主要观点:

　　上周，人民币汇率整体呈贬，主因为鲍威尔在参议院听证会上的发言非常鹰派，但随着上周五美国就业数据的公布以及美国硅谷银行破产风波的发酵，美元回吐了前半周大部分的涨幅。

　　目前来看，国内方面，经济复苏稳步推进：出口超预期，表明本轮出口下的斜率有所放缓，导致贸易顺差提升元。地产端，当前地产整体依然较弱，尽管各大融资端政策频出，但企业融资额整体依然在筑底阶段。属于总体仍然弱，但边际有所好转。上周公布的金融数据虽然总量超预期，但是总体来看，属于偏好，但没那么好的状态。海外方面，风险事件再起，海外紧缩交易持续性存疑：从目前的情况来看，我们还是偏向于加息最高利率在5.5%左右，目前市场存在反应过度的可能。硅谷银行暴出大雷，在一定程度上是美联储前期快速加息缩表的累积效应。如今，非农揭晓，但结果依然不明，让本周的CPI数据显得尤为重要，决定了3月是加息25个基点还是50个基点。综上，预计本周（3月13日-3月17日）美元兑人民币汇率运行区间为6.78-7.01，支撑位6.80，阻力位7。

　　风险提示：全球疫情传播情况、各国货币政策转向进程、中国经济进一步恶化、地缘冲突持续超预期

　　第1章 一周行情回顾及展望

　　1.1. 外汇市场行情回顾

　　上周（2023年3月6日-3月10日），CFETS、BIS、SDR指数皆相较于前一周周五下跌；截至北京时间3月10日16:30，美元指数较前一周周五上涨，在岸人民币、离岸人民币、日元皆相对于美元贬值，欧元及英镑相对于美元升值。

　　上周，人民币汇率整体呈贬，主因为鲍威尔在参议院听证会上的发言非常鹰派，其表示通胀压力高于上次FOMC会议时的预期，尽管近几个月来通货膨胀一直在放缓，但将通货膨胀率降至2%的过程还有很长的路要走，而且降低通胀的路途很可能是坎坷的，继续预计，持续提高联邦基金利率目标区间将是适当的，如果有必要将加快加息步伐。鲍威尔的发言强化了市场加息预期，让3月加息50基点从“边缘”的观点变成了“可能”的选择，美元指数由此获得提振，人民币汇率承压。但随着上周五美国就业数据的公布以及美国硅谷银行破产风波的发酵，美元回吐了前半周大部分的涨幅。由于上周处于两会期间，人民币汇率偏稳健运行，尤其是在岸人民币汇率。

　　1.2. 行情展望及操作建议 1.2.1. 行情展望

　　国内：经济复苏稳步推进

　　出口方面，1-2月我国出口降幅收窄，进口增速不及预期，而出口超预期，表明本轮出口下的斜率有所放缓，导致贸易顺差提升至1168.9亿美元，高于预期的825亿美元。

　　地产端，当前地产整体依然较弱，尽管各大融资端政策频出，但企业融资额整体依然在筑底阶段。属于总体仍然弱，但边际有所好转。目前来看好的迹象总结来看主要有以下几点：一是，二手房成交量提高。从有统计的几个城市来看，大部分城市二手房成交量均沿季节性上沿走，突破2021年的高峰或者介于2019年和2021年之间。但是深圳二手房交易仍然不活跃，仅高于2022年水平。随着人民币汇率重回至7附近，结汇需求大幅增加。二是，土拍市场有回暖。参与土拍的企业增多，民营企业也开始参与，新城、建业等去年几乎未拿地企业开始参与竞拍，城投托底有所减少甚至退出。三是，百强房企销售改善。根据克而瑞统计，2月，TOP100房企实现销售操盘金额4615.6亿元，单月业绩环比增长29.1%、同比增长14.9%。当然众多迹象改善的背后也有些特殊原因，譬如土拍市场的回暖一定程度上还是建立在供给减少，且推出的核心地块增加的基础上。而百强房企销售改善也跟前期基数较低有关。

　　上周公布的金融数据虽然总量超预期，但是总体来看，属于偏好，但没那么好的状态。好的地方在于：第一，新增社融总量和新增人民币贷款总量，无论是跟去年同期比还是跟过去5年均值相比，都是无可厚非的。2月其实就有传言央行让银行控制信贷总量，（包括3月也有类似传闻，与易纲行长在主题新闻发布会上提到的“货币信贷的总量要适度，节奏要平稳”相呼应），在此情况下，人民币贷款依然不逊色。第二，企业中长期贷款，依然相对保持强势，表明企业信贷融资依然旺盛。第三，企业债券融资环比大幅增长。之前受债市风波以及理财负反馈影响，企业债券融资大幅减少，如今市场渐趋平稳，企业债券融资意愿回暖明显。表现不太乐观的点在于：第一，居民中长期贷款依然不佳，指向地产销售仍处于筑底阶段。虽然同比确实多增，但背后更重要的原因还是在于去年基数低。这与TOP100地产销售额数据表现一致，虽然同比增幅明显，但主要还是在于基数低。因此，能否实质有效改善，二手房交易量的提升是否能短期内传导至新房市场仍有待观察。第二，表外三项环比表现不佳，同比改善更多也是在于基数原因，去年部分数据波动很大。此外，M2%增速提高至12.9%，创2016年3月以来新高。根据央行表述，去年以来，由于金融市场有所波动，理财等资管产品资金回到了表内，导致了银行资产负债表扩张，M2增速较高。如果我们把表内和表外进行合并，综合来看社会的广义流动性，增速约为9.4%。因此，可能所谓“放水的量”没有看起来那么大。因此，总体来看，金融数据属于中性偏好的状态，但老问题仍然存在，所以导致的结果是市场并没有什么反应。

　　海外：风险事件再起，海外紧缩交易持续性存疑

　　就业市场方面，美国上周初请失业金人数（就业市场有初步显示降温的迹象）与ADP就业数据与职位空缺数（劳动力市场依旧强劲）显示的美国劳动力市场表现相悖。整体来看，非农就业数据依然指向一个方向，即就业市场依然强劲。

　　风险事件方面，美国硅谷银行暴出大雷，在一定程度上是美联储前期快速加息缩表的累积效应。美国银行体系所面临的的压力，或动摇市场对美联储激进加息的预期，但倒逼美联储政策转向的可能性不高

　　货币政策方面，从目前的情况来看，我们还是偏向于加息最高利率在5.5%左右，目前市场存在反应过度的可能。美联储持续鹰派的目的在于收紧整个金融条件，假如市场过于乐观，金融条件就会好转，经济容易出现再次上升，导致通胀韧性强化。1月的经济数据拐头一定程度上跟金融条件改善有关。目前最需要关注的是2月的非农以及CPI，假如二者均超预期，加之市场逐步充分定价3月加息50BP，那么美联储顺势而为也不是没有可能。另外，正如鲍威尔所说，美联储不担心加息过度，大不了再降息，这一思维下，可能存在加息过度风险。非农就业数据依然指向一个方向，即就业市场依然强劲。市场的反应有点大，解读也是偏向乐观，一定程度跟之前市场过度放大鲍威尔听证会证词有关，事实上那次增量鹰派信息不多。这次非农数据也不差，但市场似乎存在过度解读，当然这种情绪下，可能还叠加了硅谷银行风波带来的美联储降息预期有关。如今，非农揭晓，但结果依然不明，让本周的CPI数据显得尤为重要，决定了3月加息25个基点还是50个基点。

　　综上，预计本周（3月13日-3月17日）美元兑人民币汇率运行区间为6.78-7.01，支撑位6.80，阻力位7。

　　1.2.2. 操作建议

　　鉴于我们对人民币汇率的走势判断，建议以观望为主，警惕市场波动。

　　1.3. 风险提示

　　全球疫情传播情况、各国货币政策转向进程、中国经济进一步恶化、地缘冲突持续超预期

　　第2章 人民币市场观测

　　2.1. 政策工具跟踪-逆周期因子

　　上周五（3月10日）人民币汇率中间价报6.955，较前一周周五贬值538个基点，各因素对中间价报价的贡献为：

　　2.2. 投资者预期及情绪跟踪 2.2.1. 居民部门预期

　　从黄金隐含汇率来看，显示当前居民部门层面对人民币汇率贬值预期仍存。截至上周五（3月10日）价差[3]为-435个基点，较前一周周五下行。

　　2.2.2. 企业部门预期

　　从银行结售汇方面的数据来看，市场情绪较为谨慎，整体来看，市场对人民币的贬值预期微幅回温。受春节因素以及美元对人民币汇率反弹的影响，1月结售汇数据较2022年12月有所回落，但整体依然维持顺差态势。

　　2.2.3. 海外投资者预期

　　从离岸与在岸人民币汇率价差来看，显示当前海外投资者对人民币汇率的贬值预期微幅抬升。

　　2.2.4. 专业投资者预期

　　上周五（3月10日）离岸人民币一年期NDF收盘价为6.7643，相较于前一周周五贬值365个基点。USDCNY风险逆转期权指标（25Delta）方面，除了1个月及3个月期限指标较前一周周五持平外，其余期限指标均较前一周周五呈现上行状态，整体来看，市场看贬人民币的情绪浓厚。

　　2.3. 衍生品市场跟踪 2.3.1. 香港人民币期货市场状况

　　截至上周五（3月10日），港交所美元兑人民币期货活跃合约（2306）收于6.9100，较前一周周五上行472个基点，持仓量及成交量均较前一周周五有所增加。基差方面，截至上周五，基差为639个基点，较前一周周五有所增加，上行219个基点。

　　2.3.2. 新加坡人民币期货市场状况

　　截至上周五（3月10日），新交所美元兑人民币期货活跃合约（2306）收于6.9197，较前一周周五上行600个基点，持仓量及成交量均较前一周周五有所增加。基差方面，截至上周五，基差为542个基点，较前一周周五有所扩大，上行91个基点。

　　第3章 重点关注数据及事件

　　3.1. 上周重点事件回顾及解读

　　3.2. 本周重点关注经济数据及事件

　　主要国家汇率行情

　　大类资产联动

　　资金面

　　中美利差

　　人民币指数

　　[1]“一篮子货币汇率贡献”根据Refinitiv调整后数据计算

　　[2]“逆周期因子贡献”根据Refinitiv调整后数据计算

　　[3]价差=黄金隐含汇率-人民币汇率中间价

　　作者：南华研究院 周骥 Z0017101