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如何让预期涵盖更多未来?双维度思考期货投资

2021-4-15 21:36

期货,为风险而生。

企业经营犹如江中行船,难免遭遇风浪。从古到今,无数企业家思考着如何能够规避风险,乘风破浪,带领企业砥砺前行。1848年,CBOT的成立标志着现代意义的期货交易所的出现。期货,正是曾经的芝加哥谷物商人应对农产品价格波动的创造性发明。历经170多年的发展,从期货合约的标准化,到结算风控规则的完善,从商品期货的扩展,到金融期货期权的遍地开花,期货市场的建设日益成熟。对于期货投资的理解,也越来越丰富多元。

于国家而言,期货市场关乎大宗商品的定价权,关系资本市场第三级风险管理体系的建设;对公司来说,利用期货规避商品价格的波动风险,套期保值助力企业长久稳健发展;就广大投资者而言,充分发挥期货在资产配置中的作用,可以增加资产性财富收入。这一系列期货市场功能的发挥,都需要我们对于期货投资有理性客观的认识。

从参与期货市场的目的来说,无外乎风险管理和资产配置。对于期货投资的思考,也要从衍生品和大宗商品两个维度来理解。

衍生品视角下的期货投资

期货是四大衍生品类之一(远期、期货、互换和期权),更加强调投资的风险管理功能,是投资组合管理的重要工具。在这个维度上,主要是机构的视角,利用期货合约进行风险对冲,调节资产组合的风险敞口。

投资是认知的变现,衍生品视角下的期货投资,PK的核心是对风险的认知。关于风险的解读和刻画,古往今来,难出奈特。作为芝加哥经济学派的创始人,新古典经济学的开山鼻祖,弗兰克·H·奈特以《风险、不确定性和利润》一书,通过对风险和不确定性的区分和描述,较为完整地把信息经济学的思想呈现于现代经济学的殿堂中,为后起的信息经济学家们点亮了一支思想明烛。书中说:“风险是一种人们可知其概率分布的不确定,但人们可以根据过去推测未来的可能性;而不确定性意味着人类的无知,因为不确定性表示着人们根本无法预知没有发生过的将来事件,它是全新的、惟一的、过去从来没有出现过的……利润的真正来源是不确定性。”风险时刻存在,机构拥有专业知识,能够更加有效地度量风险,借助期货、期权等工具去对冲风险、管理风险,继而获取行业平均利润率或某种固定收益率。此外,在面对人类无法预知的风险(不确定性)时,部分卓越的机构,通过识别不确定性中蕴含的机会,对资源进行整合,从而获得超额利润。

机构在风险管理上的诉求总是各异的。于实体产业而言,要考虑自身的企业组织性质。国企要以套期保值为原则,受到“八号文”的各项约束,还要兼顾企业内部管理流程规范性与期货套保交易时效性冲突,也要抗得住套期保值浮亏时的压力,并通过自身的坚持让企业上下看到,套期保值对于稳健经营的意义、对国企资产保值增值的价值。民企要在满足自身风险管理需求的基础上,尽量降低风险管理所需的成本,继而让企业利益最大化。无论是场内还是场外,期货还是期权,远月还是近月,对冲平仓还是交割了结,都需要结合自身情况进行优选。金融机构利用期货等衍生品对冲风险,除了要满足相关监管条件,还要受产品合同中投资范围和比例的约束,结合投资经理的投资策略来调节投资组合的风险敞口,以获得预期收益,甚至赚取超额收益。收益与风险的对立统一,危与机的同生共存,不正是对机构专业能力和风险驾驭能力的考验吗?

随着衍生品市场的开枝散叶,风险管理工具日益丰富,期货市场改变着传统大宗商品行业的贸易模式和定价机制,产业管理者和经营者在风险管理理念、金融衍生品的应用,甚至是组织的信息化和系统化方面的需求越来越大,对于能够熟练应用各类风险管理工具的复合型人才的需求也持续增加。

大宗商品角度下的期货投资

聚焦在商品期货上,期货更多的是作为大宗商品这类资产的重要投资工具。相较于其他投资工具,期货投资凸显其在资产组合中的分散化效果以及抗通胀的保值效用。

国际上,往往将股票和债券作为传统的主流大类资产,大宗商品则归入另类投资之中。在国内,源于经济结构的不同,大宗商品所处的农业和原材料行业居于重要经济地位,大宗商品投资因其周期性和波动性而广为人知,期货市场更是与证券市场并驾齐驱,是普通投资者进行直接投资的合法合规的渠道。

具体而言,大宗商品视角下的期货投资兼具两大价值——分散风险和抵御通胀。大宗商品期货投资的风险特征包括:其一,大宗商品与股票和债券的相关性比较低;其二,大宗商品通常对经济周期敏感;其三,大宗商品与通胀呈正相关,而通胀与股票和债券一般呈负相关。之所以大宗商品抗通胀,很简单,从通胀的定义来说,本就是一系列商品价格的上涨现象,而期货市场交易的商品,往往是CPI的重要组成部分。此外,当通胀高企时,人们普遍会对信用货币产生不信任,继而激发对传统一般等价物——贵金属的避险需求,但要注意,并不是所有商品都能够抗通胀。实际上,只有不可再生的商品,如原油、铜、铝、锌、金、银等,才能抗通胀,而那些可再生的大宗商品,如小麦、玉米、大豆、猪肉等,是不可抗通胀的。
投资大宗商品的方式也不止期货一种。一般来说,可以分为直接投资(直接采购现货,但要支付仓储成本,并存在carry yield)和间接投资(期货投资大宗商品的股票、商品ETF等)。相对于其他投资大宗商品的方式,对国内普通投资者来说,由于合法合规、投资便利、市场流动性好且能加杠杆等,期货投资可谓是效率最高的一个渠道了。

目前,从商品期货的定价来说,主要沿用大宗商品的定价逻辑。长期投资商品期货合约,最终收益可以拆分成以下几个部分:期货合约收益=现货变动带动期货价格变动的收益+抵押收益+展期收益。其中,抵押收益的产生是因为期货实行保证金交易,自带杠杆,不需要支付全部金额去购买,这些暂时用不到的自有资金可用于购买国债等固收产品,其间所产生的收益称为抵押收益。实际投资中,该部分收益来源于期货账户中可用资金的利息收益。展期收益的产生是因为期货投资的是一份份的标准化合约,每一份合约都有其活跃时间和到期期限,随着主力合约的交替,要进行期货合约的展期交易,不断滚动进行,在展期时所产生的收益就称为展期收益。值得一提的是,在期货升水的情况下,多头持仓的展期收益是负的(空头反之),而在期货贴水的情况下,多头持仓的展期收益是正的(空头反之)。

众所周知,商品价格的走势取决于供需,期货投资的关键在预期。我们不断扩展自身的研究,就是期望能够将更多的未来涵盖在预期之内。不同的投资者出于各异的目的,结合自身认知去研判分析,继而形成各自的预期。有所分歧,才会成交。有的人坚信市场行为包容一切,历史会重演,运用各种技术指标,精准研判;有的人基于经验概率分布,统计分析,利用大数定理,追寻投资组合的期望收益。天下熙熙,皆为利来。不同的人对于期货投资有着不同的认知,也正是这些千差万别的定价模型,才让期货市场的零和游戏具备了长期投资的价值,才能让那些配置期货的投资者有机会获取超额收益。在期货市场博弈的人,核心竞争就在于两方面,即如何提高自己的预期能力——行情研判,以及怎样加强应对不确定性的能力——风险控制。(作者单位:冠通期货)

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