本文作者：

　　银河期货研究员 陈寒松

　　期货从业证号：F03129697 投资咨询证号：Z0020351

　　第一部分 前言概要

　　行情回顾：

　　8月沪锌价格先涨后跌， 8月1日开盘至8月28日15：00，沪锌2510合约跌0.81%至22170元/吨。月初锌价不断走低，国内下游企业积极点价采购。而海外LME库存持续去库，市场对锌消费仍有信心，锌价逐渐反弹，锌价一度涨至22775元/吨月中高价。但随国内各地市场均有锌锭到货，叠加京津冀地区因环保限制，部分下游企业减停产，导致国内社会库存持续累库，沪锌价格再次承压下行。

　　市场展望：

　　矿端，预计9月国内矿山维持稳定生产，国产锌精矿产量持稳。8月锌精矿进口窗口基本关闭，但考虑到前期锁价的锌精矿及长单锌精矿仍有到港，预计9月进口锌精矿或小幅减少。据数据显示，进口锌矿冶炼仍处亏损，国产锌矿价格优势更强，冶炼厂仍以采购国产锌矿为主，进口锌矿成交寡淡。

　　冶炼端，近期国内冶炼厂开工率维持高位，锌锭产量持续释放。9月国内冶炼厂或维持高开工率，叠加新投冶炼厂放量，预计9月国内精炼锌供应仍处高位。据了解，昆仑锌业或在9月产出锌锭，预计今年四季度产出锌锭5万吨左右。

　　消费端，8月中下旬，京津冀地区部分下游因环保限制进行减停产。预计9月4日左右恢复，关注环保限制后华北下游复工复产及新增订单情况。9-10月作为锌“传统消费旺季”，或对国内消费带来一定提振，9月消费仍然可期。

　　策略推荐：

　　1.单边：9月锌价受宏观因素影响或有反复。考虑到锌价受基本面影响依旧承压，逢高可轻仓布局空单。

　　2.套利：暂时观望。

　　3.期权：买入看跌期权。

　　风险提示：LME锌资金集中度偏高，警惕资金面及宏观影响。

　　第二部分 供需基本面情况

　　一、矿端

　　（一）全球锌精矿供应

　　据国际铅锌研究小组数据，6月全球锌精矿产量为108.14万吨，同比增加7.18万吨或7.11%；其中海外锌精矿产量为71.54万吨，同比增加6.48万吨或9.96%；中国锌精矿产量36.6万吨，同比增加0.7万吨或1.95%。

　　分地区来看，6月产量主要增量在秘鲁（同比+27.59%）、刚果金（金）（同比+1.47万吨）、澳大利亚（同比+9.75%）、俄罗斯（同比+34.69%）、中国（同比+1.95%）。主要减量在美国（同比-14.63%）、哈萨克斯坦（同比-16.26%）、巴西（同比-24.04%）、塔吉克斯坦（同比-34.79%）、纳米比亚（同比-33.02%）。

　　2025年1-6月，全球锌精矿产量为615.83万吨，同比增加40.73万吨或7.08%；其中海外锌精矿产量为418.83万吨，同比增加33.93万吨或8.81%；中国锌精矿产量197万吨，同比增加6.8万吨或3.58%。

　　根据我们对海外十家矿企财报进行梳理汇总，二季度产量共计116.28万吨，环比增加5.45%，同比增加16.5%。需要注意的是Boliden从Lundin Mining收购了Neves-Corvo和Zinkgruvan矿山，这两座矿山于4月16日并入Boliden。为了数据统计更加直观，我们将汇总表中Lundin Mining锌精矿产量数据并入Boliden。

　　（二）国内锌矿供应

　　根据SMM数据显示，7月国内锌精矿产量34.68万吨，环比+7.53%，同比-5.68%。进入7月，国内锌精矿产量明显走高。增量来看，新疆存在矿山继续提产，贡献主要增量，河北存在矿山因短期原矿品位提升于7月产量增长明显，青海存在矿山于6月复产，7月生产天数增加产量继续恢复，整体增量较为显著。另外，内蒙古存在矿山于7月检修产量下滑，西藏和内蒙古存在矿山因短期波动产量有所下滑，整体带来一定减量。

　　进入8月，SMM预计国内锌精矿产量为34.08万金属吨，环比-1.73%，同比-5.62%。具体来看，四川存在矿山计划8月检修停产，内蒙古存在矿山因矿石品位波动计划于8月降低产量，云南存在矿山计划8月检修产量下滑，整体来看减量较多，预计8月国内锌矿产量小幅下滑。

　　根据最新海关数据显示，2025年7月进口锌精矿50.14万吨（实物吨），7月环比6月增加51.97%（17.15万实物吨），同比增加33.58%，1-7月累计锌精矿进口量为303.54万吨（实物吨），累计同比增加45.2%。分国别来看，2025年7月，进口来源国前三的国家是：澳大利亚7月11.88万实物吨，占比23.69%；秘鲁7月9.27万实物吨，占比18.48%；俄罗斯7月5.98万实物吨，占比11.93%。从环比数据来看，7月澳大利亚、秘鲁、墨西哥、玻利维亚等国家增量明显，而智利、古巴等国家流入国内量有不同程度的减少。

　　整体看，国产矿供应小幅增加，进口锌精矿大幅增加，且陆续到港。预计国内锌精矿供应仍然充足。

　　（三）未来矿产量的跟踪

　　根据对国内外数据进行整理，预计2025年全球锌精矿产量同比增量在70.29万吨左右。其中海外产量增加59.49万吨，国内产量增加10.8万吨。

　　但是有两点仍然需要谨慎，一方面，年内会因为罢工、事故、品位不及预期等因素出现产量下滑，存在年内产量下调的风险；另一方面，价格对产量有正向的刺激，低价将会抑制产量的释放。综上我们下调了对2025年整体锌精矿产量的预估至50万吨，预计2025年全球锌精矿产量或+4.2%至1241万吨左右。

　　二、冶炼端

　　(一) 全球精炼锌供应

　　6月全球精炼锌产量115.65万吨，同比-2.22%。5月全球精炼锌需求118.37万吨，同比+2.7%。全球精炼锌短缺2.72万吨。6月因亚洲、欧洲、非洲、美洲锌消费均出现增幅，导致当月全球精炼锌由过剩转为短缺。

　　2025年1-6月：全球精炼锌产量为666.56万吨，同比减少21.36万吨或3.11%；全球精炼锌消费量659.76万吨，同比减少1.73万吨或0.26%。2025年1-6月，全球精炼锌累计过剩6.8万吨。

　　进入2025年，海外部分冶炼厂亏损逐渐缩小，甚至转为盈利态势，产量逐步释放。但仍有部分冶炼厂因外在因素影响，造成减产。根据我们对公开信息的整理，海外冶炼厂产量主要增减如下图所示：

　　（二）国内精炼锌供应

　　7月国内精炼锌产量60.28万吨，环比增加3.03%，同比增加23.12%。进入7月，国内冶炼厂产量增加，除了陕西、湖南、内蒙、甘肃等地区的常规检修外，云南、河南、陕西、湖南、广西、青海地区以检修复产为主，另外内蒙地区部分冶炼厂检修延迟，叠加河南、云南地区新增产能继续释放，整体产量增加明显。

　　预计8月国内精炼锌产量62.15万吨，环比增加3.1%，同比增加27.8%。8月冶炼厂除湖南地区新增部分冶炼厂检修外，其他冶炼厂产量维持或继续放量，其中陕西、内蒙古、云南、青海等地以检修复产为主，江西、湖南、湖北、河南等地新增产能继续释放，整体产量或突破新高。

　　需要关注的是前期新疆火烧云年产60万吨铅锌冶炼工程正式投料生产。据悉，该项目达产后每年可处理铅锌矿石250万吨，年产锌锭56万吨、铅锭11万吨。预计9月或产出，四季度或产出锌锭5万吨。后期仍需关注该冶炼厂的投产进程及实际产出情况。

　　根据最新的海关数据显示，2025年7月精炼锌进口量1.79万吨，环比减少1.81万吨或环比下降50.35%，同比下降2.97%。1-7月精炼锌累计进口量20.99万吨，累计同比下降12.72%。7月精炼锌出口0.04万吨，即7月精炼锌净进口1.75万吨。

　　7月精炼锌进口前三的国家主要是哈萨克斯坦1.22万吨（68.43%），澳大利亚0.27万吨（15.43%），印度0.15万吨（8.25%）。7月进口窗口持续关闭，市场以长单进口量为主，整体进口均有所下降，符合市场预期。

　　8月外强内弱下，沪伦比值维持低位，进口亏损在1700元/吨左右，进口窗口延续关闭，预计8月进口仍以长单进口为主，进口量维持在1.5万吨左右。

　　8月国内精炼锌产量预计仍有增加，但考虑到进口窗口基本处于关闭，进口锌或有减少。国内精炼锌供应或环比微增。

　　（三）国内精炼锌产量环比增加原因分析

　　国内冶炼厂运行情况，7月国内精炼锌企业开工率93.84%，环比-1.6%。分规模来看，大型精炼锌企业开工率93.96%，环比-1.2%；中型精炼锌企业开工率99.28%，环比-2.51%；小型精炼锌企业开工率79.19%，环比-0.78%。7月国内冶炼利润可观，冶炼厂积极性较高，开工率仍维持相对高位。

　　原料上看，SMM数据显示，7月国内冶炼厂原料库存较去年同期增加15.58天至29.3天。整体原料库存明显好转，矿端供应宽松。

　　从加工费上看，截至8月22日，国产锌精矿加工费上调至3900元/吨，进口锌精矿加工费指数上调至92.5美元/干吨。近期锌价虽有下跌，但加工费有所上调，当前冶炼利润不含硫酸不含副产品的利润亏损160元/吨左右。今年硫酸、金银等小金属价格上涨，冶炼厂副产品收益相对可观。目前冶炼利润含副产品收益约盈利1810元/吨左右。

　　三、需求端

　　（一）地产

　　国内政策不断出台，对锌消费影响最大的在房地产方面，但房地产对锌消费表现仍不及往年。

　　1—7月份，全国房地产开发投资53580亿元，同比下降12.0%；其中，住宅投资41208亿元，下降10.9%。

　　1—7月份，房地产开发企业房屋施工面积638731万平方米，同比下降9.2%。其中，住宅施工面积445107万平方米，下降9.4%。房屋新开工面积35206万平方米，下降19.4%。其中，住宅新开工面积25881万平方米，下降18.3%。房屋竣工面积25034万平方米，下降16.5%。其中，住宅竣工面积18067万平方米，下降17.3%。

　　1—7月份，新建商品房销售面积51560万平方米，同比下降4.0%；其中住宅销售面积下降4.1%。新建商品房销售额49566亿元，下降6.5%；其中住宅销售额下降6.2%。

　　7月末，商品房待售面积76486万平方米，比6月末减少462万平方米。其中，住宅待售面积减少285万平方米。

　　1—7月份，房地产开发企业到位资金57287亿元，同比下降7.5%。其中，国内贷款9207亿元，增长0.1%；利用外资17亿元，增长3.2%；自筹资金23230亿元，下降8.5%；定金及预收款16815亿元，下降9.9%；个人按揭贷款7918亿元，下降9.3%。

　　（二）基建

　　国家统计局发布数据，2025年1—7月份，全国固定资产投资（不含农户）288229亿元，同比增长1.6%。其中，民间固定资产投资同比下降1.5%。从环比看，7月份固定资产投资（不含农户）下降0.63%。。

　　分产业看，第一产业投资5646亿元，同比增长5.6%；第二产业投资104455亿元，增长8.9%；第三产业投资178128亿元，下降2.3%。

　　第二产业中，工业投资同比增长9.0%。其中，采矿业投资增长3.0%，制造业投资增长6.2%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长21.5%。

　　第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长3.2%。其中，水上运输业投资增长18.9%，水利管理业投资增长12.6%，铁路运输业投资增长5.9%。

　　分地区看，东部地区投资同比下降2.4%，中部地区投资增长3.2%，西部地区投资增长3.6%，东北地区投资下降3.0%。

　　分登记注册类型看，内资企业固定资产投资同比增长1.7%，港澳台企业固定资产投资增长3.5%，外商企业固定资产投资下降15.7%。

　　（三）汽车

　　中汽协发布的最新数据显示：7月，汽车产销分别完成259.1万辆和259.3万辆，同比分别增长13.3%和14.7%。1-7月，汽车产销分别完成1823.5万辆和1826.9万辆，同比分别增长12.7%和12%。

　　其中7月，新能源汽车产销分别完成124.3万辆和126.2万辆，同比分别增长26.3%和27.4%；新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的48.7%。1-7月，新能源汽车产销分别完成823.2万辆和822万辆，同比分别增长39.2%和38.5%；新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的45%。

　　7月，汽车整车出口57.5万辆，同比增长22.6%。新能源汽车出口22.5万辆，同比增长1.2倍。1-7月，汽车整车出口368万辆，同比增长12.8%。新能源汽车出口130.8万辆，同比增长84.6%。

　　中国汽车工业协会常务副秘书长许海东表示，今年前7个月，我国汽车市场保持12%的增长，说明整个汽车行业在拉动内需、促进消费方面发挥了非常重要的作用。展望下半年，中汽协方面表示，汽车行业仍需要稳定政策预期，规范市场竞争秩序，加强行业自律，强化政策引导与监管，助力行业健康平稳运行。

　　（四）家电

　　国家统计局数据显示：

　　2025年7月全国空调产量2059.65万台，同比增长1.5%；1-7月累计产量18345.54万台，同比增长5.1%。

　　7月全国冰箱产量873.1万台，同比增长5.0%；1-7月累计产量5963.2万台，同比增长0.9%。

　　7月全国洗衣机产量877.4万台，同比增长2.4%；1-7月累计产量6812.8万台，同比增长9.4%。

　　7月全国彩电产量1589.7万台，同比下降6.5%；1-7月累计产量10782.2万台，同比下降5.5%。

　　第三部分 后市展望及策略推荐

　　后市展望：

　　矿端，预计9月国内矿山维持稳定生产，国产锌精矿产量持稳。8月锌精矿进口窗口基本关闭，但考虑到前期锁价的锌精矿及长单锌精矿仍有到港，预计9月进口锌精矿或小幅减少。据数据显示，进口锌矿冶炼仍处亏损，国产锌矿价格优势更强，冶炼厂仍以采购国产锌矿为主，进口锌矿成交寡淡。

　　冶炼端，近期国内冶炼厂开工率维持高位，锌锭产量持续释放。9月国内冶炼厂或维持高开工率，叠加新投冶炼厂放量，预计9月国内精炼锌供应仍处高位。据了解，昆仑锌业或在9月产出锌锭，预计今年四季度产出锌锭5万吨左右。

　　消费端，8月中下旬，京津冀地区部分下游因环保限制进行减停产。预计9月4日左右恢复，关注环保限制后华北下游复工复产及新增订单情况。9-10月作为锌“传统消费旺季”，或对国内消费带来一定提振，9月消费仍然可期。

　　策略推荐：

　　1.单边：9月锌价受宏观因素影响或有反复。考虑到锌价受基本面影响依旧承压，逢高可轻仓布局空单。

　　2.套利：暂时观望。

　　3.期权：暂时观望。

　　风险提示：警惕资金面及宏观影响。

　　作者承诺

　　本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。

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