冉学东

　　12月20日，银行间市场，1年期“24附息国债21”收益率下行幅度扩大至17bp报0.85%，数据显示，对比同期限中债到期收益率，为2003年4月22日以来新低。

　　剩余期限为1.22年的“21附息国债02”盘中收益率下行4bp报0.99%；此外剩余期限为309天的“24附息国债21”盘中收益率下行12bp报0.9%。对比1年期中债国债到期收益率来看，1%的收益率将创2009年7月4日以来新低。

　　当天债券市场牛市冲天，各期限收益率持续下行，10年期国债收益率跌破1.7%到1.6950%，30年期国债收益率下跌到1.9475%。国债期货再次大涨，30年期国债期货大涨1.14%到118.40，接近12月16日创出的最高点118.40，10年期国债期货则创新高到108.900。

　　今年以来，对于债券市场的火爆、收益率的快速下行，央行屡屡提示风险，12月18日，《金融时报》报道，当日上午央行约谈了本轮债市行情中部分交易激进的金融机构，要求金融机构密切关注自身利率风险等风险状况，加强债券投资稳健性。《金融时报》在报道中表示，央行近期已经严厉查处了一批存在违规行为的机构，同时正在全面摸排违规行为线索，后续将保持常态化的执法检查，对债券市场违法违规行为零容忍。

　　消息一出，债市突变。12月18日，30年期主力合约早盘一度涨0.39%，盘中一度跌1.75%报116元，最后收盘跌0.44%。银行间市场主要利率债收益率也在盘初普遍下行的背景下，迅速调头上行。当日，10年期国债活跃券“24附息国债11”收益率上行4bp至1.76%，30年期国债活跃券“24特别国债06”收益率上行4.6bp至2.0050%。

　　但是仅仅过了两天，债券市场再次暴涨，由此看，债券市场的收益率下行仍然是大势所趋，

　　市场收益率下行的主要因素包括，利率自律机制《关于优化非银同业存款利率自律管理的自律倡议》提升了投资机构配置同业存款的需求、压低了同业利率，这给收益率下行提供了空间。

　　同时，商业银行在年末发放贷款的动力不足，收益期限比较短，而债券市场被确定为牛市，商业银行因此会将资金进入利率市场博取收益。

　　另外市场有极为确定的宽松预期，12月9日政治局会议提出明年将实施适度宽松的货币政策，这也对债券市场的上涨形成了支撑。

　　从中长期来看，债券市场的走势主要由投资者对于货币政策和经济基本面的预期所决定，且经济基本面是货币政策最根本的影响因素。近段时间以来，经济运行状况以及市场主体的预期已较7、8月有所改善。例如，至11月制造业PMI已连续三个月上升，且后两个月皆处于扩张区间（即50%以上）。再如，11月制造业PMI中生产经营活动预期指数为54.7%，已连续两个月回升，表明多数制造业企业对未来市场信心有所增强。同时，当前对我国宏观经济具有举足轻重地位的房地产市场，无论是成交量还是价格都有所回暖。

　　但是消费和投资仍然在低位徘徊，尽管政策利率相对保持谨慎和稳定，但是市场利率正在朝低利率迈进。

　　其实，决定市场利率最关键的因素还是基本面，最核心的是物价。11月份，全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.2%；环比下降0.6%。扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.3%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。从11月份的情况来看，主要受食品价格下行的影响，居民消费价格环比降幅扩大，同比涨幅回落。但从核心CPI情况看，同比涨幅连续扩大，显示出市场供求关系在改善。

　　按照目前的物价形势，由于市场利率一直在下行，十年期国债收益率最近几个月大幅下行，从9月末的2.084%下行到目前的1.7%附近，下行了100个基点，而今年以来物价则在0到0.5%之间低位震荡，所以实际利率是上涨的。实际利率是指剔除通货膨胀率后储户或投资者得到利息回报的真实利率。

　　12月12日，中央经济工作会议明确提出，2025年要“适时降准降息”。同时，今年中央经济工作会议对流动性的表述为“保持流动性充裕”，2023年则为“保持流动性合理充裕”。这正是由于物价偏低，经济中存在明显的通缩形势，需要进一步降低政策利率，这也是近期市场利率下行的原因。

　　由于各方面复杂原因，我国已经全面进入超低利率时代，这对金融市场的影响将是深远的。