本月选择的五大变量是主要经济体美元指数、美债利差、美国原油商业库存、总持仓量、近远月价差数据，预计这五大因素仍将在接下来一段时期内继续主导油价走势。经过多因子时间序列模型及相关模型的求解集成，得出油价模型预测值，并与专家情景分析结果综合后，我们对2022年12月-2023年2月期间的油价作出其将继续下跌的判断。预计，WTI原油价格2022年12月份月均价87美元/桶，2023年1月份均价84美元/桶，2023年2月份均价为85美元/桶。

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　　问1：11月，美国制造业出现2020年5月以来的首次萎缩。前几期文章中，您一直提到宏观层面还会继续挤压油价中的泡沫，目前来看情况如何呢？

　　美国供应管理协会(ISM)公布的数据显示，美国制造业指数从10月份的50.2降至49，这是该指数在过去六个月中第五次下滑，也是2020年5月以来的首次萎缩。

　　美国制造业PMI在过去六个月中持续下降，呈现出明显的边际放缓状态。在此前的分享中我们也提示过这一风险，如果PMI继续下降至50以下，意味着经济衰退风险从数据中进一步得到了验证。目前除了制造业PMI之外，美国服务业PMI也在持续萎缩，美国经济衰退风险进一步放大。在此因素作用下，宏观层面对于油价的压制作用还未结束。

　　问2：宏观层面为什么加入了美债利差和美元指数这两大因子呢？

　　我们注意到11月末，2-10年期美债倒挂续创40年来最深。收益率曲线倒挂，意味着在美联储持续实施紧缩的货币政策以压制通胀的背景下，市场预期经济增长前景将走弱。从历史上看，收益率曲线倒挂往往预示着未来的经济衰退，而增长放缓和美联储降息往往会在收益率曲线倒挂之后出现。从对原油价格影响上看，市场对衰退预期的升温会在宏观层面继续影响油价走势，压制原油价格重心。

　　而从美元指数数据看，在金融压力逐渐升温的状态下，市场似乎看到美联储未来暂缓加息的信号。市场已经消化11月份再度加息75个基点的不利影响，且逐步消化美联储将放缓加息进程的消息，这促使市场风险偏好显著回升，近期美元指数连续宽幅下挫，跌至一个月以来新低。但从整体宏观情景对油价的影响看，尽管美联储放缓加息预期逐步升温，但在一段时间内美联储仍将维持紧缩的货币政策，美元指数仍将维持100以上高位运行，这也意味着宏观层面对于油价的压制作用还未结束。

　　问3：供需层面,G7对欧洲某国原油设置最高限价、OPEC+产量政策等因素频繁扰动，供应和需求将继续扮演什么样的角色呢？

　　有别于宏观情景持续施压的表现，供需情景表现出了一定的分化，即供应端扰动对商品价格形成成本支撑。而高通胀下约束性的货币政策将逐步引起需求端变化，需求端逐步对油价上方空间形成压制。

　　从近期频繁扰动油价的最高限价设定政策而言，欧盟已经同意向俄罗斯海运石油设定价格上限，上限值为每桶60美元，传闻已久的原油限价政策最终落地。此前我们分享过，从经济学理论来说，当设定最高限价低于均衡价格时，会使得市场供给减小、需求增加，从而导致市场供给量小于需求量，带来市场价格上涨的压力。但当设定的最高限价高于均衡价格时，限价政策对于价格的影响甚微。从目前来看，60美元/桶的最高限价处于此前预期的65美元-70美元目标水平的上端，也高于目前东欧某国的实际生产成本，这样一来，限价对供给侧的看涨冲击明显减小。

　　虽然对于原油供应端的扰动仍然很多，油价料将维持高波动率状态。但根据我们对于原油实际供需指标的监测，美国原油库消比仍处在20-22的均衡区间范围内，2022年全球原油供需比值也仍在【-2%，2%】的均衡区间范围内，原油实际供需仍然维持相对均衡状态下，供应端扰动可能带动短期情绪及市场预期的改变，但目前看对原油实际供需影响不大。

　　问4：最终，本期国际油价预测的多因子时间序列模型中纳入了哪些变量呢？

　　本月选择的五大变量是主要经济体美元指数、美债利差、美国原油商业库存、总持仓量、近远月价差数据。这主要由于宏观属性主导了本月以来的油价变动，也将在接下来一段时期内继续主导油价，因此我们保留了主要经济体美债利差、美元指数这两个表征宏观属性的数据指标。刚刚在上面问题也跟大家介绍了选择这两个变量的原因。

　　在供需情景下，我们选择了美国原油库消比指标，当前指标仍在20-22的均衡区间内运行，说明全球原油整体供需处在相对均衡的状态之下。在供需相对平衡的状态下，供给端将对商品价格形成成本支撑。值得注意的是，高通胀下约束性的货币政策将逐步引起需求端变化，这个因素已经并将继续制约原油价格上方空间。

　　从金融情景下，我们选择了总持仓量数据，主要原因是当前总持仓量和油价走势出现了明显背离。2021年年中以来，总持仓量已经开始进入到了下降通道内，在美联储加快紧缩流动性及欧美衰退预期升温的当下，预计原油持仓量将继续下降，需警惕投机资金撤离可能进一步放大油价的下跌趋势。

　　最后从价格情景下，我们加入了原油近远月价差数据。今年8月份以来，主力合约相对连二合约升水幅度有所上升，但11月中旬以来，原油远月贴水幅度持续缩窄，截止到11月17日已经缩窄至0.55美元/桶，其后在11月20号甚至一度转为远月升水。根据我们对于近远月价差均衡区间的测算，WTI连二合约相较主力合约【贴水0.8,升水1.2】属于我们衡定的历史均衡区间。当前原油远月贴水幅度再次进入到均衡区间内，供应相对偏紧预期明显缓解，可以看到近期这一因素对油价下方支撑力度也已经明显减弱。

　　最终，经过多因子时间序列模型及相关模型的求解集成，得出油价模型预测值，并与专家情景分析结果综合后，我们对2022年12月-2023年2月期间的油价作出其将继续下跌的判断。预计，WTI原油价格2022年12月份月均价87美元/桶，2023年1月份均价84美元/桶，2023年2月份均价为85美元/桶。

　　说明：

　　(1)本文中有关对国际油价的预判结论，仅是我们依据当前市场情景下形成的学术交流观点，不排除今后市场发生变化后对有关预判结论重新修正。本报告中有关变量选择、价格预测结论以及其它有关观点，仅仅是为了与量化专业人士作为模型变量选择交流用，不构成对有关人士的经营建议。

　　(2)本篇是卓创线上会［油市健谈］11月期中《数说原油(二十一讲)》的内容摘选。需PPT演讲版的用户可以与卓创会展部联系。