我们认为，过去十年中，水泥行业完成了大规模的区域整合，自律限产机制亦逐步成熟。因而，面对需求的短期波动，我们认为优秀的格局往往能够扮演区域价格的“减震器”。我们预计淡季全国水泥价格回调幅度可控，而在稳增长政策支撑下，下半年旺季水泥市场需求有望维持强劲。优质龙头全年量稳价升，盈利具备超预期空间；区域上，我们看好西北水泥龙头业绩弹性。未来几年，我们预期水泥行业仍将处于高景气平台，超预期的盈利韧性、行业向上游延展的资源属性，有望带动行业估值中枢重塑。

图表: 疫情期间地产、基建投资带动水泥需求大幅下挫、但价格维持平稳（累计同比数据，截止2020年4月）

资料来源：数字水泥网，万得资讯，中金公司研究部

图表: 6月上旬全国水泥库存（库容比指标）仍然较低

资料来源：数字水泥网，中金公司研究部

图表: 6月上旬全国熟料库存（库容比指标）仍然较低

资料来源：卓创资讯，中金公司研究部

图表: 水泥行业供需平衡表

资料来源：万得资讯，国家统计局，中金公司研究部 注：2017年及之前的水泥产量均为在2018年的基础上根据同比增速倒推。

图表: 地产建安投资、新开工波动趋于平缓

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

展望下半年，随着竣工复苏，我们预期与竣工家装相关的消费建材品类（石膏板、管材等）有望受益。同时，中期来看，我们预期新型城镇化与精装房集采红利有望共同驱动消费建材B端成长动能：1）继续享受新型城镇化与旧改带来的需求增量，我们估计，仅“旧改”每年即有望带动约40亿元的外墙涂料、近60亿元的防水和近80亿元的塑料管需求。2）我们认为B端消费建材龙头有望在集采红利支撑下延续高增长，并有望进一步通过扩张品类打开自身发展的天花板。未来2-3年，我们认为B端龙头仍处在市场份额提升+品类横向扩张的黄金时期，持续看好防水材料、建筑涂料、塑料管、石膏板和五金件等板块B端龙头。

图表: 旧改外墙重涂对建筑涂料行业需求的拉动

资料来源：世界银行，中金公司研究部

图表: 旧改屋面防水对防水行业需求的拉动

资料来源：世界银行，中金公司研究部

图表: 旧改小区外部地面管道更新规模测算

资料来源：世界银行，中金公司研究部

图表: 旧改管道更新对管道行业需求的拉动

资料来源：世界银行，中金公司研究部

我们观察到5月以来，浮法玻璃基本面已现拐点。中金地产组预计2H20竣工面积同比增速~12%，支撑玻璃需求稳步释放，价格或呈现V型走势；同时，受到原油价格大跌影响，成本端如纯碱、石油焦、重油等均同比大幅下行，2H20玻璃单箱毛利同比增幅可观，对龙头全年业绩形成支撑。

图表: 在冷修中的玻璃产线条数变化

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表: 全国平板玻璃产量及同比增速

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表: 浮法玻璃旺季价格涨势强劲

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表: 旺季浮法玻璃生产线库存迅速消化

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表: 2019年全国浮法玻璃吨毛利模拟情况

资料来源：中国玻璃信息网，中金公司研究部

展望下半年及2021年，我们预期疫情对玻纤外需的影响有望逐步缓释，国内逆周期调节政策有望持续提振玻纤内需。行业供需格局以及产品价格呈底部企稳改善态势，推动龙头业绩及估值双升。

需求不及预期，中期新型城镇化战略不及预期。