国内需求稳定修复，社会消费品零售总额同比仍然保持高增，且企业端的修复明显好于居民端。从货币数据折射出的需求强度来看，企业端的修复或已经逐步抬升，社融增量同比继续改善，但居民端的M1仍然难以对价格形成向上驱动。后续来看，国内需求延续温和修复，企业端的好转逐步给居民端分享红利，稳健货币政策发力助力M1增长，猪肉价格或有所回升。不过值得注意的是，该传导过程需要时间来兑现。【11月社零总额环比回落同比高增】

　　据国家统计局最新数据，11月份，社会消费品零售总额42505亿元，同比增长10.1%。其中，除汽车以外的消费品零售额38191亿元，增长9.6%。。【11月社融增量同比继续改善】

　　中国人民银行11月金融统计和社会融资数据显示，11月我国人民币贷款增加1.09万亿元，同比少增1368亿元；社会融资规模增量为2.45万亿元，比上年同期多4556亿元。【居民需求不足以及货币数据过低影响猪肉价格回升】

　　央行发布数据显示，11月末，广义货币(M2)余额291.20万亿元，同比增长10%，增速分别比上月末和上年同期低0.3个和2.4个百分点。狭义货币(M1)余额67.59万亿元，同比增长1.3%，增速分别比上月末和上年同期低0.6个和3.3个百分点。M2-M1剪刀差进一步扩大。

　　(1)11月社零总额环比回落同比高增(2023.12.18)

　　11月随着原料端大宗商品市场价格的回落，石油制品类消费总额下滑明显。11月石油及制品类商品零售总额1953亿元，环比上月下降5.6%，是影响本月社零环比回落的主要因素。而整体社零总额仍继续保持了近五年来的最高水平，也反映出现阶段国内经济需求增长动力的强劲。从社零消费结构来看，汽车消费规模的同比快速增长，发挥了主要的增长带动作用，而对于新能源汽车的消费支持政策的延续也将继续成为拉动汽车消费增长的基础。另外，粮油及食品类商品零售总额同比增速开始放缓，反映出当前国际及国内粮油市场价格水平走弱所形成的影响，或将成为后续掣肘社零数据同比高增的又一因素。

　　(2)11月社融增量同比继续改善(2023.12.18)

　　11月在政府债券融资规模扩张的支撑下，社融增量规模同比继续改善，环比季节性增长。其中同期新增人民币贷款规模同比小幅走弱，企业债券融资规模环比稳定同比受低基数影响则显著改善。就社融表现来看政府部门融资仍是拉动经济总需求的主要驱动力。另外月内新增人民币贷款方面，企业中长期贷款同比继续走弱，短贷则明显多增，反映出经营主体信心仍有待修复以及短期对现金流需求的提升。

　　(3)居民需求不足影响猪肉价格回升(2023.12.18)

　　在之前的研究中，我们论证了M1到猪肉消费的传导机制，也验证了M1对猪肉价格传导路径，整体来看，两者保持高度的正相关。M1在一定程度上反应了居民的消费情况，M1目前同比增长较低，仅实现1.9%的增长，说明居民的财富效应正在收缩，消费意愿也就有所降低，导致猪肉价格下跌。后续来看，国内经济的需求仍然温和修复，货币政策也主要以稳健为主，仅从货币端难以预测生猪价格的回升，不过从M1的增速来看，相对底部已经逐渐被确认。