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　　报告结论：

　　焦炭指数暂不具备翻转上行驱动，后续下行空间将重点由需求拉动情况决定，而近期刚需受利润影响虽企稳但不足以形成拉动，指数承压运行。

　　报告摘要：

　　焦炭指数从去年11月28日开始走弱，至今形成破位式下跌趋势，本月下旬有所反弹，本文意在论证下跌趋势是否延续，近期的反弹是否是翻转。

　　一，需求回落后短期没有上行动力，年前刚需将处于均值之下

　　二，炼焦煤供应提供反弹驱动有限，下游补库和投机需求已落地

　　三，被动累库状态短期难打破，但累库速率将放缓

　　四，钢坯亏损下，焦炭理论价格仍有下调空间

　　一，需求回落后短期没有上行动力，年前刚需将处于均值之下

　　目前日均铁水产量为220.79万吨，较10月初的阶段峰值回落11.3%，并且处于该阶段的均值233.77万吨之下，表明目前刚需水平较差，是过去一段时间以来价格下行的主要拖累项，上周刚需水平表现有所企稳，但整体不足以构成增量，未对价格造成上行驱动。另一方面，目前的生产水平从季节性上来看接近底部，下滑速率难有突破，但下滑空间尚在(目前处于中等偏低)。

　　从预期来看，依据现在钢厂的利润、库存和需求情况来看，短期不具备大幅增产动力。钢厂利润1月均处于严重亏损的阶段，但从10号开始边际修复近100元/吨，目前仍亏损110元/吨，这个修复过程来自于铁矿和焦炭的下跌，其中尤其是铁矿的贡献较大。但从下旬开始，由于临近年底以及寒潮来袭，原材料价格止跌企稳，钢厂利润的修复动力消失，那么原材料刚需的回升的预期破灭。

　　二，炼焦煤供应提供反弹驱动有限，下游补库和投机需求落地

　　在过去一段的下跌当中，成本端主焦煤最大贡献了约150元/吨的空间，目前价格2170的价格仍比均值低80元/吨。而成本坍塌逻辑在1月初开始就已经不是驱动了，因为随着炼焦煤价格的回落，焦企利润不再扩张，更多的是因为需求走弱的负反馈引领。

　　炼焦煤的供应分成两部分看，国内供应在这个时期先减后增，从上周开始样本点国内供应已经恢复了下跌前的生产水平，表示供应端给行情带来的反弹驱动已经消失。下周国内煤矿面临春节放假，供应在目前的基础上将稳中有降，但下游的投机和补库诉求接近尾声，目前下游企业的焦煤库存水平并不低，钢联调研的焦企焦煤可用天数13.87天，已经逼近去年的高点14.3天。

　　进口煤方面，据海关总署数据，23年12月单月炼焦煤进口量1146万吨，创历史新高，23年全年炼焦煤进口量1.02亿吨，同比增60%。1月份蒙煤日均通关车辆仍保持在千车以上，整体通关水平较前一月只增不减，所以进口煤方面在1月份为行情提供压力效果。

　　三 ，被动累库状态短期难打破，但累库速率将放缓

　　11月下旬至今，焦炭库存累积8%，刚需回落5.7%，供应回落2.91%，处于被动补库阶段。从上述分析来看：需求端受季节性和利润压制，短期不具备提产条件；供应端炼焦煤春节前也将保持低稳运行，且不会造成短缺式减产；焦企焦煤不缺，库存尚可，供应保持稳定，更多受利润(目前亏50+)影响，预计也将稳弱。

　　综上，预计春节前累库速率或将减缓，但状态不变，未来若无需求的拉动(直观表现为钢坯价格涨超3700元/吨)，则煤焦行情中线承压为主，11月底至今的下行趋势通道难打破。

　　四，钢坯亏损下，焦炭理论价格仍有下调空间

　　估值方面，其他条件不变，目前的钢坯价格(3650)对应焦炭理论价格(唐山)为2080元/吨，目前价格为2260元/吨，现货压力仍在。

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