散户也可以用的投资组合对冲工具。

　　黄金是永不变质的金属，即使在海水里浸泡了几百年，运送宝藏的船只木质已全然腐烂，船锚也被贝类和珊瑚覆盖，甚至银器也只能借助金属探测器才能找到，而金条/金币，几乎和几百年前一样，人们只需用毛巾擦拭，它们便重新闪闪发光。

　　黄金是除了紫铜和青铜之外，人类最早获得并加工的金属之一。虽然这个质地柔软（纯度越高越柔软）、便于加工的黄色金属很早就被利用，但它对古代人类的生活并没有起到基础决定性作用。

　　正如法老赛托斯一世（公元前1323年-前1279年）在新帝国的铭文中说道：“至于黄金，那是神灵们的肉身，你们不配拥有”。

　　从世界各地最古老的墓穴考古发掘来看，黄金很早就被人类作为权力和地位的象征——普通平民是没有黄金等奢侈饰物陪葬的。

　　美索不达米亚文明时期，一些帝国甚至严禁私人拥有黄金。古埃及法老所用的器皿，许多必须是纯金的，例如法老图坦卡蒙的黄金面具。在神圣罗马帝国，象征皇权的标志除了佩剑之外，还有黄金，就连修道院和教堂都储藏了大量黄金。

　　黄金的象征意义一部分来自于它的稀有。金作为一种微量元素，在自然界中只存在于水晶石和其他矿石之中，开采它，除了要有知识、经验丰富的矿工以外，还要耗费巨大的人力物力，仅打造一枚黄金戒指就得耗费大约20吨矿石。

　　根据目前已知的数据，有史以来人类已开采大约21万吨黄金，其中约有三分之二是在1950年之后开采的。黄金几乎坚不可摧，因此所有已开采的黄金仍以某种形式存在于世界上。

　　截至2022年底，有46%的黄金被做成了饰品，有22%的黄金被浇筑为投资用的金条或金币，各国央行储备的黄金量占比17%，还有15%的黄金被用在工业材料等领域。

　　如果将现存黄金全部堆放在一起，会堆成一个边长22米的立方体。除了现存的21万吨黄金以外，人类目前探明的黄金储量有5.2万吨（下图灰色所示）。

　　（来源：世界黄金协会）

　　如今，黄金在政治、经济和社会各方面都扮演着重要的角色，尽管像凯恩斯这样的现代经济学家一直指证购买黄金是非理性的，并且要求废除“野蛮遗迹”金本位制。

　　但人类对于黄金的保值特性似乎深信不疑，在一片诟病声中，黄金价格持续走高。2024年3月6日，国际黄金价格突破了前高（2147美元/盎司），并在3月8月创出历史新高，达到2195美元/盎司。

　　除了黄金，谁还能替代美元？

　　黄金作为一种无息超主权国债，影响其定价的核心因素就是美元实际利率，因为美元实际利率可以视为黄金的持有成本，二者在理论上为负相关关系。

　　2022年以前，黄金价格与美元实际利率确实保持着较为密切的负相关走势，每一次美国长期利率的下降，都会引起黄金价格的向上波动，反之亦然。

　　但是从2022年开始，美联储进入了加息周期，短短两年的时间，美国10年期国债收益率从低点的1.6%上升至高点时的4.3%，上升幅度达到270个基点。

　　按理说，在这段加息最为迅猛的时期黄金价格应该要下跌，但出人意料的是黄金价格在这段时期保持高位震荡。

　　2022、2023两年，黄金价格走势摆脱了美元实际利率的束缚，那究竟是何种力量能够对黄金价格产生这样的影响呢？

　　从2023年的情况来看，黄金饰品领域需求稳定，需求量为2093吨，与过往年份相比没有太大差异；投资用金与材料领域需求在近三年整体保持平稳。

　　单独列示的话就会发现，近几年黄金需求最大的变量来自各国央行购金的增加，2022、2023两年，各国央行购金量分别为1082吨、1037吨，较此前年度450吨左右的均值大幅增加。

　　在其他需求来源整体变动不大的情况下，我们有理由认为近两年各国央行购金量的激增是黄金价格在美元实际利率快速上升的背景下依旧保持高位平稳运行的主要原因。

　　其中，包括我国在内的新兴市场国家的央行是这一次加大黄金储备的主力。近两年，我国的黄金储备增量约为267吨，占全球央行购金总量的13%，以国际现货黄金的最新价格计算，累计增持金额约合1500亿元。

　　土耳其、新加坡、印度、埃及等国央行在近两年的黄金储备增量同样名列前茅，下图中这8个国家的黄金储备增量占近两年全球央行购金量的32%。

　　各国央行，尤其是新兴国家央行之所以在近两年大举买入黄金，根源是对于“百年未有之大变局”的担忧和应对。

　　《两次全球大危机的比较研究》中，对于当今以美元为国际储备资产的牙买加体系有这样的总结：

　　牙买加体系是本次（2008年）危机前全球流动性泛滥的货币根源、也是全球经济金融不稳定的制度性原因之一。

　　牙买加体系对储备货币发行缺少约束，容易导致全球流动性过剩。国际货币体系过于依赖美元，一旦美国经济政策出现失误并引起美元币值大幅波动，就会引发国际经济和金融体系的剧烈动荡。

　　2022年俄乌冲突的爆发标志着全球地缘政治矛盾持续加深，国际货币体系的“外围国家”、金融体系相对脆弱的新兴市场和发展中国家对于储备资产的多元化需求达到紧迫程度，黄金的价值由此凸显。

　　对于黄金的后续表现，世界黄金协会在《2024年全球黄金市场展望》中表示，2024年多个主要经济体将举行大选，地缘政治紧张局势加剧以及各国央行持续购入黄金，都有可能为黄金提供额外助力。

　　（来源：《2024年全球黄金市场展望》）

　　并且，世界黄金协会建议投资者在全球经济衰退仍极有可能发生的背景下，在投资组合中保留黄金等有效的对冲工具。

　　为普通投资者挖掘对冲工具

　　在投资组合中进行风险对冲，这似乎是只有专业投资机构才能做到的事情，普通投资者由于缺乏专门的知识和工具，所以极少通过对冲进行组合管理，更多是随行就市，把主动权交给市场。

　　这里介绍给大家一种基于对冲思路的组合管理方法，即便是我们散户也可以应用。这种方法就是在投资组合中配置黄金类资产。

　　需要说明的是，正如“乱世黄金”这句俗语所揭示出来的，黄金作为对泛滥的纸币和复杂多变的宏观环境的对冲，在现阶段体现出其应用性，如果形势一片大好，则黄金可能并不是一个合格的对冲品种。

　　此外，投资组合中的“主食”——股票、债券等，均与实体经济挂钩，而黄金只不过是一种“副食”，比较稳妥的做法是将这种副食定位为“保险功能”，即主食失效后，保险发挥作用。

　　所以应该将副食的投资比例设定在一个合理的范围内，例如投资组合的一到两成，并择机进行比例调整。

　　说回到黄金，除了直接购买实物黄金（金条、金币）以外，更便捷的方式是购买黄金类证券资产，我们最先想到的应该就是黄金股。

　　围绕黄金开采及下游产业链布局的上市公司，其收入主要来自矿产黄金的销售，那么该企业的股价表现应该与黄金价格紧密联动，这些企业具备“金价权证”的特征。

　　不过现实中，A股黄金类企业为避免产品单一、业绩过度受金价波动影响，大多采用多产品发展策略，在黄金开采、加工及销售之外，还进入其他有色金属领域，因而股价与黄金价格的联动效应存在差异。

　　由于上市黄金类企业除了自有矿产金以外，或多或少都有一些外购金业务，后者主要是为了做大收入，盈利空间极小，黄金价格的波动对其影响较小，因此我们以自产金收入占比来衡量各代表性企业与国际金价的关联程度大小。

　　可以发现，2022年山东黄金（600547.SH）与中金黄金（600489.SH）的自产金收入占比相对较高，分别为53%及65%。

　　赤峰黄金（600988.SH）在2021年以后确立了“专注黄金矿山业务”的发展战略，因而其黄金收入占比由2019年的14%迅速提升至2023H1的91%，不过其并未披露自产金与外购金收入占比明细。

　　（来源：各企业财报）

　　湖南黄金（002155.SZ）与西部黄金（601069.SH）的自产金收入占比较低。从2023H1上述企业的矿产金情况来看，山东黄金矿产金19.6吨，占全国的比重约为14%。

　　中金黄金、赤峰黄金及湖南黄金的矿产金分别为9.2吨、6.9吨及2.3吨。西部黄金未披露2023H1矿产金数量，不过其2022年标准金产量6.6吨，推测其矿产金产量与湖南黄金水平相近。

　　（来源：各企业财报）

　　从股价与金价的走势一致性来看，2022年至今山东黄金与中金黄金的走势与伦敦金现的走势一致性较高。

　　同期，赤峰黄金、湖南黄金以及西部黄金的股价走势则与伦敦金现的走势一致性较差，有时甚至呈现相反的走势。

　　从相关系数我们能更直观地看出上述黄金股与国际金价的相关程度，2022年以来，山东黄金、中金黄金股价与伦敦金现的相关系数均为0.7左右，说明前二者与国际金价呈现出较为明显的正相关关系。

　　而西部黄金与湖南黄金自2022年以来的股价走势可以说与国际金价的变动没有相关性，赤峰黄金在这个阶段甚至呈现出一定的负相关性——金价涨、股价跌。

　　归根结底，由于后面这三家公司的黄金业务占比较小，经营业绩与金价关联度较小，所以严格来说不能将其视为带有“金价权证”特征的黄金类资产。

　　一句话总结，如果大家是想通过在投资组合中配置黄金股进行对冲，那么应该选择山东黄金和中金黄金这样与国际金价正相关性显著的公司。

　　除了黄金股以外，市场上还有一些投资于黄金现货合约、债券等资产的黄金交易型开放式基金，也可以作为投资组合中的对冲品种进行配置。

　　黄金独特的永不磨灭的、诱人的光芒，让从古至今的人类都极其看重黄金所具有的象征性意义，这使得黄金在今天仍然吸引着小到个人、大到一个国家的央行，仍然将其当做重要的资产进行配置。

　　当一个国家的央行都将黄金视为不可或缺的投资品种，那么我们普通投资者自然也应该对这类资产足够重视。

　　在这篇文章里，风云君对几家代表性A股黄金企业进行“含金量”甄别，并提供思路，便于投资者在自己的投资组合中进行对冲管理。