[ 季度报告]

　　—— 白糖 ——

　　研究员：方慧玲 东证衍生品研究院农产品首席分析师

　　地缘冲突扰动下，

　　内外糖能否持续上行？

　　★国际糖市分析及展望：

　　25/26全球产需过剩预期减弱，未来仍有继续下修的可能，而下年度供需前景预期进一步改善，市场处于熊市周期尾声，预计2026年国际糖市以底部震荡略偏强走势为主，周期低点或已见到，伊朗战争爆发导致的高油价将令底部抬升至14美分以上。向上的驱动力主要来自高油价向糖业的传导情况，关注地缘冲突未来形势发展、巴西汽油价何时上调；关注巴西新榨季制糖比及糖醇价差变化；主产国天气风险也可能提供潜在利多。

　　不过，盘面上行仍面临着供需基本面的较强制约：1、未来巴西糖产量情况将成为决定全球格局的关键变量，在新榨季甘蔗产量预期增长的背景下，压榨生产高峰期，乙醇供应的快速增长将施压乙醇价格，通过糖醇价差对糖价形成掣肘。2、26Q2-Q3国际糖贸易流过剩压力较大。3、巴西生产商套保进度大幅落后，未来数月还有大量的糖套保卖盘尚未释放。

　　26Q2-Q3，预计ICE糖价底部将较26Q1有所抬升，但上行动能和空间仍将受到较强制约，盘面料震荡为主，预估运行区间14-18美分/磅，关注主产国天气、巴西燃料政策及压榨生产情况。

　　★国内糖市分析及展望：

　　25/26国内供需格局整体宽松难改，若政府对进口许可的发放管控加严（减量&节奏后移）以及对糖浆进口进一步严控，将有利于国内糖市的稳定，限制期现货下方空间，令郑糖波动小于外盘。本榨季配额外进口利润窗口已持续数月打开，配额外进口成本较低将对国内市场形成拖累，若未来国际糖市天气风险及地缘冲突导致能源传导题材发酵，期货更易受资金面推动，进而可能导致基差走弱，但基差走弱到一定程度，还是会制约期货上方空间。国内糖价长期走势受外盘主导，2026年郑糖料低位震荡为主，预估区间上移至5000-5800元/吨。

　　策略方面，单边上，建议低买高平、波段滚动交易为主；套利方面，建议5-9、9-1合约间套利以抛近买远的反套策略为主。

　　★风险提示：

　　国际油价大波动风险;金融动荡风险;产业政策及天气风险等。