宏观&大类资产

注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

宏观大类：LPR报价下调

国内方面，LPR二次报价显示1年期利率小幅下调，5年期以上LPR则保持不变，再次表明政策层面关于货币政策方面的克制性，对国内利率影响偏中性（已计入预期），对权益类等风险资产偏多。海外方面，美联储如期调降联邦基金利率25BP，但是相较于7月底的议息会议，本次的FOMC会议存在更多的鸽派看点。包括鲍威尔表示若经济出现下行风险则需要更多的降息、美联储扩大资产负债表规模的时间有可能比预期的更早、下调隔夜逆回购利率以及超额准备金利率30BP等。部分鸽派预期将继续提振全球风险偏好，若美联储开启QE，不妨对权益市场以及商品资产（能化类、工业品等）在短期内保持乐观。对于利率来说，由于美债利率前期计入过多降息预期，降息的逻辑以及鸽派的预期短期内对利率的利多影响或并不明显。

策略：A股>美股，有色>黑色，债券/黄金低配

风险点：贸易摩擦风险

 

商品策略：需求回暖仍待验证 供给侧改革才是超预期

上周美联储降息落地后，金价走低，美债利率持续高走，美联储对于2020年是否有新的降息尚未盖棺定论，降息策略仍需等待更多的信号。国内来看，8月经济数据显示经济仍相对疲软，降准过后需求端回暖仍需传导时间，此外国庆和冬季不断临近，70周年大庆以及冬季限产或才是打破当前格局的超预期因素。

策略：工业品多配，贵金属低配；

风险：中美央行加息，经济走弱

 

全球宏观：全球降息潮下的经济——宏观流动性观察008

全球经济处于周期性的底部区域，降息潮的宽松货币政策下表现出对股市债市利好，但本周美联储降息并未能有效推动债市上涨，长期来看债券的投资出现分歧。从底部区域方向观察经济向好的预期强烈，我们认为可以进一步提高风险资产偏好，但需要密切关注中美贸易政策走向，以及三季度经济数字，如呈现企稳甚至向好迹象，组合上可以战略性的采用进攻性策略。

 

全球宏观：宽松政策的延续——宏观经济观察003

本周美国、阿联酋、约旦、沙特等多个央行采取了降息举措，而中国央行虽然没有下调MLF利率，但LPR短期利率仍下调5个bp，经济增长放缓的风险面前，延续宽松政策已是各国的普遍选项。在宽松政策的延续下，我们看到经济预期类指数近期出现了较为明显的改善。不过当前全球多个国家的经济下行压力依旧明显，多个国家相继释放对未来的悲观预期，政策对冲之下，宏观数据能否真的出现改善以配合预期仍有待观察。

金融期货

国债期货：LPR下调但MLF不变，关注MLF未来走势

新版LPR第二次报价出炉：1年期品种报4.20%，上次为4.25%，5年期以上品种报4.85%，上次为4.85%。央行此前降准在一定程度降低银行负债端成本，此次在MLF操作利率未发生变化的情况下下调LPR利率符合预期。LPR利率下降但MLF利率不降低短期会对利率债产生压力，一方面LPR利率下调会在一定程度对于银行的收益产生压力，或迫使银行配置收益率较高的债券，减少对于国债的配置；另一方面，LPR利率的降低会在一定程度降低社会贷款成本，增加社会贷款需求，利于国内经济的改善，对国内利率债产生偏空影响。但考虑到欧洲央行9月议息会议推出降息、修改政策指引、重启资产购买(APP)、实施利率分层、下调再融资计划利率的宽松政策组合。美国联邦储备委员会18日宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点到1.75%至2%的水平，这是年内美联储第二次降息，美联储降息后印尼、巴西、香港等地纷纷宣布跟随降息，全球降息潮继续延续。短期来看，国内利率债利空利多因素胶着，对国债期货持中性观点，需关注近期的MLF利率变动情况。

策略：中性

风险点：中国经济复苏

 

股指期货：LPR下调，提升市场风险偏好 

9月美国FOMC会议上决定降息25个基点，使得基准利率降至1.75~2.00%，美联储主席鲍威尔在会后发言中提供的一些信息又让市场看到未来可能重启QE和加快降息的希望，若美国QE重启将会对全球市场的风险偏好有所提振。国内MLF操作利率不变，新版LPR第二次报价出炉：1年期品种报4.20%，上次为4.25%，5年期以上品种报4.85%，上次为4.85%，LPR报价下调有利于刺激贷款需求，促进国内经济的恢复，将在一定程度提振市场风险偏好。近期出台一系列严控资金进入房地产的政策，同时外管局决定取消合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)投资额度限制，叠加三大国际指数加快纳入A股，已被全球三大指数覆盖的A股上市公司数量已近总数的三分之一，外资流入空间较大，会对A股产生积极影响。综上，短期内我们仍对股市持谨慎偏多观点。

策略：谨慎偏多

风险点：贸易战反复

能源化工

原油：沙特炼厂降负提振成品油市场

沙特遇袭事件已经过去一周，虽然阿布盖格加工厂已经部分复产，但事件的余波依然在影响着石油市场，且逐步从上游传导至下游。从沙特的应对策略来看，优先保障对原油客户的出口是放在第一位的，而为了维持出口量，沙特的具体措施是降低国内原油库存，降低国内炼厂开工率。从船期数据来看，根据Vortexa，9月1日至19日，沙特原油出口量平均在680万桶/日，8月份为700万桶/日，总体来看下降不大，虽然沙特保障了出口量未受太大影响，但对部分客户的原油供应从沙特轻质转为了沙特中质以及重质原油（目前中重质原油偏紧的市场下，买家接受度较高），因此经过沙特自己的缓冲之后，现货市场的冲击有限，更多地体现在对不同油种价差上的影响。

但由于沙特国内炼厂降负100万桶/日（可能部分被动，部分主动），在需求短期变化不显著的情况下，这相当于把原油的缺口转化为成品油的缺口，预计未来沙特的成品油进口量可能有较大幅度的增加。根据IHS的相关统计，有5家炼厂共计150万桶/日的产能可能会受到阿布盖格加工厂装置损毁的直接或间接影响，他们分别是SASREF 30万桶/日、Riyadh 12万桶/日、SAMREF40万桶/日、Yanbu 24万桶/日、Petro Rabigh40万桶/日。这5家炼厂占沙特总加工量的52%，其中产量方面汽油占45%、柴油占40%、燃料油占80%。在受影响之前，沙特柴油出口50万桶/日，汽油进口3万桶/日，燃料油出口10万桶/日，假设受影响炼厂完全下线，这会导致柴油出口下降至10万桶/日、汽油进口与燃料油进口分别增加至30万桶/日，这对于亚太成品油供需的边际影响是非常大的。从目前沙特的成品油船期数据来看，暂时未受到显著影响，我们认为主要是前期炼厂仍有一些产品库存，但据悉沙特阿美的贸易子公司已经开始在市场上对柴油以及航煤进行了询价，预计是未来满足对欧洲等客户的订单需求，但由于自己炼厂供货不足所导致的，我们认为沙特事件对下游成品油的影响会在本月继续发酵，从而提振成品油裂解价差以及现货贴水，这对于全球炼厂的利润修复产生正面影响。

策略：单边中性，布伦特或WTI正套，买首行抛六行

风险：沙特产能恢复快于预期，全球经济增长放缓超预期

燃料油：沙特事件收紧燃料油市场，关注高低硫价差

从沙特事件的后续影响来看，沙特遇袭事件似乎对成品油市场的扰动要更甚于原油市场。由于沙特方面在油田产量受损后极力地保证对外原油供应，相应地国内的原油供应则必定受到影响。沙特国内的原油需求主要可以分为两块，一块是炼厂进料的需求，根据沙特阿美官方透露的消息，事件发生后沙特炼厂原油加工量减少了约100万桶/天，这将导致沙特国内的成品油平衡表大幅收紧。值得一提的是，开工受损的炼厂Ras Tanura, SAMREF, Yanbu以及SASREF都是燃料油的主要产家（收率大约在20%左右），由此粗略地估计当地燃料油产量的下降幅度可能接近20万桶/天；另一方面，沙特国内的发电厂也是原油的重要消费者，尤其是当前仍处于当地夏季发电高峰的尾声，根据JODI数据去年9月份沙特的原油直烧发电量约在50万桶/天。而在当前的环境下，沙特势必需要减少国内电厂的原油消耗量，并相应地增加对燃料油、柴油的需求，这将对燃料油市场产生进一步的支撑。

策略：单边中性，寻找机会做空FU-SC裂解价差

风险：高硫燃料油市场出现严重断供，IMO合规率明显低于预期

沥青：短期需求难有大改善，期价弱势震荡

上周沥青波动较大，主要受到沙特遇袭事件影响，周一周二大幅上涨，但周二夜盘有消息称，沙特将在几周内快速复产的消息使得原油大幅下行，沥青盘面也出现明显下跌。上周沥青现货价格基本稳定，除个别炼产有调价。

供给：据百川资讯统计，上周64家主要沥青炼厂总开工率为47%，较前一周下跌2%。据卓创了解，上周华东、山东沥青供应明显减少，而华南供应稳中微增，其他市场沥青供应则相对稳定。虽然山东供应有所减少，但终端需求并未出现大幅增量，导致市场资源供应依旧充裕。华东炼厂供应减少，且个别炼厂限制开单量，沥青资源略显偏紧。除此之外，周边沥青市场仍处于供大于求的状态。下周，鑫海化工、东明石化均有沥青复产计划，山东华北沥青供应或微幅增加。

需求：本周及下周预计维持同样的区域分化格局，华东地区需求相对较好，北方则因70大庆制约，9月份需求难释放。

库存：百川资讯对国内18家主要沥青厂统计，上周国内炼厂沥青总库存水平为33%，较前一周增加1%，目前上游厂库压力较小。社会总库存率45%，较前一周下跌3%。随着天气好转，上周社会存库有所改善。

利润：上周国内沥青厂理论盈利-26元/吨，盈利水平较前一周减少18元/吨。炼厂生产成本大幅上升，不过本周下游产品价格跟随原油价格上涨，带动沥青厂理论盈利水平小幅缩窄。

价差：上周新加坡沥青与燃料油的比值0.938，较前一周继续下降0.212，上周新加坡沥青价格持稳，燃料油价格大幅上涨，带动二者比值下降，但仍略高于合理比值0.9，生产沥青的经济性仍好于燃料油。上周基差先抑后扬，现货价格基本稳定，而期价先涨后跌，总体基差水平较前一周基本持平。截止周末基差依然处于同期略偏高位置。

逻辑：上游生产利润压缩，将带来后期开工率难以大幅回升，库存结构来看，最近上游库存持续回落，而中端社会库存上周有小幅去化，但总库存水平依然偏高，推断上游的库存持续去化，或有部分上游直发货至下游终端。但需求端来看，短期表现一般，同时，9月下旬受70大庆影响，需求还有阶段性走弱的可能性，而国庆之后，需求或可能重新释放，因此，总体对沥青的研判，9月或维持偏弱震荡，但下方空间亦有限，10月份则有望在需求恢复下带动沥青价格走强，建议找低位买入，不追多。

策略建议：中性

风险：委内瑞拉马瑞油供应大幅增加；国际油价持续大幅回调

 

TA与EG：EG关注沙特事件后续演变 TA关注后期检修情况

本周观点及策略：近期EG与TA市场关注焦点多在沙特遭受袭击的影响演变方面。其中，EG尤为明显，中国EG进口依存度很高、沙特又是最主要的EG进口来源，使得沙特事件发生后EG价格波动剧烈；沙特受袭对EG影响主要体现在两个方面，一个是沙特EG装置整体负荷下降、出口量预期阶段性会有所减少，另外是原油等上游原料价格的显著冲击带来EG成本的潜在抬升、通过利润路径间接影响潜在供应变动路径；但随着沙特事件的演变，EG实际供应直接影响可能有限、上游原料等后续出现严重冲击的可能性也在下降，EG价格在连续大涨后出现显著回落。而TA方面，周初也受沙特事件影响明显，主要来自于上游原油等原料端大幅走高影响，但PX价差与TA价差双双压缩（主要PX供需过剩和TA供应端竞争性态的压制现货），使得最终TA价格对此次事件的反应明显弱化，整体TA端现货价格较前一周反而有所下降。价格走势方面，TA暂持中性观点，近端价格核心仍在于主力供应商策略变化、远期合约价格随着时间推移供需压力或逐步显现，未来关注TA装置检修情况和中东局势演变；EG 01短期中性、中期谨慎看空，四季度中期前供需以库存为主、之后预计转入新一轮累库阶段，策略上中长期偏空配置思路、空单滚动操作为宜。

单边：TA暂持中性观点，近端价格核心仍在于主力供应商策略变化、远期合约价格随着时间推移供需压力或逐步显现；EG 01短期中性、中期谨慎看空，策略上中长期偏空配置思路、空单滚动操作为宜。

跨期及套保：关注TA11-01正套机会；蝶套，关注11-01正套与01-03反套的蝶套组合机会。套保，EG工厂可考虑逢高卖出保值锁定价格利润。

主要风险点：EG-重大意外冲击供应端（如：中东地区大规，模，冲，突）。

 

PE与PP：存量装置陆续复产vs外盘挺价，短期考虑逢高短空

本周观点及策略：本周期货冲高震荡，周前期上游去库较快，周中后期上游去库显著放缓。供给方面，本周新增检修体量较少，前期检修部分复产，当前品种总开工和标品生产比例均较上周总体有升（PP周五因临停导致开工骤降，不过此过程不具备持续性）。外盘方面，美金报价低价货源减少，并且存捂盘惜售，故近期大幅回调，聚烯烃进口利润回调。需求方面，进入9月份后汽车白电的产销开始季节性企稳，而 PE农膜开始逐步随着棚膜季节性的带动而逐步反弹，但需求端PE较PP更存环比好转预期。综合而言，周内聚烯烃因沙特事件价格骤增，不过在新旧产能的释放下，和下游持续补库后后劲不足，于周后半程上冲动力明显回落，后市来看，短期基本面依旧偏空，但考虑外盘近期货源不多挺价较明显，故短期考虑逢高短空为主。套利方面，LP维持前期稳中回升判断。

策略：单边：01中性，震荡行情，逢高短空套利：LP稳中有升

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

 

甲醇：内地成交放缓；内地持续偏强，港口再度累库至新高

港口市场：港口库存新高、继续压制港口基差；外盘秋检仍未兑现；

内地市场：甲醛逐步带领传统下游季节性提负，近日上涨放缓，西北关注宝丰二期提振需求

平衡表展望：（1）平衡表展望9月持续累库，10月为首月库存转为去库的转折点，且预期10-12月转为中等幅度去库。实现快速去库需要兑现两个条件（10月外盘秋检兑现+9月中下的宝丰二期MTO正常开启）。（2）10月总量平衡表预期实现去库，地区分化为内地去库，港口需要内地间接带动，即下游采购从国产资源向进口资源的替代，目前仍在跟踪。

策略建议：（1）单边：观望（2）跨品种：多MA1空LL1或PP1，随着预期平衡表库存转折点10月的时间靠近，MA01的多配从左侧逐步兑现为右侧，关注港口库存何时被内地带下；进口窗口仍打开的L1仍作为空配，然而10月过后平衡表PP较PE差，然而PP贴水已反映此驱动，灵活选择（3）跨期正套，目前1-5价差绝对位置仍偏低，预期10月库存转折，基差或走强，继续多2001-2005正套。

风险：持续高到港压力是否有沿海罐容阀值问题；宝丰二期MTO后续开工是否顺畅；外盘秋检仍是否会发生

 

PVC：化工板块情绪退却，下游需求前置后关注社会库存去化连续性

平衡表展望：中期展望平衡表，普通程度的限产预估下，从8月去库，走向9-10月库存走平至小幅累库，供需边际转弱。但亦慎防70大庆严格限产预估下的平衡表改善可能。

策略建议及分析：（1）单边：观望（2）跨品种：观望，不建议参与。PVC/PE库存比值方面10-12月逆转向上。（3）跨期：V1-5反套，预期9-10月平衡表从去化转为小幅累库，供需属于边际转弱，倾向于空基差或者空跨期。

风险：70大庆安检升级导致的PVC或电石减产率超预期

 

天然橡胶：库存下降，橡胶弱势震荡但下行空间或有限

上周橡胶震荡下行，主要受下游需求阶段性走弱预期影响，同时，就公布的8月汽车产销数据来看，当下需求依然较差，橡胶价格被牵制。上周合成胶主要原料丁二烯上涨明显，给予橡胶一定支撑。

国内交易所总库存截止9月20日为460869吨（-11087），期货仓单量411250吨（-16150），上周交易所库存及仓单减少明显，全乳胶期现价差低位下，且随着20号胶的上市，预计后期国内全乳胶产量将得到明显抑制。据隆众统计，截至9月13日，区内库存较上一周继续小幅增加，区外库存则保持下降趋势，近期总库存变化不大，旺季供应尚未在库存上体现。

截至9月20日，国内全乳胶报价11000元/吨，较上周末下跌50元/吨；混合胶报价11150元/吨，较上周末小幅增加25元/吨；主力合约基差-870（-5），；20号胶主力基差为-622（+65）元/吨。据卓创了解，随着国庆假期临近，部分轮胎厂已出现减产现象，加之企业库存偏高，因此现货市场实际成交气氛偏淡。青岛保税区美金胶报价涨后回跌，主要受原油价格剧烈波动引发沪胶大幅调整所致。周内市场报盘活跃度较高，但因临近国庆长假，部分企业有放假计划，因此对原料备货量有所控制，买采意愿不强。外盘市场价格重心较上周小幅上涨5美元/吨左右，周初在外围气氛带动下沪胶走高，美金盘市场小幅跟涨，但因远月船货持续高挺，使得国内买盘情绪低迷，整体成交气氛偏淡。上周天胶与合成胶价差较前一周小幅缩窄，截至上周末，天胶贴水合成胶500元/吨（-50），关注后期合成胶价格持续上涨对天胶价格的支撑。 

下游轮胎开工率方面，截止9月20日，全钢胎企业开工率69.65%（-2.16%），半钢胎企业开工率66.80%（-0.31%）。上周轮胎厂开工率重新回落，主要是两方面影响因素，一是临近假期，个别工厂开始有停产动作，二是，受环保检查影响，个别企业开始减产，国庆假期之前，预计轮胎厂开工率还将阶段性走低。

观点：下周因临近假期，下游需求阶段性走低，同时轮胎厂目前成品库存较高，原料采购的意愿或较差，短期需求难以释放。供应端来看，原料价格及国内库存反映供应尚未放量，上周原料价格保持稳定，并没有进一步走低，同时，从国内港口库存来看，区外库存继续下降，且港口总库近期变化不大，而交易所库存上周明显下降，后期或带来期货合约库存压力减缓。中长线来看，天气并无明显异常，且上游生产依然有利润前提下，供应增加并无障碍。对于下周橡胶价格判断，因供需驱动依然不足，价格或维持弱势震荡，但橡胶库存不高以及合成胶原料丁二烯价格大涨或带来橡胶情绪上的提振，限制橡胶下行空间。

策略：中性

风险点：供应端扰动，库存继续大幅下行，需求出现明显亮点等。

有色金属

贵金属：美联储如期降息但利率声明不及预期鸽派贵金属后市料宽幅震荡

宏观面：上周虽然市场将美联储议息会议上采取的25个基点的降息动作视为不及预期鸽派的降息，使得贵金属在短时内承压，但这样的情况也并未持续太久，由于当下市场所面临的贸易争端以及由此引发的未来经济增长展望的偏弱加之中东局势的不稳定，均又有可能在未来成为再度支撑贵金属价格走强的因素，故此当下操作上暂时先以相对谨慎的中性态度对待。

基本面：上周上金所黄金AuT+d成交量合计为425,586千克，在较前一周多一个交易日的情况下依然出现了0.64%的下降，而白银AgT+d成交量则为44,749,124千克，较前一周同样下跌42.14%。上周上期所黄金仓单依旧维持于1,401千克，而白银则是再度出现了25,199千克的下跌至1,388,013千克。

上周沪深300指数较前一周下降0.92%，电子元件板块则是上涨3.36%，而光伏板块则是下降1.06%。

操作建议

贵金属：中性

黄金：中性

白银：中性

金银比：暂缓

风险点

央行货币政策态度导向改变

 

铜：铜库存持续去化，现货升贴水周尾下调 

上周期铜整体下跌，沪铜主力合约跌0.25%，伦铜主力合约跌3.67%。上周，LME库存减少1.3万吨至28.7万吨，LME注销仓单占比持续减至20.7%；SHFE库存较上周减少1.1万吨至14.1万吨，SHFE铜仓单增82吨至6万吨。而上海保税区铜库存环比前一周减少1.6万吨至31万吨，保税区已连续减少已达20周。量价方面，周尾（20日），沪铜所有合约较上一交易日成交量减少4.9万手至18.3万手，持仓量减少5308手至58.8万手。其中，主力合约前20名买单持仓量减394手至7.1万手，前20名卖单持仓量增785手至8.1万手。本周10、11月合约继续维持Back结构，价差约60元/吨。

现货方面，20日洋山铜仓单溢价85美元/吨，为年初以来新高。而19日LME现货升贴水为-27美元/吨，升贴水随升贴水往复波动。据S,MM，20日上海电解铜现货对近月合约报价升水170~升水240元/吨，各品牌报价较上一交易日下调50~80元/吨。整体而言，进口铜窗口打开，货源表现宽松，市场避险换现情绪浓厚，成交活跃度有所降低。

Francisco Is,modes上周四表示，预计到2022年的三年内，秘鲁铜产量将增长27%，并称，今年秘鲁铜产量有望达到250万吨，略高于去年的244万吨。秘鲁是全球第二大产铜国，过去四年里，该国铜产量累计增加了77%。印尼能源和矿产资源部近日决定将采矿企业FreeportIndonesia的铜精矿出口配额提高至70万湿公吨，但Freeport称增加的铜出口配额并不会改变公司今年总铜产量目标。

进口精炼铜现货TC持续低迷，但目前并未给冶炼厂和加工商的生产带来影响，短期铜供应仍处于较高位。中国8月进口铜矿砂及其精矿、精铜矿产量同比均显增幅，由于8月传统消费淡季需求不足，出库速度缓慢，库存有一定累积。但7、8月电线电缆企业开工率同比上升，精铜制杆开工率好于预期，电网投资有所回升。进入9月，电线电缆消费有回暖迹象，交易所库存陆续减少，保税区库存持续下降，“金九银十”预期较乐观。宏观方面，美联储第二次降息25bp，联邦基金利率下调到1.75%-2%。降息潮背景下流动性持续释放，利好铜价。且市场对国内9-10月消费改善有预期，对铜价有支撑作用。在供应偏紧需求存预期背景下，铜价易涨难跌。

策略：1.  单边：谨慎看多；2. 跨市：若进口盈利开启可正套；3. 跨期：多CU1910空CU2001；4. 期权：买入看涨

关注及风险点：1.   经济下行拖累需求；2. 电网投资不及预期；3. 避险情绪再升级

 

镍不锈钢：300系不锈钢库存高位小幅回落

7-8月份镍价上涨主要受益于不锈钢增产和镍矿供应端利好的推动，但九月份后不锈钢因高库存低利润逐渐成为镍价继续上涨的制约因素；虽然三元电池需求可能会有所好转，但是因硫酸镍溢价一直倒挂，镍豆生产硫酸镍持续亏损导致隐性镍豆库存不断流出，因而对镍需求支撑力量有限；伦镍处于1.8万美元附近则印尼禁矿利好大部分已经被价格消化，九月份如果其他镍矿主产国（菲律宾、新喀）供应没有太大变化，则镍价继续上升的动力可能暂时不足，加之镍豆隐性库存不断流出、停产产能陆续计划复产，因此镍价需警惕短调风险。不过当前利空依然有限，300系不锈钢减产与镍铁供应过剩的利空并未出现，因此镍价可能抗跌，价格或维持高位震荡。四季度印尼镍铁供应将持续增加，而国内不锈钢产量或难有增量，四季度原生镍可能存在小幅供应过剩，2020年后再次出现供应缺口，直至印尼镍铁和湿法新增供应大量释放弥补缺口。

不锈钢观点：300系不锈钢库存再创新高，而产量维持高位，若后期需求无明显好转，则不锈钢供应压力难以消化。而且不锈钢库存压力传导到产量需要极端条件，虽然当前不锈钢厂利润已经持续下滑，但三季度不锈钢产量将维持高位。不过当前临近国庆假期，短期可能会存在一定的备货需求，加之不锈钢厂挺价行为，短期价格或存在一定支撑。后期不锈钢价格回暖主要寄希望于不锈钢减产检修，如果供应下降令库存出现拐点进入被动去库状态，则价格或有回暖的可能性，否则将维持偏弱态势。

策略：单边：镍价整体大势仍偏强，短期有回调风险，但利空尚不足改变中线预期；304不锈钢价格暂时观望。套利：等待内外盘反套机会，暂时观望。期权：暂观望。

风险点：消费持续萎靡，不锈钢钢厂亏损。精炼镍隐性库存流出导致全球累库，镍铁投产进度加快。镍豆交割问题。

 

锌铝：旺季消费不及预期，锌铝价格出现回调

锌：当前国内锌现货升水维持低位，加之市场预期国庆周年大庆镀锌企业将限产，镀锌产能利用率维持下行趋势，而本周锌库存累积幅度较大亦验证消费端的弱势。供应方面，由于供需预期较差以及锌维持高利润模式，加之锌价反弹后冶炼厂或增加套保头寸，建议锌维持逢反弹抛空操作。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润恢复，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，届时进口窗口打开预期仍存，锌锭供给料将增加，预计后续内外逼仓风险将逐渐降低，整体看锌仍存下行空间。

策略：单边：谨慎看空，趋势性空头继续持有。套利：观望。

风险点：逼仓风险。

铝：本周铝锭去库速度有所放缓，因周年大庆区域性限产，旺季下游需求表现略不及预期，但由于供给端减产导致供应收缩幅度较大，预计短期铝锭社会库存仍将继续下滑。某大型氧化铝厂预计在70周年大庆期间全面停产，短期氧化铝价格得以提振，电解铝成本稳固上行。当前电解铝厂利润仍维持高位，在有利润的状况下铝厂正加速投产进程，近期不断有电解铝产能释放，兴仁登高、陕西美鑫稳步投产，但由于铝厂供给端的突发事件导致意外停产，且停产产能短时间内启动缓慢，因此预计铝锭库存拐点延后，另外当前仍处于开工旺季，9-10月份铝供应缺口或将继续扩大，预计铝价将延续高位震荡。 

策略：单边：中性，激进者可尝试轻仓布局多单。套利：观望。

风险点：宏观风险。

 

铅：铅价大幅回调后蓄企采购积极性回升 铅价后市料仍以震荡为主

现货市场：上周现货铅主流成交区间在16775-17400元/吨。本周期铅高位跳水下行，持货商出货情绪受到影响，原生铅炼厂整体以发长单为主，散单出货情绪不高。再生铅方面，尽管铅价高位回落，但企业利润依然尚好，但由于安徽等地区存在环保减产，再生精铅产量释放受限，而下游方面，企业整体按照计划采购，逢低补库的意愿较强，综合来看，上周市场成交较好。

库存情况：上周上期所铅仓单也只是出现了3,526吨的下降至16,627吨，此前在交割日结束后，仓单呈现出了较为明显的回升，而这也使得多头撤出相对明显，铅价格此前呈现大幅走低。不过昨日铅价格呈现出探底企稳的态势，并且目前随着库存的持续走低。铅价格持续呈现出大幅下挫的概率也料将有所降低。

进口盈亏情况：上周人民币中间价上调116个基点至7.0730（截止9月20日），而上周由于国内铅品种在前半周受到多头大幅撤出的影响而呈现出了大幅的下挫。故而使得铅品种进口亏损程度进一步扩大，而此后虽然铅价有所企稳，但较伦铅而言仍相对偏弱，加之当下下游蓄电池企业仅仅只是在铅价出现大跌当日呈现出了相对积极的主动补库的情况，但也并未延续太久，故此在这样的背景下，铅品种进口盈利窗口打开的概率实则还是非常得小。

再生铅情况概述：再生精铅价格与原生铅以及沪铅一同在上半周出现了相对较大的下挫，不过此后由于在价格大幅走低之后，下游采购积极性于后半周出现较为明显的回升，而这则是使得具有一定价格优势的再生铅受到追捧，故此在后半周再生精铅与原生铅之间的价差呈现出收窄的态势。

蓄企情况概述：据S,MM调研，上周（9月16日—9月20日）S,MM五省铅蓄电池企业周度综合开工率为55.85%，较上周上涨2.77%。由于在中秋节假期后，蓄企复工情况相对良好，加之此前铅价出现了较大程度的下跌，故此使得蓄企采购积极性有所回升，这也在另一方面使得蓄电池企业开工出现回升。

操作建议：单边：中性；套利：暂缓

后市关注重点：宏观因素影响

黑色建材

钢材：把握四季度消费旺淡季转换节奏，紧盯环保限产影响

钢材季报摘要：

观点：受7/8月份钢材消费淡季影响，钢材消费量同比有所下滑。同时在高供应的情况下，钢材库存持续增加，导致钢材现货价格在7-8月份大幅下跌。9月份以来，随着消费回暖，钢材开始去库，价格止跌回涨。目前来看，钢材消费量和去库速度将决定未来钢价走势。短期，钢材消费量取决于国庆期间对施工的影响程度，但国庆节后预计赶工期会导致钢材消费的爆发。而产量则受到秋冬季环保限产政策和执行的影响，从目前来看，环保限产较为严格。

目前来看，在淡季期间钢材的供应略有过剩，而在旺季期间则有所不足，即长周期来看钢材供应并未出现大幅过剩。因此在交易过程中，关注短期数据，把握节奏更为重要。对于钢材两个品种来说，01为主力合约，也是典型的冬储合约。其合约特征决定了其上涨的高度不会很高。在即将到来的消费旺季，预计钢材现货价格涨幅要高于01合约。

从价格走势来看，截至上周上海地区螺纹钢现货价格下跌至3680元/吨，与前一周相比下跌40元/吨，螺纹钢期货主力合约盘面周下跌114点，基差相应由283扩大至402；上海地区热卷现货价格跌至3590元/吨，周下跌100/吨，热卷期货主力合约盘面周下跌122点，基差相应由122扩大至190。表明九月末市场看淡后市，期现价格呈节前下跌态势明显，市场情绪偏弱。从品种来看卷螺分化明显，上周末上海地区热卷和螺纹钢的价差为-200元/吨，较前一周下降58元/吨。

供应方面，四季度供应将受到环保限产政策和执行情况的影响。目前来看，限产政策较为严格，具体的执行情况仍待观察。短期来看，高炉和电炉开工率均小幅上升。具体而言，Mysteel调研163家钢厂高炉开工率68.09%,环比持平，产能利用率78.44%，环比增0.33%，钢厂盈利率77.91%，环比增2.45%。独立电弧炉方面，截止9月20日53家电弧炉开工53家独立电弧炉钢厂，平均开工率为72.55%，较上周增6.02%，产能利用率56.9%，较上周增8.17%。上周钢材消费保持高位，钢材产量有所增加，短期高炉开工率基本保持平稳。

需求方面，目前整体宏观经济面临下行压力较大，而与钢材消费相关最强的房地产行业同样面临较大下行压力。随着国家收紧房贷政策，预计下半年房地产投资数据将会出现回落。与螺纹钢消费最相关的新开工及施工等数据依然具备韧性，地产先期指标的挖掘机数据表现抢眼，预示着下半年螺纹钢消费依然具有力度，四季度旺季需求仍然值得期待。下半年钢材消费仍将继续维持正增长，预计增速在1%左右，增速将低于上半年的3%。

库存方面，据钢联数据统计，最新五大品种总库存较前一周下降18.52万吨，降幅大幅收窄；其中，螺纹库存下降20.21万吨，热卷库存上涨2.74万吨；五大品种总产量上涨4.07万吨；消费量环比下降63万吨；五大材库存连续六周下滑，总产量逆转连续8周下降趋势，整体小幅回升，品种间分化明显，建材类终端消费因大庆下滑较为明显，应重点关注大庆后消费回升及降库情况，若消费因预期赶工潮而大幅改善，则供需矛盾有望改观。

短期来看，国庆将近，市场将进一步评估节假日对钢材消费、钢材产量的影响。同时考虑到后期“国庆”对于消费的干扰因素，预期短期盘面价格短期上涨空间有限。中期来看，第四季度限产预期加强，但随着钢厂利润的回升，钢厂主动减产意愿不足，预期产量下降较为缓慢，而国庆之后的工地赶工，将进一步刺激钢材消费，或会推升现货钢价走强。在钢材库存和消费环比持续改善，后期整体库存去化速度逐步提升，预计未来钢材的供需矛盾将得以缓解。若钢材总体库存降至近年同期水平，则钢材价格在第四季度仍将有所表现，若钢材库存去库不理想或出现进一步上涨，则钢材价格第四季度将难有表现。因此，后期需重点关注成材端消费变化情况。同时，结合01合约为冬储合约，因此01合约整体上涨空间有限。

策略：

单边：中性，四季度是钢材消费旺季到淡季的转换，预计钢价也会前高后低。同时，价格走势将会受到限产政策和执行程度的影响。

跨期：螺纹、热卷1-5正套

跨品种：无

期现：择机尝试01合约的期现正套机会

期权：无

关注及风险点：

唐山限产政策的变化；中美贸易战缓和；建筑行业赶工超预期；需求逆季节性大幅走强；房地产政策放松；原料价格受供需或政策影响大幅波动。

 

铁矿：多空交织并不悲观 四季度或存阶段性机会

铁矿石季报摘要:

观点与逻辑：7、8月份钢材消费同比下滑，而供应相对刚性，造成了成材从6月中旬到8月中旬的不断累库，持续时间较长且整体库存明显高于往年。铁矿方面，澳巴发货量环比回升和7月港口铁矿库存的小幅增加，市场悲观情绪渐起，引发整个黑色系8月份的大幅下跌。由于铁矿缺乏成本支撑，其下跌幅度高于黑色其他品种。铁矿石期货01合约从7月初 816高位下跌至571，跌幅30%，随后随着8月下旬和9月份的成材去库，铁矿期价反弹至690（涨幅21%）后又回落到目前的635（截至9月20日收盘）。三季度铁矿价格大幅波动主要受成材消费影响，铁矿基本面未发生明显变化，供需仍处于紧平衡状态，四季度或存在阶段性机会，具体分析如下：

供给方面：长周期来看，由于前几年产能过剩，全球矿业投资持续减少，矿业产能未有明显增加，且矿山投产周期长，直接导致自2018年下半年开始全球铁矿供给开始落后于铁矿消费，叠加Vale溃坝事故和澳洲港口飓风事故造成的减量，造成了目前铁矿供应的紧张局势。通过对全球矿山产销梳理和测算，1-7月份国内铁矿总供给减少2550万吨左右，其中，进口矿供应减少2950万吨左右，降幅4.8%，内矿供应增加400多万吨，增幅3.0%，非主流矿的增量不足以弥补上半年澳巴进口矿的大幅减量，铁矿7、8月份有所增量，但全年供应同去年相比呈减量状态，预计四季度末全年内矿增加930万吨，进口矿减少2850万吨，整体供应减少1920万吨，铁矿石供给端难超预期。

需求方面：上半年铁水产量持续增长，据测算增长2.7%。三季度由于环保限产，尤其7月份高炉开工率明显下滑，铁水产量同比减少明显，据测算7、8月份同比负增长3.7%，而1-8月份铁水整体产量增长1.1%。另外，由于今年以来铁矿价格处于高位，而废钢的消费稳定增长，1-8月份粗钢产量增长2.4%。目前，废钢的库存一直处于低位，而价格比较坚挺，随着钢材消费旺季的启动，以及铁元素供需平衡的需要，预计四季度铁矿需求有望恢复，全年铁矿需求增长1%左右，消费增加1300万吨左右。

库存方面，年初Vale溃坝事故和澳洲港口飓风的发生，直接导致全球铁矿供给大幅收缩，整个上半年港口一直处于去库状态，库存从1.47亿吨的高位下降至6月底的1.14亿吨，去库22%。从7月中旬开始，随着澳巴发货的恢复以及部分非主流矿山的增产，叠加7、8月份的环保限产，港口库存增加至目前的1.22亿吨，增加7%。三季度一直处于相对低位的紧平衡状态，由于供给端难超预期，需求端仍有小幅增加。预计四季度国内铁矿港存仍维持在目前的水平，铁矿供应增量不大，国内需求稳定。但需要关注全球其他地区铁矿需求的下降幅度和影响。

通过对铁矿供需及库存变量所做的分析，我们认为下半年铁矿紧平衡状态格局没有改变，近期铁矿供给虽有放量，但十一之后的旺季消费亦有回升空间，现阶段钢厂进口烧结矿库存维持在较低水平，同样，废钢的低库存和坚挺的价格也有利于铁矿的进一步释放需求。

四季度随着钢材消费的改善，钢铁企业利润增加，加大原料采购意愿增强。同时，由于钢厂烧结矿库存长期处于低位，而铁矿01合约是原料冬储合约，考虑到铁矿盘面的巨大贴水，预计在钢材消费旺季，铁矿将有较好的表现。期间会受到环保限产对原料需求下降的短期影响。

策略：

单边：保持中性，随材而动，关注成材端供需情况（尤其10月份变化），如十一之后连续降库明显，可逢低建多单。

套利：低位建仓/继续持有01-05正套。

期权：无。

期现：无。

跨品种：结合成材库存情况，可多铁矿空螺纹/空热卷，长期持有。

关注及风险点：

秋冬季环保限产政策变化及落地情况、巴西和澳大利亚发运是否大幅超预期、人民币大幅波动、巴西矿山停复产动态、监管干预、中美贸易摩擦动态，其他地区钢材消费大幅下滑。

 

焦煤、焦炭：焦企去产能政策可期，双焦价格走势分化

焦煤焦炭季报摘要：

行情回顾：三季度以来煤焦期货均呈现冲高回落走势。其中，焦炭期货7月份缓步上行，但上行动力不足未突破年内高点，8月开始，成材价格大幅下跌带动焦炭价格回落，之后整体维持区间震荡格局。一方面，生铁产量居高不下，焦化环保限产趋严预期，支撑焦炭价格，另一方面，焦炭总库存持续高位，北方高炉环保限产加严，拖累焦炭价格。焦煤方面，炼焦煤产量及进口量均在高位，供应相对宽松，总库存偏高，下游焦企限产亦对焦煤需求形成抑制，整体煤价弱于焦价。

后市展望： 四季度，焦炭主产区限产将围绕山东省印发的《关于严格控制煤炭消费总量推进清洁高效利用的指导意见》、《京津冀及周边地区2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案（征求意见稿）》以及《山西省打赢蓝天保卫战2019年行动计划》展开。2019年12月底前，河北、山西、山东分别压减焦炭产能300、1000及1031万吨，并加快推进龄较长、炉况较差的炭化室高度4.3米焦炉淘汰工作。并且按照2020年底前炼焦产能与钢铁比不高于0.4的目标，加大独立焦化企业淘汰力度。如若落实，焦炭产量将进一步缩减。且近期限产范围逐步扩大，河北邯郸、山东潍坊、临沂、徐州等地均实施限产，四季度不排除进一步趋严可能。

焦炭方面，目前库存拐点已至但仍处于历史高位，焦炭整体供应相对宽松，且钢材价格中枢下移，成材利润大幅压缩，进一步压制焦炭价格。不过，四季度焦化行业限产趋严及去产能政策实施，焦炭供应收缩或对焦炭价格形成支撑。整体焦价或维持震荡格局。

焦煤方面，目前焦企产能利用率缓步下滑，四季度焦化行业限产或将进一步趋严，焦煤需求有继续下滑风险。而四季度进口量有减少可能但总体供应仍相对过剩，主焦、肥煤等骨架供需相对平衡，短期煤价将大概率维持偏弱震荡。

策略：

焦炭方面：中性，四季度焦企限产趋严，但成材利润压缩，北方高炉限产焦炭刚需滑落，整体维持震荡格局，其中受四季度钢材消费淡旺季转换的影响，预计焦炭走势先强后弱。

焦煤方面：谨慎偏空，焦企限产影响焦煤需求，焦煤库存位于高位，但目前主焦煤等供需相对平衡，总体维持偏弱震荡格局。

套利方面：焦炭01-05正套，做扩焦化利润。

期现：无

关注及风险点：

焦化行业限产及山东等地去产能政策落地不及预期，进口煤政策超预期，煤矿安检力度增强等。

 

动力煤：电厂日耗持续下滑，煤价上行压力增大

动力煤季报摘要：

行情回顾：三季度正值夏季用电高峰，虽然日耗上升至80万吨之上，但下游库存高位并未明显改善，且水电替代作用较强，下游需求并未有效释放，进入8月，奇利马台风登录中国沿海，南方气温维持较低水平，随后环渤海港口受台风影响，煤炭运输受阻。但8月下旬，气温再次回升，叠加今年国庆产地停产预期，下游加快采购进度，反而呈现淡季不淡局势，进而煤价维持高位震荡。近期下游基本完成补库，且电厂日耗上行压力增大，煤价初显颓势。

观点：临近国庆，主产地煤矿安全减产以及环保限产力度加大，陕蒙煤管票管控较为严格，且9月15日大秦线检修，煤炭运输将受到一定程度限制，但下游为维持国庆期间正常用煤，加大采购力度，港口成交虽较为冷清，但受产地煤价强势，港口煤价也处于高位。但近期全国气温逐步转冷，电厂日耗难以继续上行，下游用煤企业也基本完成提前采购计划，后期煤炭需求将逐步走弱。同时，产地煤矿逐步停产，后期动力煤市场将进入供需两弱格局，而煤价也将大概率走弱。

策略：单边：中性，反弹高位可试空。紧密跟踪庆典活动对供给的扰动。

风险：港口库存加快去化；进口政策收紧；70 大庆产地开工回落明显。

农产品

白糖：外强内弱

外盘原糖方面，本周沙特油气设施遇袭带动油价飙升，再加上内罗毕行业会议多家机构预计新榨季全球糖料供需缺口扩大，带动原糖期价出现上涨。但考虑到旧作库存压力依然存在，后期新作供应逐步入市，目前CFTC数据显示基金净空持仓继续增加，表明现实供应压力依然巨大。在这种情况下，原糖期价或持续弱势；

内盘郑糖方面，本周国内白糖期现货价格相对弱于外盘，主要源于国内供应增加的担忧，一方面新糖上市，本周新疆糖厂陆续开榨，下周内蒙糖厂亦开榨在即；另一方面市场传言10月放储20万吨，四季度40万吨古巴糖轮库。在这种情况下，需要继续关注国内供需变动，如果供需未能得到改善，后期不排除内外价差再度扩大的可能性。

交易建议：维持中性，建议投资者观望为宜，可关注买1抛5套利机会。

风险因素：政策变化、雷亚尔汇率、原油价格、异常天气

 

棉花：市场情绪趋于稳定，内外棉价格回落

行情回顾：2019年9月16-20日，当周郑棉2001合约收盘价12950元/吨，较前一周下跌20元/吨，下跌幅度为0.15%。截至9月20日，国内棉花现货CC Index 3128B报13036元/吨。本周棉纱2001合约收盘价为20935元/吨，较前一周下跌315元/吨，下跌幅度为1.48%。截至9月20日，CY IndexC32S为21140元/吨，较9月12日下跌10元/吨；CY IndexJC40S为24430元/吨，较9月12日下跌40元/吨。9月20日，中等级棉花进口到港价指数为71.59美分/磅，较前一周上涨1.06美分/磅。

截至2019年9月20日，美棉ICE12月合约收盘价为60.57美分/磅，较9月13日下跌1.71美分/磅。

截至2019年9月20日，郑交所一号棉花仓单数量为10767张，有效预报的数量为23张，合计10790张。

未来行情展望：9月12日USDA公布9月供需报告。较8月报告，本次报告预计19/20年度全球棉花继续保持供给宽松状况，全球棉花期末库存继续上调。国内需求方面，我们跟踪的纺企及织企开机率、纱线及坯布库存、用棉需求等指标无明显改善，接近传统旺季但市场并没有明显复苏迹象。中美重启贸易谈判以及双方相互释放善意给市场带来一定提振，短期贸易战发展将主导郑棉走势。

策略：短期内，我们对郑棉持中性观点。

风险点：贸易战风险、政策风险、主产国天气风险、汇率风险

 

油脂： 油脂短期延续回调

本周油脂先涨后跌，周初因为沙特事件，原油大幅走高，带动了情绪的再度发酵，棕油领涨油脂。原油最近几年和油脂的相关性不如之前，生柴消费大多来自于政策导向，原油上涨后最直接的利好带动美豆油拉升，从而提升豆油的进口成本，但豆油进口成本在人民币贬值和升贴水下降的带动下，近期豆油进口成本并没有涨。在中美贸易有所缓和的背景下，油脂基本面短期转弱，9月19日至20日，中美双方经贸团队在华盛顿举行副部级磋商，就共同关心的经贸问题开展了建设性的讨论。双方还认真讨论了牵头人10月份在华盛顿举行第十三轮中美经贸高级别磋商的具体安排。双方同意将继续就相关问题保持沟通，美国农业部是证实了从上周四开始是有了72万吨的进口订船。所以在目前的情况下，国内市场的豆类回吐掉一部分风险升水是有必要的。之前过分乐观的情绪也要进行修正。基本面消息上，随着进口利润打开，棕油近期进口较多，而随着气温转凉棕油油脂消费不像之前那么火，整体三大油脂库存在前期快速去化后近期较为平稳。

策略：策略：贸易战缓和，整体油脂上周成交继续回落，棕油库存继续上行，整体情绪转空，操作短期仍看调整，谨慎偏空，但中期继续看多。

风险：政策性风险，极端天气影响。

 

粕类：豆粕期价企稳 短期仍观望

9月19日至20日，中美双方经贸团队在华盛顿举行副部级磋商，就共同关心的经贸问题开展了建设性的讨论。双方还认真讨论了牵头人10月份在华盛顿举行第十三轮中美经贸高级别磋商的具体安排。双方同意将继续就相关问题保持沟通。

美国农业部公布9月供需月报，单产下调至47.9蒲/英亩，产量预计为36亿蒲式耳，较上月预估低4700万蒲式耳。由于产量和初期库存下降，大豆供应减少较多。美豆下方支撑较强。

9月14日-9月20日一周，豆粕胀库现象有所缓解，大豆压榨利润尚可，国庆长假前下游部分买家有意提前进行国庆备货，油厂为满足下游需求，开机率回升，当周大豆压榨开机率为50.55%，较上周49.7%小幅增加，下周压榨量预计变化不会太大，下下周国庆假期开机率将大幅下降。需求上，市场普遍认可生猪存栏最坏的时期已经过去，未来猪料可能月环比改善；肉鸡和蛋鸡养殖利润丰厚，禽类进入自身增存栏周期；水产在四季度将降至全年最低点。三大板块综合来看我们认为下半年养殖真实需求可能稳定或略增，决定豆粕价格的关键还是进口大豆成本和供给端。而且贸易战还将影响下游补库需求，若市场普遍预期未来价格上涨、供给紧缺，则成交可能明显增加，成交增加又将进一步刺激价格上涨。

策略：中性。近期利空云集，但随着油脂下跌，近期粕类开始有企稳迹象，美豆下方支撑较强，不宜过于看空。

风险：贸易战是最大不确定因素；美豆产区天气，油厂豆粕库存等。

 

玉米：等待新作上市压力释放

当前市场逻辑与期价节奏与2016年颇为相似，主要源于在需求疲弱的背景下，新粮上市压力带动现货价格跌向何处，市场没有信心。在这种情况下，接下来关注三个方面，其一是会否出现类似于16年的新陈粮衔接问题，这主要源于强烈看跌预期下中下游库存均偏低；其二是新作上市压力释放及其现货价格底部确认的时间，之后或进入下一轮补库，这需要重点关注农户售粮意愿；其三是中美贸易谈判的走向，这决定后期是否存在价格更低的市场供应，其会影响下游需求企业特别是南方销区的补库意愿。综上所述，考虑到国庆长假和新作上市时间等因素，我们预计下周玉米期价或继续弱势，但基于对中长期需求的乐观预期，再加上期价在一定程度上反映市场的悲观预期，我们认为期价继续下跌空间亦有限。

玉米淀粉：行业供需阶段性宽松

考虑到淀粉行业需求或季节性回落，而行业开机率有望季节性回升，后期供需或再度宽松，在目前盘面生产利润较高的情况下，淀粉-玉米价差或继续阶段性收窄，但考虑到华北原料成本因素，价差整体波动幅度或有限，淀粉期价更多关注原料端即玉米期价走势。

交易建议：谨慎看多，建议投资者观望为宜，国庆节后再行择机入场。

风险因素：国家谷物进口政策与非洲猪瘟疫情。

 

生猪：高猪价或成常态

本周猪价整体高位运行，部分地区涨跌调整。近日国家储备肉及地方储备肉投放市场，一定程度上缓解猪肉价格过快上涨。从各地猪价表现来看，北方猪价弱于南方，目前高价区主要集中在两广、川渝及华东沿海地区，东北、西北、云南等地猪价相对较低。由于东北疫情发生较早，产能恢复也相对乐观。在疫情平稳及当前高猪价带来的超额利润下，生猪产能补充速度明显加快，三元留种已成为行业普遍现象。乐观预期下，生猪产能有望在明年下半年稳定增加，猪价也将高位回落。就目前而言，猪价继续走高仍无法避免，高价抑制消费进而达到新的平衡，未来1-2年猪禽并举成为常态，禽产业链或将持续受益。

 

鸡蛋：现货止跌反弹

本周鸡蛋现货中秋后再度反弹，同时淘汰鸡价格大幅上涨。淘鸡价格的大幅上涨，一方面可供淘汰的老鸡有限，另一方面或得益于猪肉价格带来的红利。超高的淘鸡价格等于给鸡蛋价格上了一道安全阀，一旦鸡蛋价格跌幅过大，养殖户加速淘鸡力度，对鸡蛋价格构成有效支撑，因此今年鸡蛋大幅走低的可能性不大。期货端，现货价格打破往年规律，节后不跌反涨，近月合约受现货影响，大幅反弹。对于主力01合约而言，从3-7月份雏鸡的补栏数量上来看，累计补栏量约4.6亿羽，累计同比增幅13.58%。而多个调查机构显示，今年可淘老鸡数量不多，鸡龄龄结年轻，充分说明后期鸡蛋供给承压，蛋价回落预期较大。而非洲猪瘟导致猪价大幅上涨，淘鸡价格亦继续上涨，现货价格回落较大情况下，淘汰鸡进度加快，一旦现货回落不及预期，替代逻辑占优，期价恐再度上行。基于往年期价中秋后走势来看，期价9、10月份多呈现反弹，因此，做空时间后移。

交易建议：中性，谨慎投资者观望为宜。关注1-5正套。

风险提示：国家政策、非洲猪瘟疫情、禽流感疫情

 

纸浆：纸浆价格或维持区间震荡

本周纸浆震荡小幅上行，9月16日-9月20日，进口木浆现货市场基本面情况变化不大的情况下，市场中整体盘面起伏不大，纸浆期货市场价格一度冲高，且在 4800 元/吨左右震荡；国内下游利好消息多于利空，白卡纸四大集团再发涨价函，加之文化用纸厂家成品纸库存不高，交付前期订单情况良好；最后，在国际方面，虽然8 月欧洲的针叶浆消费量环比下降，但库存量环比也有所上升。

本周的非木浆市场运行也相对稳定，纸厂备货较为小心，旺季库存也相对往年较低。竹浆板含税出厂报价 4000-4200 元/吨，部分浆厂库存压力大，川外销货缓慢；漂白甘蔗浆湿浆含税出厂报 4000-4100 元/吨，高位报盘下调，意向接货价低于盘面 100 元/吨；漂白苇浆湿浆含税出厂价 3600 元/吨，漂白苇浆浆板含税出厂价 3900 元/吨，维持长协客户发货为主。下游成品纸市场暂难放量，进口木浆价格维持低位运行，压缩非木浆价格空间，而受制于生产成本压力，短期浆价波动有限。

本周国废书页纸周均价为 1983 元/吨，环比下跌 0.55%，同比下跌 27.84%；国废报纸周均价为 2886 元/吨，环比下跌 0.48%，同比下跌 7.50%。国内废旧书本纸市场整体情绪偏空，但价格下跌幅度放缓。虽然我国南方地区纸企到货量增加，但国内废旧报纸价格在走弱，成品纸需求放缓，纸企备货意愿不强。目前国内白废市场面临下行压力。从成品纸市场看，在 8月末到 9月上旬的需求好转后，目前市场需求再度出现减弱迹象。而白废价格近一段时间也持续下行，其主要原因是纸企在控制后期市场风险。如果后期成品纸需求继续减少，那么白废价格还有一定的下行空间。在文化用纸需求方面，上游原料纸浆价格盘整为主，废纸价格弱势，故对文化纸市场影响不大。

综合考虑以上因素，纸浆期货价格或维持区间震荡。

策略：观望。

风险：政策影响（货币政策、安全检查等)，成本因素（运费等），自然因素（恶劣天气、地震等）。

量化期权

商品期货市场流动性：上周有色板块减仓首位，贵金属增仓首位

品种流动性情况：2019年9月20日，焦炭减仓357,792.46万元，环比减少4.92%，位于当日全品种减仓排名首位。镍增仓456,807.16万元，环比增长4.63%，位于当日全品种增仓排名首位；焦炭、乙二醇 5日、10日滚动增仓最多；镍、白银5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，镍、铁矿石和螺纹钢分别成交 30,946,582.80万元、 15,506,654.99万元和 10,938,556.87万元（环比：21.75%、-26.59%、-34.23%），位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年9月20日，贵金属板块位于增仓首位；油脂油料板块位于减仓首位。成交量上有色、煤焦钢矿和化工三个板块分别成交 4,157.32 亿元、 3,975.92 亿元和 3,271.66亿元，位于当日板块成交金额排名前三；农副产品、谷物和非金属建材板块成交低迷。

 

金融期货市场流动性：上周股指期货资金净流出 

股指期货流动性情况：2019年9月20日，沪深300期货(IF)成交1057.00亿元，较上一交易日减少5.68%；持仓金额1237.97亿元，较上一交易日减少6.67%；成交持仓比为0.85。中证500期货(IC)成交1034.38 亿元，较上一交易日减少2.66%；持仓金额1470.42亿元，较上一交易日减少4.61%；成交持仓比为0.70。上证50(IH)成交320.28亿元，较上一交易日减少1.34%；持仓金额469.61亿元，较上一交易日减少6.37%；成交持仓比为0.68。

国债期货流动性情况：2019年9月20日，2年期债(TS)成交196.07亿元，较上一交易日减少26.86%；持仓金额185.72亿元，较上一交易日减少0.47%；成交持仓比为1.06。5年期债(TF)成交75.21亿元，较上一交易日增加4.35%；持仓金额304.23亿元，较上一交易日增加0.56%；成交持仓比为0.25。10年期债(T)成交321.79 亿元，较上一交易日减少4.84%；持仓金额785.74 亿元，较上一交易日增加0.38%；成交持仓比为0.41。

 

期权：豆粕延续振荡，波动率持续走弱

伴随着豆粕价格冲高回落，M2001合约重新落入振荡区间，伴随着9月USDA报告落地，豆粕1月合约隐含波动率回落至16.65%附近。当前20日豆粕历史波动率为16.34%，30日历史波动率为15.97%，60日历史波动率为15.39%，隐含波动率与豆粕历史波动率存在小幅溢价，但考虑到中美贸易局势未来不确定性较大，暂时不建议做空豆粕波动率。

1月白糖期权平值合约行权价移动至5500的位置，而白糖当前30日历史波动率为15.21%，而平值看涨期权隐含波动率下降至14.34%附近。白糖隐含波动率维持稳定，不建议持有做空波动率的头寸。

伴随着铜价逐步止跌，铜历史波动率维持稳定，30日历史波动率为11.12%，10月平值看涨期权隐含波动率下降至11.13%。隐含波动率与历史波动率仍处于底部，从长周期处于相对偏低位置，可考虑逐步布置做多波动率的头寸。

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。