作者：芝商所能源研究及产品开发高级总监Amanda Townsley

　　概览

　　● 过去15年，库欣地区的储油容量和管网能力迅速增强，进一步巩固其作为全球最大的原油交易枢纽的地位

　　● 整个北美地区的原油交易都是采用WTI期货合约价差的方式协商和订立

　　2025年是美国解除原油出口禁令的十周年，解除出口禁令不仅让北美地区跻身全球石油供应市场的前列，也重塑了原油贸易的格局。

　　北美原油网络原本是为了进口原油而设计的，如今这一体系已转型为以出口为导向，在颠覆了原有定价机制的同时也催生了新的石油交易中心。北美原油贸易体系在全球定价体系中的角色和地位日益巩固，下文我们将探讨北美原油贸易体系在此过程中经历的转变与延续，以及未来可能的走向。

　　在长达40年的出口禁令解除之后，原油产量飙升以及为了将原油高效地运往市场而掀起的基础设施建设竞赛，推动了北美原油出口增长。加拿大和美国石油供应量从2008年每天800万桶的低点一路升至2015年的1,300万桶，到2024年进一步增至1,800万桶。在此期间，一度持续下滑的原油产量开始推动陆上管道系统接近满负荷运转，亟需进行大量投资来调整输送路线和将不断攀升的原油供应量运至炼油厂、贸易枢纽和沿海码头出口。

　　在庞大的北美原油交易体系中，NYMEX轻质低硫原油期货合约(通称为“WTI”)处于核心地位。WTI期货价格代表了在俄克拉荷马州库欣地区一桶美国国产轻质低硫原油的直接价格。自20世纪80年代以来，库欣一直是原油的基准交割地，作为活跃的原油现货市场交易中心，库欣拥有极为完善的输油管道、炼油厂和储油码头网络。

　　库欣储油场：1995年和2024年；资料来源：谷歌地球

　　如果说20世纪80年代的库欣是一个“充满活力”的交易中心，那么过去十年库欣则堪比一座蓬勃发展的大都市。作为输油管道和贸易体系的中心，库欣地区的储油容量和管网能力在过去15年间随着北美原油网络的发展而迅速增强。管道系统将原油从加拿大西部、落基山地区、巴肯地区、二叠纪盆地及周边产区运往库欣，在此储存、混合或运到当地的炼油厂，并最终运往墨西哥湾沿岸地区。2024年，库欣的原油储存能力达到9,800万桶，成为全球规模最大的单一原油枢纽。20多条输入管道、16条输出管道和30多条库欣地区内部管道，在各类运营商、储油码头以及原油产区与石油市场其他枢纽(如墨西哥湾沿岸)之间，形成了无与伦比、四通八达的输油网络。

　　北美原油管道：库欣位于枢纽位置；资料来源：美国能源信息署、芝商所

　　随着美国管道系统和出口基础设施日趋完善，库欣和墨西哥湾沿岸地区的原油库存水平与全球库存水平之间呈现出高度相关性。自2021年以来，全球石油库存持续处于结构性低位，其中部分原因在于OPEC+的政策限制了石油供应，同时需求逐步走出疫情低谷稳步回升。

　　尽管近年来石油库存水平处于低位，但库欣却接连刷新多项纪录。2024年，WTI期货实物交割量突破31.7万份合约(约合3.17亿桶)，创下2017年以来的最高水平。WTI期货合约的实物交割量在全球位列第二，仅次于海湾商品交易所(GME)的阿曼原油期货合约，按桶计算，2024年WTI期货实物交割量为墨西哥湾沿岸期货合约实物交割量的两倍。

　　无论全球石油库存是在历史区间下限附近徘徊，还是向着历史高位逐渐回升，库欣充足的出口能力和灵敏的定价机制都意味着，美国、库欣以及全球石油库存之间的高度相关性将持续存在。

　　 WTI原油：不仅仅是库欣原油

　　正如库欣是石油管道系统的枢纽，WTI期货合约构成了北美石油交易体系的核心。

　　以库欣原油价格为中心、长期以来形成的石油交易体系，可以让交易者高效地为不同地点和品质的石油定价。无论是在加拿大艾伯塔省的哈迪斯蒂还是美国得克萨斯州的科珀斯克里斯蒂，所有原油交易都是采用WTI期货合约价差的方式协商和订立。某一特定等级原油与NYMEX价格的价差反映了相关原油在品质、运输成本和区域供需关系方面的差异。交易者会仔细衡量这些因素，以准确评估不同类型原油的价值，并将其运至最有利可图的目的地。

　　现货实物原油通常在交割前一个月交易活跃。价格报告机构(如阿格斯和普氏)每天汇总各等级原油的交易数据，发布每日价差指数价格。价差通常在NYMEX WTI价格上下几美元波动，但某些等级或地区原油的交易价格可能存在高达两位数的折让。卖方获得的原油售价等于NYMEX WTI价格加上交易订立时的价差。除了固定价差交易外，生产者和消费者也可以选择按照指数价格买卖原油：指数价格等于价格报告机构所发布的价差的月平均值加上NYMEX WTI当月平均价格。

　　原油等级的兴起：对冲WTI价差

　　石油交易体系的价格发现功能和流动性主要集中于一处：WTI期货市场。这就为以低成本、高透明度、几近全天候地进行大量风险管理和对冲操作提供了便利。这也意味着，在大多数时候，库欣原油(体现为WTI期货)的价格涨跌成为北美地区原油生产、交易或出口价格波动的主要驱动因素。

　　早在页岩油繁荣之前，北美原油广泛的地理分布及品质多样性不仅促进了其他交易中心实物交易的活跃度，还催生了针对库欣美国国产轻质低硫原油以外其他原油品种的对冲工具需求。

　　为满足这一需求，NYMEX于2007年推出了一系列期货合约，为交易者提供了对冲美国不同地区原油价差的工具。最初的期货合约按照阿格斯发布的Mars、西德克萨斯中质原油(WTS)和路易斯安那轻质低硫原油(LLS)的价格进行现金结算，而这些价差也是大多数实物交易的定价基础。

　　此后十年，随着美国输油管网扩张和原油供应量增长，北美市场也涌现出新的原油等级和新的交易中心。作为炼油中心和地理位置便利的原油出口枢纽，位于墨西哥湾沿岸的休斯顿日益受到关注。凭借优越的油品质量参数以及与二叠纪盆地生产和炼油设施之间庞大的输油管网，麦哲伦公司旗下的东休斯顿储油码头(也称为“MEH”)也逐渐崛起成为新的出口枢纽。2015年，阿格斯开始推出“WTI休斯顿”价格，即MEH出口的WTI米德兰原油与NYMEX WTI原油之间的价差。WTI休斯顿评估价迅速成为了墨西哥湾沿岸轻质低硫原油的定价标准。如今，在墨西哥湾沿岸地区买卖原油的交易者都会将阿格斯WTI休斯顿价差加NYMEX WTI价格，作为该地区原油的主要参考价格。如果没有NYMEX WTI价格，也就无法确定墨西哥湾沿岸原油的直接价格。

　　2016年，芝商所推出了以阿格斯WTI休斯顿价格与WTI价格的价差为基础的期货合约，交易代码为“HTT”。由于阿格斯WTI休斯顿价差和NYMEX WTI期货价格均为原油实物交易的定价基准，因此HTT深受行业青睐，被视为伴随原油等级增加用于对冲相关质量和交易地点风险的便捷工具。

　　随着市场变化灵活新增或减少原油等级和交易地点，是美国原油交易体系的特点和优势。2025年，以NYMEX WTI价差为基础的原油等级期货合约的持仓量接近8亿桶，期限长达四年。除了WTI和布伦特期货合约外，HTT期货合约的持仓量(按桶计算)超过了全球其他任何原油期货合约，这彰显出芝商所HTT期货合约作为管理墨西哥湾沿岸地区石油交易风险的首选工具，以及NYMEX WTI价格作为原油核心定价机制的重要地位。

　　 NYMEX原油等级价差：WTI原油体系的重要组成部分

　　 WTI对世界其他地区的影响

　　美国庞大的原油出口能力意味着美国原油价格多年来持续影响着全球原油价格。WTI-布伦特原油期货价差反映了美国与英国北海原油市场之间的价格差异。在页岩油繁荣初期，该价差一度从正值最低降至负25美元/桶。到2020年，美国出口基础设施日趋完善推动该价差有所收窄，2024年期间，WTI价格仅比布伦特价格低3至5美元。

　　鉴于美国原油供应的重要性以及欧洲产量下滑，2023年美国原油作为可交割等级被纳入布伦特期货合约的原油篮子之中。根据阿格斯和普氏的数据，自那时以来，以WTI期货价格为基准的美国WTI米德兰原油在超过50%的时间里成为了决定即期布伦特市场价格的主要因素。这一转变表明，任何拥有布伦特原油风险敞口的交易者同时也会受到美国NYMEX WTI原油价格的影响，并促使欧洲炼油厂纷纷采用以NYMEX WTI价格为基准的原油定价机制。

　　在北美发展成为重要的全球原油出口市场的第十个年头，一些变化才刚刚开始。由于北美石油出口量迅勐增长，WTI价格在国际市场上的使用范围持续扩大。2024年，在美国以外时段交易的WTI原油期货交易量占比从上年的29%升至37%，创下历史新高，而WTI期货和芝商所WTI休斯顿期货市场的新参与者也主要来自美国以外地区。

　　 NYMEX WTI轻质低硫原油期货合约已有42年的历史，作为美国油价基准，对汽油、柴油和丙烷等能源消费品以及北美乃至全球各种类型原油的价格都发挥着重要影响。随着墨西哥湾沿岸原油采用WTI期货价差定价和交易，墨西哥湾沿岸原油的重要性提升与WTI休斯顿价格基准影响力扩大以及WTI期货合约在原油交易体系中核心地位密不可分。NYMEX WTI已真正走向全球。

　　 WTI原油期货

　　芝商所旗下的WTI原油期货是全球流动性最佳的能源合约，2016年初至今的日均成交量超过120万张合约。与此同时，亚洲时段(北京时间早上8点至晚上8点)的日均成交同比几乎翻倍至15万张合约，占全球交易总数的近15%，也是亚洲时段流动性最高的商品期货合约之一。更重要的是，WTI亚洲时段的价差较美国交易时段的差距日益缩小。