中国国航(601111)

客公里收入跌幅三大航中最小，毛利率水平小幅提升。 上半年，公司客运收入同比增长 5.34%，旅客周转量同比增长 10.14%，整体来看客公里收入同比下降 4.36%，其中国内线同比上升 0.31%，国际线同比约下降 12.45%。公司客公里收入在三大航中下降幅度最小。国际油价自 3 月开始触底反弹，但同比去年仍旧降幅较大，最终 wti 均价同比下降 25.4%，国内航油出厂均价同比下降 30.7%，公司航油成本同比下降 19.34%至 97.27 亿，较去年节约成本约 23 亿。最终，公司毛利率水平提升 1.56 个百分点至 23.1%， 实现毛利 123.64 亿。? Q2 汇损侵蚀业绩。 单季度来看， Q2 业绩同环比大幅下降主要因为人民币/美元汇率较 3 月底大幅贬值 2.63%。汇兑损失使得 Q2 财务费用增长至 26.74 亿，同比增加 22.23 亿，环比增加 20.57 亿。最终，公司上半年汇兑损失为 16.98 亿，较去年大幅增加 15.75 亿。截至 6 月底，预计人民币/美元汇率每贬值 1%，净利润损失 4.83 亿。? 应对欧洲暴恐， 积极转调运力。 上半年公司运力扩张，共引进客机 23架，净增 12 架，可用座公里同比增加 10.21%。 针对欧洲暴恐等因素带来的冲击，及时调减国际远程低收益航班，转增宽体机在国内主力市场的投放。最终，整体客座率同比微幅下降 0.05 个百分点至 79.82%。? 直销比例提升。 公司持续扩大机票直销比例，上半年公司直销占比同比提升 10.4 个百分点至 37.4%。 最终，公司销售费用率同比下降 1.17个百分点至 5.33%。? 维持“ 增持”评级。 考虑到： 1）油价下半年大概率维持低位； 2）代理费取消，销售费用大幅减少； 3）公司美元债务比例下降，美元敏感性有所降低，我们预计公司 16-18 年的 EPS 为 0.68 元、 0.80 元/股和0.87 元，维持“增持”评级。