【半年度报告】橡胶:半山烟雨半山晴
发布时间:2024-7-16 07:49阅读:45
橡胶:半山烟雨半山晴
01
摘 要
1.今年上半年天然橡胶供应端整体偏利多,尤其是原料胶价格表现出的强势,给予天胶盘面较强的支撑和抬升力量。
2.下半年,全球天然橡胶供应将进入爬坡期,原料胶价格在三季度有回调的风险,但调整后的底部区间预计仍是高于往年的。此外,量的方面要关注进口量环比数据的由降转升情况,及库存周期从去库向累库的转折。
3.今年上半年BR橡胶上游供应端利多支持较强,尤其是丁二烯价格连续大幅上涨成为推动BR橡胶上涨的主要力量。下半年,上游丁二烯产能释放仍面临不确定性,预计BR橡胶生产企业将根据需求调节开工率,近期BR橡胶在连续去库后或转入累库。
4.下半年,胶价在当前偏高的位置上仍存较大波动空间,预计三季度或出现承压回调走势,ru09合约交割后,价格再次上行的概率则偏大。
风险提示:国内宏观政策落地效果、成本端调整空间、产区异常气候。
02
三大胶种在上半年走势有较高共振性,尤其是3月和6月的两次冲高节奏基本一致。
具体看天胶板块的沪胶和20号胶:1-2月,虽然外盘胶价表现偏强,但此时国内产区已经进入停割期,海外新胶供应也临近尾声,而国内库存偏高,需求端在春节假期前后则处于淡季,因此期价窄幅震荡。3月,日胶创数年新高,泰国原料胶在低产期持续走强,国内间或出现轮储消息,引发橡胶期市年内首轮做多热情。但随后资金快进快出,上涨行情仅持续数日,后又出现大幅回落。回调行情持续至4月底,期间市场空头交易的主要逻辑是国内开割,新胶预增。进入5月,国内房地产、汽车等行业利好政策频出;产区开割后受异常干旱和降雨天气影响,新胶供应不及市场预期,因此泰国原料胶价格站上7年同期新高,国内原料胶也同比大幅走高;再加上进口端持续缩量,国内库存开始加速下滑,多重利多因素刺激ru和nr再次启动涨势。与此同时,天胶进口量下降,港口库存减少,20号胶相对沪胶走势偏强。而6月涨势加速的直接导火索是与合成胶形成做多情绪的共振,但因基本面缺乏新的利多发酵点,天胶板块也先于合成胶出现回落。
从BR橡胶来看,1-2月,外盘胶价表现偏强,但沪胶和20号胶窄幅震荡调整对BR橡胶形成情绪压制,同时上游丁二烯供给缺口放大带动BR橡胶期货价格持续大幅上涨。3月橡胶板块出现共振大涨后开始回落调整。进入5月,上游丁二烯价格持续强势推动BR橡胶去库,BR橡胶期货价格继续震荡上行。6月,市场本来预期裂解装置开工率会增加,但实际开工率反而微降带动丁二烯价格大涨,这进一步点燃市场做多BR橡胶热情,后期由于天胶板块相对弱势带动橡胶板块整体回落调整。
图1: | 图2: |
图3:合成橡胶期货走势图 | |
数据来源:文化财经、徽商期货研究所 |
03
天然橡胶供应端分析
上半年ru、nr品种上涨逻辑大多集中于供应端,其中原料胶反季节性向上突破是主因,再加上进口和库存先后下降,使得供需结构向供应紧缺一方倾斜,基本与我们的一季度报分析一致。那下半年这些利多因素会有哪些变化?
(一)原料胶高位回调或加深
今年3-5月国内外主产区自北向南陆续开割,但初期新胶上量速度受到产区干旱、持续降雨天气的影响低于市场预期,加之去年部分主产国减产,上游工厂原料胶库存偏低,产区市场存在抢购和囤积原料胶的需求。因此海外原料胶价格自去年四季度以来一直走势偏高,在本轮开割季反常地走到了7年新高,并且带动国内原料胶价格也在今年开割期出现了同比偏强的走势。但是到了6月份,产区胶价涨势暂止,并出现明显的高位回调,因为新胶供应预增。下半年全球天然橡胶主要产区都将进入雨季,在此期间气温和降雨条件适宜橡胶树的生长和胶水分泌,新胶供应迎来旺产期。所以按照历史规律,每年的6、7月间原料胶价格往往呈现下降走势。目前天然橡胶承接自原料胶端的成本支撑或将在三季度有所松动。
图4: | 图5: |
但是考虑胶水与杯胶的价差没有明显偏高,我们认为原料胶上涨的水分并不是很大,三季度回调后的底部区间可能仍然明显高于往年同期。观察3月和6月两波胶价上涨行情,期间胶水-杯胶的价差最高运行至24泰铢/公斤,最低约在15泰铢/公斤,与历史同期(除2023年)相比,偏差并不是太大。一般来说,胶水的品质要求较高,胶农新鲜收割下来后,短期内就需运往工厂进行加工,因此其价格波动性较大,往往受到一些短期因素的影响。在二季度的开割初期,胶水往往货少价高,因此价格走高幅度更大。而杯胶虽然同为原料胶,因其收割后可以存储一段时间再用于加工,含杂率等品质要求更低,故而价格波动往往较小,一般被看作是原料胶市场报价锚定的基准品。今年以来,从胶水和杯胶的走势基本上是同涨同跌的状态,而且在原料胶的回调中,杯胶下行的空间也并不是太大,说明了原料胶涨价是上游胶农和生产商的一致预期,因此今年原料胶走势的底色是重心整体上移。此外EURD因素预计未来持续在原料胶价格中有计价,下半年不宜过度押注原料胶在供应旺季的回调空间。
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数据来源:隆众资讯、徽商期货研究所 |
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数据来源:隆众资讯、徽商期货研究所 |
(二)天胶进口量或由降转升
据中国海关总署公布的数据,2024年5月中国进口天然橡胶(含复合胶、混合胶)34.77万吨,环比上月减少5.88%。较2023年同期下降25.43%;1-5月累计进口天然橡胶共计212.6万吨,较2023年同期下跌23.19%。其中绝对量降幅最大的胶种仍然是混合胶。5月混合胶进口19.34万吨,环比减少0.63%,同比减少30.51%;1-5月累计进口125.6万吨,同比减少25.97%。此外,技术分类天然橡胶即标胶的进口减量也较大。5月标胶进口11.66万吨,环比减少16.54%,同比减少25.34%;1-5月累计进口63.66万吨,同比减少15.23%。今年以来中国天然橡胶的进口降幅是历年罕见的,中短期原因是产区加工厂出口利润的倒挂,以及主要货源地之一泰国去年减产,长期是因为国内大型轮胎企业为规避贸易摩擦,陆续在海外天胶产区投产新产线,生产材料进口需求转为当地采购。
图9: | 图10: |
就中短期因素来说,进口利润倒挂自去年以来是一个持续性的状态,并没有出现明显的改善,即使在上半年的两次国内胶价涨价过程中,因为是内外价格同涨,甚至是国内市场涨势稍晚于外盘,所以利润倒挂不但没有出现明显的修复,反而阶段内仍有恶化迹象。虽然国内用户与海外橡胶工厂普遍签有长约,保证了每月基础的供货量,但是出口利润长期倒挂,以及除中国之外的市场出口利润较好,导致上游厂商推迟或减少发货。因此利润倒挂若无修复迹象(即国内市场20号胶表现强于外盘),中期内海外产区向中国出口的意向仍将偏低。而分析产区减产风险,虽然东南亚主产区在今年开割初期,也遭遇了一定的气候因素干扰,但是总体来看物候条件较好,没有出现大面积的病虫害,因此目前来看今年减产的概率不大,后期关注拉尼娜现象影响下的雨水偏多的持续性。
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数据来源:隆众资讯、ifind、徽商期货研究所 |
综上,我们预计下半年天胶进口量将环比有季节性恢复,因为主产区即将进入产胶旺季,月度供应基数有望增加,出口端亦将放量,国内市场进口量下滑趋势或将出现转折,但考虑到利润倒挂因素制约上游厂商出口意愿,以及国内轮胎企业设在海外天胶产区的工厂陆续投产,进口量预计同比仍为负增长。
(三)去库速度放缓,累库周期或重启
国内天胶供应绝大部分依靠进口,而进口量的升降直接影响国内社会库存的变动。接上文所述,今年国内天胶进口量同比大幅减少,尤其是在二季度叠加上国内的需求旺季,导致社会库存开始去库,且不断加速。4月以来,国内社会库存以每周1-2个百分点的环比降速持续去库,期间以港口去库为主,期货库存则小幅增加。截止6月16号,据隆众资讯统计,中国天然橡胶社会库存126.1万吨,较去年同期下降21.44%,此轮去库周期累计降幅为近七年同期最大。
但是观察历年的累库周期,往往出现在即将到来的三季度,这是与进口量的增长相匹配的。因此基于我们对进口量将在下半年季节性增长的预判,国内的库存也有望从去库转为累库。从供需结构来看,库存上升的高点预计不会超过2023年,因下游需求偏暖以及进口绝对增量预计有限。
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数据来源:隆众资讯、徽商期货研究所 | |
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数据来源:隆众资讯、徽商期货研究所 | |
图16: | 图17: |
数据来源:上期所、徽商期货研究所 |
小结:综合来看,今年上半年天然橡胶供应端整体偏利多,尤其是原料胶价格表现出的强势,给予天胶盘面较强的支撑和抬升力量。展望下半年,全球天然橡胶供应将进入爬坡期,原料胶价格在三季度有回调的风险,但预计调整后的底部区间仍然是要高于往年的。量的方面,要关注进口量环比数据的由降转升情况,及库存周期从去库向累库的转折。
04
BR橡胶供应端分析
上半年BR橡胶上涨由供需共同推动,其中供应端干扰是行情爆发的主因,目前供应端仍受上游干扰,那么下半年哪些具体影响因素值得重点关注?
(一)上游丁二烯供需失衡,价格强势不改
上半年丁二烯的供给失衡推动其价格大幅上涨,国内丁二烯价格从8900元/吨上涨至13650元/吨,涨幅近53.4%。一季度丁二烯价格持续上涨至12000元/吨,导致其下游行业出现普遍亏损,进而推动下游产业开工率降低。丁二烯主要是石脑油裂解装置的副产品,裂解装置的开工率是影响其产量的主要因素,市场之前预计6月份裂解开工率提高,但6月份华南及华东装置启动有限,并且出现装置检修临停,市场货源紧张进一步推动丁二烯价格在6月出现大涨。当前丁二烯库存处于近5年低位,价格仍具备较强支撑。目前仍需要重点关注全球裂解装置开工率的变化,近期石脑油价格上涨,裂解装置开工意愿仍受到压制。
图18:丁二烯库存 | 图19:丁二烯市场价格 |
综上,我们预计丁二烯价格中期仍维持强势,需求走弱或促使短期调整,但在裂解装置产能未出现显著提高的情况下,丁二烯价格仍是易涨难跌。
(二)顺丁橡胶快速去库,开工率仍维持低位
从库存数据来看,上半年顺丁橡胶样本企业总库存快速降低,其中贸易商库存从年初的3270吨低位震荡降低至2620吨,6月初快速反弹至4930吨,当前数据由近几年低点反弹至高点;厂内库存从年初的24300吨逐步增加至3月初的30200吨,后一路下降至19700吨,场内库存数据由近几年高点快速降低至低点。一季度厂内库存维持相对高位,贸易商库存维持低位,二季度场内库存快速减少,贸易商库存出现增加,当前整体库存处于近几年低位。目前产业链利润倒挂严重,顺丁橡胶开工率和下游需求影响库存的变化,供应端成本支撑较强,预计顺丁橡胶生产企业根据下游轮胎需求维持紧平衡生产,后续需重点观察去库到累库转折点前后变化。
从产能利用率来看,上半年高顺顺丁产能利用率春节前快速提高后,春节后呈现持续降低趋势,由于生产利润的持续恶化,3月之后产能利用率出现了一轮快速的降低,由高点的75.35%下降至5月中旬的48.81%,近期随着价格上涨,高顺顺丁产能利用率回升至58.21%。顺丁产能利用率变化和高顺顺丁产能利用率变化一致,当前理论生产利润仍为负,产能利用率亦处于近几年低点。
从产需量来看,由于近几年国内设计产能的提高,今年前5个月高顺顺丁产量45.8万吨较去年同期的44.5万吨增1.3万吨,顺丁产量49.8万吨较去年同期49.3万吨微增0.5万吨。从进出口数据看,前5个月中国顺丁橡胶出口9.8万吨,同比增长35.5%;中国顺丁橡胶进口11.9万吨,同比增长29.8%,较一季度增速大幅放缓。
图20: | 图21: |
数据来源:上海钢联、徽商期货研究所 | |
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数据来源:上海钢联、徽商期货研究所 |
图24: | 图25: |
数据来源:上海钢联、徽商期货研究所 | 数据来源:上海钢联、徽商期货研究所 |
小结:综合来看,今年上半年BR橡胶应端扰动较多,尤其是上游丁二烯价格的连续上涨是BR橡胶上涨的主要力量。展望下半年,上游丁二烯供应仍面临较强的不确定性,但下半年天胶进入产量爬坡期,价格存回落风险,预计BR橡胶后期或跟随调整,但调整强度料将低于天胶。重点关注丁二烯价格和BR橡胶由去库转向累库的转折点。
05
需求端分析
从国内汽车销量、轮胎企业产能利用等数据来看,中国汽车工业协会公布的数据显示,2024年前5个月,中国汽车产销分别完成1138.4万辆和1149.6万辆,同比分别增长6.5%和8.3%,产销增速较1~4月分别收窄1.3个和2个百分点。2024年上半年,半钢胎企业外贸订单量充足,支撑企业产能利用率持续高位运行,平均产能利用率在75%左右,同比去年增幅在6.38%。多数企业排产重心向外贸转移,内销占比同比去年缩减。半钢胎样本企业整体库存低于去年同期水平,但4月中旬开始,受海运费连续上涨、集装箱短缺因素影响,部分企业外贸出货放缓,国外客户有延迟发货,企业库存小幅增加。目前半钢胎企业的高订单储备和低库存支撑三季度产能利用率,预计三季度产能利用率仍维持较高水平。2024年上半年全钢胎产能利用率低于去年,一季度受外需影响产能利用率较好,二季度全钢轮胎市场需求表现弱于预期。截至5月,全钢胎产能利用率59.93%,低于去年同期3.55个百分点,一方面海外需求同比去年放缓,叠加海运费上涨、仓位紧张等因素,海外客户进货积极性减弱,另一方面国内市场终端需求偏弱,轮胎企业成品库存继续攀升。
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数据来源:上海钢联、徽商期货研究所 |
综合来看,上半年汽车需求好于往年,但近期有放缓趋势,同时轮胎企业6月以来开工率出现分化。一方面,半钢胎企业产销两旺,因外贸出口订单延续了去年以来的高景气度。另一方面,全钢胎企业开工率较去年小幅下降,因终端替换市场走货不振,轮胎成品库存偏高,部分企业阶段性调整开工节奏。由于全钢胎产业对天胶的消费拉动作用更强,而其终端销售情况与制造业、房地产、基建等投资领域直接相关,下半年需密切关注宏观经济政策对全钢胎下游产业的影响。需求端对天胶价格的影响,我们暂持中性偏空观点。另一方面,虽然BR橡胶需求主要受半钢胎产业影响,但考虑橡胶整体板块的变化,需求端对BR橡胶价格的影响,我们暂持中性观点。
06
后市展望
天胶板块方面,上半年橡胶价格分别于3月、6月两次冲高,阶段性释放了天胶品种的上行动能,下半年市场需接受新胶上量的考验,三季度成本端支撑或松动,下游终端需求进入淡季,价格预计震荡偏弱,但在此之后,随着主力资金向2025年交割的合约换月,价格交投逻辑将转向年底国内停割后的供应下降、需求旺季预期,四季度或再次蓄积上行动能。
BR橡胶方面,上游丁二烯库存低,产能利用率仍有压制,价格易涨难跌,成本支撑阶段内仍有效。BR橡胶持续去库后库存维持低位,短期开工率有所上升压制价格,预计三季度或跟随天胶进入调整周期,但上下游供需基本面仍强势,调整强度或将低于天胶。另外近期BR橡胶的PCR指标短暂提升,指示期权投资者短期看跌倾向提高,但PCR绝对数值仍低于0.6,说明期权投资者整体看多倾向仍较高。结合基本面来看,期货策略上建议采取区间震荡调整策略,期权策略上可尝试在波动较高时进行虚值双卖策略。
温馨提示:投资有风险,选择需谨慎。
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