首先讲讲黄金。黄金的长周期走势，核心由其金融属性与信用风险主导，目前显然仍处于大的上行周期中。从各国央行数据来看，自2023年至今，全球央行持续增持黄金，且毫无降温迹象。尤其是中国央行，截至去年年底已连续14个月增持黄金。事实上，中国央行或许是最擅长配置黄金的央行，跟随其节奏往往不会出错，因此从长周期视角来看，黄金的上行趋势仍未完待续。

　　大家可能也关注到了近期的一些重大事件，在此我们稍作分享与点评。美国总统近期对格陵兰岛的态度出现大幅反转：前期表态强硬，后续则放松口径，明确表示不会以军事方式获取格陵兰岛，并取消了对欧洲新一轮新关税的威胁。

　　尽管不少报道认为局势有所缓和，但关键在于扰动仍将持续。后续相关协议的推进可能仍面临各类变数，包括美国或许仍有增设关税的新构想。因此，市场对于局势永久缓和或彻底缓和的预期并不牢固，未来的不确定性仍需重点考量。

　　此外，抛售美国国债的交易似乎再度启动。近期，丹麦养老金发言人表示计划于1月底清仓美国国债；尽管其清仓规模不大，但随后瑞典最大养老基金也宣布清仓，规模约70亿美元至80亿美元。该基金管理着超过300万瑞典人的养老金，其决策绝非一时冲动，而是基于对未来长期趋势的判断所做出的转向。

　　目前来看，特朗普作为美国总统，前期将对格陵兰岛的诉求升级为关税威胁及其他相关威胁，而欧洲方面则以抛售所持巨额美债作为回应。数据显示，欧洲八国当前持有的美债规模约接近2万亿美元，占海外投资者持有总量的比例较高，约为五分之一左右。

　　尽管“去美元化”逻辑已讨论许久，但当前种种迹象或表明这一进程正在加速。此前桥水基金创始人达里奥就曾提出，美国总统的相关政策可能引发资本战争，导致各国投资者减少对美国的投资；基于这一逻辑，他建议将黄金作为重要的对冲工具与资产储备工具。而本轮欧洲各国的表态，恰恰印证了这一信号。

　　传统上，由美国财政信用与美元共同构筑的稳定金融支柱，如今正受到众多盟友及其他国家的质疑。从长期展望来看，资本流动与避险逻辑的大幕或许才刚刚拉开。

　　另一个近期市场热议的话题，是加拿大总理Carney在达沃斯论坛的演讲。他在演讲中严肃指出，在当前大国竞争的时代，基于规则的国际秩序有所消退，过往的部分交易逻辑已不再奏效。其中一句让现场听众印象深刻的表述是：“我们正处于一次断裂之中，而不是一次过渡。”加拿大是最早感受到局势紧张的国家之一，旧秩序或许已无法回归，新秩序正待我们迎接。这一演讲也反映出多国对未来的深度思考——无论是美元信用体系，还是大国博弈背景下的资源配置与避险策略，都可能需要重新审视。

　　除此之外，近期还有央行购金的重要消息：波兰宣布批准一项150吨的黄金购买计划。事实上，波兰央行此前的黄金储备量已较为充足，本轮增持后将从550吨提升至700吨。尽管此前市场（尤其是欧洲市场）曾对波兰储备大量黄金提出质疑，但波兰央行始终强调，黄金在其储备结构中具有特殊角色——尽管黄金并非生息资产，但它独立于其他国家的货币政策，能够有效抵御各类金融冲击，因此波兰将坚定不移地提升黄金储备。由此不难推断，后续全球央行购金仍将是支撑黄金价格的重要买盘力量。

　　短期来看，黄金波动率有所上升，这一现象该如何理解？黄金波动率已在相对较低的区间震荡一段时间，在此阶段，波动率上升或许是积极信号，意味着买盘力量正在增强。

　　若从ETF资金流向数据来看，上周全球最大的两只黄金ETF已出现资金流入，扭转了自1月初以来持续流出的态势。因此目前来看，黄金波动率上升或将进一步带来上行动能。

　　从中长期视角出发，黄金的上行趋势仍未完待续。货币宽松、黄金的避险属性以及全球去美元化趋势，仍是支撑黄金的中长期利好因素。我们预计美联储年内仍可能继续降息，而在当前通胀有所回落的环境下，这类不生息资产将更具吸引力。

　　从地缘政治角度考量，美国的“美国优先”外交政策，以及其对伊朗、俄乌冲突、欧洲局势的持续扰动，仍将推升市场避险情绪，为贵金属价格提供强大支撑。

　　此外，前文提及的“去美元化”趋势，无论是“Sell America”交易（抛售美债），还是各国提升黄金储备，均是黄金的长期利好因素。从资金流向来看，ETF的资金流入与美元走弱，均表明资金仍在积极配置黄金。

　　另外，伦敦金银市场协会的最新调查数据显示，随着近期金价冲高，多位资深分析师认为，去年市场所预期的4800、5000等关键点位，可能只是上涨过程中的小插曲，普遍上调了黄金价格预期。

　　昨日高盛也将黄金目标价上调至5400美元——此前高盛曾预计年底会达到这一水平，而当前其判断是，黄金的上行风险已开始兑现，这一观点可供大家参考。

　　因此，从中长期展望来看，美国政策的摇摆不定与地缘局势的持续扰动，本身就是做多黄金的核心逻辑。无论是趋势性回调还是技术性回调，都可能是较好的中期布局时机。我们依然建议投资者逢低布局，把握长期上涨趋势，切勿轻易恐高。

　　最后需要提示黄金投资的相关风险：金价本轮上涨势头迅猛，存在一定回调风险，建议投资者仍以逢低布局为主，寻找合适的入场时机。

　　接下来我们再讲讲铜。铜在过去20年同样存在明显的周期性，其周期的核心驱动力主要来自需求端，以及工业革命催生的大型周期行情。例如2005-2006年，全球经济复苏带动中国铜需求大增，推动铜需求持续扩张；2008-2009年之后，中国“4万亿”刺激计划落地，催生了铜价波澜壮阔的上涨行情。

　　沪铜主力合约价格（元），时间范围2005/1/4-2025/12/31。风险提示：指数过往业绩不代表未来表现。

　　近期则是在疫情之后，尤其是2024年以来，受铜矿供应紧张、美联储降息预期等因素催化，铜价持续突破前期高点。

　　具体来看，2024年与2025年的市场逻辑高度相似，均受到AI概念、供应端扰动及美联储降息预期的叠加影响。因此这两年铜价走势极为顺畅，供需层面、工业属性与金融属性均形成共振。

　　2025年以来，全球前十大铜矿频繁发生扰动事件。例如2025年5月，刚果（金）的KK矿发生矿震事件，虽未造成人员伤亡，但导致矿山大规模停产，当时仅为市场敲响了警钟。这一事件也引发市场对铜矿开采现状的关注——经过多年开采，如今开采规模不断扩大，且开采模式逐渐从露天矿转向地下矿，这不仅会增加未来的开采难度，还可能引发更多扰动。

　　随后在2025年7月底，智利Codelco公司旗下矿山也发生了矿震事故，造成部分矿工遇难。该矿山是全球最大的地下铜矿，这一事故进一步加剧了全球铜供应紧张的局面。同年9月，新的扰动出现，印尼自由港Grasberg矿山发生泥石流灾害，导致其地下矿井遭受严重损毁，再度催化了市场对铜供需格局的担忧。

　　因此从供需格局来看，供应端的扰动大概率将持续存在。过去一年已发生多起重大事故，未来仍可能出现类似情况，核心原因在于铜矿整体供应相对紧张：一方面，铜矿储量分布高度集中，且产量集中度更高，因此更容易受到区域性因素的影响；另一方面，供给端的扰动近年来持续存在——勘探投入减少导致新发现矿山数量下滑，同时部分老矿山逐步进入产能衰退期，中期维度上进一步加剧了供应短缺。

　　从未来供应增量来看，增长空间相对有限。根据标普全球的数据，2014年～2023年这10年间，新发现的铜矿数量仅为前10年（约200余个）的14%，新发现矿山的数量与资源量均大幅减少，且矿石的铜品位也明显下降。此外，即便未来发现新的铜矿，从勘探开采到实现量产，平均周期约为16年，耗时极长。因此未来几年，铜供应紧缺仍将是核心趋势。

　　需求端方面，过往铜需求主要由基建与工业建设驱动，而本轮铜需求增长的核心逻辑，在于电气时代向新能源、智能化转型所带来的需求扩张。无论是能源革命还是AI产业的发展，都为铜需求开辟了巨大的增量空间。因此，若说铜是上一轮经济周期的“钢筋铁骨”，那么在本轮AI周期中，它便是不可或缺的“经脉与血液”，依然扮演着关键角色。

　　除供需因素外，铜市场当前最大的问题在于库存分布失衡。此前有市场观点认为，铜价分析可从两个维度展开：一是周期性因素，这部分相对可预判，例如美国的降息周期、全球宏观经济周期等；二是结构性因素，这类因素多为黑天鹅事件或突发扰动。

　　本轮铜价的上涨，正是周期性与结构性因素共同作用的结果。其中结构性因素的核心在于库存分布失衡——美国正持续虹吸全球精炼铜库存。这一现象不难理解：若某一区域的铜消费量仅占全球不足十分之一，却囤积了全球近半数的铜库存，必然会导致其他地区出现铜供应短缺。这并非总量短缺问题，而是结构性分布失衡所致。

　　数据显示，美国主要地区的铜期货库存自2025年年中以来一路激增，截至目前已接近60万吨，而全球总库存（含国内库存）则处于相对低位。

　　因此，在今年6月30日关税政策扰动节点之前，美国对全球铜库存的虹吸效应大概率将持续。对于6月30日之后的关税政策走向，市场普遍较为关注，具体来看，主要存在三种可能性：

　　第一种是关税取消，届时美国高库存将推动COMEX铜价差逐步收敛，进而导致铜价下跌；

　　第二种是关税继续执行，市场可能会担忧关税进一步提高，进而推动囤货需求上升，铜价或将快速上涨，在此情景下，美国通过库存囤积持续虹吸全球铜资源的现象仍可能延续；

　　第三种是关税延期执行，市场将维持对政策的不确定性预期，铜价可能呈现相对温和的慢牛行情。

　　综合来看，关税取消、继续执行或延期这三种情景中，关税取消的概率相对较低——毕竟美国已囤积大量铜库存，短期内库存格局难以扭转。因此，若出现关税继续执行或延期的情况，铜价整体将获得相对利多支撑。

　　此外，供需端我们可以看到，冶炼厂的加工费TC、RC持续走弱。其实去年，冶炼厂主要是靠副产品硫酸和稀有金属的价格持续走高，维持着微弱的盈利状态，但这一状态难以长期持续。

　　而且我们也看到，国家冶炼价格谈判小组在年初开展了相关谈判，试图扭转这一局势。不过，关于冶炼端的供给过剩问题我们暂不展开，但这一情况确实佐证了，从长期来看，铜的矿端具备较强的溢价能力，也证实了供给端的紧缺现状。因此，铜价短期虽可能出现上行节奏放缓，但从中长期维度来看，仍具备较强的上行动力。

　　另外，铝价表现也较为亮眼。2023年至今，铝价中枢持续上移，目前已大概率从慢牛步入主升阶段。众所周知，供给端面临着刚性天花板限制：国内方面，电解铝作为各行业反内卷的标杆案例，有着强有力的政策定力与保障支撑；海外方面，新能源电力机组建设以及发展中国家的电力供应均相对紧张，因此未来铝的供给端仍将维持偏紧态势。需求端则持续超预期，从过往的新能源单一驱动，转变为电力、交通、工业材料等多领域全面拉动。此外，国内电解铝及涉矿企业凭借国内领先的低能耗优势，加之中国电价显著低于全球平均水平，因此持续受益。从最新高频数据来看，当前基本面虽存在一定承压，但在整体偏宽松的宏观环境及地缘风险扰动下，铝价仍获得较强支撑。因此展望全年，供给扰动、储能需求爆发叠加库存处于低位，仍将对铝及铝的权益端形成一定利好。

　　接下来谈谈锂。近期市场对碳酸锂的关注度颇高，其价格近日刚突破前期高点，且上行动力强劲。目前来看，2023年以来锂价的大起大落已出现拐点。彼时行业出现严重过剩，锂价从60万元/吨单边下跌至约6万元/吨；今年锂价已快速回升至12万元/吨，目前已攀升至约18万元/吨，呈现逐步回升态势。当前，储能需求超预期爆发，已成为锂行业的第二成长曲线。新能源车领域虽面临政策补贴退坡，增长或面临一定压力，但电动重卡、轮船等新应用场景的拓展，加之单车带电量的提升，仍将带动动力电池需求增长。当前市场正密切关注各类高频数据，近期库存仍在持续去化，无论是SM数据还是其他第三方机构的数据，均印证了这一趋势。因此，当前锂价仍呈易涨难跌态势。此外，在锂价尚未企稳阶段，相关股票的跟随力度相对较弱，若碳酸锂价格持续上行，或稳定在新的高位后，权益端有望迎来补涨，具备较大受益空间。

　　再来看市场关注度较高的稀土板块。地缘冲突正持续强化稀土板块的战略安全定位。供给端方面，全球仍主要受国内配额管制政策约束，刚性逻辑依然强劲；需求端则存在大量新增空间，新能源车、人形机器人、电机、轴承等传统领域及低空经济等新兴领域，均为需求高速增长的核心驱动力。因此，2026年全年需求端有望持续放量，而供给端在强监管下难有大幅增量，供需缺口或将显现，稀土价格有望稳中有升。今年开年以来，氧化镨钕价格超预期上涨，部分看空资金及产业参与者已陷入空仓待涨的被动境地。由于企业为保障正常生产需维持稳定需求，因此紧急入市采购，这进一步推升了氧化镨钕及其他稀土品种的价格。尽管市场始终担忧稀土需求疲软、订单不足或企业难以接受更高价格，但从实际价格走势来看，上涨趋势已十分明确。因此，我们判断稀土价格将保持相对稳定，此外，在地缘冲突强化其战略定位的背景下，整个板块还具备估值提升空间。叠加盈利与估值的双重提升，稀土板块有望迎来戴维斯双击，具备较高的战略配置价值。

　　资料来源：工信部，商务部，中国政府网，财新，MP Materials，浙商证券（稀土永磁指数以2025年初值为100）风险提示：机构研究观点仅供参考，不构成投资建议或承诺，不构成投资者选择具体产品的依据，不构成个股推荐。

　　投资工具方面，矿业ETF（561330）优势显著：聚焦上游矿产企业，成分股仅39只、龙头效应集中，盈利弹性高于同类指数，2025年涨幅达106%；行业分布均衡，一键覆盖全板块机会。黄金配置可关注黄金基金ETF（518800）与黄金股票ETF（517400）。

　　2026年有色板块结构性机会明确，贵金属与工业金属主线清晰，通过ETF布局可规避个股风险与期货高波动，有望精准把握资源稀缺性与需求增长带来的长期机遇。

　　风险提示：

　　投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

　　无论是股票ETF/LOF基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。

　　基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。

　　板块/基金短期涨跌幅列示仅作为文章分析观点之辅助材料，仅供参考，不构成对基金业绩的保证。

　　文中提及个股短期业绩仅供参考，不构成股票推荐，也不构成对基金业绩的预测和保证。