12月5日，世界黄金协会发文称，2025年黄金表现卓越，全年创下逾50次历史新高，累计涨幅超60%。这一强劲表现得益于多重因素的共同推动，包括地缘政治与经济不确定性加剧、美元走弱以及持续上涨的金价势能。展望2026年，尽管市场普遍预期黄金市场当前态势将延续，但在地缘经济因素的严重影响下，宏观经济数据出现分化，也意味着不确定性仍将居高不下。该协会的分析显示，经济增长放缓、主要央行货币政策宽松以及持续的地缘政治风险等因素，更有可能支撑而非削弱金价。

　　金价涨势延续还是转向回调？

　　2025年黄金表现卓越，全年创下逾50次历史新高，累计涨幅超60%。这一强劲表现得益于多重因素的共同推动，包括地缘政治与经济不确定性加剧、美元走弱以及持续上涨的金价势能。投资者与各经济体央行纷纷增持黄金，以寻求资产的多元与稳定。

　　展望2026年，持续的地缘经济不确定性将继续影响黄金市场前景。金价大体反映了市场对宏观经济的共识预期，若当前环境保持不变，金价可能继续维持区间波动。然而参照今年的趋势来看，2026年黄金表现很可能再度出人意料。若经济增长放缓且利率进一步下行，黄金或将实现温和上涨；倘若全球风险攀升导致经济严重衰退，黄金则可能迎来强劲涨势。相反，若特朗普政府的政策取得显著成效，推动经济加速增长且地缘政治风险下降，则将带动利率上升与美元走强，从而对金价构成压力。

　　央行购金需求与回收金供应趋势等其他因素亦可能影响市场动态。最重要的是，在市场持续波动的背景下，黄金作为投资组合多元化工具与资产稳定器的核心作用依然至关重要。

　　图表1：持续的市场波动与地缘经济风险可能推高金价，但风险溢价下降或对黄金构成压力

　　2026年假设宏观经济情景下的隐含黄金表现*

　　*历史数据基于截至2025年11月28日的LBMA午盘金价(美元)。区间值并非价格预测，而是根据该协会的黄金估值框架，对不同情景潜在结果的假设性演示。宏观共识情景对应-5%至5%的波动；温和衰退情景对应5%至15%的涨幅；恶性循环情景对应15%至30%的涨幅；再通胀回归情景对应5%至20%的跌幅。参考基准为2025年11月的LBMA金价均值。

　　惊人的黄金涨势

　　截至11月底，金价年内已创下逾50次历史新高，累计涨幅突破60%，成为2025年表现最亮眼的资产之一。

　　此次历史性涨势有望创下1971年以来黄金年度涨幅第四强的纪录2，其背后是由多重因素共同作用。

　　宏观层面来看，以下两大动因尤为关键：地缘政治与地缘经济环境持续紧张；美元走弱且美债利率小幅下行。

　　在债券回报疲软与股市泡沫隐忧并存的背景下，投资者更倾向于投资组合多元化配置。在此背景下，金价自身的积极涨势更是带动了全球各地区投资需求的显著增长。与此同时，全球央行的购金热潮依然延续，尽管其需求水平未及过去三年的峰值，但仍远高于历史平均水平。

　　图表2：2025年，黄金表现优于其他主要资产类别各主要资产的年初至今表现*

　　*数据截至2025年11月28日。注：虽然黄金在此期间的实际回报率为60.6%，但为简化呈现，图表中显示为60%。

　　短期金价表现归因模型(GRAM)表明，高风险环境因素—主要受地缘政治风险驱动—贡献了年内黄金约12个百分点的涨幅；机会成本降低—通过美元走软和利率微降实现—则贡献了额外10个百分点的涨幅。

　　在上述两大要素中，地缘政治风险加剧与美元疲软的共同作用贡献了约16个百分点，凸显出特朗普第二任期以来政治与宏观经济不确定性对黄金表现的显著影响。

　　此外，价格势能与投资者仓位的上升贡献了9个百分点，而经济增长因素则贡献了10个百分点。

　　图表3：地缘政治风险、美元走软与投资资金流入共同推高金价

　　金价月度回报背后的关键驱动因素*

　　*数据截至2025年11月28日。短期金价表现归因模型(GRAM)是有关金价月度回报的多元回归模型，其中包括四类关键的金价表现驱动因素：经济扩张、风险与不确定性、机会成本和趋势动能。此处结果是基于五年期月度数据的分析。其他估算周期和数据频率选项可在Goldhub.com获取。

　　值得注意的是，今年金价表现的四大驱动因素贡献分布异常均衡。这标志着当前市场正受到多元力量的驱动，而非单一因素主导。尽管如此，趋势动能因素的作用仍较往年更为显著——鉴于金价强势上涨已引发投资者广泛关注，这一现象并不令人意外。

　　表1：金价基本由四大关键驱动因素均衡推动

　　金价表现背后各关键驱动因素的年度回报贡献(%)*

　　*数据截至2025年11月28日。由于四舍五入，相加总数可能并不对等。数据以百分比形式呈现，代表各因素对黄金年度回报的贡献比例。更多关于金价表现归因模型(GRAM)的信息，请参阅图表3。

　　**因数据可得性、短期效应或分析局限，未纳入模型的其他因素。

　　2026年展望

　　展望2026年，尽管市场普遍预期黄金市场当前态势将延续，但在地缘经济因素的严重影响下，宏观经济数据出现分化，也意味着不确定性仍将居高不下。投资者对美国劳动力市场走弱的担忧正在加剧，而有关通胀维持顽固高位还是再度面临上行压力的争论仍在继续。与此同时，尽管已有一定进展，全球地缘政治摩擦仍在暗中升温。

　　这对黄金又意味着什么？与今年情况相似，诸如“自由日”这样的突发事件仍难以预判。然而，尽管具体事件的性质无法预测，但尾部风险事件的发生频率正在上升。此类事件会引发投资性风险偏好的改善还是避险情绪的升温，或将对各类资产的表现产生决定性影响，同时也将左右黄金作为战略性投资组合多元化工具的作用。

　　不确定因素

　　除上述情景外，央行购金需求与回收金供应则是两大关键变数。出于若干原因，这些因素未纳入我们传统的量化模型，但仍可能对黄金市场产生实质影响。

　　央行购金需求仍是黄金表现的重要支撑。全球官方部门购金一直保持强劲，且有充分理由认为央行购金态势将延续。

　　图表7：新兴市场黄金储备占比仍远低于发达经济体

　　黄金占外汇储备总额比例*

　　*基于国际货币基金组织截至2025年9月30日的汇总数据。

　　新兴市场作为购金主力，其黄金储备占比仍远低于发达国家与地区。若地缘政治紧张局势升级，新兴市场购金步伐有望加快，从而强化对黄金的结构性支撑。

　　图表8：央行需求一直是黄金表现的重要推动因素

　　央行年度实际与预估需求*

　　*数据截至2025年三季度。蓝色虚线柱代表协会对2025年全年750至900吨央行购金量的预估。2026年紫色虚线柱表示一个宽幅预测区间，具体将取决于宏观与政策驱动因素。

　　然而，央行购金决策通常更多取决于政策考量，而非单纯的市场条件。若购金量显著回落至疫情前水平甚至更低，则可能给黄金带来额外阻力。

　　回收金也可能成为重要的扰动因素。在金价上涨和经济表现等因素影响下，今年的回收金供应量却一直相对低迷。这一现象与黄金作为贷款抵押品的使用大幅增加有关。

　　仅在印度，今年通过正规渠道抵押的黄金首饰就已超过200吨(图表9)。且有非官方消息表明，非正规渠道的黄金抵押贷款规模可能与之相当。

　　若回收金供应保持低迷-被黄金抵押相对代替，该趋势则有望继续为金价提供支撑。但若印度经济显著放缓，可能导致黄金抵押品被迫平仓和抛售，从而增加二级市场供应并压制金价。尽管市场普遍看好印度经济前景，但若发生严重的全球衰退(例如“恶性循环”情景)，仍可能产生外溢效应并影响印度市场。

　　图表9：黄金抵押贷款规模持续增长

　　预估印度季度金饰抵押量与全球季度回收金供应量*

　　*截至2025年9月30日。根据印度储备银行的数据，估算了印度银行与非银行金融机构的金饰抵押量。

　　结论

　　2026年的黄金市场前景正由投资者当前面临的经济不确定性所塑造。与2025年类似，未来一年里金融市场或将再次出现大幅波动。

　　尽管当前金价已大致反映了主流宏观经济预期，表明其或将呈现区间波动局面，但该协会的分析显示，经济增长放缓、主要央行货币政策宽松以及持续的地缘政治风险等因素，更有可能支撑而非削弱金价。

　　此外，对今年金价表现至关重要的黄金投资需求未来仍有增长空间。

　　即便看跌情景有可能发生，但在当前地缘经济动态难以预测的情况下，投资者仍有望保持一定的黄金配置。

　　除投资需求外，央行购金与回收金需求也将提供额外支撑，但在特定条件下也可能转化为阻力。

　　归根结底，多种可能性并存凸显了情景规划的价值。在这个冲击与意外日益常态化的世界里，黄金在提供资产多元化和下行风险保护方面的作用依然十分关键。