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12月12日，在华尔街见闻“2018全球最佳投资机会”峰会上，敦和资管首席经济学家徐小庆发表主题演讲。他认为这一轮的货币紧缩政策当中，中国上升的幅度是最大的。既然中国的经济周期领先，明年中国的利率水平会因为中国自身经济基本面回落而出现下滑。

　　徐小庆今日的演讲要点如下：

　　大宗商品

　　供给的收缩在一段时间上是成立的。在需求逐步走弱的格局下，原来相对短缺的供给也会变得过剩。同时由于价格上涨，钢铁企业出现这么高利润的情况下，企业也会通过其他方式弥补供给的缺口。这些方式在目前政策框架上只是需要时间调整。但是最终不会导致供给持续的短缺。

　　房地产和基建

　　目前中国房地产销售增速还能保持增长，主要还是因为二线和三四线城市的带动，这得益于城镇化的发展。但明年很难看到这些城市再出现大的爬升。这是因为中国房价周期基本是三四年，老百姓适应房价需要时间，购买力积累也需要时间。明年房地产的销售会下降10%，回落之后相当一段时间看不到房地产的增速再回到一个比较高的水平。

　　基建高增长对应的是中国财政赤字和GDP的比值，如果明年财政赤字绝对量不变的话，将意味着赤字率将回落。另外今年由于债券收益率大幅上升，导致今年金融债发行量是2011年来最低。从资金来源看，明年基建投资将受利率抬升影响而回落。

　　加息

　　今年，中国债市的利率现了独立的走势，这是因为这一轮经济复苏中国走在最前面，所以中国的利率反应也是最快的。如果中国的信用扩张开始放缓，那么意味着现在“全球经济复苏”的故事会开始回落。

　　这一轮的货币紧缩政策当中，中国上升的幅度是最大的。我们没有不加息，我们加的一点不比其他国家少。既然中国的经济周期领先，明年中国的利率水平会因为中国自身经济基本面回落而出现下滑。

　　股市：

　　股市的核心并不是经济增长，关键是怎么理解企业的盈利会持续好于经济表现。说到底就是经济增长怎么分配。现在中国上市公司的利润占GDP已经开始恢复了，上市公司的利润增长比整个行业的增长快，这是我们长期看好股票市场的结构性的因素。

　　从流动性的角度看，今年A股市场是熊市，80%股票都是跌的，中国实实在在收紧了流动性。港股好于A股，因为港股对应全球流动性，但是明年可能会反过来，海外的流动性会收紧。

　　风险

　　明年主要的风险有两个方面。第一个就是中国的经济放缓，对全球的经济复苏开始产生溢出效应的话，叠加海外的流动性，今年海外资产的波动，对港股、对A股都会造成阶段性的冲击。第二点是来自新规对于信用市场的风险。信用市场的风险可能会阶段性地推高信用风险溢价。

　　来源：华尔街见闻“2018全球最佳投资机会”峰会

　　从利率的角度来理解大类资产本身就是非常重要的一个环节，我想在这个时点上大家非常关心明年利率的走势，因为最近国内的债券收益率，10年期到4%，国开债到5%，不仅仅引起了国内市场的关注，甚至引起了海外市场的关注。

　　大家都知道，美林一位非常有名的分析师，最近做了一个研究，发现只要每次中国的10年期国债收益率到4%以上，全球就一定会出现资产价格的调整，某些资产价格会出现比较大的调整。国内A股市场也开始反映出大家对流动性的担忧。

　　我们从过去得出一个经验上的规律：中国的国债如果说累积上升幅度超过150个点，往往在经济层面上都会看到产生负面作用。

　　大家可以想象2009—2011年这一轮的经济繁荣，10年期的国债收益率从2.6%，一直到11年的4.1%，然后到2011年四季度中国经济开始出现明显下滑，这是150个点的增幅。然后2012—2013年，大家知道中国经济也有一个小的回暖周期，2012年的时候，10年期国债最低的时候是3.2%。然后到2013年出现了钱荒，2013年四季度的时候，10年期国债收益率最高到4.7%，正好又是150个点。到了2014年，我们看到中国经济出现显著下滑。

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