【20221216】橡胶年报：复苏之路or荆棘载途

　　整体来看，胶价在国内外宏观周期错配的环境之下、复苏与衰退的预期之间博弈，预计2023年RU运行区间在11250-14250之间，中性假设下全年整体呈现下探后向上复苏的走势，套利策略仍然是主流非标套利或RUNR套利，不确定性主要在海外宏观预期差、需求复苏节奏。

　　核心观点：

　　预计2023年全球产量增速为1.8%，但需要关注传统产胶国由于天气、树龄原因带来的超预期拐点。

　　海外边际变量首先要关注是否存在深度衰退的可能性，其次需要关注海外去库周期的结束或关注PMI企稳的时间点。

　　预计2023年中国乘用车的高增速放缓，同比层面欧美对全球拖累相对减少，汽车销量所代表的全球配套需求预计呈现同比增长。

　　防疫政策放开后2023年国内运输情况会出现明显修复，虽然确诊高峰会产生冲击，但是货运需求相对具有韧性。

　　预计明年非标基差回归概率较大，能否完全回归需要关注明年浅色库消比以及深色进口情况，另外浓乳边际变量也会产生一定影响。

　　平衡表角度来看国内外均呈现累库状态，明年国内库消比预计在18年19年和21年22年之间。

　　天然橡胶行情与观点回顾

　　天然橡胶行情回顾

　　天然橡胶观点回顾

　　数据来源：紫金天风期货

　　各国种植及供应情况

　　市场整体预期全球供应还未到拐点

　　全球供应还未到拐点。根据ANRPC报告，亚洲主产国10-15岁胶树仍然占比较高，亚洲处于高产期，而非洲科特迪瓦种植面积处于增产期，因此IRSG给出的数据来看，整体的产量仍有2.8%的增长。

　　关注个别国家变量。对于供应端，2023年需要重点关注个别国家变量：印尼减产幅度、泰国能否继续高产、越南以及柬埔寨地区的产量增速、科特迪瓦的增速。

　　市场的整体预期。目前市场整体预期为印尼减产的幅度可以被新兴国家增量所弥补，产量仍然存在增量，需要关注供应端的预期差。

　　数据来源：ANRPC IRSG 紫金天风期货

　　泰国预计仍然维持增产，但需要关注产量拐点

　　泰国仍处于高产期，但需要关注产量拐点。从泰国树龄来看目前仍然处于高产期，11-20岁胶树面积占比约为51%，但是由于20岁之后胶树单产的下滑，尤其是泰国南部胶树老化，需要关注明年产量拐点。

　　泰国今年产量同比增长，预计明年维持略增。从泰国橡胶局数据来看，1-9月份泰国产量同比增长7%，泰国海关数据显示出口同比增长9%，IRSG给出同比增长3%，综合判断我们给出2022年5%的增速，而2023年由于原料价格略低、树龄等原因给出预估增速2%，绝对量为11万吨左右。

　　数据来源：ANRPC IRSG 泰国橡胶局 泰国海关 紫金天风期货

　　印尼树龄老化等问题或持续影响产量

　　印尼面临胶树老化、原料下跌的压力。从树龄来看，印尼胶树21岁之后的占比约为54.4%，大面积胶树面临老化趋势，再加上今年下半年原料价格大幅下跌、劳动力分流等原因，预估产量逐步减少。

　　印尼产量预计维持同比下滑。从泰国海关数据来看，1-9月份印尼出口橡胶数量同比下滑8.5%，IRSG给出小幅增产显然不太符合实际情况，我们预估印尼产量下滑6%，预估2023年产量下滑5%，绝对量为下滑14万吨。

　　数据来源：ANRPC IRSG 印尼海关 紫金天风期货

　　越南本土维持高产，进口原料增速加快

　　越南本土维持高产。从树龄来看，越南目前处于高产期，今年年初由于天气等原因导致越南产量同比下滑，但是4月份开割情况良好产量逐渐追赶上去年，最后我们预估本土产量小幅增长1.3%，2023年预估增长0.4%，和IRSG给出增速相符。

　　越南进口柬埔寨原料增速较快。从树龄柬埔寨树龄年轻处于增产期，1-10月越南进口柬埔寨累计同比增长9%，对于柬埔寨产量有一定争议，主要在于越南海关数据与柬埔寨海关、IRSG等机构数据相差较多，我们以越南海关数据为准，今明两年预估增速为15.8%、10%，2023年增量为11万吨。

　　数据来源：越南海关 ANRPC IRSG 紫金天风期货

　　科特迪瓦产量增速放缓

　　科特迪瓦产量增速放缓。1-10月科特迪瓦出口橡胶数量同比增长17%，根据IRSG数据预测，2022年以及2023年产量增速为14.7%以及3.3%，产量增速逐步放缓，预估2023年产量增量为4万吨。

　　数据来源：IRSG QinRex 紫金天风期货

　　中国产量问题更多在结构性矛盾

　　中国今年减产。2022年中国呈现减产，主要在于海南由于气温、白粉病等原因推迟开割，导致海南产量损失20%左右，因此全国产量同比减少8%左右。

　　中国产量预计仍然处于高产。根据中国树龄来看，目前中国产量仍然将维持高产。在假设云南、海南正常开割的情况下，产量仍然可以回到80万吨左右，因此给出增速为7.5%。

　　对于盘面而言中国产量问题更多在结构性矛盾。由于盘面交割品的特殊性，因此产量结构性的变化相比绝对量的增减更为重要，将在下文阐述。

　　数据来源：IRSG ANRPC 紫金天风期货

　　在二、三季度可能发生厄尔尼诺现象

　　NOAA预测在二、三季度有一定概率发生厄尔尼诺现象。根据NOAA最新报告，预计拉尼娜现象将在今年年底结束，而在二、三季度有一定概率会发生厄尔尼诺现象。

　　有可能对东南亚主产区产量形成不利影响。“厄尔尼诺事件”发生时，我国夏季容易出现“南涝北旱”的现象，东南亚地区容易发生干旱现象，或对东南亚主产区产生不利影响，需要关注产量的预期差。

　　（注：“厄尔尼诺”的阈值为+0.5，当ONI指数大于等于该阈值并持续超过5个月，即会被认定成为“厄尔尼诺事件”）

　　数据来源：NOAA 紫金天风期货

　　预估2022年以及2023年全球产量增速为3%、1.8%：

　　预估2022年产量增速为3%。

　　预估2023年产量增速为1.8%，主要为印尼减产14万吨，泰国、柬埔寨、科特迪瓦增产26万吨左右，全球增产约28万吨。

　　二、三季度有一定概率发生厄尔尼诺现象，东南亚地区容易发生干旱现象，需要关注产量的预期差。

　　数据来源：紫金天风期货

　　海外需求边际变量需要关注什么？

　　首先关注是否存在深度衰退的可能性

　　关注美联储加息预期差。根据CME Group数据可知，目前市场预期美联储将继续加息至一季度结束，随后至四季度开始降息。但是目前通胀仍然处于高位，主要是由于劳动力、房租等价格居高不下，另外战争因素也具有不确定性，但go to higher、high for longer的态度强调了美联储的决心，预计2023年一季度仍然存在衰退风险。

　　预计胶价受到宏观影响较大。正常假设之下，2023年仍然维持供大于求的局面，产业矛盾并不突出，胶价则主要受到宏观指引，因此需要关注美联储加息的预期差，判断是否存在深度衰退对于实际终端需求存在冲击的可能性。

　　数据来源：CME Group 紫金天风期货

　　其次需要关注海外去库周期的结束

　　目前海外进入去库周期。今年来看，在美联储加息后，轮胎厂、经销商在资金压力以及需求回落的预期下，或迎来了主动去库周期，三季度的下跌已交易这部分内容，而后市需要关注去库周期的结束以判断企稳时点。

　　去库周期结束预计时间点在明年一季度。在软着陆的假设之下，则需要关注海外经销商以及轮胎厂去库周期的结束，目前听闻欧美下游库存已出现去化，预计2023年一季度恢复正常水平，需要持续关注。但是由于对明年需求预期，部分大厂对长约的减量对橡胶整体需求不利，因此去库周期的结束并不意味着开始复苏。

　　数据来源：Bloomberg 紫金天风期货

　　或关注PMI企稳的时间点

　　对于前期下跌目前数据仍然处于验证阶段。贸易数据来看，欧盟更新至8月份而美国更新至10月份，根据之前判断预计在未来三个月会出现明显下降，对于前期的下跌而言当前处于数据验证阶段。

　　需要关注PMI企稳的时间点。从历史来看，PMI对于贸易数据的企稳有一定指导作用，历史数据来看滞后0-6个月以内。

　　数据来源：美国海关 欧盟海关 紫金天风期货

　　海外需求边际变量需要关注什么？

　　若产业矛盾并不突出，2023年胶价则继续受到宏观影响。

　　首先关注是否存在深度衰退的可能性。

　　其次需要关注海外去库周期的结束，或关注PMI企稳的时间点。

　　数据来源：紫金天风期货

　　全球配套需求明年预期如何？

　　2022年全球汽车销量主要依靠中国乘用车拉动

　　全球汽车销量集中在中国、美国、西欧。

　　2022年1-10月份仅亚太地区呈现同比增长。根据彭博数据，1-10月全球汽车销量同比下滑3.6%，其中除了亚太地区增长4.3%之外，其余地区均呈现同比下滑。其中亚太地区主要增量来自于中国和印度。

　　准确来说，目前全球汽车销量主要依靠中国乘用车销量拉动。根据彭博数据，截至10月份全球乘用车同比增长3.7%，其中仅有中国和印度为同比增长，而印度体量较小，因此可以认为目前汽车销量主要依靠中国乘用车销量拉动。

　　数据来源：Bloomberg 紫金天风期货

　　2023年中国乘用车的高增速预计放缓

　　2023年燃油车购置税是否延续还未知。2023年下半年乘用车销量的爆发得益于对购置税的减免，1-10月乘用车累计同比增长14%，而2023年对燃油车的政策还未公布，但在扩大内需的方针下，预计仍然按照往年政策调整为7.5%，在这种假设之下我们类比2017年对于乘用车的增速调整约为2%。

　　新能源汽车的购置税继续减免，但补贴取消。对于新能源汽车的购置税继续减免，但补贴将在2023年取消，或影响部分新能源车的销量，虽然天然橡胶需求主要关注汽车整体销量，但是随着新能源车销量的增长已经占比约30%，且增速较快，因此值得注意。

　　数据来源：财政部 工信部 税务总局 紫金天风期货

　　2023年同比层面欧美对整体拖累减少

　　暂时给欧美同比持平的增速。除中国外，西欧与美国为主要汽车产销国，由于今年战争、芯片等因素出现了严重的同比下滑，而对于明年暂时并没有改善的预期，在战争等问题维持现状的假设下暂时给出同比持平的增速，则对全球汽车销量的拖累相对2022年减少。

　　数据来源：Bloomberg 紫金天风期货

　　明年重卡增量可能在中国

　　美国重卡预计持平。在美联储加息的情况下，美国运费已出现了回落，关注是否会影响美国重卡销量，暂时判断和今年持平。

　　中国重卡预计小幅增长。根据专家预测，2022年重卡销量预估67万辆，2023年重卡销量预计为75-80万辆，相比2022年预计同比增长10-15%左右。

　　数据来源：Bloomberg 第一商用车网 紫金天风期货

　　全球配套需求明年预期如何？

　　2022年1-10月全球汽车销量同比下滑3.6%，全球汽车销量主要依靠中国乘用车拉动。

　　2023年中国乘用车的高增速预计放缓，同比层面欧美对整体拖累减少

　　明年重卡增量可能在中国，预计增长10%-15%。

　　全球配套需求增速预计为1.75%。

　　数据来源：紫金天风期货

　　国内放开后替换需求如何演绎？

　　2022年货运流量指数同比下滑约8%

　　2022年防控之下货运流量指数同比下滑8%。2021年疫情防控卓有成效，在确诊人数极少的情况下货运流量指数全年平均增长约13%，然而由于奥密克戎的传播能力，2022年多地封控导致货运流量指数同比下滑8%（截至12月上旬）。

　　经销商库存水平持续难以消化。2022年在货运严重受阻的情况之下，替换需求偏弱运行，轮胎经销商库存持续偏高，阻碍成品库存的消化，导致全钢开工难有起色。

　　数据来源：迈泰尔 卫健委 G7 紫金天风期货

　　越南防控以及运输情况总结

　　越南

　　越南防疫政策先紧后松，与中国情况类似。

　　前期严格的封禁制度导致运输量大幅下滑至最低点。

　　2021年10月放开后越南客运货运均出现修复，而客运明显相对慢于货运。

　　2022年初奥密克戎的传播导致了越南确诊人数激增，客运、货运均受到冲击有所回落，但并未回落至封禁期间水平。

　　货运量相对更有韧性，客运量弹性更大且放开后受到冲击更严重。

　　数据来源：越南统计局 紫金天风期货

　　泰国防控以及运输情况总结

　　泰国

　　泰国政府前期采取阶段性收紧、放松的防疫政策，2022年初基本放开，至10月份放开入境限制。

　　前期防疫政策收紧后，货物发运指数明显下滑，但解封后迎来快速恢复。

　　2022年初基本放开之后，确诊人数激增冲击了货物发运情况。

　　放开半年后确诊人数虽环比减少但是仍有每日新增，货物发运情况并没有之前解封后的强势修复。

　　数据来源：泰国工业经济办公室 紫金天风期货

　　日本防控以及运输情况总结

　　日本

　　前期日本多次宣布紧急事态，限制民众出行，但没有强制性，确诊人数减少后又解除措施。

　　2022年3月后彻底解封，确诊人数再次激增。

　　日本运输收入的同比数据在几次紧急事态中均出现明显回落，但下滑幅度逐次减少。

　　全面放开后2022年6月确诊人数再次激增，客运受到冲击而货运维持强势。

　　解封后客运恢复相对缓慢，货运基本修复至2019年同期水平。

　　数据来源：日本统计局 紫金天风期货

　　2022年替换需求拖累整体内需

　　2022年货运流量指数同比下滑8%。

　　替换需求偏弱运行，轮胎经销商库存持续偏高。

　　以海外为例，对2023年国内替换需求的预期

　　防疫政策放开后2023年运输情况会出现明显修复，给出增速5%。

　　解封后1月份左右确诊人数将再次激增，对运输情况有所冲击，但是不会回落至封禁期间水平。

　　多次确诊高峰之后，运输情况受挫程度逐次减少。

　　其中客运受到确诊人数的影响弹性更大，货运相对更有韧性，但是恢复情况取决于整体防疫水平以及经济修复能力。

　　数据来源：紫金天风期货

　　结构性机会的分歧点在哪里？

　　预计明年非标基差回归概率较大

　　非标基差回归概率较大。从目前的深浅色库存比来看，相比去年略高，但相比2020年偏低，可以认为明年非标基差的回归仍然具有确定性，但不一定完全回归，而目前非标基差在2000以上，套利商加仓动力相对充足。

　　但也有几点不确定性。是否回归仍然需要观察明年的深浅色库存比，还具有几点不确定性：明年浅色库消比以及深色进口情况。前者需要关注开割天气情况、云南浓乳产能扩产情况，后者需要关注深色胶的累库速度是否持续超出预期（如2020年）。

　　数据来源：紫金天风期货

　　明年浓乳对交割品的几种影响

　　浓乳对胶价存在几种影响。2023年需要关注浓乳的几个问题：首先是国内防控放开之后，交通卡口、核酸点等撤销对乳胶手套的需求将会出现明显下滑，浓乳需求预计回落；其次是国内云南产区的浓乳产能扩张，2022年浓乳产能扩张明显，但是由于云南开割情况良好，因此对全乳影响不大，而由于今年利润丰厚明年预计仍有扩产驱动；最后是明年浓乳价格的下滑或许对越南3L胶的增产有一定刺激，整体对浅色胶形成压制。

　　数据来源：海关总署 紫金天风期货

　　结构性机会的分歧点在哪里？

　　短期的分歧点仍然是浅色强势的结束时间，明年的分歧点在于能否完全回归。

　　预计明年非标基差回归概率较大，能否完全回归需要关注明年浅色库消比以及深色进口情况。

　　明年在云南扩产、防控放开以及越南3L等方面，浓乳对交割品仍然存在影响。

　　数据来源：紫金天风期货

　　天然橡胶平衡表

　　天然橡胶全球平衡表

　　预计全球库存仍然维持累库：

　　2022年预计需求增速为1.3%。2022年IRSG给出需求增速为1.3%-1.9%，米其林报告的替换需求以及汽车销量综合来看去年需求为负增长，但存在补库的需求，因此给出1.3%的增速。

　　2023年预计需求增速为1.5%。配套需求给出增速为1.75%，替换需求参考米其林报告中给出1%-2%，因此全球需求增速预计为1.5%。

　　根据平衡表推算，预计仍然维持累库。

　　中国天然橡胶年度平衡表

　　预计进口量同比增加2%：由于海外需求还未回暖，需要中国承接部分需求，因此给出进口量同比增长2%。

　　预计需求增长1%：国内需求主要分成两部分，内需预计增长6%，外需下滑6%，因此预计需求增长1%。

　　预计库存仍然累库：预计库存累库16.5万吨，相比2022年累库幅度更大。

　　数据来源：中国海关 市场资料 ANRPC 天风期货研究所

　　中国天然橡胶月度平衡表

　　预计2月份最高累库至136万吨左右

　　预计3月份开始去库

　　数据来源：中国海关 市场资料 ANRPC 天风期货研究所