三季度铜价持续震荡，沪铜整体呈现上涨态势。从具体走势来看，主要可以分为四个明确的阶段：整个7月，得益于美元走弱，铜价震荡走强，并一度在8月1日短暂上破70000元；不过，海外宏观市场接连遭受冲击并带动资本市场下挫，铜价在8月上旬再度跌回67550元 ；后市场对于美国通胀将会持续更长时间达成近乎一致预期，国内刺激政策频出推动铜价再度冲击70000元 ，但始终未能有效站稳70000元关口。沪铜整体表现较伦铜偏强。

　　二、宏观市场波澜不惊 风险接近出尽

　　2.1 宏观波澜不惊 铜价或有利好加持

　　三季度海外宏观市场最大的主题无疑是美联储货币政策路径。7月美联储议息会议如期宣布加息25BP，重申将判断可能适合的额外紧缩程度，并未透露后续可能的货币政策路径。后市场对于美国通胀问题将会在更长的时间延续逐渐达成一致预期，加之美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会否定了短期内有降息的可能，美元指数因此持续震荡走强，并一直延续至季度末，最高达到105.43点。9月的美联储议息会议如期未采取任何行动，会后公布的美联储官员预期未来利率水平点阵图显示，本次联储决策者预计今年内的利率水平更高，多数都预计今年内还有一次加息，同时，大多数决策者都预计明年可能至少降息一次。

　　国内宏观市场环境在三季度明显宽松。货币政策方面，8月中旬，央行开展4010亿元一年期MLF操作利率下调15BP至2.5%，2040亿元7天期逆回购操作中标利率调降10BP至1.80%，后一年期LPR下降10BP至3.45%；9月中旬，央行下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。除此之外，就促进汽车消费、地产消费等多次出台刺激政策，国内多地推行认房不认贷、降低存量贷款利率等住房信贷政策，整体市场氛围积极。

　　四季度美联储将有2次议息会议，时间分别为10月末以及12月中旬，加息带来的实际效果已如强弩之末。国内政策托底经济的意图明显，对铜价存在一定程度的可持续利好氛围。

　　三、供应整体宽松 价格支撑减弱

　　3.1 加工费持续高位 矿石供应宽松

　　矿山企业在3季度整体运行平稳，并未出现明显的运营中断。Antofagasta、智利国家铜业公司两家矿企先后下调今年全年的铜产量预期，其中，Antofagasta将全年铜产量预测从67-71万吨下调至64-67万吨，原因是干旱导致智利的缺水问题持续存在；智利国家铜业公司将全年铜产量预期此前的135-145万吨降至131-135万吨。不过，BHP将2024财年铜精矿产量指引自163.5-182.5万吨大幅上调至172-191万吨。整体看来，铜精矿供应整体依然延续宽松格局。

　　据SMM报道，CSPT小组于9月下旬敲定2023年四季度的现货铜精矿采购指导加工费为95美元/吨及9.5美分/磅，较2023年三季度现货铜精矿采购指导加工费95美元/吨及9.5美分/磅保持不变，矿石供应整体的宽松格局延续。

　　3.2 进口废铜补充 废铜供应将有回升

　　三季度国内精废价差整体呈现走弱态势，彼时铜价持续高位震荡运行，废铜供应增加为主要因素。据SMM统计数据，7月国内旧废金属产量和进口量为整个三季度的峰值，随后在8月及9月规模有所收缩。

　　从目前国内废铜供应结构来看，四季度国产废铜将有一定的产量回升空间，同时得益于废铜进口自8月起持续盈利千元以上，进口废铜也有望在四季度补充国内市场。由此，认为四季度废铜供应将较3季度宽松。

　　3.3 炼厂积极生产 精炼铜供应增加

　　国内进口铜精矿加工费三季度持续在90元/吨以上的历史高水平运行，可以给予冶炼厂高额利润。此外，国内硫酸价格在7月小幅震荡后，自8月中旬起持续走强，9月持续运行在300元/吨以上高水平，亦对冶炼厂生产带来积极作用。从SMM调研的国内冶炼厂三季度检修计划来看，冶炼厂检修集中在7月和9月，但检修规模及影响程度与上半年相差甚远。

　　从交易所库存水平来看，3季度LME铜库存持续回升，较6月末库存水平增加了一倍以上；上期所铜库存在三季度有所波动，但整体库存水平较上季度差异不大；值得注意的是，8月COMEX库存3季度减少约1万吨。

　　根据SMM调研的国内冶炼厂检修计划，四季度冶炼厂检修计划较少，仅在10月有两家冶炼厂零星检修，对产量的影响较小。由此判断，四季度精炼铜供应将持续宽松。

　　四、生产节奏主导 需求回升将至

　　4.1 线缆刚需稳固 需求有待短暂回升

　　三季度国内线缆企业产销乏善可陈，淡季特征明显。国内固定资产投资虽然在三季度表现平稳，但从具体需求端口来看，仅有电源工程表现尚可，地产用铜仍然呈现疲弱态势，其他基建用铜端口也需求平淡。

　　目前国内线缆企业生产仍在回升进程当中，虽然9月铜价回调对线缆企业原料备货有一定刺激作用， 10月线缆企业有望产销回升。10月后，线缆用铜将随季节因素逐渐减弱。

　　4.2 原料库存低位 有助年末需求回升

　　在经历了上半年如火如荼的产销盛况后，三季度空调生产及销售均初现明显回落，不过整体情况依然好于往年同期。得益于今年上半年国内空调企业销售火爆，空调行业库存压力明显缓解。

　　空调企业生产将在年末依行业周期回升，年末原料采购仍将会有强于往年的回升空间。

　　4.3 汽车产销回升 力度弱于往年

　　三季度，国家发展改革委日前会同工业和信息化部等部门制定《关于促进汽车消费的若干措施》，提出优化汽车限购管理，鼓励限购地区尽早下达全年购车指标；支持老旧汽车更新消费，有条件的地区可以开展汽车以旧换新等重要举措。国内汽车产销在诸多刺激政策加持下，体现出明显的韧性。其中，新能源汽车生产速度有所放缓，但新能源汽车消费在8月重新出现加速，并带动整个汽车行业销量回升。

　　依照季节性规律，四季度汽车行业产销仍存在一定回升空间，考虑到三季度汽车行业促销费政策推出可能存在的部分消费前置作用，个人认为今年四季度汽车行业产销回升力度将较往年偏弱。

　　五、后市展望

　　目前市场对于后续货币政策路径仍有疑虑，但美联储继续加息实质影响有限，国内政策托底经济的意图明显，宏观市场在四季度将延续此路径，整体利空作用有限。

　　基本面来看，矿山供应维持宽松，冶炼厂四季度检修安排较少，供应将有进一步增加。需求方面，线缆需求将在10月有所回升，空调行业原料采购有望同步走强，考四季度汽车行业产销回升力度将较往年偏弱。

　　综上，四季度铜价将整体延续震荡态势。若市场对美国降息预期重燃，则铜价将开启上涨行情。