中秋假期期间，国际市场黄金价格创历史新高，伦敦现货黄金价格最高触及2589.57美元/盎司，美国COMEX黄金期货价格最高触及2617.4美元/盎司。国外投行对黄金价格整体看多，例如花旗研究大宗商品分析师预测，到2025年中期，金价可能达到3000美元/盎司；澳大利亚麦格理也预计2025年一季度金价将达到2600美元/盎司的季度平均周期性峰值，并有可能飙升至3000美元/盎司。当前黄金市场主要的运行逻辑有以下五点：

　　第一，美国降息预期推升黄金需求。黄金作为一种无息资产，其持有成本与美元利率成反比。9月12日，欧洲央行降息，下调三大利率：存款机制利率下调25BP至3.5%，再融资利率下调60BP至3.65%，边际贷款利率下调60BP至3.9%。由于欧美两大经济体和金融市场的高度联动性，此举基本确定了美联储在9月18日的降息行动；同时，美联储前任重量级票委、前纽约联储主席杜德利以及知名记者、分析师对降息50BP的预期，也都点燃了市场的做多情绪。从美国经济基本面来看，笔者认为美联储降息25BP的可能性远大于降息50BP的可能性，但毫无疑问，美联储9月降息标志着2022年3月启动的加息周期基本结束，随后进入降息周期；尽管降息节奏对金价影响可能更大一些，但大方向上确实有利于黄金价格上行。

　　第二，美国财政状况恶化动摇美国政府信用，潜在的信用风波驱动投资者购买黄金。根据美国财政部9月12日的报告，2024年，美国政府为国家债务支出利息首次突破1万亿美元。从公布的数据来看，截至9月12日美国国债总余额约为35.27万亿美元。美国政府支出的利息净额占联邦财政支出的比例在2021年仅有约5%，随后一路快速上升，到2023年该比例升至11%左右，已经是2021年以来的最高值，如果今年剩余时间的财政收支情况没有太大变化，按照当下的利率和美国债务规模推算，预计2024年美国联邦政府需要支付的利息金额可能达到1.6万亿美元，占美国联邦财政总支出的比例逼近20%，创下历史纪录。若这种情况延续，将导致美国财政赤字持续扩大，并可能在2025年1月后再度爆发共和党和民主党关于提高债务上限的斗争，甚至导致美国政府“关门”，或类似2023年那样导致美国长期外币债务评级和展望被下调。上述任何一种情况出现，都会动摇市场对美元信用的信心，并引发对黄金的避险购买需求。

　　第三，从全球大类资产配置的角度观察，存在一种“美元资产池”现象。这种现象大致始于疫情期间美国政府“大放水”时期，主要逻辑是：在高息美元的背景下，美元市场吸收了大量资金，这些资金需要购买对应的资产，来实现资产配置并获取收益；因此，主要以美元定价的资产会吸引到一些存量和增量资金进入，从而导致所有美元类资产都能“雨露均沾”。典型的美元计价资产是美股和美债，黄金也属于美元“高息资产池”中的一个类别，因此吸引到了相当部分的资金，这也是外盘黄金走势总体强于内盘的重要原因。

　　第四，央行购金也是影响黄金价格走势的关键力量。一方面，从国内市场看，根据中国央行公布的数据，从2022年11月到2024年4月，央行连续18个月增持黄金，我国黄金储备从6264万盎司增至7280万盎司，增幅约16%。另一方面，从全球角度看，黄金的增持趋势还没有结束。尽管从5月开始，中国央行不再购买黄金，但其他国家央行仍在购买。根据世界黄金协会的数据，截至9月报告期，全球央行黄金储备约36090吨，过去4个月的报告期净增151吨，主要买家包括波兰、乌兹别克斯坦、印度、约旦、卡塔尔、捷克、阿塞拜疆等国家央行。各国央行购金的原因比较复杂，主要包括全球地缘冲突频发、美元信用和影响力有所减退、各国国际储备逐渐多元化等。

　　第五，从直接购买动力来看，黄金期现货市场的投资情绪对黄金价格的影响也很大。欧美现货黄金ETF在今年的购买量呈现出“先减后增”的态势，与亚洲黄金现货需求量恰好相反，因此在一定程度上平衡了亚洲黄金需求的波动。以SPDR黄金ETF为例，上半年总体呈现净卖出状态，但过去3个月资金持续流入，黄金持仓量已经从6月最低点829.34吨增至中秋节前的872.23吨，净增加约43吨。从期货市场来看，美国市场散户购买黄金的兴趣持续高涨，CME于2010年10月推出的微型黄金期货合约交易量在9月中旬创下历史纪录，期货市场投机需求旺盛。

　　综上所述，黄金市场的主要运行逻辑将随着全球地缘政治经济形势、中美欧日等国家货币政策、全球主要投资机构对黄金市场观点、资金流动及期现货市场情绪的变化而变化，并对金价产生影响。持续关注相关的核心指标数据，就可以抓住黄金市场涨跌的主要运行逻辑。(作者单位：港信期货)