【20240708】黄金：降息的节奏？

　　上周受到鲍威尔在欧洲央行年会上鸽调重弹以及6月劳动力市场数据放缓的影响，市场对于美联储的降息前景愈发看好，由此伦敦现货黄金价格大涨2.8%至$2391.2/oz、10y UST下行10.3bps至4.289%、美元指数下行0.92%至104.9。往后看，本周将公布6月最新的CPI数据，考虑到市场已经price in了去年8月以来最小的核心CPI涨幅以及充分计价了今年2个25bps的降息幅度（分别在9月与12月），本周的黄金价格可能面临一些回调。

　　该如何看待今年美联储的降息节奏？利率期货从年初定价了170bps的降息幅度一路收敛至目前的50bps，反映出上半年通胀下行不尽如人意以及就业数据的强劲。鉴于上周公布的非农3个月移动平均值已下行至177k，为2021年1月以来最低，若周四的CPI数据大致符合预期，则9月首次降息是美联储合意的行为，鲍威尔将在8月的Jackson Hole会议上给出降息条件明确的指示。然而，考虑到金融条件的宽松带来的人为通胀，我们对下半年的通胀进展难以乐观，从而形成对Fed的货币政策空间的制约，降息周期难言启动。

　　中国央行连续第二个月暂停购金，我们需要担心吗？2019年的一轮周期显示，中国央行购金确实存在从无到有、从有到无的过程，但是在暂停购买之后，金价不降反升，与此同时，土耳其、印度等EM国家央行买盘仍在强势介入。2022年央行重启购金以来，市场参与者又增加了波兰、卡塔尔和新加坡等国家央行，所以对于中国央行此次暂停购金的行为，市场无需过度担忧，黄金的全球需求依然坚实。

　　海外主要利率

　　市场充分计价了全年2个25bps的降息幅度

　　上周加息预期曲线下移，6月非农数据公布后，利率期货隐含的数据显示，市场认为美联储9月降息的概率为75%，全年充分计价了2个25bps的降息幅度，分别是在9月和12月。

　　经济数据方面，就业市场持续走软。周五公布的6月的非农新增就业人数高于预期，公布值20.6万人（预期19万），但是4、5月份的数据总计被下修11.1万人，同时失业率走高至4.1%。非农新增就业人数的三个月移动平均值下修至17.7万人，为2021年1月以来最低水平。此外，周二公布的5月JOLTS职位空缺数值为814万人，联储密切关注的求人倍数下降至1.2，追平2021年6月以来最低，与非农方向一致。

　　周三公布的联储会议纪要上重点提示了劳动力市场正在放缓的风险，与会者认为，劳动力需求的放缓将导致失业率上升。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　2y UST显著下行13.5bps

　　上周各期限美债收益率下行，2y UST下行幅度明显超过长端10y UST，显示出市场对于Fed今年早些时候降息的期待。

　　官员吹风方面，官员发言普遍偏鸽，使得MOVE指数下降。鲍威尔在周二的欧洲央行年会上鸽调重弹，他认为，“最新的经济数据表明通胀正在回归下行轨道，美联储在降低通胀方面取得了相当大的进展”；芝加哥联储行长Goolsbee（投票权）表示，“如果美国通胀继续朝着2%的目标回落，决策者应该降息，…，担心劳动力市场降温比希望的要快”。

　　软数据方面，6月ISM制造业指数继续下行，公布值48.5，预期48.7，软数据的小幅走弱带动通胀预期的下行。

　　季末效应消退，ONRRP创1.2以来最大流出

　　上周ONRRP的使用量降至3906亿美元，创1.2以来最大流出，与季末效应消退有关。

　　上周三美联储准备金余额为3.32万亿美元，较前一周增加510亿美元。

　　长短端美债持仓分化

　　截止6.25的数据，美债利率持仓偏多，2年期UST期货非商业净持仓空头减少2132手至1261457手；10年期UST期货非商业净持仓空头减少47762手至319844手。

　　截至7.1当周，JPM国债净多头投资者情绪较上周回落。

　　美国实际利率

　　5年期和10年期TIPS收益率下行，5年期TIPS收益率于周五收于2%，较前周下行9bps；10年期TIPS收益率于周五收于2%，较前周下行8bp。

　　美元指数与流动性

　　美元指数主要成分

　　上周美元指数与黄金价格反向变动，黄金上涨2.8%，美元指数下跌0.92%至104.9，两者滚动相关性走高。

　　美元指数的主要成分中，上周变动最大的是美元兑英镑，下降1.3%达到0.78，与英国工党取得压倒性胜利，给英国经济带来积极影响有关。

　　美元指数持仓

　　截止6.25，美元指数总持仓下降，非商业多头持仓环比增加1742张至3.2万张，非商业空头持仓环比增加1815张至1.4万张，空头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为74%，较上周减少，空头持仓占比为33%，较上周增加。

　　离岸美元流动性

　　上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比走高，离岸美元流动性融资成本有所降低。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　通胀高频指标

　　通胀预期

　　上周铜金比升至4.19，铜价上涨幅度大于黄金，显示全球总需求动能边际上升。

　　比价与波动率

　　黄金各类比价

　　金银比震荡走低，主要因为上周黄金上涨幅度小于白银；

　　金铜比小幅走低，主要因为上周黄金上涨幅度小于铜;金油比环比走高，主要因为布油上涨幅度小于黄金。

　　黄金与主要资产相关性

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与美元指数、原油相关性走高、与铜相关性走低。

　　价差与比价

　　上周黄金内外价差小幅走低、白银内外价差震荡走高。

　　库存、持仓

　　黄金白银库存

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为1761.54万盎司，环比增加4.87万盎司，COMEX白银库存增加至29791.07万盎司，环比增加101.5万盎司；上周SHFE黄金库存约为10.719吨，环比增加0.102吨，SHFE白银库存环比增加4.853吨至1056.069吨。

　　黄金白银ETF持仓

　　SPDR黄金ETF持仓环比增加5.75吨在834.8吨，目前持仓规模位于10年来中位数偏低附近；

　　SLV白银ETF持仓环比增加37.06吨至13643.21吨，目前处于中位偏高水平。

　　COMEX黄金持仓（滞后一周）

　　截止6.25，COMEX黄金总持仓增加7845手至45.2万手，其中非商业多头持仓减少2262手至28.5万手，空头持仓减少5407手至3.9万手，显示黄金配置的多头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓减少到63%附近，非商业空头持仓减少至10%附近。