【20230405】白糖季报：供应后置下二季度仍存支撑

　　全球食糖过剩量下调，且供应重心整体后移，二季度仍有支撑。

　　国外供需格局：供应端，北半球糖产低于预期：主要受天气影响，22/23榨季印度、中国由增产预期变为减产、泰国增产不及预期、欧洲持续减产预期，中东及其他中小产国对外供应受限，整体上北半球糖产低于预期。只有南半球的巴西在新榨季不断上调增产预期，但受运力影响其出口供应整体后置。需求端，全球食糖消费自20年疫情低点逐年回升，一季度全球需求强劲超出预期，二季度预计仍保持旺盛需求。且季节性来看，夏季为消费旺季，食糖供需格局预计仍旧偏紧，转向宽松的节点后延。

　　国内供需格局：国内食糖供减需增。广西去年的夏季干旱逐渐显露影响力，今年以来22/23榨季广西产量不断下调，国内糖总产量由增产变为减产，同时内外价差大幅倒挂也导致配额外进口供应后置，二季度国内糖供应偏弱；同时需求端在疫情放开后预计有弱复苏，叠加二季度逐渐转入夏季消费旺季，国内食糖供需结构预计从过剩转向紧平衡或小幅短缺，或倒逼内外价差修复。

　　贸易流：受各主产国供应节奏影响，全球食糖贸易重心后移，全球贸易流预计在二季度由紧张转向平稳，在三季度之后转向过剩。

　　风险点：1、原油超预期变动；2、全球食糖供应再出问题；3、宏观风险。

　　一季度行情回顾

　　白糖一季度整体呈现震荡上行趋势。郑糖、原糖和伦白糖一季度涨幅分别为15%、18%、19%，外盘强于内盘，内外价差拉大。

　　一月初印度减产预期及其出口政策使得国际食糖贸易流继续偏紧，糖价上行，二月利好交易结束，同时宏观承压，盘面进入多空博弈阶段，三月泰国及中国广西收榨速度加快，北半球整体供应不及预期，同时白糖需求持续强劲，全球贸易流再次偏紧，推动糖价上行。

　　国内一季度广西糖大幅减产，但被其他产区增产削弱后国产糖整体小幅减产，同时一季度逐渐进入压榨高峰期，糖厂库存逐渐累至高点，贸易环节出货压力增加。一季度内盘以跟随外盘为主，涨幅不及外盘。

　　全球食糖过剩量下调

　　全球食糖平衡表

　　ISO：下调22/23榨季北半球主产国食糖产量，并上调消费量：印度下调120万吨，西欧下调140万吨，主要受天气减产影响，过剩量下调近200万吨。

　　嘉利高：下调22/23榨季和23/24榨季全球产量，包括印度、泰国和一些较小的食糖生产国。

　　数据来源：ISO 嘉利高 紫金天风期货

　　全球食糖供应由大幅过剩收紧

　　和21/22榨季相比较，22/23榨季转向过剩格局主要原因在于较为一致的增产预期（21/22榨季偏高的降雨量）以及偏低的消费预期（海外衰退）。在22/23榨季初巴西、印度和泰国都维持了高糖产预期。

　　目前，22/23榨季全球食糖供应格局由大幅过剩转向小幅过剩或紧平衡。受主产国天气等原因影响，北半球主产国普遍出现供应低于预期的情况，印度、泰国、欧洲、中东等产区产糖或出口量下降，同时食糖需求超出预期。各大机构下调22/23榨季全球食糖供应，ISO预估全球食糖在22/23榨季存在420万吨盈余（下调199万吨）；Green Pool预估存在177万吨盈余；嘉利高预估存在160万吨盈余（下调170万吨）。

　　数据来源：紫金天风期货

　　供应错配：食糖贸易流或逐渐好转

　　三大主产国食糖出口占全球总出口70%左右，因此通过三大主产国的食糖出口供应可以大致判断全球食糖贸易流情况。2023年一季度三大主产国食糖总出口出现回落，食糖出口一季度累计同比-4%，原糖-9%，白糖+10%，减量主要由印度超预期减产并限制出口造成。

　　一季度食糖贸易流仍呈现处小幅紧缺的格局。原因一方面在于白糖需求持续强劲，同时北半球产区整体减产、中东等炼糖厂产能对外释放受限，白糖存在供需缺口；另一方面原糖的Back结构增强了盘面卖出套保的需求，盘面供应压力增强。

　　二季度巴西和泰国的供应将逐渐进入全球市场，原糖贸易流预计逐渐好转（特别是巴西压榨高峰期供应）。

　　数据来源：嘉利高 各国海关 紫金天风期货

　　全球食糖需求超出预期

　　全球食糖需求持续超出预期。一方面，随着全球疫情影响越来越小，食糖需求自2020年疫情爆发开始逐年恢复。另一方面，国际白糖供应下降也提高了供需缺口，去年6月开始欧洲甜菜糖不断强化减产预期（夏季干旱天气），之后中东炼厂受限、北半球糖产不理想、中小产国政策限制等问题轮番发生，导致国际白糖市场出现紧缺状况，伦白价格不断走高。

　　截至4月4日，原白价差维持在142美元/吨附近，位于历史区间高位，仍有利于提高原糖的加工需求。同时，巴西、泰国的出口糖升水状况也超出了历史平均水平，从中也可以看出国际食糖需求较好。

　　巴西增产但出口或受运力限制

　　巴西平衡表

　　巴西22/23榨季结束，中南部糖产3360万吨，巴西全国糖产预计为3660万吨，出口2779万吨。

　　23/24新榨季受上榨季降雨影响，预计大幅增产（超过10%），甘蔗压榨量或创历史新高。机构预计中南部甘蔗产量5.9-5.97亿吨（同期5.4亿吨），产糖率140+，制糖比47.5%-48%，中南部最终糖产3650-3800万吨（同期3360万吨），巴西全国糖产或突破4000万吨，出口超过3000万吨。

　　数据来源：CONAB UNICA MAPA 巴西海关 紫金天风期货

　　巴西降雨高于历史平均水平

　　一季度降雨量良好，有利于甘蔗生长，目前巴西增产预期较强。但如果开榨后降雨仍旧过多，或导致甘蔗糖分浓度降低，降低蔗糖含量，削弱食糖增产力度。

　　数据来源：ISMA 紫金天风期货

　　巴西增产预期+提前开榨

　　目前巴西22/23榨季已经结束，截至2023年3月上半月，巴西中南部累计压榨甘蔗5.4亿吨，同比+4%；累计产糖3358万吨，同比+5%；累计产乙醇285亿升，同比+4%；累计出糖率为141千克糖/吨甘蔗，同比-1%；累计制糖比为45.9%，同期+0.9个百分点。全巴西食糖库存516万吨，同比-8%，受高出口量影响，整体库存水平位于三年低位。

　　受丰产和高糖价影响，23/24新榨季预计提前开榨（正常4月开始），2月下旬开始甘蔗压榨量开始明显增加，3月上半月甘蔗压榨60.8万吨，同比+327%，糖产1.6万吨，去年同期为0。3月下半月预计甘蔗压榨量大增，UNICA认为中南部甘蔗压榨量约增至500万吨，同比约五倍，开榨工厂达60家，去年同期25家。二季度巴西将逐渐进入压榨高峰期。

　　数据来源：UNICA 紫金天风期货

　　乙醇对汽油的消费竞争力提高

　　政策上，压制通胀仍是巴西新上任政府（去年10月）的主要政治任务之一，政治面上巴西政府对油价的态度以压制为主。

　　巴西国家石油公司3月1日下调油价（汽油价格降至3.18雷亚尔/升，前值3.31雷亚尔/升），目前巴西汽油内外价差维持在正常区间（国内价稍高），没有调价压力。

　　同时联邦燃料税和乙醇进口税（18%，3月到期）将重新征收。燃料税恢复后乙醇税率低于汽油，将提高乙醇对汽油的竞争力。截至4月7日，巴西醇油比降至0.7附近，乙醇相较汽油性价比提高至持平水平。

　　数据来源：CEPEA ANP 紫金天风期货研究所

　　醇油支撑不足以对抗制糖收益，制糖比高位维持

　　截至3月31日，巴西乙醇+CBIO折糖价达到约18.2美分/磅，糖醇价差接近4美分，乙醇生产收益仍远低于原糖，巴西醇油市场的价格支撑不足以对抗制糖收益，制糖比继续保持高位预期。

　　22/23榨季已经结束，目前中南部累计制糖比稳定在45.9%附近，新榨季制糖比重心继续上移，机构评估在47-48%的区间。

　　数据来源：UNICA CEPEA 紫金天风期货研究所

　　原油端价格变化可能带来的影响

　　暂假设后期布油价格波动区间为75-95美元，经测算乙醇+CBIO折糖价将对应16-20美分。但巴西目前存在政府的政策偏向风险（压制通胀及油价内外脱钩风险），乙醇折糖价或成为后期（二、三季度）原糖回调后的首个底部支撑。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　巴西食糖出口或受运力限制

　　22/23榨季巴西食糖累计出口2779万吨，同比+7%，整体出口偏强。受食糖大幅增产和高糖价影响，预计23/24榨季巴西食糖总出口量将继续增长，或超过3000万吨。

　　食糖高出口或被分摊至各个月份。迪拜糖会上参会者对巴西运力限制达成共识。由于谷物收成创纪录，今年的巴西物流将出现问题。超过80%的食糖通过桑托斯港出口，玉米40%，大豆25%，谷物增产导致分配给食糖的运力受限。嘉利高估计食糖出口上限将限制在260万吨/月，这将影响巴西食糖在二季度的集中大量出口。

　　2023年2月巴西桑托斯港准班率为56%，港口拥堵状况有一定缓解。

　　数据来源：巴西海关 嘉利高 紫金天风期货

　　印泰糖产不及预期，二季度需泰国出口发力

　　印度平衡表

　　印度食糖主产区（特别是马邦）由于不稳定的天气和异常降雨（去年夏季持续干旱，三季度季风降雨过多），甘蔗单产下降，产糖量降低，目前国际机构及印度官员预估印度22/23榨季糖产在3350-3450万吨区间，同时出口量在610-710万吨之间。

　　数据来源：ISMA 印度海关 紫金天风期货

　　印度天气导致整体减产

　　由于反常的降雨和不稳定的天气（去年夏季持续干旱+7月开始降雨过多），降雨过多会导致甘蔗提早成熟，甘蔗重量（单产）下降，糖产减少（马邦受影响最大）。

　　数据来源：ISMA 紫金天风期货

　　印度糖产持续低于预期

　　22/23榨季期初印度的产糖进度较好，一开始市场维持增产预期，但随着甘蔗单产和含糖率逐渐显露出问题，机构开始连续下调印度的糖产数据。ISMA去年10月预估3650万吨，今年1月下调到了3400万吨，ISO也从11月的3550万吨下调至3430万吨，下调幅度较大。

　　根据印度糖厂协会 (ISMA) 数据，截至3月31日，本榨季全国糖产2994万吨（同比-3%），有338家糖厂收榨，194家糖厂仍在运营。而在上一榨季同期仅有152家糖厂收榨，有366家糖厂仍在运营。开榨糖厂数量差距较大，印度今年或会提前收榨，后续的增产幅度较小，整体判断22/23榨季糖产在3350-3450万吨之间。

　　数据来源：ISMA 紫金天风期货

　　印度食糖出口受限

　　印度国内食糖价格在2023年4月食糖月度销售订单公布（3月下半月公布）后走强，截至4月初，印度原糖出口平价接近18美分/磅，原糖出口利润约4美分/磅；印度白糖出口平价约460美元/吨，白糖出口利润约170美元/吨（约7.7美分/磅）。印度食糖出口利润窗口大开，且白糖出口利润高于原糖。但是夏季旺季需求来临+本榨季减产，使得印度国内市场供应趋紧，为保证国内消费和库存，后续出口量受限。

　　22/23榨季截至目前印度已累计出口食糖500+万吨，在有出口利润的情况下，印度榨季前期出口量较高。但由于出口政策方面，本榨季目前只发放了第一批610万吨的食糖出口配额。如果本榨季最终糖产超过3400万吨，或增加第二批100万吨的出口配额；但若糖产继续低于预期，则出口上限会定死在610万吨（可能性更大）。

　　数据来源：印度海关 印度农业部 紫金天风期货

　　泰国天气状况

　　本榨季（22/23榨季）泰国高降雨导致部分糖厂提前压榨甘蔗，或会使得糖产预期高位下调。

　　数据来源：ISMA 紫金天风期货

　　泰国增产预期回调

　　泰国在22/23榨季前期也保持了较好的压榨进度，但近期部分糖厂宣布会提前收榨，主要在于担心雨季甘蔗制糖质量较差的问题。截至4月1日，泰国累计压榨甘蔗9387万吨，同比+3%；累计产糖1102万吨，同比+10%；产糖率为141千克糖/吨甘蔗，同比+28%。目前泰国接近收榨，甘蔗压榨量低于预期的1亿+吨，22/23榨季泰国糖产预计从1200+万吨回调至1050-1150万吨区间。

　　产量虽然下调但在高国际糖价+印度出口受限的背景下，泰国食糖出口意愿强烈。截至2023年2月泰国出口食糖累计同比+23%，泰国食糖出口预计维持在高位水平。

　　数据来源：OCSB 紫金天风期货

　　泰国整体小幅增产，出口或大幅发力

　　增产预期回调后，泰国22/23榨季整体小幅增产。泰国董事会战略与规划部主任Samart Noiwan认为泰国本榨季将压榨1.06亿吨甘蔗，生产1150万吨糖，嘉利高预计产糖1060万吨，大致区间在1050-1150万吨。

　　出口方面，印度出口受限后，泰国在二季度的出口空间放大，brecorder认为22/23榨季泰国食糖出口900万吨，同比增长接近20%。

　　数据来源：OCSB 紫金天风期货

　　其他地区整体小幅减产

　　欧洲受夏季干旱影响，自去年6月开始出现甜菜糖减产预期，糖产数据持续下调，ISO于2月将欧洲甜菜糖产量从1660下调至1520万吨（-140万吨）。

　　精炼糖供应受限：泰国糖产低于预期；中东受限：迪拜（拥有世界最大炼糖厂）受多方面原因影响，目前开工仅有40%左右；出口禁令政策（粮食安全问题）：阿尔及利亚精制糖出口已被禁止近一年；今年3月埃及也发布了为期3个月的食糖出口禁令，目的在于保证国内食糖库存和消费。

　　数据来源：ISO USDA 紫金天风期货

　　进口供应后置或导致

　　国产糖紧张格局持续

　　白糖年度平衡表

　　受广西夏季干旱天气影响，农业部多次下调国内糖产，3月预估值降至933万吨（前值1005万吨），小幅减产（-2.4%），同时考虑到今年疫情放开后需求存在复苏预期，导致国产糖缺口超过600万吨，是有史以来第二高的国产糖供应缺口。尽管本榨季期初库存较高，但进口利润倒挂的情况下，供应后置仍会对近月的国内糖价形成支撑。整体上22/23榨季我国食糖市场处于紧平衡、小幅紧缺的格局。

　　数据来源：紫金天风期货

　　广西大幅减产

　　截至22/23榨季2月底，甜菜糖厂全部停机，甘蔗糖厂陆续收榨。全国累计产糖791万吨，同比+74万吨；销糖336万吨，同比+63万吨；工业库存455万吨，同比+10万吨。受广西大幅减产影响，本榨季收榨进度较快，全国食糖小幅减产，农业部数据933万吨，嘉利高预计900万吨。

　　数据来源：中国糖业协会 紫金天风期货

　　消费预期整体偏回暖

　　民用消费（3成）：国家统计局数据显示，2023年中国人口出生率6.77%，死亡率7.37%。人口总量减少不利于白糖的民用刚需消费。

　　工业消费（7成）：短期来看，国内3月制造业PMI回落至51.9%，仍处于相对高位，经济复苏预期继续维持。2月M2增速12.9%，处于高位，流动性宽松。长期来看，国家政策目标也支持经济恢复。去年中央经济工作会议将扩大内需作为2023年的经济工作重心之一；今年两会设定5%的GDP目标（去年实际GDP增速3%）。整体判断近年国内的白糖需求温和修复，或有回暖。

　　数据来源：国家统计局 紫金天风期货

　　内外价差存在修复预期

　　截至3月27日，配额内进口利润约539元/吨；配额外进口利润约-1052元/吨，配额外进口利润长期倒挂，理论亏损几乎超过一年，目前处于历史低位。

　　内外价差收敛预期：国内减产+需求复苏，国产糖缺口超过600万吨，需要进口糖边际补充，内外价差收敛或会刺激配额外进口。

　　内外价差收敛的阻力：1.外盘持续强势，内盘更可能以跟随外盘为主；2.产业存在盘面套保压力。

　　食糖进口供应整体后置

　　截至2023年2月，我国22/23榨季累计进口食糖213万吨（同比+15.7%）。由于目前配额外进口窗口完全关闭，因此近月食糖进口基本全是配额内部分，商务部数据显示配额外原糖进口连续2个多月都是0值，在194.5万吨的配额内进口量逐渐消耗之后，就需要内外价差收敛来调节配额外进口量，整体食糖进口供应后置。且受内外价差长期倒挂影响，预计22/23榨季食糖进口量回落至500万吨水平附近。

　　消费替代：2023年1-2月我国累计糖浆进口量达到15万吨（同比+18%），但由于糖浆保质期较短，单月进口规模或有上限，预计22/23榨季我国累计进口糖浆120万吨，相当于约90万吨食糖的甜度；另一方面，走私等非正规渠道糖的流入量也可能会增加。

　　数据来源：海关总署，紫金天风期货

　　白糖月度平衡表

　　二季度预计整体仍然偏强运行，一方面需求端一季度为销糖淡季，但二季度后期逐渐进入夏季，消费将迎来季节性旺季，叠加宏观复苏预期，销糖偏乐观；另一方面，进口利润大幅倒挂使得进口供应重心后移，叠加国产糖减产，国产糖缺口在二季度也有放大预期。整体上二季度我国食糖市场处于紧平衡或小幅紧缺的格局。

　　数据来源：紫金天风期货

　　重点总结

　　整体供应后置+二季度（夏季）需求旺季，食糖格局由紧转松的节点后移，二季度糖价中性偏强，多头驱动强于空头。

　　在北半球糖产普遍低于预期的情况下，缓解贸易流紧张局面的点在于巴西泰国的出口，泰国出口意愿强烈，巴西新榨季大幅增产且提前开榨，全球原糖价格可能会在5月之后放缓，但巴西受运力影响上限受限，供应重心整体后移，糖价下行驱动短期或并不强烈。同时全球白糖消费高于预期，二季度旺季对糖价仍有支撑。短期可观察巴西、泰国升贴水情况判断贸易流状况。

　　国内供-需+导致国产糖缺口增至600万吨以上，国产糖缺口在二季度旺季也有放大预期，需要配额外进口糖做边际补充，但目前的进口利润并不能拉动配额外进口量，进口供应整体后置，二季度国内糖价锚点或向进口糖看齐。整体上二季度我国食糖市场处于紧平衡或小幅紧缺的格局，基本面中性偏强。