宏观&金工早评|2026年2月12日

　　股 指

　　节前板块快速轮动，股指仍然偏强震荡

　　 A股昨日继续偏强震荡，四大股指分化，中证500和中证1000收红，两市成交量1.98万亿。

　　外围环境上，美元偏弱人民币汇率继续偏强，海外股市偏震荡。

　　行情结构上，建材、金属、化工等传统周期板块受利好消息驱动大涨，科技题材股普遍回调。

　　基本面上，工业企业利润回暖，但结构上主要由TMT板块带动，传统行业仍然很弱，国内1月PMI不及预期，市场关注国内刺激内需举措。AI下游应用频繁落地，国务院继续强调对AI产业链的投资，Deepseek V4或即将发布。

　　资金面上，人民币汇率强势，结汇资金大量流入，央行通过mlf注入超量流动性，目前国内资金面仍然宽松，商品市场流动性危机缓和。

　　结论：政策面、资金面驱动慢牛的长期逻辑不变，随着资金面危机缓解，科技行业的利好不断或将持续驱动股指走强。

　　贵金属

　　贵金属波动率继续回落，整体盘面温和震荡，在美国非农数据公布后出现短线抑制走低，但下方仍有一定支撑。

　　美国1月季调后非农就业人口增加13万人，大超市场预期，创2025年4月以来最大增幅；失业率意外降至4.3%，创2025年8月以来新低。25年11月和12月的就业人数合计下修1.7万人，而25年QCEW基准大幅下调86.2万人后，25年美国月均非农新增就业人数从4.9万人下调至1.5万人。从分项数据来看新增就业主要来自医疗保健行业(约接近14万)，就业市场结构性分化仍在。数据公布后，美元和美债利率跳升，贵金属出现短线走低，随后会拉至震荡区间。

　　美国财政部昨日十年期美债拍卖情况同样不容乐观，得标利率录得4.177%，高于上月的4.173%；拍卖倍数录得2.388，这是2025年8月以来的低值。最重要的是拍卖结构出现问题，间接得标(外国投资)比例骤降至仅64.5%，为2025年8月以来的最低水平(显著低于70.2%的六个月平均值)；直接交易比例也从1月份的24.5%下滑至22.1%；经销商所持有比例达到13.54%，这是2025年8月以来的最高值。总体而言，此次十年期美债拍卖的结果显示出长期债券的需求疲软，这一拍卖结果与前日较弱的3年期拍卖结果匹配，10年期债券利率在拍卖结束后上升2个基点，从4.15%升至4.17%。这一定程度上是对中长期逻辑的相对支撑，并驱动贵金属。

　　特朗普大赞非农数据，再催美联储降息至“全球最低”；美联储施密德表示赞成将利率维持在“某种程度的限制性”水平，进一步降息可能导致通胀持续；米兰表示如果获得提名，我乐意继续留在美联储。美联储的表态和白宫及特朗普的表态分化，白宫和特朗普推升降息预期，而美联储抑制过快的降息预期定价，市场在此情况下显示震荡，贵金属同步震荡。

　　从ETF持仓角度，全球最大黄金ETF--SPDR Gold Trust持仓较上日增加2吨，当前持仓量为1081.32吨；全球最大白银ETF--iShares Silver Trust持仓较上日增加19.73吨，当前持仓量为16236.18吨；市场投资配置需求相对稳定形成支撑。

　　地缘贸易方面，高市早苗领导的执政联盟在2026年日本众议院选举中取得压倒性胜利，日本政治右倾化趋势进一步加剧；美国海事局表示美国船舶应尽可能远离伊朗水域。中东问题仍存疑，贵金属伴随原油价格出现上涨；消息人士表示特朗普私下权衡是否退出美墨加协定；肯尼亚央行加入非洲黄金增持行列，拟购金强化缓冲能力；塞尔维亚央行表示截至1月底，塞尔维亚黄金储备创历史新高，达53.08吨；地缘贸易格局不确定性仍在加剧，各国多元化储备配置上行。

　　从波动率来看，周一情绪端影响的波动率有所下行，持仓量较上周有所下降。对于白银而言，库存仍在下降趋势，但现货市场升水情况有所放缓，三月“逼仓”行情仍不可忽视。但交易所政策仍不能忽视，上期所公告，经研究决定，白银品种各合约自2026年2月最后一个交易日起，未取得临近交割月份套期保值交易持仓额度的非期货公司会员、境外特殊非经纪参与者或者客户，其一般月份套期保值交易持仓额度在进入临近交割月份(交割月前一月和交割月份)时，自动转化的临近交割月份买入及卖出套期保值交易持仓额度均暂调整为0手；这一定程度上是对投机行为的相对抑制。

　　针对黄金，长期格局和配置尚未改变，且跟随叙事变化；对于白银，一定要密切关注主线逻辑的负反馈；从交易程度上，在如此行情下，在方向不变的预期下一定要谨慎控制风险。下一个对市场的重要因素是周五公布的美国CPI通胀数据，值得市场警惕其带来的短期波动。

　　国 债

　　2月11日，国债期货全线收红，TL2603涨0.05%报112.750元，T2603涨0.06%报108.540，人民币报6.9115。现券收益率震荡下行，中长端及超长端表现优于短端，受通胀数据不及预期及央行货政报告提振，期限利差呈现平坦化特征。

　　开盘受央行四季度货政报告定调“适度宽松”及“国债买卖常态化”的提振，债市情绪偏暖，10年期活跃券平开于1.795%后快速下行。随后1月通胀数据出炉，CPI同比0.2%弱于预期，PPI同比下降1.4%，通胀疲软验证基本面弱修复逻辑，现券收益率加速下探至日内低点1.784%，交易盘买入积极。午后随着权益市场企稳反弹以及关于“质押式逆回购拟收增值税”的小作文扰动，多头情绪短暂受挫，长端利率一度回升至1.79%上方，但谣言旋即被证伪。尾盘多头情绪修复，期货收盘飘红，15:15后现券维持强势，收益率回落至1.7855%附近，机构“持券过节”意愿占据上风。

　　资金面受春节取现及发债缴款影响边际收敛，但央行呵护意图明显。今日开展785亿元7天期及4000亿元14天期逆回购，净投放4035亿元，大额投放跨节资金稳定了市场预期。资金利率分化，DR001上行0.46bp至1.37%，DR007下行1.86bp至1.54%。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行重启14天逆回购并大幅加大投放力度，明确释放了呵护跨节资金面的信号，有效对冲了政府债缴款与现金漏损压力。当前市场微观结构中，配置盘持券过节意愿强烈，银行与保险成为买入主力，有效承接了部分交易盘在1.78%一线的止盈筹码。多空因素拆解方面，利多在于通胀数据疲软验证基本面弱修复，及货政报告删除“防空转”表述；利空则源于权益市场仍具韧性及前低位置的技术性阻力。预计节前最后交易日债期市场将维持高位窄幅震荡。

　　经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。一季度降准降息概率基本为0，政府债供给压力仍存，央行将国债买卖定义为流动性管理工具，“去杠杆”交易并未根本性改变风险偏好的走势，以上因素对一季度债市构成了持续的利空。2026年GDP增速设置目标区间，通胀回暖仍限于上游产业，基本面数据偏弱和机构对股债联动配置的需求等因素虽然对债市定价形成有利支撑，但慢变量对短期走势不构成决定性影响。逢低做多仍是股债商市场的最优解，权益市场的短暂降温并不能带来国债市场的资金回流。当前债市已走过赔率最佳的时间，中长期10Y的下限1.80%或难以打破，TL预计在113附近面临较大阻力，仍需寻找机会逢低做多，一季度维持震荡行情判断。

　　基 差

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