宏观&金工早评 | 2026年2月6日

　　股 指

　　商品和海外市场流动性问题发酵，股指全面回调

　　A股昨日回调，四大股指均走弱，中证500和中证1000跌幅更大，两市成交量缩至2.18万亿。

　　外围环境上，美国就业不及预期，市场对AI资本开支担忧再起，美股中概股继续偏弱，资金涌入美债避险。

　　行情结构上，昨日有色等周期板块在商品市场带动下再次领跌，TMT板块继续回调，银行白酒等板块上涨。

　　基本面上，工业企业利润回暖，但结构上主要由TMT板块带动，传统行业仍然很弱，国内1月PMI不及预期，市场关注国内刺激内需举措。AI下游应用频繁落地，但市场开始担心传统软件等行业被颠覆。

　　资金面上，人民币汇率强势，结汇资金大量流入，央行通过mlf注入超量流动性，目前国内资金面仍然宽松，但商品市场出现小规模流动性危机，有一定负面传导效应。

　　结论：政策面、资金面驱动慢牛的长期逻辑不变，短期海外商品市场和股市有流动性退潮迹象，对股指或有一定负面影响，关注海外市场和商品市场何时企稳。

　　贵金属

　　贵金属仍高波动率运行，振幅显著。在周二引来的小幅反弹后，市场再次显著下行，主导的主要因素是抛售潮和流动性风险的共振。随着BTC和美股近两日的大幅回落，流动性风险上行，此前高度一致的市场预期伴随抛售盘的集中出现叠加的连锁反应。如周初所言，当下的市场波动率显著高位，杠杆风险尚未消除，未能产生有效的上行驱动，不具备抄底的条件。

　　美股科技股抛售加剧，纳斯达克指数遭遇去年4月暴跌以来最严重的三日跌幅；软件股继续崩塌，叙事端的短期转变-投资者担心新一代AI工具会侵蚀传统软件公司的订阅模式与护城河，进而冲击软件、数据、甚至部分专业服务行业的盈利逻辑；比特币也延续下跌势头，下方触及65000，跌破各重大支撑位；流动性冲击叠加杠杆效应形成连锁反应，所以美股，BTC，贵金属及有色等商品逐一下跌。

　　美国1月挑战者企业裁员人数10.8万，为自2009年以来最高的年初数据；美国12月JOLTs职位空缺录得654.2万人，为2020年9月以来新低；数据端开始显示出经济的弱势，市场的降息预期有所回升，但仍不能改善当下的连锁效应。更重要的一点是，基于“沃什交易”对于VIX上行的接纳（认为市场要自动消化风险，而非依靠美联储投放流动性），此轮下跌中，美联储官员、美国财长部官员、特朗普，都未就下行提供Taco交易的机会，这也是下方买盘力量尚薄弱的原因。

　　从ETF持仓起来看，全球最大黄金ETF--SPDR Gold Trust持仓较上日减少4吨，当前持仓量为1077.95吨；全球最大白银ETF--iShares Silver Trust持仓较上日减少122.6吨，当前持仓量为16247.45吨；继周一白银ETF的大幅拉涨后，现阶段持仓开始一定回落；白银此前的逻辑基于“逼仓”，在价格回落叠加ETF持仓回落的情况下，逻辑会自我深动，但对于实物交割形成的虚实逻辑仍在，纽约商品交易所 (Comex) 又发出了 600 份白银合约交割通知，所有合约均已被接受进行实物交割，2 月份前 4 天的总成交量已超过 3500 份合约，即约 1750 万/盎司，但介于市场情绪和流动性因素暂未出现，且这一驱动易伴随价格的持续打压形成强烈负反馈，需谨慎跟踪。

　　地缘方面，伊朗外交部发言人表示伊朗外长阿拉格齐启程前往阿曼马斯喀特，与美国举行核谈判，这一定程度上缓解地缘压力。周五的谈判，市场预期有所差异，造成原油市场的反复波动，从而从侧面影响通胀预期，并传导至贵金属。中美领导人通话缓和一定程度上的紧张风险，对避险情绪有所缓解。

　　交易所限制上，芝商所上调黄金、白银期货保证金比例。文件显示，黄金的新保证金比例上调至9%的水平，白银的保证金水平上调至18%。新标准将于当地时间2月6日收盘后生效；上期所：自2026年2月9日(星期一)收盘结算时起，涨跌停板幅度和交易保证金比例调整如下，黄金期货已上市合约的涨跌停板幅度调整为17%，套保持仓交易保证金比例调整为18%，一般持仓交易保证金比例调整为19%；白银期货已上市合约的涨跌停板幅度调整为20%，套保持仓交易保证金比例调整为21%，一般持仓交易保证金比例调整为22%。

　　针对黄金，长期格局和配置尚未改变，但基于叙事的短线反转，市场波动率较大，短期应谨慎抄底；对于白银，一定要密切关注主线逻辑的负反馈；从交易程度上，在如此行情下，在方向不变的预期下一定要谨慎控制风险。

　　国 债

　　国债期货全线上涨，TL2603收涨0.38%报112.170元，人民币报6.9408。现券长短端均走强，受股市大跌及一级供给平稳落地支撑，期限利差变化不大。

　　隔夜美股科技大跌，但受3000亿地方债发行压制，债市情绪谨慎，10年期活跃券250016平开后小幅上行至1.817%。9:20央行净投放及重启14天逆回购提供资金支持，但债市并未立即走强。11点左右，随着A股单边走弱且一级市场反馈地方债未发飞，多头抵抗情绪升温，期货开始拉升。午后股市无力反弹，商品（尤其是碳酸锂、白银）暴跌进一步压低风险偏好。机构行为转多，基金与券商在明确“股债跷跷板”效应后加大买入力度，现券收益率快速下。尾盘多头情绪稳固，期货维持高位震荡，并未出现跳水。3点后，现券维持强势，收益率在1.808%附近窄幅震荡。市场传言买断式回购利率调降，叠加一级发行顺利落地，空头回补与止盈盘涌出相对平衡，债市情绪整体偏暖。

　　资金面由紧转松。央行开展1185亿元7天期及3000亿元14天期逆回购，净投放645亿元，正式开启跨节资金投放。DR001下行0.06bp至1.32%，DR007下行0.95bp至1.48%。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行重启14天逆回购并实现净投放，明确呵护跨节流动性，有效对冲了地方债缴款压力。市场微观结构上，基金赎回压力在股市大跌后反而因避险需求减弱，银行配置盘承接力强。利多包括权益与商品市场暴跌引发的避险情绪、资金面转松及一级供给平稳落地；利空主要源于部分交易盘在收益率临近1.8%关口时的止盈动力。预计短期债市将维持偏强震荡，重点关注资金面持续性及1.8%关键点位的突破情况，若权益继续走弱，债市有望试探前低。

　　经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。展望一季度，降准降息概率基本为0，央行对国债买卖的流动性工具定位，物价回升的乐观预期，以及政府债发行的高企，对一季度债市构成了持续的利空，在基本面数据回暖，政策预期偏弱和政府债供需矛盾加剧的背景下，权益市场的短暂降温并不能带来国债市场的资金回流。当前债市已走过赔率最佳的时间，10Y国债得到配置盘的持续买入，预计仍稳定在1.85%附近，TL预计在113附近面临较大阻力，逢高空优于逢低多，一季度维持震荡行情判断。

　　基 差

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