广发固收研报指出，2月利率债发行回顾：（1）地方债发行环比加速，净发行4132亿元，环比增长1546亿元。其中新增专项债发行环比大幅增加2898亿元，是地方债发行加速的主要支撑项。（2）国债总发行规模维持7500亿元不变，但由于到期量由6734亿元降至4853亿元，使得2月净发行规模升至2647亿元，环比增长1881亿元。（3）政金债净发行大幅下滑至-3518亿元，创下历史新低。或是由于2023年12月至2024年1月央行累计通过PSL向政策性银行投放资金5000亿元。这两者叠加，政策性银行融资基本和去年持平。

　　2024年新增地方债提前批，按照前一年额度的60%顶格下达，额度分配向经济强省倾斜。提前批额度顶格下达，使得部分投资者预期地方债发行将放量，但提前批下达额度和实际发行节奏没有必然关系，多数年份提前批额度在一季度基本发完，而类似2021年和2023年地方债发行节奏较为滞后的年份，则经历了约两个季度才发行完毕。

　　展望后续政府债发行，3月供给压力相对确定，约5300-6000亿元，环比减少约800-1500亿元，因此3月政府债供给压力较小。

　　不确定性在于两会后国债的供给节奏。我们做出几种情景假设：超长国债方面，假设4-5月集中发行（类似去年四季度增发一万亿国债）、4月及之后月份均匀发行两种情况；普通国债方面，假设按照当前规模正常发行、缩量发行两种情况。根据测算结果，未来3-6月国债整体供给压力较大的可能是5月，主要由于5月的国债到期量较小，同时叠加30年国债的额外供给，使得其整体国债净发行量或达到5600-11500亿元。若30年国债在4月及往后月份均匀发行，每个月直接供给或仅略高于正常期限，供给压力相对可控；而若在4-5月集中放量，其供给将达到正常期限国债的4-5倍，可能带来一定的调整压力。

　　结合地方债对3-6月整体政府债供给压力进行测算，供给压力较大的仍然是5月，其他月份政府债净发行规模或均在一万亿以内，不会造成太大的供给冲击。在最极端的情景测算下，即超长特别国债在4-5月集中发行完成，且正常期限国债也不缩量，5月政府债净供给或将达到约1.69万亿元，接近2022年6月高峰时期的1.7万亿元，略高于2023年10月的1.55万亿，当时均出现资金面边际收敛的情况。不过今年5月为非跨季月份，资金利率季节性波动相对较小，同时市场或存在去年四季度的学习效应，资金面大幅收敛的概率不高。

　　风险提示。3月地方债实际发行与计划发行可能差异较大。国内政策出现超预期调整。经济发展超预期。

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