以7月1日为转折点，科创50指数在阶段性见顶后进入深度调整，截至8月10日，最高跌幅为31%。其间科技产业仍维持高景气度，本次下跌可定性为技术性调整。本次调整的核心矛盾在于前期科技板块交易拥挤度过高，叠加流动性紧缩预期升温、科技龙头企业边际现金流压力大等因素，市场完成了一次性风险释放。

　　同期，上证50、沪深300、中证500、中证1000指数的最高跌幅分别为6.6%、10.7%、21%、24.9%，此前的K型分化态势收敛，红利与低估值板块重新获得市场关注，这表明虽然宏观总量边际走弱，但市场预期仍相对稳定。

　　从技术性熊市定位来看，本轮科创50指数调整幅度已基本到位。技术性熊市通常以20%跌幅作为临界点，但考虑到新兴市场的高波动性，以及历史牛市中的最大回撤幅度，30%可视为阶段性调整到位的观察阈值。

　　与之相对应，市场成交额、融资杠杆交易规模同步显著收缩，市场步入筑底前夕的理性交易阶段。沪深两市成交金额从3.4万亿元的高点最低降至1.9万亿元，降幅为44%，边际做空势能已经衰减；融资余额从3万亿元的高点回落至2.58万亿元的低点，降幅为14%，杠杆资金的风险已经得到明显释放。因此，若没有超预期利空信号出现，9月中旬前市场大概率进入震荡筑底阶段，等待宏观数据验证、美伊博弈结果及美联储政策方向确认。

　　从国内宏观数据来看，制造业PMI、非制造业PMI及二季度GDP增速低于市场预期，且呈现出结构化特征。预期差主要来源于内需弱于外需、总量弱于局部亮点所形成的K型分化。边际变化层面，7月制造业PMI、非制造业PMI同步滑落至荣枯线下方，但高技术制造业PMI指数为53.3%，处于2022年以来的峰值区间；二季度GDP增速为4.3%，较一季度的5%明显回落，且低于年度目标区间4.5%~5%，触发了市场对政策加码的预期，进而推动市场逐步边际修复。

　　市场普遍认为，二季度是年内GDP增速低点，三、四季度将逐季弱回升，全年增速预期区间为4.5%~4.8%，仍在目标范围内，内部总量预期波动较小。

　　当前国内宏观政策维持中性偏强的基调，更多利好政策的推出仍需超预期信号驱动。上半年金融数据呈现“M2高位缓降、M1低位波动、剪刀差为负、社融单边回落”的特征，反映出传统经济融资需求偏弱，资金活化程度不足；同期居民中长期贷款累计为2212亿元，体现出居民大宗消费意愿偏低。当前经济增速仍处于目标区间内，短期内国内政策操作大概率仍以推动财政支出、债券发行、政策性金融工具投放等存量政策工具加快落地为主。若8—9月经济边际修复不及预期，市场对降准降息的预期将会升温，但考虑到当前银行净息差已处于历史低位，且美联储年内加息概率仍然较高，预计降准落地的概率高于降息。

　　外部变量方面，重点关注美联储紧缩预期兑现的预期差，以及美伊地缘风险对通胀预期影响的高波动性。全球AI龙头企业当前维持高资本开支，多数企业的自由现金流已处于警戒线下方，外部融资占比显著提升，企业成长性因此会受到美联储紧缩政策的制约。通胀与非农就业数据，是判断美联储紧缩概率变化的可观测指标。当前两者已呈现同步大幅走低的态势：美国6月CPI降至3.5%，7月新增非农就业人数减少2.3万，共同推动美联储9月加息概率从75%大幅降至44%。

　　在9月美联储议息会议召开前，还有2次通胀数据和1次非农就业数据可供观察；若数据如期走弱，这将进一步压低美联储紧缩政策落地的概率，进而推动市场风险偏好修复。其中，中东地缘风险是影响美联储紧缩概率的不可控外生变量，但在美国中期选举影响下，预计8月地缘风险仍存在缓和降级的可能。

　　综合来看，当前宏观基本面偏弱，但边际存在改善预期，对市场形成底部支撑。在宏观预期中性的背景下，本轮股指调整已相对充分，短期内大概率将震荡筑底，等待后续政策与数据的双重验证。外围市场方面，美联储 9 月加息概率的变化，是观测市场风险偏好的关键信号。如果 8 月 12 日美国通胀数据低于预期，同时地缘风险有所缓和，将有利于股指短期修复行情的延续。（作者系中财期货副总经理兼研发部负责人）