三季度以来国债期货价格再次大幅走高，数据修复对市场影响较低，市场更多对于经济修复速度存在较大担忧。国内金融统计数据新增社融与人民币贷款大幅不及预期，国内实体经济数据数据多数走低亦不及预期，叠加央行超预期调降OMO与MLF操作利率，国债收益率打开下行空间，国债期货价格大幅走高，并创出年内高位。 　　从经济条件来看，2022年全年国内经济呈现前低后高的表现，预计二季度将是年内经济增长低点，三季度成为国内稳增长落地和见效的窗口期，三季度经济增长至关重要，因为四季度海外经济可能逐步进入衰退，对我国经济尤其是出口也会形成拖累作用。目前市场的主要矛盾在于国内经济处于回升过程中，但修复速度较为缓慢，企业部门和居民部门投资热情较低，国内房地产下行压力仍存。在此情况下，国内政策环境保持宽松，宽财政、宽货币、宽信用依然是国内政策主线，在信用条件实质性回升之前，宽货币效果仍然有利于市场收益率维持低位。 　　从货币层面来看，三季度海外通胀高企，货币政策加速收紧，而我国货币政策在内外平衡方面依然坚持以我为主，并未受到海外货币政策加速收紧的影响。从市场预期层面来看，8月份之前市场对于国内货币政策存在较大分歧，尤其是总量性货币政策工具是否还有实施空间，主要担忧在于国内通胀水平上行，海外货币政策收紧导致国内外利差扩大，从而对人民币形成贬值压力。8月份央行超预期降息后总量性货币政策在此打开空间，市场预期得到修正，国债市场投资热情明显升温。 　　从利率债融资供给来看，年内政府债券发行前置特点明显，二季度债券发行创历史新高，地方政府专项债新增限额也基本发行完毕。8月份国务院常务会议再增加3000亿元政策性开发性金融工具额度，同时确定5000多亿元专项债地方结存限额，这部分资金将形成有效的杠杆效应，支持基建投资增速回升。8月份债券发行规模继续回落，其中国债发行规模保持万亿以上，但偿还规模增加，净融资规模明显走低，地方政府专项债基本发行完毕的情况下，8月份地方政府债券发行与净融资规模也保持低位，随着5000亿元专项债结存限额开始发行动用，预计9月份地方政府债券发行规模将有明显回升。目前国债市场牛市行情已经延续一年半左右，8月份现券市场收益率创出年内低点，我们认为目前利率周期处于收益率下行的牛市尾部阶段，但市场收益率继续下降空间有限，预计10年期国债收益率运行区间2.5%-3.0%。 　　从海外经济与政策来看，近期美联储官员仍继续强调加息应对通胀的必要性，9月份再次加息75bp概率仍高于50bp，美元指数突破110，10年期美债收益率近期也上行至3.2%上方，中美长期国债收益倒挂情况再度走阔，叠加近期人民币贬值加快，海外因素对国内市场影响加大。国内外利差的收窄导致国内债券在国际市场上的相对吸引力下降，境外机构已经连续第六个月减持人民币债券，累计减持规模近5400亿元。 　　总体来看，近期市场交易逻辑依然是对经济修复缓慢下政策宽松预期。国内不断出台需求端支持政策，宽信用依然是下半年政策重心，短期收益率大幅下行后进一步回落空间有限，我们不建议追高。操作上，交易型资金建议等待调整买入，持债机构可利用价格高点做好风险管理和久期调整。

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。