当前豆粕主力合约是M2505，主要交易驱动就是南美大豆的天气和供应。本文主要从天气模型展望明年大豆供应情况，再结合需求端数据对明年期货主力合约的估值和驱动进行评估，从而寻找低风险把握行情的时机。

　　一、南美天气整体良好，丰产在望

　　从各大天气模型来看，南美整体天气良好。巴西在今年9月初播种时出现了较为长期和严重的干旱，巴西北部马托格罗索州的播种推迟了将近一个月，但是后续降雨充足，播种进度快速恢复，目前已经接近尾声且在进入关键生长期以后仍然保持了良好的生长情况。

　　如果说巴西后续天气有需要重点关注的地方的话，应该是北部的马托格罗索州。去年的干旱和减产也主要发生在该州，马州也是巴西第一大主产州，目前降雨略有不足。市场前期还有关注巴拉那州降雨过多，担心复制今年4月底南里奥格兰德的炒作行情，但这一点就稍显多虑了，因为4月底时是大豆收获期会受到洪水的影响，当前正是生长期，降雨多反而不是坏事。况且和干旱相比，洪涝的影响范围相对较小，况且大豆还有怕旱抗涝的品种特性。

　　在本周公布的12月USDA供需月报中，USDA维持了1.69亿吨的产量预期，同比去年增加1600万吨。今年供应压力导致的豆粕暴跌和暴亏令市场心有余悸，明年若再增加1600万吨，市场又该如何消化？下图为12月USDA供需报告明细和历年南美产量走势图。

　　阿根廷大豆的生长状态也同样良好，目前虽然也有降雨不够充足的问题，但是还不至于影响到大豆的生长，在12月的供需报告当中还上调100万吨的预期产量至5200万吨。后续重点关注圣达菲省、科尔多瓦省和布宜诺斯艾利斯的天气演化。由于阿根廷的大豆产区过于集中，一旦减产可能幅度会比较大。

　　二、贸易战会导致南美供应收紧么？

　　2018年贸易战令市场印象深刻，大豆贸易战加关税会直接性的导致美国大豆进口成本飙升，从而导致进口全面转向南美，由于阿根廷出口油粕较多，很少直接出口大豆，所以转移的这一部分需求主要利好巴西大豆报价。但从数据上来看，2018年至今，巴西大豆产量从1.2亿吨增加至1.6亿吨，当前中国每年从美国进口的大豆只有2500万吨左右，而今年一年南美新增的大豆产量就有2000万吨，南美大豆已经可以很好的满足中国的采购需求，中国对美国大豆的依赖也在降低。此外，美国大豆的的集中销售季为9月至次年2月前后，当南美大豆3-5月上市时，有没有贸易战政策都不会从美国进口多少大豆，综合来看贸易战的影响没有市场想象的那么大。那么在产业逻辑上，南美大豆集中供应季的供应压力就是真实而沉重的。除此之外，南美大豆水分含量高且储备设施不完善，也容易导致杀价抛售。

　　12月巴西远月CNF贴水报价连续下跌了35美分左右，也是比较充分的反映了丰产的预期。不过常言道“在战略上藐视敌人，在战术上重视敌人”，贸易战对大周期的供应影响没那么大，但并不是没影响，如果重燃战火仍会导致巴西坐地起价，从而带动CNF的上涨。只不过到时要谨防追高风险，而不是争当“追涨之后高位站岗的勇士”。

　　三、国际大豆需求暂无增量

　　大豆下游的消费比较单一，豆油以食用和工业用途为主，豆粕几乎全部用于饲料。目前中国是世界上最大的大豆进口国，年进口一亿吨左右，且近几年已经趋于平稳。今年生猪养殖因成本下降而利润修复，从去年的深度亏损和猪瘟中得到一丝喘息的机会；肉鸡养殖仍在盈亏平衡线上挣扎；蛋鸡连续三年盈利。从需求端综合来看，明年国内豆粕需求稳中略增，但绝对无法消化供应端的巨大压力。而且农产品的价格受供应端影响更大，需求的推动作用相对有限。

　　四、明年M2505合约压力较大，多关注M2509合约

　　2025年上半年因为南美丰产，大豆种植单位成本下降且供应压力巨大，05合约重压之下难以看到大涨行情。从趋势上来看，即便是后续南美出现天气问题而减产，但只要减产幅度在1000万吨以下，都难以形成逆势大涨。从绝对价格上来说，目前的价格已经导致整个产业链深度亏损，继续做空的空间和盈亏比也不合适了。

　　但是凡事有一弊必有一利：当前的重压会导致09合约跟随05合约下探寻底，深度跌破成本；今年大亏会打消明年美国农民播种大豆的积极性；明年也很难复制今年这么完美的天气；低价还会刺激下游消费；M2509跟随05合约走至低位和贸易战的潜在刺激。那么明年美国大豆就可能出现面积下降、单产下降和期末库存下降的多重利多驱动，一个低风险的豆粕09合约上涨机会就已经跃然纸上了。