宏观&金工早评|2025年12月11日

　　股 指

　　地产股带动股指反弹，关注经济工作会议

　　 A股昨日探底回升，IF和IH小幅收阴，IC和IM收涨。盘面上地产股领涨，银行股领跌，两市成交量1.78万亿。

　　美联储再度降息，美元走弱，AI叙事仍在继续，美国允许英伟达对中国出口H200芯片。

　　十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科盘中出现债务重组传闻，同时市场开始预期房地产或出救助政策，地产板块大幅反弹。目前仍然缺少确定性的政策出台，接下来仍需要看经济工作会议给出的具体指引。

　　外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，无风险利率偏强，目前成交量相比前期有明显下滑。

　　结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期资金面的支持有所减弱，股指后续仍需更多政策推动。

　　贵金属

　　贵金属在美元指数和美债利率的回落下再次走高，美元更是录得近三个月来的最差表现，创9月16日以来最大跌幅，主要原因源于议息会议整体偏鸽和“放水扩表”预期。

　　美联储将基准利率以9-3的投票比例将基准利率目标区间下调至3.5%-3.75%，符合市场预期，年内已累计降息75个基点，其中施密德和美联储古尔斯比反对加息，主张维持利率不变，米兰支持降息50个基点。点阵图预测显示在2026年和2027年各有一次25个基点的降息，经济预期保持与9月一致，PCE通胀预期整体下调。整体议息会议符合预期，但内部分歧明显加剧，最重要的是声明显示将自12月12日起，Fed购买短期国债来维持系统内准备金水平，购买规模将在第一个月达到400亿美元，并在接下来几个月维持较高水平。现阶段隔夜逆回购金额仅剩40亿美元，这一工具的使用大幅改善美元流动性。这一定程度上体现“放水扩表”预期，市场向上交易，美股，美债和贵金属都出现拉升。

　　鲍威尔整体言论虽偏谨慎，但未放出明显鹰派表态。鲍威尔表示购买(国库券)行为仅用于准备金管理，购债规模可能在未来几个月内保持高位。议息会议前，哈塞特表示特朗普将在未来一两周内敲定美联储主席人选，且重申美联储绝对可以降息50个基点甚至更多；会后特朗普表示美联储本来可以翻倍，至少翻一倍的降息。政治指导降息的预期仍在加强，美元指数走弱明显推动贵金属。

　　美联储年内最后一次议息会议落地，未释放鹰派情绪，在前几日的回调后，市场宽松交易再次回归反弹。贵金属受到支撑，金银比在白银“逼仓行情下”仍在走低，贵金属整体行情长期仍驱动向上。

　　国 债

　　国债期货全线收涨，人民币汇率升值，股市探底回升。30年国债期货(TL)主力合约收报112.790元，人民币兑美元汇率报7.0638。3点后，现券收益率震荡走低，超长端表现优于中短端。

　　早盘，受通胀数据影响，市场预期博弈加剧，期债低开高走。随着CPI数据落地且PPI表现疲弱，债市情绪进一步回暖，现券收益率震荡下行。午后，关于万科化债及地产贴息的小作文扰动市场，权益反弹，期债高位回落。3点后，受资金面持续转松及尾盘特别国债续作安排公布影响，现券收益率维持低位震荡，全天呈现震荡偏强格局。

　　资金面转松。央行开展1898亿元逆回购，净投放1105亿元，DR001大幅下行至1.2882%，DR007微升至1.4521%。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行持续投放流动性，资金面维持宽松，隔夜利率下破1.3%，提振市场信心。短期市场微观结构改善，基金连续两日净买入，配置盘支撑显现。利多因素包括通胀数据不及预期、资金面持续宽松及部分利空出尽。利空因素则是权益市场反弹及政策预期扰动，预计短期债市将维持震荡偏强格局。

　　经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。通胀数据虽有回暖但整体仍弱，PPI持续通缩压力犹存，基本面修复尚需时日。央行“适度宽松”定调下，货币政策仍有空间，但操作更趋精准。展望1季度，若财政扩张力度低于预期而货币继续宽松，30年国债收益率有望再探2.1%下方；反之若政策刺激超预期，一季度经济环比回升或推动2.5%上方。

　　基 差

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