宏观&金工早评 | 2026年3月31日

　　股 指

　　A股昨日偏震荡，四大股指先跌后收回跌幅，两市成交量1.93万亿。

　　外围环境上，美伊战争能源危机阴影并未解除，当前美军一边进行大规模军事集结，一边不断释放美伊谈判的信号但伊朗态度强硬，局势走向升级可能性高，外围股市偏弱。

　　行情结构上，能源和银行板块上涨，其余板块下跌，科技和非银领跌。

　　基本面上，能源危机风险仍未解除，且升级的风险在变大，若能源危机长期化全球有滞胀衰退风险。1-2月出口大超预期，社零和工业增加值数据也好于预期，国内政策相比去年或更加注重结构调整，财政发力或略微不如去年，重点仍在科技突破上。

　　资金面上，央行呵护下，流动性环境仍然极度宽松，海外市场也已经不再预期美联储加息，流动性担忧缓解。

　　结论：政策面、资金面驱动慢牛的长期逻辑不变，目前市场主要驱动在于美伊战争走向，市场处于预期混乱阶段，宽松流动性环境下资金或在试探性筑底，或许等待军事行动或美伊谈判进一步展开才有比较明确的方向。

　　贵金属

　　贵金属市场相对震荡，现阶段市场对于战局的不确定性仍在，趋势方向相对不明确。周一美债利率回落，而美元指数相对偏强，贵金属整体表现震荡偏强；但美盘后期，受到油价拉升的影响，虽然与油价有所脱敏，但贵金属上方仍受到小幅抑制。

　　从资产的相对走势来看，美债和原油价格同涨，美股持续下行，市场的走势仍混乱，但一定程度上在定价衰退。与上周原油价格上行，美债和美股同跌不同，市场开始对于加息的押注减弱，而一定程度计价经济预期走弱会带来的降息可能，所以原油价格上行同步的是美债利率回落，贵金属在当下跟随走势，上下均受限。

　　昨日仍存在反复的Taco交易，美国财政部长贝森特表示，美国将逐步重新控制霍尔木兹海峡，并将实现航行自由——无论是通过美国护航还是多国护航。特朗普更是威胁若伊朗在霍尔木兹海峡收取通行费，美国将“闪电出手”。但市场似乎对消息面脱敏，仍对实际缓和程度存疑，原油价格持续震荡走高，更是在美盘收盘后，伴随伊朗袭击科威特满载油轮的消息出现了显著抬升，WTI更是触及了美伊战争以来的最高收盘价。市场风险仍未解除，贵金属在各主线中反复切换形成震荡局面。

　　在战局无法预测下，市场对于政策的期待仍存。美联储主席鲍威尔表示，在美以对伊朗战争引发的能源冲击背景下，美联储倾向于维持利率不变，并暂时“忽略”这一冲击的影响；威廉姆斯表示，在中东冲突导致供应链出现重大扰动的背景下，当前利率水平处于有利位置，但战争既会推升价格压力，也会抑制经济活动；米兰继续呼吁降息，称除非出现长期影响迹象，否则政策制定者应无视当前能源价格上涨。美联储的表态仍在平衡，在经历了几周的市场降息预期回调后趋于平缓，需要进一步数据或者事件来评判通胀和经济的驱动作用强弱。如若出现风险事件或者经济走弱，降息预期可能会在前期过度定价通胀而回调后有所反弹，从而推动贵金属，反之抑制。

　　当下市场基于战争是否持续发酵交易，消息面影响巨大，看似特朗普需求谈判可能，但也存在进一步升级的可能，市场的定价存在几种情景，谈判缓和，边谈边打，进一步升级，市场当下在看不到实际战局的情况下，在不同情形中反复摆动，从而造成市场的波动剧烈。当下贵金属的交易仍跟随战争局面变化和政策期待变化，短线高波下，维持长期向上。

　　国 债

　　国债期货全线收涨，TL主力合约涨0.38%报111.600元；股市探底回升，上证指数收涨0.24%，人民币兑美元收报6.9130。全天呈现股债双强格局，现券各期限收益率普遍下行，短端表现继续优于长端，期限利差走陡。

　　早盘受美国总统特朗普表示伊朗同意停火计划大部分内容的影响，地缘紧张局势显著降温。10年活跃券250022低开于1.815%后震荡下行。央行公开市场大额净投放2615亿元，呵护跨季资金面，提振债市情绪。午后，A股在有色等板块带动下探底回升，但债市并未受“股债跷跷板”效应压制，国债期货持续走强，现券收益率在基金、券商等机构的买盘推动下最低下探至1.805%。临近尾盘，受止盈避险情绪影响，收益率小幅回调，最终10Y国债收于1.8075%附近，30Y国债特六受换券预期影响走势独立，全天市场展现出难得的多头共识。

　　资金面转松，跨季无忧。央行开展2695亿元7天期逆回购，单日净投放2615亿元。在央行大额呵护下，资金利率全线下行，DR001下行0.59bp至1.31%，DR007下行1.05bp至1.43%，1个月期Shibor创2022年8月以来新低，市场流动性预期非常乐观。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行连续大额净投放，彻底打消了季末资金面收紧的担忧，短端利率迭创新低（1Y国债收益率降至1.19%），为长端下行打开空间。微观结构上，基金与券商两大主力交易盘统一转多，形成合力推动收益率下行。当前利多因素集中在资金面极度宽松、地缘局势缓和打压通胀预期，以及机构季末配置需求释放；利空则在于明日即将公布的PMI数据可能超预期回暖。预计短期债市将在宽松流动性的护航下维持偏强震荡，需警惕PMI数据带来的短线情绪扰动。

　　经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。基本面上，出口强劲和内需企稳回升引发经济复苏的预期，中东焦灼带来输入性通胀隐忧，长端国债明显承压，短端受益于资金面持续宽松影响较小。财政政策方面，2026广义赤字率下降，后续债市供给侧压力可控，出口引擎维持高韧性削弱了内需加码的紧迫性，政策力度回摆构成国债多头的最大信心。货币政策方面，人民币汇率维持强势，银行净息差和货币政策有效性成为当前”双降“的主要阻力，结构性精准滴管取代“双降”大水漫灌。当前债市配置动力足，但交易盘收益较低，中长期10Y的下限1.80%或难以打破，TL上方在113附近面临较大阻力，近期维持震荡偏空判断。

　　基 差

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