击。整体而言，年前全国猪价有望向中间靠拢，实质性上涨仍有阻力。

猪周期：无论政策如何调整，非洲猪瘟导致的去产能节奏不会改变，同时各地政府仍将会加快清退落后产能和中小散户，年度末的持续减产仍将持续，猪周期反转近在眼前。 

风险提示：非洲猪瘟疫情、国家政策、自然灾害

量化期权

商品市场流动性：煤焦钢矿减仓首位

品种流动性情况：

2018年12月28日，螺纹钢减仓583450.28万元，环比减少5.77%，位于当日全品种减仓排名首位。白银增仓309,279.59万元，环比增长8.42%，位于当日全品种增仓排名首位；白银、黄金5日、10日滚动增仓最多；螺纹钢、螺纹钢5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，螺纹钢、焦炭和PTA分别成交10459545.95万元、10342243.73万元和9105436.98万元（环比：-31.28%、-29.79%、10.04%），位于当日成交金额排名前三名。 

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2018年12月28日，贵金属板块位于增仓首位；煤焦钢矿板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和化工三个板块分别成交2885.85亿元、2617.04亿元和1744.68亿元，位于当日板块成交金额排名前三；非金属建材、谷物和农副产品板块成交低迷。

期权：豆粕振荡偏弱，沪铜波动率下行

豆粕的当前关注点仍围绕在中美贸易摩擦上，在冲突未进一步加剧的情况下，豆粕价格持续振荡下行。由于在当前时节，从供需基本面上对粕价的能造成的影响并不大，而外部事件也稍有缓和，豆粕隐含波动率持续回落，当前豆粕隐含波动率为17.51%，建议继续做空波动率。

1月白糖期权平值合约行权价移动至4700的位置，而白糖当前60日历史波动率为12.52%，而平值看涨期权隐含波动率则维持在14.39%附近。当前白糖波动率较为稳定，隐含波动率相较历史波动率存在一定溢价，做空波动率头寸可考虑逐步入场。

铜期货60日历史波动率为15.04%，铜期权主力平值期权隐含波动率则由上市初期的18.50%，逐步回落至13.45%，做空波动率收益显著。考虑到铜价一直处于振荡偏弱行情，建议继续持有做空波动率头寸。