本文作者：

　　银河期货研究员 郭超

　　期货从业证号：F03119918 投资咨询证号：Z0022905

　　第一部分 前言概要

　　3月焦煤期现货走强，期货走势领先于现货。上涨行情主要受中东地缘冲突带动油气价格上涨驱动，焦煤凭借高流动性成为煤炭板块多头情绪核心标的，资金交易偏向能源属性而淡化品种基本面，短期波动明显放大。23日大涨后市场缺乏新驱动，盘面震荡偏弱。现货方面，月中在情绪带动下，下游集中补库、贸易商入市采购，主流煤种上涨100—200元/吨，但上涨驱动力偏情绪层面，缺乏扎实供需支撑，后续已显现乏力迹象。

　　当前焦煤市场核心矛盾是前期 “煤炭替代油气” 逻辑带动的上行动力明显减弱，价格上行缺乏持续支撑。该替代逻辑传导链条长、对焦煤供需实际影响有限，仅能短期带动市场情绪，难以形成趋势性支撑。从3月盘面实际表现来看，焦煤波动与油气价格关联性较强，然而近期原油、天然气高位震荡未延续强势，弱化了焦煤替代价值，市场对替代逻辑的交易热情降温，进一步上行动力不足。后续需重点关注中东地缘冲突及油气价格走势、煤焦钢产业链供需基本面、市场情绪回落后的估值修复节奏。短期焦煤未看到新的上行驱动，走势将回归基本面与宏观环境，而非单纯依赖情绪及资金推动，价格大概率以宽幅震荡为主，波动较大但趋势不明显。

　　策略推荐：

　　1.单边：冲突带来的扰动钝化，底部有支撑，但向上缺乏新的驱动，预计3月双焦宽幅震荡，无明显趋势，建议波段交易为主。

　　2.套利：观望。

　　3.期权：观望。

　　风险提示：上行风险：地缘冲突进一步加剧、印尼煤炭产量削减及增加出口关税超预期；下行风险：地缘冲突明显缓和、煤炭产量同比增幅明显、钢材需求进一步减弱。

　　第二部分 基本面情况

　　一、受地缘冲突影响，3月焦煤价格上涨

　　3月焦煤期货价格主要跟随油气价格变化。地缘冲突导致油气大涨，煤炭同属能源，对于油气有一定替代作用，焦煤作为当前煤炭板块内流动性最优、资金关注度最高的品种，成为煤炭多头情绪的核心承载标的。部分看好动力煤的资金亦因标的流动性约束，借焦煤期货表达配置观点，进一步强化上行动能。市场交易明显呈现板块化、模糊化特征，资金弱化煤种属性差异与产业链细分供需逻辑，更侧重能源属性定价，使得情绪与资金驱动显著强于基本面边际变化，短期波动有所放大。本轮行情驱动链条呈现清晰分层特征：底层变量为中东地缘冲突演进，中间变量为国际油气价格波动，表层变量为市场资金行为与情绪共振。不过在23日焦煤大涨后，市场缺乏新的驱动与叙事逻辑。盘面焦煤价格高位回调。

　　现货端来看，本月焦煤价格呈现明显的阶段性波动。上旬市场整体较为平稳，焦煤现货价格无明显波动，保持相对稳定；进入月中后，价格逐步企稳回升，呈现反弹态势。这一轮价格上涨主要得益于市场情绪带动，下游焦钢企业为规避后续价格上涨风险，集中开展补库操作，同时贸易商也积极入场拿货，形成阶段性采购热潮，直接推动焦煤现货价格快速上行，主流煤种涨幅在100-200元/吨，部分紧俏煤种涨幅甚至超过200元/吨。但目前已出现颓势，本轮现货的上涨也主要是情绪为主，缺乏基本面坚实的支撑，在情绪褪去后，现货也面临回调的风险。

　　整体来看，无论是盘面还是现货，此次价格反弹更多是情绪驱动下的短期表现，并非供需基本面发生实质性变化，后续仍需关注补库需求的持续性及产业链传导情况。

　　二、煤炭替代油气逻辑显现，但对我国煤炭供需实质影响较为有限

　　焦煤、石油、天然气都具有能源属性，长周期视角下，焦煤与原油、天然气走势整体较为一致，三者共同受全球能源周期、宏观流动性及大宗商品整体β驱动。

　　煤炭替代油气主要路径有原料替代及燃料替代两条路线，主要影响动力煤，但由于焦煤兼具能源及工业品属性，进而传导至焦煤，资金及情绪传导明显快于基本面变化。就国内市场而言，其中原料替代效应强于燃料替代效应。油气大涨对于焦煤的影响传导链路较长，逻辑也较为复杂。同时需要说明的是，我国煤炭供应以“我”为主，进口作为补充（我国煤炭对外依存度约10%，其中焦煤对外依存度约20%，且焦煤主要来自蒙古、俄罗斯等国，供应较为稳定），实质性影响还有待观察。以下对具体传导链路进行分析。

　　（一）原料替代路径（煤化工）：替代原油为主，天然气为辅

　　传导链条：原油 / 天然气暴涨 → 石油化工成本飙升 → 煤制烯烃 / 甲醇 / 乙二醇等煤化工经济性大幅提升 → 煤化工开工率提升 → 化工用煤（含炼焦配煤，如气煤、气肥煤、贫煤等）需求增加 → 焦煤价格上行

　　国内（主要）：我国化石能源禀赋特点是富煤、贫油、少气。基于我国能源安全与产业布局的基本国情，我国煤化工发展水平全球领先，是全球最大煤化工生产国，现代煤化工总产能占全球 80%–90%。近些年煤化工领域煤炭需求增速较快。2025年我国煤炭消费量大约48亿吨，据测算，2025年我国化工用煤为4亿吨左右，现代煤化工以甲醇、煤制烯烃、乙二醇、油、气为主。假设煤化工产能利用率在现有水平上平均提升5%-10%，增加耗煤量2000-4000万吨（年化），占我国煤炭消费总量约0.42-0.83%，实质性影响并不突出。

　　国际（次要）：海外煤化工占比低，国际化工端无法形成有效、成规模的煤代油替代，仅中国形成强传导。

　　（二）燃料替代路径：替代天然气为主，原油为辅

　　传导链条：油气大涨 → 气电 / 燃油发电成本飙升 → 全球煤电替代经济性凸显 → 动力煤需求/ 价格上行 → 国内进口动力煤成本抬升/进口量减少→配焦煤用途转换→煤炭板块整体估值抬升 → 焦煤跟随上涨

　　国际（主要）：国际上天然气发电占比较高，短期可通过提升燃煤发电利用小时数/产能利用率加大燃煤发电量，提高电煤需求；中期可通过重启休眠/备用燃煤机组进行替代，但时间较长、成本较高，需要原油持续处于高位（比如两三个月以上）且无下降迹象，才可能触发重启。

　　国内（次要）：由于我国天然气发电占比极低（3%左右），且新能源发电快速发展，燃煤发电替代天然气效应不明显，几乎可以忽略。

　　（三）其他影响方面：

　　1、情绪和资金外溢，能源整体估值提升，资金及情绪反应快于基本面传导。基本面上的传导是渐进、缓慢的，但是资金及情绪的变化迅速，同时易反复。

　　2、油价上涨、保险费上涨，国际贸易运输成本增加，进口煤成本增加。

　　三、煤矿生产恢复正常，国内煤炭压舱石作用显现

　　（一）1-2月原煤产量同比下降0.3%

　　根据国家统计局数据，2026年1-2月份，规上工业原煤产量7.6亿吨，同比下降0.3%，降幅比2025年12月份收窄0.7个百分点。炼焦精煤方面，根据汾渭数据，2026年1-2月份年全国炼焦精煤产量7531万吨，同比下降0.5%；其中山西炼焦精煤产量3594万吨，同比下降1.5%。

　　（二）在全球动荡之下，国内煤炭压舱石作用显得更为重要

　　近期焦煤现货价格出现普涨行情，主流品种涨幅集中在100-200元/吨，个别煤种涨幅达到250元/吨。从市场表现来看，本轮上涨更多是情绪层面的扰动，而非供需基本面发生实质性改善。当前下游需求复苏节奏仍偏温和，钢厂、焦化厂整体采购意愿以刚需及小规模补库为主，并未出现大规模补库或终端需求爆发的情况，价格上涨缺乏坚实的基本面支撑。

　　从市场逻辑来看，本轮现货涨价更多是前期预期发酵、贸易端情绪升温带动的阶段性行情，而非供需缺口扩大导致的趋势性上涨。

　　当前全球能源市场正经历多重不确定性冲击，中东地缘冲突持续搅动国际原油、天然气价格，推升能源市场整体风险偏好；同时，印尼作为全球最大动力煤出口国之一，计划削减煤炭产量并探讨上调出口税的可能性，虽具体落地节奏尚存不确定性，但已显著强化市场对全球煤炭供应收缩的预期。在此背景下，国内煤炭作为保障能源安全的 “压舱石”，其战略地位进一步凸显。面对外部环境的复杂变化，我国对煤炭产能、产量的调控思路，成为稳定国内能源供应、平抑价格波动的核心抓手。

　　从政策导向来看，在全球能源市场波动加剧的背景下，政府部门大概率会维持煤炭产能的合理规模，不会过度限制煤炭产量。一方面，国内煤炭产能储备充足，具备较强的供应调节能力，能够有效对冲外部供应端的不确定性；另一方面，保障国内能源安全稳定运行是核心目标，适度的产量支撑有助于稳定国内能源市场秩序，避免因外部冲击导致能源供应紧张。这一调控思路，本质上是通过稳定国内供给，对冲国际能源大涨带来的外溢影响。

　　国际能源价格上涨对国内煤炭市场的影响，更多体现在情绪层面而非基本面驱动。短期来看，市场情绪升温可能带动煤价出现阶段性上行，但大幅上涨的基础并不牢固。国内煤炭市场的供需格局整体保持平衡，产能调控能力较强，政策层面也不会放任煤价脱离合理区间。即便短期受情绪推动价格走高，也难以形成持续大涨的趋势；后续煤价走势仍将回归供需基本面，随着国内供应的稳定释放，价格大幅波动的风险相对有限。

　　四、1-2月进口蒙煤同比大增，对焦煤上涨空间形成压制

　　（一）1-2月进口焦煤同比增长5.2%

　　海关总署数据显示，2026年1-2月年中国进口炼焦煤1983万吨，同比增加98万吨，增幅为5.2%。进口蒙古国、俄罗斯、加拿大、美国、澳大利亚占比分别为55.8%，27.8%，5.2%，0%，8.7%，进口蒙煤与俄煤合计占比达83.6%。具体看，其中进口蒙煤1107万吨，同比增加71.8%；进口俄罗斯煤550万吨，同比增加4.0%；进口加拿大煤104万吨，同比下降50.8%；进口美国煤0万吨，同比下降100%；进口澳大利亚煤172万吨，同比下降2.2%。

　　（二）进口蒙煤呈现高通关车次、高库存的双重特征，关注下游实际承接能力

　　3月甘其毛都口岸蒙煤通关车次主要在1300-1500车高位震荡。当前进口蒙煤呈现出高通关车次、高库存的“双高”特征，这对国内焦煤现货及期货盘面的反弹高度形成了显著制约。蒙煤通关车次持续维持高位，稳定的增量供应有效缓解了市场对海外供应收缩的担忧。持续的高通关量意味着蒙煤对国内市场的补充作用持续显现，为国内焦煤供应提供了坚实的支撑，从而一定程度上削弱了价格上涨的供应端驱动。

　　与此同时，蒙煤库存处于高位水平，下游企业无需因担心货源紧张而提前补库，采购行为以刚需及小规模补库为主，缺乏大规模囤货的动力。在供应充足、库存高企的背景下，即便市场存在短期情绪性反弹，也难以形成持续的上涨动力，高库存成为压制价格上行的重要现实约束。

　　综合来看，蒙煤高通关与高库存的叠加效应，从供应层面直接限制了焦煤现货与期货盘面的反弹空间。市场价格走势将更多回归供需基本面，焦煤价格缺乏大幅上行的核心支撑，后续反弹高度将受到明显制约，市场整体以震荡运行为主。

　　五、3月焦炭供需较为平衡，化产利润提升有效对冲了焦煤上涨带来的成本压力

　　3月焦企产能利用率小幅上升，焦炭供需平衡。3月27日独立焦企全样本产能利用率为74.86%，月环比上升0.50%，同比上升2.96%。焦炭现货价格在月初下降一轮后整体保持稳定，月底提涨一轮，预计4月初落地。3 月下旬焦煤价格出现明显上涨，对焦炭生产成本形成一定抬升。不过由于化工产品价格大涨，焦炭副产品盈利水平明显提升，有效对冲了焦煤涨价带来的成本压力。从利润端来看，两者对冲效果显著，焦炭整体利润波动幅度有限，未出现趋势性变化。根据Mysteel数据，3月27日全国平均吨焦盈利21元/吨，月环比增加28元/吨；山西准一级焦平均盈利47元/吨，山东准一级焦平均盈利76元/吨，内蒙二级焦平均盈利-28元/吨，河北准一级焦平均盈利73元/吨。

　　六、3月铁水产量呈现“先抑后扬”的态势，关注后续回升空间

　　3月铁水产量呈现“先抑后扬”的态势，核心影响因素集中在政策约束与生产恢复节奏。上中旬受环保限产政策影响，铁水产量出现明显下滑，尤其是环保管控力度加大，导致生产端受限，产量回落显著，直接影响原料消耗需求。随着环保管控力度放缓，生产端逐步恢复，铁水产量稳步回升，前期压制产量的因素逐步缓解。整体来看，铁水产量的波动主要受环保政策影响，而非基本面供需失衡。3月27日Mysteel调研247家钢厂日均铁水产量231.09万吨，环比上月底下降2.19万吨，同比去年减少6.19万吨。

　　当前黑色产业链成本传导受阻，核心矛盾在于下游钢材需求偏弱、钢厂利润收缩，而原料价格持续上涨。房地产与制造业需求改善不及预期，压制钢材消费空间，钢厂难以通过提价转嫁成本，产业链盈利压力持续累积，原料端涨价向钢材端的传导路径明显不畅。

　　煤矿端利润保持高位，对原料价格形成较强支撑，而下游钢厂在需求疲软下难以承接成本上行压力，形成原料涨价、钢厂承压、需求进一步收缩的负向循环。在此背景下，钢材现货价格的上涨更多依赖情绪推动，缺乏坚实的基本面支撑，持续性存疑。

　　后续需重点关注产业链利润分配变化与钢材实际需求修复节奏。若终端需求未能明显改善，成本传导难以有效打通，煤焦钢价格继续上行的空间有限，整体仍以震荡为主，行情回归基本面定价逻辑。

　　七、库存从上游往中下游转移

　　受市场情绪推动，下游焦化厂与钢厂开启阶段性补库，贸易商也同步入场采购，带动煤价出现明显上涨。在此背景下，煤矿端库存去化速度加快，出货节奏显著加快，库存水平明显下降，整体呈现出产销两旺的状态。与此同时，下游环节的库存有所提升，补库行为在短期内对市场形成较强支撑，推动价格上行。

　　值得注意的是，进口蒙煤口岸库存仍维持高位，充足的进口蒙煤资源为国内市场提供了持续的供应弹性。整体来看，当前库存结构呈现“煤矿去库、中下游补库、进口高库存”的分化格局，在煤价上涨过后，需关注贸易商出货节奏。

　　第三部分 后市展望与策略

　　当前焦煤市场的核心矛盾在于前期由“煤炭替代油气”逻辑带动的上行动力明显减弱，价格继续向上缺乏持续支撑。这一替代逻辑本身传导链条较长、实际对于焦煤供需影响有限，仅能在短期对市场情绪形成带动，难以形成趋势性的价格支撑。

　　从3月份焦煤盘面实际运行来看，焦煤波动与油气价格关联性较强，近期原油、天然气维持高位震荡，并未延续强势上涨，相应也弱化了焦煤的能源替代价值。市场对替代逻辑的交易热情有所降温，焦煤价格进一步上行的动力不足。

　　后续焦煤市场需重点关注三个方面：一是中东地缘冲突演变及油气价格走势，这将直接影响能源替代逻辑是否重新生效；二是煤焦钢产业链自身供需情况，包括煤炭产量、蒙煤通关、铁水复产进度等现实基本面指标；三是市场情绪回落之后的估值修复节奏。短期焦煤暂未出现新的上行驱动，后续走势将更多回归基本面与宏观环境，而非单纯依靠情绪及资金驱动，价格大概率宽幅震荡为主，波动依然较大，但趋势不明显。

　　策略推荐：

　　1.单边：冲突带来的扰动钝化，底部有支撑，但向上缺乏新的驱动，预计3月双焦宽幅震荡，无明显趋势，建议波段交易为主。

　　2.套利：观望。

　　3.期权：观望。

　　【风险提示】上行风险：地缘冲突进一步加剧、印尼煤炭产量削减及增加出口关税超预期；下行风险：地缘冲突明显缓和、煤炭产量同比增幅明显、钢材需求进一步减弱。

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