核心逻辑：

宏观政策与产业现实博弈，累库压力对冲成本支撑

一、成本支撑稳固，但利润空间承压

1. 成本与利润动态

原料价格保持坚挺，国内煤炭价格持续上涨，氧化铝主稳个涨，河南、山西现货均价 3240 元 / 吨，周环比持平，电解铝完全成本维持在 18,000-18,500 元 / 吨区间。海外成本呈现分化，欧洲天然气价小幅下跌，但整体对国内成本影响有限。冶炼利润出现收缩，尽管铝价反弹至 20,700 元 / 吨附近，但原料成本高企挤压利润空间，部分高成本区域（如西南水电）吨铝利润回落至 500-800 元，较上周缩窄。

2. 产业链矛盾

上游供应弹性不足，电解铝产能维持在高位，虽山东 - 云南置换项目起槽带来小幅增产，但总量受限，周产量环比仅增长 0.3%。下游需求表现疲软，铝加工企业开工率全面下滑（以铝型材、板带为主），淡季订单减少叠加铝价高位运行抑制采购意愿，现货贴水扩大至 - 50 元 / 吨，周环比减少 30 元。

二、累库与政策预期主导多空博弈

1. 宏观政策

海外降息预期升温，美国非农数据不及预期，9 月降息概率升至 70%，美元指数走弱对金属价格形成支撑。但特朗普提名美联储新主席事件引发政策不确定性，限制了市场乐观情绪的释放。国内 “反内卷” 政策带来扰动，政策抑制黑色系商品投机，间接拖累铝市场情绪，产业资金避险倾向增强。

2. 供需基本面

累库压力持续显现，显性库存方面，国内铝锭社库达 54.9 万吨，周环比增加 2.4 万吨，创下近两个月新高；铝棒库存高位运行（14.7 万吨），加工费反弹乏力。隐性风险不容忽视，贸易商质押库存预估 20 万吨，若价格跌破 20,300 元可能触发抛售。供给端小幅增加，氧化铝冶炼利润修复，国内产量环比增长 1.5%，但铝土矿受几内亚雨季发运减量影响，后续成本支撑可能强化。

需求淡季持续深化，建筑型材受地产拖累（新开工同比 - 23%），光伏组件订单因硅料涨价放缓，铝水比例下行。出口承压明显，海外关税政策压制铝材需求，印度进口量同比下降 30%，国内保税区库存降至 10.8 万吨，环比减少 0.3 万吨。

三、后市展望

价格路径

短期沪铝主力合约预计在 20,600-20,850 元 / 吨区间震荡，上方受制于累库压力和淡季需求，下方因成本支撑及挤仓风险（仓单仅 4.9 万吨）表现抗跌。

四、风险提示

上行风险

美联储超预期降息触发美元暴跌；国内 “以旧换新” 政策刺激地产回暖。

下行风险

隐性库存集中抛售导致踩踏；铝材出口关税加码（特朗普新政）。

【备注：想法仅供学习交流，敬请指正！】