缪锦春

　　当前，稳定币受到成为全球金融市场广泛关注。

　　近期，美国参议院通过《指导与建立美国稳定币国家创新法案》，制定了与美元挂钩的稳定币监管规则，意味着美国为建立完善的稳定币监管框架迈出了关键一步，对于稳定币以及加密资产发展具有“里程碑”式的意义。

　　随着美国等国家和地区就稳定币进行立法，建立有关稳定币的监管框架，表明2500亿美元市场规模的稳定币进入了美国国家法律框架的视野。作为一场酝酿已久的金融实验，在推出后一周后，市场接受能力趋于正向。

　　稳定币诞生的背景

　　根据国际清算银行的定义，稳定币是一种特殊的加密货币，设计目的旨在维持恒定价值，通常与美元保持1:1挂钩，并由实物资产（如美国国债或黄金）作为支撑。相关数据显示，当前，与美元挂钩的稳定币占据市场99%份额，总流通量逾2600亿美元。

　　除了代币化平台对金融市场的现实和未来意义外，实现美债循环从“链下向链上转变”脱困也是美国政府当局的目标。

　　过往的“链下美债循环”是，制造巨额贸易逆差，将美元输出到世界各地；而各国又将手中大量的美元，通过购买美国国债的方式，回流至美国。美国运用国债资金全球投资（当前已达36.2万亿美元），赚取足以覆盖利息的丰厚回报。但根据美国经济分析局（BEA）的数据，2024年，美国在全球投资的初级账户净收入出现亏损。从国际收支盈亏平衡点的角度来看，维系美元循环的平衡正在被打破。

　　新推的“链上美债循环”是，个人以1美元购买1个稳定币（USDT），由于背后有美债资产作抵押，用户相信未来能够等值兑换；而发币公司可以用收到的1美元，购买美债或进行二次投资。具备“链上”购买力的稳定币又能在现实金融系统中流通。随着稳定币市场的扩张，2030年预计将达到3.7万亿美元，稳定币发行商将成为美国国债最大的持有者之一，将形成一个全新的模式，即美国财政部发债，稳定币公司用美元购买，美国财政部获得资金，而稳定币公司则可以再用卖出稳定币的钱继续去买国债，发行稳定币……

　　美国积极推动稳定币的目的，并不仅仅是为了化解美债风险，也不仅仅是美元霸权向全球数字金融领域渗透的一个窗口，其更大的目标可能在于提升美元对全球金融体系的影响。

　　稳定币带来的金融风险

　　可能的风险是破坏货币主权、缺乏透明度，以及新兴市场资本外逃风险，但作为金融创新工具，以上风险是显性的，并不影响代币化在技术层面的价值，以央行准备金、商业银行货币和政府债券为中心的代币化平台可以成为下一代货币和金融体系的基石。

　　可能的挑战在于稳定币的交易是基于点对点、去中心化的区块链交易，绕过了各国的央行体系。目前，全球九成以上的稳定币与美元挂钩，其使用早已跨越国界。稳定币交易构成了虚拟世界的“美元”，挤压其他国家的货币空间。但对于那些本币系统脆弱、通胀高企的发展中国家而言，在经济全球化以及美元强势的背景下，通过提升经济金融内生动力，才能真正稳定自身币值、提升货币安全性。

　　国际清算银行认为，稳定币未能通过构建未来货币体系所需的三项关键测试，因此，无法达到成为货币体系支柱的要求。这三项关键测试分别是：货币的单一性（按面值接受支付）、弹性（及时履行义务，防止僵局）和完整性（防范金融犯罪）。

　　稳定币缺乏央行通过法定货币提供的传统结算功能。货币应有的“无条件接受”原则，即公众或金融机构对由中央银行发行的货币具有无条件信任，接受其作为支付手段，不质疑其价值或发行方的信誉。

　　稳定币与19世纪美国自由银行时代流通的私人纸币类比，这类票据根据发行机构不同，常常以不同汇率交易，从而破坏了央行货币应有的“无条件接受”原则。

　　稳定币同样无法通过弹性测试，因为发行方的资产负债表不能随意扩张。此外，稳定币在防范非法活动方面存在显著不足。国际清算银行表示，由于货币和支付手段的广泛可用性，必须采取措施，防止欺诈、金融犯罪及非法活动的资金来源，而稳定币在这方面存在重大缺陷。

　　国际清算银行的以上报告内容可能是任何金融创新的普遍风险，但稳定币至少在技术实现上和场景应用上代表着未来方向。稳定币不是投资或投机的工具，而是运用区块链技术的支付工具之一。此外，稳定币相对新兴的金融工具，既具有传统金融工具的属性，也有其特殊之处，例如，其匿名和便于跨境使用的特性。

　　正确看待稳定币的价值

　　作为支付工具的稳定币，是连接传统金融与虚拟资产的桥梁，稳定币的广泛使用正在成为趋势，但内在和外溢风险的管控正逐渐成为国际监管的焦点。

　　稳定币作为一种加密货币，可以在“链上”完成“点对点”的交易，无需经过银行或第三方平台，能够提升交易效率，尤其是在跨境支付等场景下有着需求的空间。与美元资产绑定后，又能够使得稳定币币值相对稳定。

　　而且，在应用场景上，作为跨境支付工具，不仅有稳定币，其他新型支付工具还包括部分央行合作建立的CBDC（即央行数码货币）网络、某些国际银行计划发行的代币化存款、快速支付系统跨境连线等。这些支付工具各有特点，成熟程度不一，未来的发展前景很大程度由市场力量决定。

　　作为投资者来说，稳定币并没有投资属性，因为不具备升值空间。作为国家货币当局，G20辖下金融稳定理事会（FSB）在2023年发布的《全球加密资产活动监管框架》，为各个国家提供了监管蓝本，特别是反洗钱方面的挑战。

　　值得关注的信号是，除了总量额度管理外，《指导与建立美国稳定币国家创新法案》还特意严格限制了境外实体在美国发行稳定币。言外之意，这一招让一些关键的“新买家”在美国政府的可控范围内。从另一个角度来说，这表明稳定币虽然正式登上美国金融舞台，但似乎还是一场有限的金融实验。

　　无论如何，稳定币虽然不是客体服从性测试，但美国仍是全球金融市场强势主导的主体。既然稳定币这场金融实验已经拉开帷幕，那就让我们积极顺应全球金融科技发展大趋势。

　　（作者系南京大学长江产业发展研究院特约研究员、苏州大学教授）