平衡暂未打破

  策略：短期经济复苏预期难以证伪，经济复苏仍是主流预期。8 月份汇丰PMI 预览值等先行指标反弹至 50.1，中采 PMI 回升至 51，创 16 个月新高。但投资者对中长期经济的看法仍然较为谨慎，认为即使经济企稳也是弱复苏而非强复苏。中长期看市场大幅下跌的概率在减小。改革预期发力，提升市场风险偏好。流动性方面 QE 退出预期对 A 股冲击依然明显小于周边国家。市场总体维持平衡状态，主题活跃的局面仍将持续。未来打破平衡的因素可能包括：四季度经济数据出台、三季报业绩公布、QE 退出时间表明

确、改革预期明朗、IPO 重启等。从中期看，三季度业绩低于预期可能是大部分“伪成长”难逃的命运，因此我们一再强调“去伪存真”的重要性，而当“伪成长”完成风险溢价上修之后，我们对主板也慢慢变得不那么悲观。

 国内经济：7 月份经济数据第一次验证我们经济延续好转势头的判断。目前跟踪指标如发电量旬度、出口草根调研、汇丰 PMI 等指标都显示 8 月份经济继续延续 7 月份转好的势头，市场的悲观情绪会减缓甚至转向过于乐观。流动性方面，QE 退出是较大的扰动因素，QE 是否会在 9 月份会退出，关键变量是非农就业数据。QE 退出的影响在新兴市场货币、资本市场已经有较大的发酵。我们认为这种结果经济结构是因，而 QE 退出是催化剂，与 98年过高负债导致资金流出是有一定的可比性。但是由于汇率制度、资金流出量不同，另外对于 QE 退出早有预期，因此影响不会像 98 年那么大。

 世界经济：美国和新兴市场今年的复苏低于预期，因而再次下调今年全球GDP 增速至 3%，低于去年的 3.1%。不过，三季度，全球经济较上半年略有好转，从 7 月全球综合 PMI 等领先指标反弹可以印证；欧洲经济前景持续好转，获得资金亲睐；美国虽延续复苏势头，但 7 月以来数据不佳因而下调三季度 GDP 至 2%；新兴市场形势恶化，资金外逃严重。市场的热点仍集中在 QE 退出上，我们坚持认为 QE 退出概率最大的时点是四季度、而非 9月，这样全球风险资产将短暂反弹，而风险将于四季度释放，届时全球流

动性放缓将压制风险资产，新兴经济体资金外逃、国际收支失衡，受到的拖累最大。

 债券：八月份债市继续调整，无论利率/信用、高/低等级、长/短久期均出现大调整。利率债方面，我们认为经济基本面和央行“放短锁长”的态度是这次利率调整的根本原因。目前时点上，我们认为利率基本面没有出现改变，也就还看不到利率参与价值空间，期间市场出现一些阶段性的震荡或反复也完全正常。信用债方面，

  目前时点上，我们认为利率基本面没有出现改变，也就还看不到利率参与价值空间，期间市场出现一些阶段性的震荡或反复也完全正常。信用债方面，8 月信用债跟随利率债大幅调整，但是信用利差没有明显扩大。之后，我们对于信用债，尤其是低等级信用债继续保持谨慎。