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行情和事件简顾

过去的一周左右的时间里，市场整体依旧未能摆脱震荡格局，其中，中小创则相对更为弱势，短期延续了之前的弱势格局，权重指数方面，上证50除了年线以外，主要的均线经过了下半年以来的震荡走势之后，已经呈现粘合态势，近期的走势也是围绕这些均线上下穿插，波动收窄的趋势还在延续，板块方面，5g通讯板块受到华为事件的影响持续波动，基建板块则一度在上周四有所异动，但也未能带动市场形成持续性的行情。

铁路基建发力的可能有多大

目前市场因为对明年经济形势的预期较为一致，均认为明年中国经济将继续承受较大的下行压力，所以市场对经济托底的预期始终存在，又因为今年的基础设施投资增速由于受到地方政府债务问题的影响而增速明显回落，这又似乎增加了明年的力的空间，特别市场对铁路基建能否再度发力的一直存在想象。从近期的一些基建板块个股我们也可以看出这样的端倪，此外近期市场上除了对基建投资有所期待外，对明年的减税降费也有较高期待，甚至一度有五万亿减税的传闻，我们下面则试图分析这些传闻和期待在明年得以实现的可能有多大。

我们首先从财政收支平衡的角度来看，在减税和增铁路基建这两个方向的空间有多大，首先从财政收入的角度看，税收方面，11月全国一般公共预算收入10775亿元，同比下降5.4%。其中，税收收入8051亿元，同比下降8.3%。1-11月个人所得税12987亿元，同比增长17%。其中，11月份个人所得税同比下降17.3%。我们知道明年政府继续推动减税降费是大概率事件，问题只是减税的力度问题。而从政府土地出让收出来看，1-11月累计，全国政府性基金预算收入62151亿元，同比增长26.1%。其中，中央政府性基金预算收入3633亿元，同比增长5.1%；地方政府性基金预算本级收入58518亿元，同比增长27.6%，其中土地出让收入53362亿元，同比增长28.9%。而我们看今年上半年的数据是：1-6月累计，全国政府性基金预算收入31237亿元，同比增长36%。分中央和地方看，中央政府性基金预算收入1922亿元，同比下降1.9%；地方政府性基金预算本级收入29315亿元，同比增长39.6%，其中国有土地使用权出让收入26941亿元，同比增长43%。从这里可以看出，下半年随着房市进一步降温，土地市场的下滑其实也十分明显，未来地方政府依靠土地财政来作为基建投资资金来源的压力也什么巨大。

而在支出的方面，1-11月累计，全国一般公共预算支出191751亿元，同比增长6.8%，完成年初预算的91.4%。其中，中央一般公共预算本级支出28104亿元，同比增长9.5%；地方一般公共预算支出163647亿元，同比增长6.3%在经济下行阶段，从具体项目看，增速最快的是债务付息支出为6908亿元，同比增长20.6%，其次为科学技术支出6730亿元，同比增长15.3%。因为目前处于经济结构调整的转型关键期，经济的阶段性压力又较大，未来增加财政支出稳定经济的可能也较大，但问题是主要投向的选择问题，比如呼声较高的铁路基建这一块，是否真存在着超预期增速的可能，特别是在地方政府的债务高企同时土地财政又面临压力的情况下，我们认为明年全年基建增速出现大的增长的可能不大，保持平稳或者温和增长才是合理的预期，而市场传闻中国计划允许地方政府明年1月即可开始地方债发行，一改往年新增地方债务额度在3月全国两会后下发的惯例，这如果属实，一个是说明地方政府明年的融资压力较大，二是短期提振经济的手段有限的情况下，基建仍是主要选项，但注意可能是短期，如果全年数据出现大的增长，反而可能说明经济出现了阶段性非常困难的局面。此外，作为都是积极财政的选项，在减税（一个是长效机制）和增加基建投资（一个是短期托举）上的选择可能最终取决于短期的经济的下行压力到底有多大。

第二，从铁路投资的潜力的角度看，08年之后虽然高速铁路的拉动，铁路基建这块加速开发已经有10年光景，近几年铁路固定资产投资完成额一直稳定在7000多亿的水平，而据国家铁路局公布“十三五”期间铁路固定资产投资规模将达 3.5 至 3.8 万亿元，所以结合过去几年的数据，可以看19-20年剩余的潜力并不是很大，并且从投入产出的角度看，铁路基建对经济拉动的边际效应已经大幅减弱。

所以综上来看，明年铁路基建增速虽然有可能有所回升，或者在某一两个季度出现爆发性，但全年出现大幅增长的可能并不大，倒是我们之前报告里重点提示的5g为首的通讯基础设施建设领域未来更值得期待，但其问题在于短期直接投资对经济拉动的作用较小，所以中短期对经济拉动有限，受益的标的范围较小，比如近期港股的中国铁塔，其近期一直保持的强势的走势，建议可以对其进行重点的跟踪。

行情研判

从上证指数的走势看，近期其走势有连续考验今年以来的下行通道压力线的意图，而上周四的上攻再度以失败而告终，但从中期格局来看，这里的调整应渐进尾声，虽然明年市场上半年的经济压力较大，但未来一个月左右的时间里，这里出现上破的可能较大，只是具体的上破时间还有这波回升带动的核心逻辑是什么尤为关键，鉴于上文的逻辑，如果是基建带动，要关注基建板块的持续性以及后市带动的板块能否完成到5g为首的科技板块的切换，不能则持续性可能会大打折扣。

分析师声明

作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 

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